浅析国际金融衍生品监管变革之路

张娜 未明宏

【摘 要】金融危机前期，国际金融衍生品市场的发展取得举世瞩目的成就。金融危机的爆发，给全球金融市场和整体经济都带来了巨大的灾难，也使得作为危机导火索的信用衍生品市场遭受重创，其他衍生品业务也不同程度的萎缩。文章主要研究金融危机前后对金融衍生品的国际监管情况。

【关键词】金融衍生品；国际监管；金融危机

一、全球金融衍生品发展现状

金融衍生品市场从其产生到现在40年的时间里，市场规模不断膨胀，创新日益活跃，各类机构参与的深度和广度不断加深，已经在金融领域中发挥着举足轻重的作用。金融危机爆发前，场内金融衍生品市场维持了长达十年的上升态势。根据国际清算银行的统计，金融期货的名义本金在2007年二季度达到历史最高值31.7万亿美元，而金融期权的名义本金也在同年第三季度达到64.5万亿美元的高峰。危机过后，场内市场出现的一定程度的萎缩。金融危机爆发后，场内金融衍生品交易规模虽然出现了一定的萎缩，但是远不及场外市场的萎缩程度。随着全球经济复苏以及各国出台的一系列救市计划，金融市场逐渐复苏，场内衍生品市场也呈现出良好的发展态势。

金融危机前，场外衍生品由于其灵活性备受投资者青睐，扩张十分迅速。在2007年上半年其涨幅达到最高水平，其名义规模从2004年底的220万亿美元迅速扩张至516万亿美元。在名义规模不断扩张的同时，OTC市场的市值在2007年到2008年也有很大的涨幅，从2007年6月的11.12万亿美元到达2008年底的最高峰35.28万亿美元，涨幅高达217.27%。金融危机爆发后，场外金融衍生品市场遭受重创。据国际清算银行统计，2008年底场外衍生品名义本金降至598.15万亿美元，出现了1998年以来的首次负增长。2009年上半年，场外衍生品市场交易规模开始企稳反弹，大部分场外衍生品的交易规模均出现反弹，但信用违约互换交易规模继续缩水。随着全球经济复苏，2011年6月，场外衍生品名义本金增至706.88万亿美元，高于2008年6月的672.56万亿美元。2012年前半年的值为638.93万亿美元。虽然名义本金创出新高，但是市值与峰值相比相差甚远。

二、全球金融衍生品监管之路

（一）金融危机前金融衍生品监管情况

金融危机前期，国际金融衍生品市场的发展取得举世瞩目的成就。金融危机的爆发，给全球金融市场和整体经济都带来了巨大的灾难，也使得作为危机导火索的信用衍生品市场遭受重创，其他衍生品业务也不同程度的萎缩。金融衍生品市场的监管不力对金融危机的爆发有不可推卸的责任。

1.行政监管立法不足。金融危机之前，全球总体上都形成了以政府监管为核心、以行业自律监管和交易主体内部控制为补充的三级监管体制。由于行政监管立法不足，对衍生品市场监管体制在金融危机中暴露出诸多缺陷。美国对衍生品市场实行的是“双层多头”的监管体制，在这种体制下，不同监管机构之间有着不同的监管目标与方法，机构互相之间会产生监管上的冲突；机构性监管可能存在监管的真空地带以及重叠部分。此外，监管法律法规的改革可能跟不上衍生品市场发展的快节奏。最后，一些监管措施的推出往往要经过各级机构、各种会议的传达和表决，在推出时往往错过了最佳时机，因此缺乏效率。而政府对于场外衍生品市场的监管一直本着放松与豁免的原则。

2.自律监管强制力约束力不足。自律监管在场外衍生品市场监管中发挥着重要作用。自律组织制定的文件对场外衍生品市场监管和风险控制具有重要的指导作用，但是，由于其提出的原则和措施对各个国家不具有强制执行力，其建议也很难转化为具有强制执行力的监管措施。而且，作为场外衍生品市场最为重要的自律组织的ISDA主要由少量的大交易商控制，他们制定的ISDA主协议维护的是交易商的利益，尤其是在交易商和终端用户的协议中表现更为明显。

3.交易所内部监管缺陷。交易主体内部控制是衍生品市场风险控制的重要环节，但是在立法存在缺陷、外部监管不力的情况下，受制于资本本身的趋利性和交易主体的利润驱动本质，交易主体内部控制机制很容易失灵。

（二）金融危机过后全球对衍生品监管的改革情况

2008年金融危机爆发之后，各国在反思发达经济体金融机构经营管理模式的同时，相继加快了金融监管改革的进程，一轮大规模的国际金融监管改革在全球范围内逐次展开。

本轮危机以来，二十国集团（G20）取代七国集团（G7）成为国际经济金融治理的最重要平台。2009年9月，G20匹兹堡峰会提出了一系列完善场外衍生品市场的重要举措，重点强调要加强对金融衍生品、场外交易、评级公司和对冲基金的全面监管。2009年4月，巴塞尔委员会颁布了《银行金融工具公允价值评估的监管指引》，确立了衍生品价格评估机制、风险控制和报告制度。巴塞尔Ⅲ相比以前的两个版本，监管要求和监管标准进一步提高，按照资本监管和流动性监管并重、资本数量和质量同步提高、资本充足率与杠杆率并行的总体要求，体现了微观审慎监管与宏观审慎监管有机结合的监管新思维，确立了国际银行业监管的新标杆。2010年5月，由国际支付结算体系委员会和国际证监会组织发布了《实施2004年CPSS-IOSCO场

外衍生品中央交易对手建议的指引》，推行中央清算制度是其中之重，尤其是在危机中导致系统性风险爆发和扩散的CDS市场已开始实施中央清算制。2010年10月25日，金融稳定委员会发表了《执行OTC衍生品市场改革》的报告，提出了21项建议，涵盖场外衍生品标准化、交易所电子平台交易、中央交易对手集中清算以及向交易信息库报告四个方面内容，目的在于加强OTC衍生品市场的功能、透明度和监管监督。

除了国际监管组织积极进行改革外，各国也加快了金融改革的步伐。美国在危机后陆续在2008年发布了《金融规制改革方案》、2009年6月的《金融监管改革：新基础》，并于2010年7月15日通过最终版本的金融监管改革法案。新法案将之前缺乏监管的场外衍生品市场纳入监管视野，要求大部分衍生品须在交易所内通过第三方清算进行交易。欧洲对于衍生品的改革更多基于细节上的规范，2009年7月3日欧盟发布的《咨询性文件：加强OTC衍生品市场抗风险能力的可能性措施》，提出了加强衍生品市场安全和效率的各种方法。2010年2月11日公布的草案《关于效率、安全和稳健的衍生品市场：未来政策行动》、2010年6月14日的《对衍生品和市场基础设施的公开咨询》以及2010年9月15日的《使欧洲衍生品市场更加安全和透明》，均从多个角度对衍生品监管进行了规范。英国也于2009年12月出台了《关于场外衍生品市场的改革方案》，并于2010年7月26日发布了《金融监管的新方法：评判、集中和稳定》，提出消费者保护和市场管理局有责任监管OTC市场参与者的行为，并建议将CCPS的监管权移交给英格兰银行。

参考文献

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