形势有低谷，投资春常在

王博

去年以来，中国创投行业陷入了不景气，不论是VC还是PE的募资规模、投资项目数量、回报率等一系列指标纷纷跌入近年来的最低点，IPO的停滞不前更是“雪上加霜”。创投机构如何面对行业低谷期以及如何走出困境？成为许多投资人思索和探讨的话题。

尽管行业整体低迷，但并不是所有的人都陷入迷惘与无奈。一些独具慧眼的投资人，已经开始畅想创投行业的下一个春天。中国高新投资集团公司（以下简称“中国高新”）董事长李宝林就是其中的一位。作为国有创投机构的掌门人，李宝林始终对创投行业充满信心，对他所执掌的中国高新的发展充满自信。近日，《投资与合作》记者就行业热点话题对李宝林进行了独家专访。

理性回归

“何谓‘低谷期？投资真的有低谷期么？”一见面，李宝林就向记者抛出了他的疑问。

“我们都知道宏观经济的运行存在波峰、波谷，国际贸易、资本市场也都会有周期性规律，但从投资角度看，我认为不论哪个阶段都可以找到好的投资机会，获得良好的收益。因此，说创投行业面临低谷期，倒不如说是行业发展遇到了瓶颈。”李宝林说。

毕业于吉林大学经济学院的李宝林，拥有经济学博士学位和高级经济师职称，谙熟经济理论。20多年的投资生涯更使他积累了丰富的实战经验。面对纷繁复杂的宏观形势，他更愿意通过理性视角根据数据展开分析。李宝林告诉记者，中国高新根据有关机构的统计数据并经过自己的分析和研究，认为创投行业运行确实有其特点。

“中国资本市场的发展时间并不长，创投行业出现得更晚，如果从数据可考的角度看，也就十来年时间。”李宝林介绍说。根据他所掌握的数据，近十年左右的发展阶段里，中国的VC/PE行业在“融、投、管、退”几个方面都经历了明显的周期性波动。“以2004年中小板设立和2009年创业板设立为节点，我们可以看到VC/PE的融资金额、新设基金数量都经历了两轮行情。与之相对应的是机构在投资金额和投资项目个数上经历了同样的波动，2004年和2009年的数据均是低点，随后又逐年攀升，机构在融资、投资方面在2008年和2011年达到了不同程度的峰值。”李宝林说。

创投业务成功与否的关键是要看退出获得的回报。李宝林通过对过去几年国内VC/PE机构在IPO及并购退出方面的统计中发现，其呈现出了逐年走低的态势。他告诉记者：“2006年以来，国内IPO和并购的金额与案例个数在2010年达到峰值，随后逐年走低，相应的退出回报率情况也印证了这一点。”不过他同时提醒，相对于IPO渠道的“大起大落”，并购的投资回报率要稳定一些，这是创投机构需要重点关注的退出方式之一。

为了更好地印证这一判断，李宝林分析了资本市场的有关数据。他说：“从创业板开市以来的平均发行市盈率变化曲线看，2010年曾达到90多倍，随后逐年降低，到今年一季度，已经到了20倍左右。此外，过去三年的上市首日破发率情况也比较一致，2010年以后陡然升高，显示出上市回报的回落。”

多年来，李宝林亲历了中国宏观经济的发展，也见证了国内资本市场的起落，对于行业低谷期的说法，他并不完全认同。他说：“如果你熟悉中国资本市场的走势，同时了解国内外创投市场的行情，你就要承认过去几年创投行业的增长有些‘疯狂，眼前的走势更应该是一种‘理性回归。”

行业不成熟

记者见到李宝林时，发现他正在端详一幅有趣的图画：乍一看是一位转过头去的妙龄少女，但仔细一看又是一位低头的老妇人。他告诉记者：“这是心理学历史上非常著名的一幅画，由于观察视角的不同给大脑带来的影响提示不同，所以就会有不同的判断，令人产生错觉。”李宝林感慨地说，做创投要善于透过现象看本质，不能轻易地被表面现象所迷惑。他认为，对于现在普遍认为的所谓创投行业的低谷期，尤其要关注其背后的深层次原因。

李宝林说：“创投行业肯定存在泡沫，几年前出现的‘全民PE热潮使得泡沫不断被吹大，2007年上证指数最高曾达到6124点，大家都记忆犹新，似乎买什么股票都会赚钱，在普遍的投资冲动下，造就了‘全民PE。而2009年创业板的开启更是为泡沫推波助澜，当时上百倍的市盈率都不算稀奇，今天的低迷就是泡沫破裂的结果。”李宝林认为，在这样的投资冲动下，“全民PE”被推至最高潮，社会热钱大量聚集，创投行业的募资速度加快，投资规模呈现非理性剧增。而与此同时，资本市场已经开始在悄悄回落，泡沫就这样悄然形成了。

泡沫的形成意味着投资心态的扭曲，那个时候“赚快钱”成了不少VC/PE机构的座右铭，背离了VC/PE 的投资信条。李宝林说：“创投狂热的那段时间手里拿着大把现金准备投资的LP有很多，大家都存在‘赚大钱、赚快钱的心理，对GP的要求基本上就是3+2模式，要求‘快进快出。实际上，国际上普遍的做法都是7+2甚至8+2，当时的浮躁心态可见一斑。”

当然，这种奇怪现象的产生同当时中国投资者的不成熟、缺乏对创投行业的正确认识以及机构投资者的缺少也有一定的关系。李宝林认为，社会上一些手握闲置资金的个人投资者觉得只要投就一定会取得高额回报，热钱的大量涌入给泡沫膨胀创造了条件，直到2012年的统计数据还显示，国内的LP数量中有超过一半是富有家族及个人，来自机构的LP大约只占四分之一左右。

同时，李宝林也承认，GP自身的不成熟也是创投行业普遍存在的问题。他说：“‘三不投资机构很多，不尽调、不问价、不服务造成了竞争的无序，推高了市场价格，投资的风险也累积起来。”此外，资本市场政策的摇摆不定造成了大家对未来的预期不明朗，也是造成如今行业低迷的重要原因。

李宝林回顾了过去几年中国股市的走势后认为，中国股市经历了2007年的峰值后，一路走低，市场融资能力逐渐变弱，2012年末的IPO发行停滞在某种程度上给创投行业带来了重创。

李宝林语重心长地说：“这几年资本市场上各种利空、利好消息轮番上阵，大家眼花缭乱，无所适从，这也说明，光是道听途说、靠小道消息，不是长久之计。”

长期从事政策性投资工作的经历让李宝林具备了更加开阔的宏观视野。他认为，其实宏观经济的下行趋势近年来已经比较明显，货币政策日益面临两难选择，如果意识到这些，就不会对今天的行业低迷感到突兀。他说：“近几年中国的GDP增速一直在持续回落，同时国际金融危机的影响还在持续发酵，各国都感觉到经济结构调整和转型的难度在加大，各种贸易摩擦和争端也有增多趋势。在这样的宏观背景下，国内银根的收紧直接导致了一些LP的承诺资金违约问题。”

李宝林认为，行业泡沫不断膨胀，迟早有被挤爆的一天，在外部环境和内部矛盾的共同作用下，问题终于爆发了。“冰冻三尺，非一日之寒。创投行业之所以遭遇今天的困境，关键问题在于对形势的认识不够清晰，自身发展也还不够成熟。”李宝林说。

寻找机会

2012年，不少创投机构出现了裁员、投资减少甚至停业关张，然而中国高新却“逆势而上”取得了骄人的成绩。过去几年公司的投资一直保持稳健步伐，相继培育出立思辰、福瑞股份等优质上市公司。2012年7月，中国高新投资的津膜科技以每股16.78元的价格登陆创业板，市盈率高达46.61倍。上市首日，津膜科技股票收盘报32.28元/股，涨幅达92.37%，这只股票的股价至今仍在稳定中运行。

津膜科技的出色表现从一个侧面说明了中国高新在投资时并不是盲目地“拉郎配”，而是在对国家宏观经济形势和产业政策的深刻理解下，准确把握投资时机、果断出手的结果。李宝林告诉记者：“我们开展创投业务，不是盲目选择‘东拉西扯，作为一家具有较长政策性投资经验的国有机构，我们始终坚持立足于宏观视角，凭借着我们对国家产业政策和宏观经济形势的深刻理解，科学地安排投资。”李宝林认为，中国高新之所以能够在行业整体低迷的阶段依然保持良好发展，首先得益于公司对外部宏观形势的准确把握。

对于近几年以美国“页岩气”革命为契机所触发的世界能源格局的重大变化以及当前世界经济格局的变迁，李宝林也在密切关注着。他说：“当前世界经济格局都在发生深刻变化。以页岩气、海洋石油和新能源等为代表的世界能源格局正在发生重大变化，原材料价格近年来在持续回落，市场整体供求趋于稳定。”为了进一步印证自己的观点，李宝林从能源和原材料等价格的变化入手向记者展现了他眼中未来的世界经济格局。

李宝林认为这些变化的背后，反映出了世界经济格局正在发生着深度的结构性调整，经济转型的大趋势不可逆转。他分析说：“中国正在可持续发展的道路上不断提速，而欧盟由于深陷债务危机正在积极自我救赎，美国的“再工业化”则显示出制造业与高技术产业相结合的强势回归。大趋势里蕴含着机会。比如我们几年前锁定津膜科技这个项目时，就是看到了节能环保与新材料发展趋势当中的巨大市场前景。”

李宝林对中国宏观经济的未来发展始终持有乐观的判断，在他看来，随着多层次资本市场的日益完善，中国的资本市场将有巨大的发展空间。“目前我国主板挂牌公司1412家、中小板701家、创业板356家，即使加上刚设立的新三板，挂牌企业总共也不过2700家左右，比纳斯达克、香港股市的体量小很多，因此未来我们的增长空间一定会很大。”李宝林说。

市场正在回归理性，创投行业的参与各方也正在变得日益成熟。李宝林提醒，美国近期的风投机构的投资回报率已经跌为负值，这或许才是行业的真实水平，应该提醒国内的创投人，不能再把创投当成暴利行业。他说：“中国的创投行业还很不成熟，反过来看，就是创新和开拓的空间还很大。”李宝林举例说，未来行业在商业模式上可以持续创新，除了IPO、并购，债转股、投资咨询等都是可以尝试的业务领域。随着创投市场的完善和丰富，产业链的进一步延伸也将成为必然。基金公司、直投公司、产业公司等不同形态的机构可以根据不同的需求和市场变化，开展多样化的合作。

从自身找出路

在李宝林的带领下，中国高新已经连续两年获得中国创投委颁发的年度优秀创投机构奖，先后有5个项目摘得优秀创投项目奖。中国高新的投资平台——高新投资发展有限公司入围“中国备案创业投资企业50强”，成为助力中小企业发展的“领头羊”。

2012年，李宝林组织编写的报告《国有创业投资公司全面风险管理》获得了国家级企业管理现代化创新成果二等奖，使中国高新成为荣获该项殊荣的唯一一家国有创投机构。这些骄人成绩，使中国高新迅速成为国内创投行业的知名机构，同时也顺理成章地当选为中国投资协会股权与创业投资专业委员会副会长和联席会长单位。

李宝林告诉记者，既要有宏观视角，又要注重科学管理，“内外兼修”才能避免公司出现大的波动，从而实现可持续发展。他说：“我们将投资团队的核心能力归纳为三个：预判市场趋势能力、把握投资机会能力和提供增值服务能力。”他笑言，中国高新并没有什么“独门绝技”，依靠的是在职业素养上的不懈追求，我们的投资理念是“发现价值、提升价值、实现价值”。李宝林认为，中国高新较早提出以价值为核心导向的观念，如今已经成为行业的共识，这也是创投人应该共同坚持的价值观。

在记者问到中国高新是否有独家的投资方法时，李宝林说：“如果一定要说方法，我们归纳了三个：交友法、觅偶法、中医法。”他进一步具体解释说：“所谓‘交友法指的是要心怀坦诚，与被投企业共成长做好企业的战略投资伙伴；‘觅偶法指的是要像谈恋爱那样去寻求投资企业，不仅要看对方的现在，还要看对方的过去，了解相关要素，充分沟通交流，直到最终‘联姻；‘中医法指的是要像中医诊断那样，用‘望、闻、问、切各种办法了解企业的现状，发现并解决问题，实现共赢。”

工作中李宝林严谨务实，一丝不苟，生活中则兴趣广泛，爱好颇多。作为一名高尔夫球和滑雪运动的爱好者，他向记者打了个比方，做创投和这两项充满魅力的体育运动有某些共通之处，那就是要从自身问题入手去寻求解决方法。

采访的前一天，年仅14岁的中国天才少年关天朗以总成绩300杆、高于标准杆12杆的成绩创造了美国大师赛的新记录，这让李宝林这位高尔夫球爱好者兴奋不已。他说：“创投和高尔夫运动一样，都是‘舶来品，中国的创投机构也非常年轻，但我相信，只要方法正确，假以时日，我们一定可以取得举世瞩目的好成绩！”

采访已临近尾声，李宝林却还意犹未尽。“形势有低谷，投资春常在，”他意味深长地总结说，“投资是一项长期行为，更是一门艺术，可以是一生为之奋斗的职业。”