宁波市创业投资引导基金问题分析

■王斐俊 丁秋琳 吴天宇 宁波大学

引导基金是由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域，引导基金本身不直接从事创业投资业务1。从国外创业投资发展路径上看，设立创业投资引导基金对于创业投资产业的长期稳定发展具有重要的作用。其中，最具代表性的当属美国和以色列。作为全世界最早设立的创业投资引导基金，美国小企业投资计划以融资担保方式扶持创业投资的发展，其有效地扩大了引资倍数，提高了财政资金的使用效率。以色列政府的YOZMA基金的成功运作极大地促进了以色列创业投资的发展，YOZMA基金作为政府通过参股投资方式引导创业投资发展的典范，对缺乏资金、市场的其他国家和地区设立政府创业投资引导基金具有重要的参考价值。2001年年底，为了推动中关村地区创业投资事业的发展，北京市中关村科技园区管委会设立了中关村创业投资引导资金，这是我国政府出资设立的首支创业投资引导基金。随着一系列相关法规和政策的出台，各地近年来掀起了设立政府创业投资引导基金的热潮。截至2010年年底，全国各地由政府出资设立、已进入实质性运行的引导基金总数达58只，基金总规模达到452亿元。其中，省级创业投资引导基金有21家，基金总规模为154.7亿元，涉及京、沪、苏、浙、鄂、晋等17个省区市，已设立省级引导基金的省份占我国省级行政单位的50%；地市级及以下创业投资引导基金有35家，总规模为225.8亿元，分布在16个省、直辖市的26个城市2。我国创业投资引导基金已取得了较快的发展，引导基金政策效应已初步显现，在发挥财政资金的杠杆效应、扶持商业性创投企业、促进地方完善创投体系等方面起到了一定的推动作用。

一、宁波政府创业投资引导基金发展现状

相比国外和国内其他地区，宁波市创业投资起步较晚。2005年宁波东元创业投资有限公司作为宁波首家创投公司正式成立，开启了宁波创业投资的先河，宁波创业投资发展得到了宁波市委、市政府的高度重视。随着一系列相关扶持宁波创业投资发展的法规政策的出台，宁波创业投资如火如荼地发展起来。截至2011年末，全市备案创业投资企业14家，承诺注册资本79.39亿元，其中不乏宁波杉杉创业投资有限公司、宁波新自然创业投资有限公司等一批知名创业投资机构。

随着宁波创业投资的深入发展，设立创业投资引导基金日显必要。在2006年由宁波市委、市政府发布的《关于推进自主创新建设创新型城市的决定》中提出鼓励民资建立创业投资基金，但此时并未提出设立政府性引导基金。在2007年发布的《关于进一步推进自主创新建设创新型城市的若干意见》中则明确提出设立创业投资引导基金，以便更好地引导外资和民间资本参与创业投资，同时还提出要“积极探索创业投资引导基金规范化的投资参与、退出、核销、收益补充等制度”。应该说，《意见》的出台标志着设立创业投资引导基金正式成为政府一项重要政策。在同年发文的《关于促进宁波创业投资发展的意见》中则进一步提出创业投资引导基金“通过参股、提供融资担保和补偿机制等方式扶持创业投资企业的设立与发展”的具体运作要求。

2011年10月18日，宁波市人民政府办公厅以甬政办发[2011]308号文印发了《宁波市创业投资引导基金管理办法（试行）》（以下简称《办法》），宁波市创业投资引导基金正式设立。同年12月，作为引导基金的领导决策机构，宁波市创业投资引导基金管理委员会成立。次年2月，宁波市创业投资引导基金管理有限公司注册成立，该公司由宁波市属国有独资公司——宁波工业投资集团有限公司全资设立，是宁波创投引导基金受托管理机构，负责引导基金的日常管理与投资运作事务。与此同时，宁波市创业投资引导基金正式启动，引导基金总规模为10亿元，首期启动2.5亿元，存续期10年，以后将根据引导基金投资运作实际成效，逐步扩大引导基金规模。引导基金将采取阶段参股和跟进投资两种投资形式，重点投向新材料、新装备、新能源、新一代通信技术、海洋高技术、节能环保、生命健康、创意设计等符合国家和宁波高新技术产业发展规划领域的企业，为宁波产业转型升级服务3。

截至目前，宁波市创业投资引导基金7个合作项目已正式签约，其中3个为阶段参股项目，4个是跟进投资项目。3个阶段参股项目总募资5.85亿元，其中引导基金出资1.1亿元，此次募资引导基金实现了5.3倍的放大效应。宁波创业投资引导基金有效地发挥了财政资金的杠杆放大效应和引领、带动作用，更好地引导了社会资金进入创投领域，增加了宁波创业投资资金的供给，促进了宁波产业结构调整和高新技术产业发展。

二、宁波政府创业投资引导基金存在的问题分析

1.引导基金管理机构治理机制欠完善

宁波市创业投资引导基金在选择受托管理机构时未采取公开招投标方式，而由市属国有公司出资成立管理机构以负责引导基金的日常管理。其中管理委员会为引导基金的领导决策机构，掌握着引导基金各事项决定权，其组成成员为宁波市相关政府部门领导和宁波工业投资集团董事长。咨询评审委员会作为独立于管委会的决策咨询机构，主要负责对引导基金拟投资合作项目进行评审并提出明确意见、对投资退出方案提供咨询和建议等，其成员由政府有关职能部门和创业投资行业专家学者共7人组成（其中政府机构2名、引导基金1名、创业投资企业2名、投资相关领域学者1名、中介机构1名）。管委会掌握决策权，评审委员会负责具体项目评审，从表面上看能保证决策的正确性。但事实上，一方面，由于政府引导基金自身的专业性和复杂性，要求管理决策人员具有非常专业的运作能力，而显然，管委会和评审委员会的多数成员并非是专业从业人员，就难以保证评审委员会评审和管委会决策的专业性、科学性和公正性，就容易造成决策权的行政化，导致引导基金投资决策具有明显的行政色彩；另一方面，由于评审和决策相互分离，加之缺乏完善的责任追究机制，一旦决策出现差错，就容易出现权责不明，相关人员责任难以追究的情况。

2.引导基金绩效考核评价体系有待完善

宁波市在《办法》中明确规定，引导基金的考核评价按照公共财政考核评价体系要求进行，建立对受托管理机构的绩效考核制度。但目前我国公共财政绩效考核评价体系本身尚不够完善，又因为引导基金与传统的公共财政有着很大区别，所以现有的公共财政考核评价体系并不完全适合宁波创业投资引导基金。必须根据引导基金的实际特殊情况，设计一个完整科学适合引导基金的绩效评价指标体系，实现对引导基金全面、科学、有效考核。

3.引导基金政策性目标与子基金商业性目标差异

宁波市创业投资引导基金作为不以营利为目的的政策性基金，具有较强的政策导向，其目的重在引导民间创业投资投向种子期、起步期等初早期项目，以及促进社会资金流向宁波本地鼓励发展的高新技术产业领域。基于这两者考虑，《办法》规定，引导基金阶段参股中创业投资企业（基金）投资于宁波市行政区域内注册设立的企业的资金不低于50%，投资于宁波市行政区域内注册设立的初创期企业的资金不低于15%，跟进投资中创投企业必须全部投资于宁波市行政区域内注册设立的初创期科技型中小企业；而追求商业利益最大化的社会资金和创投机构更倾向于投资扩张期、成熟期等中后期项目及更具盈利潜质的产业，同时希望投资区域性的概念越小越好，以便能在更大范围内选择优质创业企业进行投资。由于两者利益目标先天差异的存在，因此，如何协调好两者利益目标成为了引导基金运行中不可避免的问题。

4.多重委托代理关系增加投资风险和成本

创业投资引导基金在实际运作过程中，存在着多重委托代理关系，如下图所示：

相比一般创业投资中投资者与投资经理人、经理人与企业家之间存在的双层委托代理关系，引导基金存在的多重委托代理关系更为复杂，这大大增加了投资风险和运作成本。在创业企业家、创业投资经理人、投资者的三方动态博弈中，创业企业家是信息的强势群体，创业投资经理人次之，投资者是信息的弱势群体，因此在三方博弈的委托代理中，创业企业家易受益，创业投资经理人其次，投资者易受损4。创业投资经理人处于三方博弈的中心位置，在信息不完全和激励约束机制不完善的情况下，为谋取更大的经济利益，容易与创业企业家合谋政府资金，引发寻租行为的发生，从而增加引导基金运作风险；另外，较之一般的创业投资运行成本，由于多重委托代理关系的存在，引导基金自身运行所需成本更高，又为了降低投资经理人合谋可能性，必须投入额外成本加强监管，以致引导基金运作成本过大。

三、促进宁波政府创业投资引导基金发展的对策建议

1.加强引导基金管理机构体制建设

为切实提高引导基金管理机构管理水平，应当从以下几个方面完善存在的不足。首先，公开招聘专业化高层次复合型人才。必须大力培养和引进一批具有金融、财务、企业管理、科技、经济、法律以及预测和处理各种风险等综合性知识的高级管理人才，要求其既能够作为专业投资者，又能成为优秀管理者，提高管理机构从业人员的综合素质5。其次，建立健全责任追究机制和薪酬奖惩制度。要明确评审、决策者的权力和相应的责任，建立完善的薪酬奖惩制度，防止出现偏差时责任难以追究的情况发生，同时，通过对相关人员的奖惩考核，改善其工作态度，激发工作热情和积极性。再者，完善内外部监管体系。要建立一套由政府部门、引导基金管理机构、子基金管理公司等构成的内部监管体系，强化内部审计，实现对引导基金各操作主体的有效监管，同时要积极接受社会团体，如新闻媒体、社会公众等的监督管理。

2.建立行之有效的绩效考核评价体系

引导基金绩效考核评价体系的建立既要符合公共财政的考核要求，又要充分体现引导基金的政策效应。李洪江（2010）建立了考核创业投资引导基金绩效评价指标体系，界定了政策产业导向指标、政策支持方向指标、杠杆效应指标、基金价值指标及风险控制指标等5项指标的含义和计算方法，为定量考核引导基金绩效提供了理论支持。此外，还指出要进一步研究解决如何确定各项指标权重和衡量尺度这两个问题后，完整适用的评价方法方可确立并应用6。宁波市政府可以参照该指标体系，结合宁波引导基金自身特点，建立符合宁波引导基金发展实际的绩效考核评价体系。

3.实现社会效益和经济效益相统一

无论是政府引导基金政策性目标，还是创投机构经济利益追求，都必须通过具体的投资项目来实现。为平衡双方利益，可以从以下几方面考虑：一要借鉴国外成功经验，对国有资本和社会资本的投入比例予以规定，充分发挥引导基金的杠杆效应。二要适当降低子基金对宁波本地企业投资的比例，以提高社会资本参与积极性。三要划分不同投资项目，将投资项目划分为政策性项目和经营性项目两类。政策性项目主要是支持具有自主知识产权项目以及高科技、高风险的种子期项目；经营性项目，立足于市场机制运作和经济效益考核，投资决策时主要以经济效益为主，适当降低政府政策目标的要求7。四要加大对社会资本的利益分配，坚持让利于民的原则。五要促进更多投资项目实施。为此，宁波市政府应积极做好以下两点：一、建设创业投资服务平台。宁波市政府应当尽快出台政策，着手建设为创业投资全过程提供所需服务的非营利性公共服务平台，将该平台打造成集聚引导基金管理公司、创业投资企业、担保公司、银行、中介机构等于一体，实现科技型中小企业技术与创业投资资本有效对接的综合性投融资服务平台，为引导基金进行项目投资提供全方位服务；二、提供创业企业投资备选目录。宁波市政府部门应及早出台完备的宁波市初创期企业和高成长性企业目录，以便为引导基金投资提供优质的项目资源选择。

4.降低多重委托代理风险和成本

对于政府引导基金存在无法规避的委托代理关系导致运作风险和成本增加这一问题，可以采取以下几项措施加以解决。一、提高监管执行力。在建立健全监督机制基础上，管理机构和创投企业必须严格按照基金相关管理办法严格操作，各监管部门要提高自身监管执行力，保证监督落实到位，有效发挥监督体系作用。二、提高基金信息透明度。良好的信息透明既有利于充分发挥外部监督的力量，减小政府官员、创业投资经理人、创业企业家各层的寻租可能，同时信息的及时公布又能够缩减引导基金运行成本。因此，政府应敦促相关单位切实加强引导基金信息公开制度建设，提高信息透明度。三、降低创业投资经理合谋可能性。何建洪和马凌（2008）认为，在存在合谋的可能时，投资经理人持股是比绩效工资制更优的选择，在制度设计中只需要投资经理人持有一个相对较低的股份份额就可以满足不合谋的条件；建立有效的创业投资经理市场，使声誉机制发挥作用，将在很大程度上抑制投资经理人合谋的动机8。四、建立阶段融资与阶段评估相结合的操作制度。具体而言，对已投资项目及时进行跟踪评估，对于符合规定操作的，给予后续相应的投资，对于违反合作协议的，延后投资期限或停止后续投资，以实现对引导基金的实时监控效用，减少信息不对称引发的问题。

[1]国务院办公厅.关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见，2008.

[2]科技部发展计划司.科技部创新基金管理中心.上海市浦东新区创业投资协会.中国创业投资引导基金发展报告2010[R]，2011.

[3]宁波市人民政府办公厅.关于印发宁波市创业投资引导基金管理办法（试行）的通知，2011.

[4]郭建鸾.创业投资基金双层委托代理机制研究J.南开经济研究，2004,(1)

[5]赵振宇.中小企业融资与创业投资问题研究J.企业家信息，2012,(5):

[6]李洪江.政府导向型创业投资引导基金绩效评价指标体系研究J.科技管理研究，2010,(15)

[7]王利明,王吉林.国内创业投资引导基金运作的现状、问题及对策研究J.现代管理科学，2010,(2)

[8]何建洪,马凌.政府引导基金下创业投资经理人与风险企业的合谋分析J.科技管理研究，2008,(9)