国库现金管理与货币政策协调方式的选择

王文素 周剑南 宁方景

（中央财经大学，北京 100081）

一、引言

2012年我国国债全年发行量达到16062.26亿元，12月国库现金余额达到20753.27亿元，全年月均国库现金余额更是达到27925.73亿元①数据来源：中国人民银行网站，http：//www.pbc.gov.cn.。财政“兜”中有大量现金无法获得应有的效益，同时又要大量借债，支付高额的利息成本，高负债与高现金余额并存现象十分突出。然而，2012年仅是本世纪以来历年高负债与高现金余额现象同时存在的一个缩影。“（政府）借债的成本…使现金管理更加重要；对绩效问题的关注也对现金管理产生了重要影响。”（Salvatore Schiavo-Campo&DanielTommasi，1999）。这种“双高”现状迫使政府开始关注国库现金的使用效益。

2006年，为在安全性与流动性前提下尽可能提高国库现金的使用效益，身负管理财政资产责任的财政国库部门展开了国库现金管理工作。时至今日，我国国库现金管理工作取得了一些成绩，但是“双高”的局面并没有得到改善，甚至还有扩大的趋势。为了扭转这种局势，我国政府于近日采取了一系列措施，以加速推进对国库现金的管理工作。2013年3月28日，国务院办公厅向所属各部委和直属机构发出了关于实施《国务院机构改革和职能转变方案》的任务分工，明确写明新的国库现金管理制度将会在2014年6月底前出台并实施。不到一个月的时间，4月22日召开的全国财政工作会议明确提出“财政部将抓住国库现金流量预测和库底目标余额制度建设两项重点工作，突破制约现金管理的体制难点，稳步实施国库现金管理”，并“建立有效沟通和协调机制”。沟通和协调的主体是财政国库与人民银行，内容是国库现金管理工作，目的是降低国库现金管理工作对货币政策的干扰。

至今，我国国库现金管理实践开展仅近八年的时间，相关研究也仅进行了十余年，起步较早的发达国家（如美国）对该领域的实践与相关研究的积累也不过30余年。时间的相对短暂，再加上社会主流观点对该主题的相对漠视或过度谨慎，共同导致了该领域目前的研究水平仍处于未成熟阶段，总体研究进展相对于政府债务管理领域并不丰硕。“也许这是因为（通常的观点认为）错误的（政府）债务管理会随着时间积累，并最终导致严重的经济危机，而不佳的政府现金管理所带来的损失在质和量上都较小，从而可以（较容易地）被纠正。但错误的政府现金管理活动不仅阻碍当地金融市场的发展，同时也影响货币政策的效能。”（Mike Williams，2004）。理论相对现实滞后导致一系列有关国库现金管理的问题亟待解决，其中由于国库现金管理工作可能影响货币政策目标的实现，国库现金管理与货币政策的协调问题成为了所有问题中十分突出的一个。流行观点认为国库现金管理应与货币政策相协调（贾康，阎坤，周雪飞，2003；王旭祥，2010；袁庆海，杜婕，2012）。然而，二者是否确实有协调的必要？这种必要性得以成立的基础是否如流行的观点所认为的那样坚实？如果有必要进行协调，协调又应怎样展开？为回答这些问题，首先需要界定国库现金管理的本质。

二、国库现金管理的本质

在界定国库现金管理的本质之前，首先需要明确国库现金与国库现金管理的定义。本文所称国库现金是指暂时闲置在国库单一账户中的财政资金。所称国库现金管理是指现行《中央国库现金管理暂行办法》对国库现金管理所下的定义，即在确保财政国库支付需要前提下，以实现国库现金余额最小化和投资收益最大化为目标的一系列财政管理活动。在明确国库现金与国库现金管理的定义之后，通过梳理国库现金管理产生与发展的脉络，方可准确界定其本质。

20世纪70年代，以经合组织（OECD）国家为代表的发达国家普遍遭遇了“石油危机”，危机的冲击使这些国家陷入了财政困境。面对严重的财政压力，这些国家的政府急需找到解决困境的新思路。经过20世纪60年代后近20年时间的发展，私人部门的现金管理实践已经较为成熟，为政府部门提供了提高资金使用效率的范例。20世纪70年代末80年代初兴起的被誉为“重塑政府”、“再造公共部门”的新公共管理运动，更是促使各国政府认真考虑公共资源的管理问题。“1981年，一家私人机构的调查报告显示：联邦政府如果能像企业那样管理现金，将会节省一大笔资金，里根总统对此迅速做出反应，要求联邦政府学习企业现金管理的做法来管理联邦政府现金。”（马洪范，2005）由此揭开了在借鉴私人部门现金管理成功经验的基础上逐步开展国库现金管理的历史大幕，随后，其他国家也纷纷引入国库现金管理理论，国库现金管理运动在世界范围内开始兴起。

从二十一世纪初开始，我国的国库现金管理在正式确立前大体经历了初步准备、萌芽与进一步准备三个阶段，国库现金管理工作虽没有在这些阶段正式展开，但却是理解我国国库现金管理本质内涵所不可或缺的注脚。2000年，我国开始推行国库集中收付制度改革，先改革资金支付，后改革资金收缴，为我国国库现金管理制度的产生准备了条件。2001年3月，财政部和人民银行发布《财政国库管理制度改革试点方案》，提出建立以国库单一账户体系为基础、资金缴拨以国库集中收付为主要形式的国库管理制度。虽然该改革试点方案没有明确国库现金管理这一概念，但提出了改进国库收支流程，提高资金使用效益的要求，也就是说将改革重心放在了国库现金流的管理上，为以后开展全面的国库现金管理奠定了基础。2002年12月，财政部和人民银行发布了《国库存款计付利息管理暂行办法》，规定人民银行从2003年1月1日开始对国库存款计付利息。国库存款计息在加强财政资金监管、提高财政资金使用效益以及防止财政资金国库体外循环等方面起到了积极的作用，国库存款计息可以称得上是我国国库现金管理制度的萌芽。从2003年开始，我国财政国库管理领域逐步掀起了国库现金管理研究和探讨的热潮，国库现金管理理念被广泛接受。同时，国库管理制度改革的推进和国库资金清算体系的建立，以及财税库银横向联网、国库会计核算和统计分析等系统的上线运行，为国库带来了现代化的会计核算、资金收付、数据处理和信息传输工具，国库现金管理的准备工作已基本就绪。2005年12月，国务院正式批准由财政部会同人民银行开展对中央国库现金的管理，我国现代意义上的国库现金管理“大戏”正式拉开了序幕。2006年6月，财政部、人民银行颁布了《中央国库现金管理暂行办法》，首次给出了国库现金管理的官方定义，并明确了财政部和中央银行在国库现金管理工作中的职责分配：财政部主要负责国库现金预测并根据预测结果制定操作规划，中国人民银行主要负责监测货币市场情况，财政部与中国人民银行协商后签发操作指令；中国人民银行进行具体操作。同年9月，财政部、人民银行颁布了《中央国库现金管理商业银行定期存款业务操作规程》，同年10月，财政部、人民银行与52家商业银行签署了《2006—2008年中央国库现金管理商业银行定期存款主协议》，正式确立了符合我国国情的国库现金管理商业银行定期存款运行模式。此后每隔三年，重新签订中央国库现金管理商业银行定期存款主协议。这些文件标志着我国初步建立了国库现金管理的制度框架。

从国库现金管理的历史看来，其产生与迅速发展的根本原因在于满足了面临财政困境的国家提高财政资金使用效益——国库现金余额最小化和投资收益最大化——的迫切需求，这也正是国库现金管理的本质涵义。

三、国库现金管理与货币政策协调模式的选择

国库现金管理的本质是提高财政资金的使用效益，这个本质本身并不意味着国库现金管理需要与央行的货币政策进行协调，因为这还要取决于国库现金管理是否影响货币政策？如果对国库现金管理确实影响货币政策，才需要选择两者协调的模式。下面依次来解决这两个问题。

（一）国库现金管理是否影响货币政策？

1996年，中国人民银行正式将货币供应量设定为货币政策中介目标，其中M1是主要的中介指标，M0与M2为观测指标。此后，人民银行分别于2001、2002、2003和2011年四次对货币供应量的统计口径进行了修改。根据2011年最新修订的货币供应量统计口径，国库现金不属于M0、M1或M2中的任何一个层次。

根据弗里德曼-施瓦茨（Friedman-Schwartz）分析范式：国库现金管理活动导致国库现金的增减意味着社会资金流入或者流出国库，体现在社会资金在中央银行国库与个人、银行、企业等微观主体之间进行转移，从而国库现金变化将直接影响个人与企业持有的现金余额、金融机构准备金水平等货币变量，导致基础货币发生波动，再经过货币乘数的放大，最终对货币供应量造成了扰动。一些学者从实证的角度验证了这种影响：王旭祥（2010）、中国人民银行大连市中心支行现金管理课题组（2011）等的研究显示国库现金余额与货币供应量之间存在着长期稳定的负向关系。上述分析思路较为常见，但存在一个被忽略的现象：对货币供应量的影响不仅取决于基础货币的变动，货币乘数也在其中发挥着重要的作用，但由于影响货币乘数的因素多且复杂，或仅仅因被忽略，目前研究国库现金管理对货币乘数的影响的论文还很少。袁庆海、杜婕（2012）通过扩展 Cagan（1956）的外生货币供给决定模型，认为国库现金管理活动导致基础货币减少的同时也使货币乘数减小，进而导致货币供应量在更大程度上减少。有学者另辟蹊径绕开对货币乘数的讨论，如陈建奇、李金珊（2008）通过建立在调整的准备金数额（RAM）和调整的基础货币（AMB）两概念之上的理论分析框架，也推导出国库现金与货币供应量呈负向关系的结论。

在我国目前以货币供应量为货币政策中介目标的货币管理体制下，国库现金管理活动具有影响货币政策的潜力，进而对经济发展构成威胁。国库现金管理存在与货币政策进行协调的基础。但这个基础是否坚实？需要通过下面的分析来回答。

（二）主动协调与被动协调

由于国库现金管理确实会影响货币政策，因此国库现金管理需要与货币政策协调以将可能的不利影响尽量降低，甚至完全消除。然而协调并不仅有一种方式，国库现金管理与货币政策两者进行协调的方式可以归为两类，即主动协调与被动协调。两种协调方式的相同点是协调目标均是将国库现金管理对货币政策的影响降到最低，甚或完全抵消。两种协调方式的不同体现在：前者强调财政国库部门通过调整自己的国库现金管理工作来适应货币政策，如在央行实行紧缩的货币政策时，财政国库通过延后或取消本应进行的将部分国库现金投入私人部门以获取更高收益的计划，以使国库现金对货币政策的冲击降到最小；后者强调财政国库在进行现金管理决策时，不将对货币政策的冲击作为考虑因素，仅按照安全性、流动性、收益性原则尽可能地提高国库现金的使用效益，财政国库部门在国库现金管理计划制定完成后、计划实施前，会尽快将计划告知中央银行，以使后者可以通过进行相应的货币政策调整来降低以至抵消国库现金管理计划施行后可能产生的不利影响。

理论上，两种协调方式均可以实现将国库现金管理对货币政策的不利影响降低、甚至完全消除的目的，究竟选择哪种协调方式则还需要考虑两种协调方式本身的特点。

（三）国库现金管理与货币政策的协调模式的选择

1.主动协调会降低国库现金使用效益

国库现金管理在国内外产生、发展的历程都印证了：国库现金管理存在的根本意义在于提高国库现金的使用效益。我国推行的单一账户改革，使财政收入，进而国库现金收入迅速增加，再加上国库集中支付、政府采购等改革使国库现金的支出与收入之间产生的时滞增大，这种收入增加且支出延后就必然导致国库现金余额的增加。我国国库现金余额由2000年12月的3100.4亿元上升到2013年3月的22757.24亿元①数据来源：中国人民银行网站，http：//www.pbc.gov.cn.，14年间增长了634.01%，这样巨量的资金面临着严峻的保增值压力。

在主动协调模式下，如恰逢实行紧缩的货币政策，央行会阻挠国库将增量现金投放回企业与个人部门，这部分资金在现行体制下就只能获得单位活期存款利率水平的收益，而放弃了本可以在企业与个人部门获得的更高的收益，这样主动协调使国库现金的效益下降，下降的幅度是这部分国库现金在企业与个人部门所获得的收益与单位活期存款利率水平下的收益的差额。为对国库现金使用效益的下降进行直观的认识，可以通过一个保守的估算来一窥究竟。假设国库采取十分保守的现金管理方式：对库底现金的五分之一进行为期三个月的商业银行定期存款。按照我国现行利率水平，主动协调会使这部分国库现金年损失2.25%的利息收益②数据来源：中国人民银行网站，http：//www.pbc.gov.cn.。再假设国库年平均库底现金余额等于2013年3月的22757.24亿元，则这部分国库现金年损失收益高达113.79亿元。随着国库现金管理改革的推进，更多收益率高于三个月的商业银行定期存款利息率的现金管理方式将被采用，更大比例的国库现金余额将进行国库现金管理，主动协调模式所引起的国库现金使用效益损失也将更加巨大。

2.主动协调会带来额外的经济效率损失

在主动协调模式下，央行对财政国库的现金管理工作进行干涉，除了影响国库以提高国库现金使用效益为目标的现金管理活动，还会对经济产生进一步的抑制效应——额外负担。

为说明这种现象，需假设三种情形。

情形一：假设财政国库不开展任何国库现金管理工作，进而也就不存在中央银行对国库现金管理的干预，更不存在中央银行对国库现金管理工作所引起的不利影响做出任何反应。上面已经说明，国库现金的增加会导致货币供应量减少，在货币需求保持不变的情况下，供求的不平衡会将利率推高直至货币市场出清，而利率的上升会抑制经济的增长，经济增长放缓会造成财政收入的来源增长放缓甚至下降，进而财政收入增速放缓。同时，经济增长放缓也可能引发政府采取财政刺激政策，进而财政支出增加，财政状况恶化。

情形二：假设财政国库为提高国库现金的使用效益而开展国库现金管理工作，中央银行不干涉国库现金管理工作，也不对国库现金管理工作所引起的不利影响做出任何反映。这种情形和上一种情形相比，变化仅是财政国库部门开展了国库现金管理工作。在这样的情形下，财政收入的增加导致国库现金增加，货币供应量减小，利率有上升的压力，进而经济增长有放缓的压力；相应地，财政状况有恶化的压力。但此时，财政国库为提高国库现金的使用效益，通过一些渠道将这些现金投放回企业和个人领域，这样货币供应量就将趋近于甚至回到原来的水平，从而对利率、经济以及财政状况的影响降低以至完全抵消。国库现金管理工作的效率，也即从国库现金增加到这部分增加资金重新回到企业与个人领域的时间的长短，决定着不利影响的大小。第二种情形说明国库现金管理的开展在使国库现金获得更高的使用效益的同时，也使第一种情形下产生的不利影响减弱，但由于国库现金的变动确实在一段时间内（从国库现金增加到这部分增加资金重新进入企业与私人部门的时间段）影响了货币供应量，从而就影响了货币政策所预期要达到的目标。

情形三：假设财政国库为提高国库现金的使用效益而开展国库现金管理工作，中央银行为使货币政策不受影响而干涉财政国库的国库现金管理工作，由于不利影响通过调整国库现金管理计划而消除，故不需中央银行对不利影响做出任何反应。这种情形即是（“完全”）主动协调模式。在此种情形下，如恰逢中央银行实行紧缩的货币政策，财政国库将本该需要提高效益的国库现金投入企业与个人部门的过程就会受阻。经济因而除了受到紧缩的货币政策产生的抑制增长效应，还受到由于（全部或部分）国库现金没能返回企业与个人领域而导致了类似第一种情形下产生、第二种情形下先产生后减弱的额外负担（表1）。这个额外负担使中央银行紧缩的货币政策对经济的抑制作用超出了其本应达到的效果，进而导致货币政策效果偏离了其初始设定的目标。

介于主动协调模式与被动协调模式之间的协调模式可以称为半主动协调模式，这种协调模式虽然不完全是主动协调模式，也不完全是被动协调模式，但因其带有主动协调的“成分”，因而也会带来上述“完全”主动协调模式所引起的各种不利影响，只是不利影响相对较弱，具体的不利影响程度则与其中主动协调“成分”的“比重”高低成正相关。

因此，主动协调与半主动协调可能会降低国库现金本可以达到的较高的使用效益水平，同时也引起了对经济额外的抑制效应——额外负担。在整体经济效率的角度上，这两个因素决定了主动协调与半主动协调的协调模式都不是最佳选择。

表1 三种情形所导致的后果

3.被动协调是最佳的协调模式

主动协调模式存在缺陷并不是选择被动协调模式的充分条件，是否选择被动协调还应看其是否能降低或消除这两种不利影响。

类比上述三种情形，我们建议实施第四种模式。假设财政国库为提高国库现金的使用效益而开展国库现金管理工作，央行不干涉国库现金管理工作，但财政国库会在制定好现金管理计划后尽快将计划告知中央银行，中央银行通过调整货币政策来降低或抵消国库现金管理活动可能产生的不利影响。这种情形即被动协调模式。和第二种情形相比，中央银行采取了更积极的行动来抵消国库现金管理活动可能带来的不利影响。首先，由于这种情形下财政国库的现金管理活动没有受到干扰，因而国库现金的使用效益同第二种情形下一样保持高收益，且高于主动协调（第三种情形）模式下国库现金的收益。其次，由于财政国库的现金管理工作不受干扰，财政国库能更有效率地制定并实施现金管理计划，从而以更快的速度将国库现金重新输送回企业和个人部门，货币供求不平衡、利率上升压力、经济的下行压力和财政状况恶化的压力均尽快得到了缓和，进而在降低甚至消除了主动协调带来的经济效率损失。最后，由于财政国库在制定好现金管理计划后尽快告知中央银行即将展开的现金管理工作，从而使中央银行可以通过采取反向的货币政策调整来冲抵国库现金管理工作所带来的货币政策扰动。比如，假设财政国库制定将一定数额的国库现金通过某些渠道输送回企业与个人部门的现金管理计划，这个计划本身会导致货币供应量上升，在得知这个计划后，正在实行紧缩货币政策的中央银行就可以采取适当的操作来降低货币供应量，使其回到合适的水平，从而使货币政策不受国库现金管理工作的影响。

由上述分析可见，被动的协调模式在尽可能地提高国库现金使用效益的同时，避免了主动协调带来的额外负担，而且这种协调模式可以最大限度抵消国库现金管理运作给货币政策带来的冲击，因此被动协调是最佳的协调方式。

四、结论和启示

国库现金管理与货币政策协调模式的选择是我国开展国库现金管理实践以来的一个热点与难点问题。在我国目前的货币管理体制下，由于国库现金管理工作确实能影响货币政策，国库现金管理与货币政策应当进行协调，但具体的协调方式究竟如何选择则一直没有得到重视与仔细的研究。本文将二者可能的协调模式划分为主动协调模式与被动协调模式两类，并通过对比分析两类模式各自的优劣，再从整体经济效率的标准进行筛选：主动（或半主动）协调模式因能在一定程度上降低国库现金的使用效益、引起额外负担，而被动协调模式可以减轻甚至消除这两个不利影响，从而成为协调国库现金管理与货币政策的最佳模式。

由于国库“位居公共财政与金融体系交叉地带、事关央行金融监督与货币政策、链接宪政民主之深厚法理”（王雍君，2012），所以涉及国库的相关改革不仅受到财税领域的关注，也受到金融领域（如中央银行）的关注。去年对国库经代理问题的热烈讨论爆发的根本原因就是现行央行经理国库体制与国库现金使用效益提高的现实需求的内在冲突。当我国国库现金数量变得十分庞大，而财政支出压力同时增大，这种冲突就显得格外明显。为理顺财政、金融体制，提高国库现金使用效益，改善财政状况，将我国现行的主动或半主动协调模式调整为被动协调模式，具有重要的实践意义。值得欣喜的是，我国《预算法》的最新修正案草案已经向着这个方向做出了有益努力。

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