从要素增长到创新驱动增长的对策研究——基于中国证券市场的经验检验

李 晓

（郑州成功财经学院，河南 郑州 451200）

统计资料显示，2013年前4个月，河南省产业集聚区6000多家企业利润水平达487.7亿元，同比增长24.9%，高出全省平均水平13.3个百分点，对全省利润增长水平的贡献率达71.5%，表明河南省产业集聚区工业经济效益较快增长[1]。深化科技体制改革，对于作为市场经济的微观主体——企业来讲，不仅是难得机遇，更是巨大的挑战，站在新的历史起点，要紧紧把握科技发展新趋势、新要求，强化企业技术创新主体意识，增强协同创新效应，引领并支撑未来经济发展。

当前，我国正在深化科技体制改革加快创新体系建设，依靠科技创新加快转变经济发展方式，推动经济走上创新驱动、内生增长的发展轨道。依据宏观统计资料，2011年度，全国大中型工业企业研发经费支出为5031亿元，占主营业务收入的比例为0.93%，然而主要发达国家这一比例为2.5%—4%，加之科技型小企业融资困难，很大程度上制约了企业的发展速度[2]。可以想象，在未来一段时期内，在产业升级和经济发展方式转变过程中，通过制度建设等长效机制，加大创新投入必将成为企业的自觉行为，这亦是强化企业技术创新主体地位的重要举措。研发业务本身具有高度不确定性，不同企业内部研发活动效率存在差别，研发支出亦不会自动带来更高的公司绩效。在加大创新投入后，如何确保资金的使用效益以保证企业利害关系人的充分权益，让投入不致成为企业创新之痛将成为本文关注的焦点。

2 文献回顾与研究假说

国外对研究开发支出与企业绩效的研究样本大多选择美国的企业。Connolly和Hirschey研究了研发支出与企业价值的调节作用，他们利用1997-2001年间美国企业的样本数据，发现研发支出在大企业的规模效应比小企业更大[3]。Hall和Oriani选择法国、德国和意大利制造业企业作为研究样本，结果表明，德国和法国的样本公司研发投入与企业价值的关系为显著正相关，这种正相关的程度与美国企业具有相似性，而在意大利样本公司中研发支出与企业价值不存在显著的相关关系[4]。

从现有文献来看，国内关于研发支出回报研究的文献主要集中于考察研发支出对企业生产效率的贡献，而考察研发支出与企业财务收益率之间的关系的文献相对较少。罗婷、朱青和李丹以股票收益率作为公司价值的度量指标，对研发支出和企业价值的关系进行了深入讨论，结果发现公司未来一年的股价变动与研发支出显著正相关[5]。陈晓红、李喜华和曹裕以中小企业板上市公司为样本，分析了中小企业成长与技术创新的关系，发现二者的关系呈倒U型[6]。张信东、薛艳梅同样以中小企业板上市公司为研究样本，检验了研发支出对于企业成长性的贡献，发现研发支出对于企业成长具有明显的促进作用，而且这种影响在1—3年的滞后期内得以体现，研发支出对高成长公司的影响作用更为明显[7]。此外，喻凯和巢琳利用我国创业板上市公司作为样本并构建一元线性回归模型，讨论研发投入对高成长性公司的成长性所产生的影响，发现研发经费支出对公司成长性有明显的影响效用[8]。

已有研究多为考察研发支出与企业绩效的直接关系，从整体上来看，这些研究基本上支持了企业绩效与研发支出具有正相关关系的判断。基于此，本文提出如下假设——企业开发支出有效提升企业的盈利水平并显著促进企业的持续增长。

3 实证检验

3.1 回归模型与数据来源

表1 变量名称及定义

根据前文假设，考虑指标数据的可得性，建立被解释变量与多元线性回归模型，并选取2009-2012年沪深股市上市公司作为观测样本。样本公司财务指标数据由国泰安公司CSMAR数据库导出，剔除财务信息缺失、金融类及ST类、*ST类上市公司的样本，结果共获得1456条样本观察数据。采用数据统计分析软件Eviews5.0进行统计回归分析。

3.2 检验结果

回归结果与前文假设有所不符。如表2第1列所示，开发支出与考虑现金红利再投资的年个股回报率（EARN）负相关但不显著，表明开发支出投入对企业个股对股东的回报效用不够明显，未能有效促进股东收益的增长，这与企业利害关系人的预期收益期望不符，暗示出对作为市场经济微主体的企业而言，在未来较长时期内，在研发支出的收益回报考虑滞后期的基础上，切实加强企业研发支出的考核制度成为必要，让投入不再是企业创新之痛。偿债能力指标（REPAY）长期资本负债率与考虑现金红利再投资的年个股回报率（EARN）在1%水平上显著正相关，表明企业偿债能力越强，预期收益水平越高，与现实情况相符。财务报表审计意见指标（AUDIT）与年个股回报率在5%水平上显著负相关，表明企业在进行相关业务的会计处理时，切实考虑到了谨慎性会计信息质量要求，作者认为未存在利用研发支出的费用化与资本化会计处理之某种程度的自由裁量权虚构收益现象，这也从另一个侧面反映出我国现行《企业会计准则》之原则性规范在上市公司得到较为全面落实。行业虚拟变量（INDUSTRY）与考虑现金红利再投资的年个股回报率在1%水平上显著负相关，工业性质的上市企业个股回报情况令人堪忧，或许再度揭示出资本市场的投资风险较难加以规避，证券投资须持以谨慎态度。

表2第2列显示出以资本积累率作为因变量的回归结果，开发支出指标依然为负值不显著，表明在过去的会计年度开发支出并未能有效促进企业的持续发展，与现阶段社会各界所广泛倡导的企业长期有效可持续发展理念有所悖离，再次警示加强研发支出考核的必要性。控制变量方面，营运能力指标资本密集度（OPER）与因变量负相关不显著，表明资产周转水平的提升会在某种程度上促进企业有效增长能力的提高，与现实情况吻合。企业规模指标（ASSET）与因变量在1%水平上显著负相关，意味着单一追逐量的扩张无助于企业的可持续发展，企业更需要走内涵式增长的道路。风险指标综合杠杆（RISK）系数不显著为负，表明企业在激烈的市场竞争中面临的风险水平过高，将会抑制企业的发展，这或许暗示出具有宏观管理职权的机构为企业创造良好的经营环境，抵御市场不良因素对经济的侵袭，将会为企业健康发展提供有效的助推力量。

表2 回归统计结果

4 结语及政策建议

现阶段开发支出投入对企业个股对股东的回报效用不够明显，未能有效促进股东收益的增长，这与企业利害关系人的预期期望不符，意味着切实加强企业研发支出的考核制度成为必要。工业性质的上市企业个股回报情况令人堪忧，抑或再度揭示出资本市场的投资风险较难加以规避，证券投资须持以谨慎态度。在过去的会计年度开发支出并未能有效促进企业的持续发展，与现阶段市场所广泛倡导的企业长期有效可持续发展理念有所悖离，加强研发支出考核成为必要的选择举措[2]。为此，本文提出如下政策建议：

4.1 实行创新考核制度。缺乏刚性的考核措施难以有效发挥企业的资源和人才优势，进而带来创新动力不足及创新投入比例较低。对此可以考虑的主要措施包括但不限于：明确企业主要负责人对技术研发的责任，加强研发能力和品牌建设并建立技术储备制度，将创新指标纳入业绩考核。

4.2 创新成果产业化。支持企业科技成果产业化，发挥企业技术创新的主体作用，带动企业增加研发投入。在国家允许的业务范围内及风险可控原则下加大对企业技术创新的融资支持，弱化企业创新投入的融资风险。考虑政策性银行对企业科技成果转化的支持力度，鼓励商业银行提供支持企业技术创新的信贷服务。

实施创新驱动“中国创造”发展战略，以创新驱动增长并提升企业创新能力，无疑将成为科学发展的重要战略举措。单一追逐量的扩张无助于企业的可持续发展，期待企业真正走内涵式增长之道路，真正成为创新决策、研发投入、科研组织和成果应用的主体。

[1]国研网工业统计数据库.http：//data.drcnet.com.cn/web/ChannelPage.aspx

[2]人民日报/2013年/2月/25日/第002版《要闻》.

[3]Connolly R A，Hirschey M.Firm size and the effect of R&D on Tobin’s q[J].R&D Management，2005，35（2）：217-223.

[4]HALL B H，ORIANIB R.Does the market value R&D investment by European firms？ Evidence from a panel of manufac⁃turing firms in France，Germany，and Italy[J].IneternationalofIndustrialOrganization，2006，24（5）：971-993.

[5]罗婷，朱青，李丹.解析R&D投入和公司价值之间的关系[J].金融研究，2009（6）.

[6]陈晓红，李喜华，曹裕.技术创新对中小企业成长的影响－基于我国中小企业板上市公司的实证分析[J].科学学与科学技术管理，2009（4）：91-98.

[7]张信东，薛艳梅.R&D支出与公司成长性之关系及阶段特征－基于分位数回归技术的实证研究[J].科学学与科学技术管理，2010（6）：28-33.

[8]喻凯，巢琳.R&D投入对高成长性公司成长性影响的实证分析-基于我国创业板上市公司的经验数据[J].求索，2011（8）：47-49.