高新技术上市公司管理层持股与公司绩效的关系

王永旺

（湖南师范大学公共管理学院，湖南 长沙 410012）

与传统企业相比，高新技术企业具有高新技术密集、高投入与高产出、高风险和高发展速度的特点。相应地，这些以知识和技术为主导要素的新型公司和以实物资本为主导要素的传统公司在公司治理方式上也存在着差异。基于高新技术上市公司，探讨管理层持股与公司绩效之间的关系，正是本文的研究动机。

一、文献回顾

Jensen和Meckling（1976）认为，在公司的委托代理关系中，随着管理者持股比例的增加，他们须支付大部分背离价值最大化的成本，管理者和外部股东双方的利益将会趋同。Weston（1979）进一步指出，管理者有动力通过为企业创造良好的业绩来换取个人财富的增加。地位防御假说则认为两者负相关，Demsetz（1983）研究得出，公司管理者一旦拥有对企业的绝对表决权时，“经济人”的思想会促使他们采取一系列手段实现个人利益最大化。

近年来，我国学者在国外学者研究的基础上，也从理论和实证两个方面研究了股权结构对上市公司绩效的影响。于东智（2001）分析表明，高管人员持有一定份额的公司股票，可以使公司管理层的短期利益与公司的长期利益保持一致，从而提高公司绩效。骆铭民（2005）指出内部人持股作为一种激励机制，在公司治理中发挥了一定的积极作用。白俊等（2008）指出，由于我国上市公司经营者持股比例偏低，经营者股权的治理效应没有充分发挥作用，经营者持股与公司业绩关系不显著。

二、实证分析

（一）样本选择

结合中国证监会的行业分类方式，本文选择电子信息业、生物制药业上市公司为总样本。经过筛选，最后用于实证研究的公司样本总量为167家。研究年度为2009、2010、2011年，样本总容量为501个观测值。

（二）变量设计

本文研究的变量包括被解释变量、解释变量和控制变量三大类。被解释变量，反映了公司的经营效果，选用总资产净利润率（ROA）代表公司盈利能力，用市净率（MBR）代表公司价值的市场表现；解释变量即公司管理层持股变量，选取年报公布的管理层所持股份占总股本的比例；为了控制公司的其他特征可能对绩效造成的影响，引入以下几个控制变量：（1）财务杠杆DAR，以资产负债率来表示；（2）成长机会GROW，以净利润增长率表示；（3）公司规模SIZE，以总资产的自然对数作为公司规模的衡量指标。

（三）实证结果及解释

构造如下的模型：

用普通最小二乘回归，两个绩效指标的回归结果存在较大区别：当以ROA作为公司绩效的衡量指标时，仅有SIZE指标系数的t参量通过了在1%置信水平上的检验；当采用MAR作为公司绩效的衡量指标时，DAR、GROW和SIZE的系数均通过了显著性检验。SIZE和GROW与两个绩效指标存在显著的正相关关系，而DAR与ROA和MSR指标存在较弱的负相关关系。进一步考察回归分析结果发现，管理层持股比例与公司绩效之间并不存在显著的正相关关系，MSR对MAR有正面影响，但这种影响在统计上十分微弱，MSR对ROA甚至有显著的负面影响。

三、研究结论与对策建议

本文以我国高新技术上市公司为研究对象，实证分析了管理层持股与公司绩效的关系，研究发现管理层持股比例与公司绩效水平之间缺乏相关性，甚至对公司盈利能力是有负面影响。管理层持股在西方国家已成为激励高管人员的重要方式，但在我国却没有达到应有的激励效果。主要原因可能在于上市公司高管人员持股比例偏低、持股制度本身存在缺陷以及股票市场缺乏效率等几个方面。因而，有必要对上市公司经营者持股的制度进行创新，进一步加强管理层的股权激励。

在高新技术公司里，作为代理人的企业管理者和经营人员往往是知识的真正拥有者。为了加强管理人员的归属感和责任心，在企业内部建立良好的股权激励机制是一个行之有效的办法。股票期权以期权的形式让企业经营者获得了企业剩余索取权，将经营者的利益与公司的利益紧密地捆在一起，这样经营者能够和所有者共同分享工作带来的财富增加，这是对经营者人力资本价值最大的肯定。同时，作为经营者，为了获得更多的期权收益，其必须关注公司盈利能力或市场表现，这就使得所有者与经营者的利益目标一致。如此，不仅减少了监督成本也避免了经营者的“道德风险”问题。一旦经营者个人收益成为公司长期利润增长的函数，经营者就不仅要关心公司的现在经营状况目标，而且更要关心公司的未来经营成长目标。

[1] Alans.The Impact of Institutional Ownership on Corporate Operating performance[J].Journal of Banking and Finance，2007(03):1771-1794.

[2] Berle.A and Means， G. The Modern Corporation and Private Property.Harcour， Brace and word.New York，1932.

[3] 崔渭.中国金融上市公司治理结构与绩效关系评价模型及实证研究[博士学位论文].武汉:华中科技大学，2010.