“钱荒”与投资

王红岩

2013年7月27日晚，中国银监会前主席刘明康在长江商学院演讲时称，“钱荒”一定会继续，资金冬天会比较长。其余要点如下：股债可能继续双杀；金融机构和企业需加强现金储备和抵押品质量管理；时刻关注美国QE变化；2015年前国内资金不会很松。

刘主席这番话对未来市场的资金走势已经阐述得深入浅出，如果说得更直白点，就是：银行体系现金储备少，因突发事件导致同业拆借利率暴涨（即银行间互相借款的利率），资金流动性不足，即“钱荒”；为应对“钱荒”，银行减少贷款规模，加大揽存力度，提高贷款利率水平；企业贷款难，卖出持有的股票和各种债券以变现，导致“股债双杀”，即股市、债市同时下跌；这一过程还将持续一段时间，可能要到2015年。

那么，为什么会形成“钱荒”？“钱荒”会对普通投资人造成哪些短期和长期的影响？我们又该如何应对呢？

2013年6月份“钱荒”全景回顾

2013年5月中旬以来，银行间同业拆借市场资金利率逐步走高，进入6月份，资金面呈现高紧张状态，资金利率持续创下新高。

2013年6月6日下午，有市场传闻光大银行对兴业银行千亿同业拆借违约，这一未经证实的消息在短时间内被广泛转载和引用，当天，隔夜拆放利率大涨135.9个基点至5.98%；1周拆放利率升39.80基点至5.13%，而30天拆借利率业已飙升至罕见的5%以上。

2013年6月20日，“钱荒”达到关键节点，市场传闻中国银行出现违约，作为资金价格风向标的上海银行间同业拆放利率（Shibor）大幅上涨，隔夜拆放利率升至13.4440%的历史新高，1周拆放利率达到11.0040%。同时，银行间债券市场隔夜和7天回购盘中的最高成交竟然达到罕见的30%和28%。6月20日当晚，几乎所有基金公司的固定收益团队都在加班，因为货币市场基金的赎回潮提前来了。流动性安排不足的货币基金不得不亏损卖出手中的债券，基金爆仓的消息也不断传出。

2013年6月24日沪市收盘，上证综合指数下跌了5.3%，至1963点，创下了自2009年8月31日以来的单日最大跌幅。银行业股价领跌，受到货币流动紧缩直接影响的飞机制造、有色金属及煤炭等领域公司的股价也大幅下滑。

债券市场也受到“钱荒”牵连，银行或者企业发债也变得十分艰难，6月份一年期3.5%的国债和农行半年期金融债均发生流标。“钱荒”现象，说明我国资金流动性偏紧。一年期3.5%的国债都卖不出去，商业银行之间的短期拆放利率都达到10%以上，那么实体经济、特别是中小企业是否能够顺利融资？成本又将如何？

钱荒是因为没钱吗？中国并不缺钱：目前银行缴纳给央行的存款准备金率高达20%，并且一直以来，中国的货币供应不是过少而是过多。据央行数据，2012年末，人民币存款余额91.74万亿元；2013年1月16日，中国商务部新闻发言人沈丹阳在商务部例行新闻发布会上回答记者提问时表示，我国城乡居民储蓄余额接近40万亿元。

既然不缺钱，为什么会形成“钱荒”呢？

财经人士与业内专家分析，“钱荒”形成有如下几个原因：

第一，美国QE3（第三次量化宽松）退出预期升温，导致中国和其他新兴市场国家资金流出，资金面偏紧。1-4月份，外汇占款一直在减少，前4个月新增外汇占款分别为6836.6亿元、2954.3亿元、2363亿元、2943.5亿元，5月降至668.62亿元，自去年12月以来第一次下降到1000亿以下。

第二，6月份一般也是银行一年里资金面最紧的时间，银行的存贷比、资本充足率、动态准备金等多项指标都要被审核，央行也会根据审核结果来制定接下来的贷款额度。

第三，1.5万亿元银行理财产品将于6月份到期。第四，央行态度是此次钱荒的关键原因，往年央行会释放资金以缓解资金紧张局面，而今年通过继续发行央票表达了央行对资金不放松的决心。

上述多种因素相互作用，形成了6月份的“钱荒”。市场更由央行的态度，结合党的十八大以来新一届政府的发言和政策导向，得出监管层剑指资金空转，引导资金向实体经济布局的结论。在笔者看来，6月份的“钱荒”其深层次的原因是新一届政府对当前信贷刺激经济增长模式的纠偏。

众所周知，投资、消费和出口是拉动经济增长的“三驾马车”，在2008年全球危机之后，我国经济增长更依赖信贷增长带动的政府投资。据信用评级机构惠誉的数据显示，中国的信贷占GDP比率在5年内从75%上升至200%，从9万亿美元上升至23万亿美元。这个扩张速度远超过1980年代末日本信贷最高峰时的速度，也超过了韩国陷入1998年危机前四年里的放贷速度。美国的次贷危机爆发前这个比值大约为40%。这些经济危机都是由过度信贷未流向实体经济而造成的。

上述14万亿美元新增贷款如果投向实体经济，将带动大量就业和消费。而实际情况是，中国制造业增长乏力，中小企业融资依旧艰难。两个“4万亿”，一方面使中国在世界性金融危机后一枝独秀，保持了稳健增长；另一方面也难以避免的带来诸多副作用。

首先，是巨额的地方政府债务。过去几年，通过政府支出渠道发放的地方债和城投债已经高达12万亿。这些项目多数是地方政府和银行互为担保投向了规模庞大却不能产生收益的基础建设项目。

其次，中央企业、大型国有企业在信贷支持下高速扩张，资产负债率高企。以央企五大电力公司为例，资产负债率均接近国资委为其划定的85%上限。其中，诸多金融机构还通过假股真债、表内资产表外转移等诸多形式的金融创新为央企提供了大量的隐性债权投资。中央企业、大型国有企业高负债、较低效率运转，降低了社会资金运转效率。

由上可见，“钱荒”的原因不是钱少，而是社会资本配置错位，钱沉淀在政府融资平台和大企业之中，沉淀在投资大、见效缓慢的基础设施等领域，周转效率低，从而导致社会资金流动性缺乏；而嗷嗷待哺的中小企业，却借贷无门。

“钱荒”对普通投资人的影响

为解决社会资本配置错位的矛盾，化解中小企业融资难题，我国一直在循序渐进地推出相关措施，如放开民间借贷，开放小额贷款、村镇银行、私募股权融资等金融领域，推出创业板、新三板、中小企业私募债等多种金融创新。上述金融创新和改革，已经在引导社会资本投资向有潜力、有活力的中小企业和实体经济，但短时间内，仍无法动摇银行贷款在社会资本配置中的地位。

在“钱荒”还将持续的一段时间内，我们会发现资本市场出现如下现象：

现象一：股债双杀。本来就不景气的股市风险更大了，对于投资人本来收益还稳健的偏债型基金也开始有点不靠谱了。

现象二：金融监管放松，理财产品创新，投资方向增加。银行理财产品的投资收益有所提高，社会上的理财产品更丰富了：如信托、阳光私募、私募股权基金、券商资管计划和公募基金资管计划。一些前所未闻的新产品也会逐步进入市场，如资产证券化（ABS）、REITS（房地产投资信托）等。这是因为在资金面偏紧的情况下，企业和金融机构会共同选择金融创新来积极自救，这将客观上促进资金流向实体经济。

现象三：理财产品违约率提高。企业融资成本提高、金融创新力度加大和社会理财产品的丰富，会累积风险，一些不成熟的民间金融机构介入金融创新领域，会导致理财产品违约率提高。笔者认为，风险较大的理财产品包括：一是政府平台融资（特别是三线以下城市地方政府）产品，包括信托、基础设施基金、城投债等；二是不规范的P2P（人人贷）理财：“人人贷”，又称P2P（个人对个人），是指有闲置资金的个人，通过第三方网络平台牵线搭桥，以一定利率将资金直接贷给其他有借款需求的个人的民间借贷模式。网络平台在其中只起中介作用，不直接参与资金的运作。7月底，重庆监管部门的调查显示，宜信重庆公司、汇中公司等五家P2P公司将债权包装成理财产品，通过网络和实体门店向社会公众销售，社会公众资金直接进入公司账户或法定代表人个人账户，账户余额高达1000万元以上，还存在公司账户接受个人汇款的情况，已涉嫌非法集资。

现象四：缺乏风险管控能力的PE（私募股权基金）产品。PE近年来在我国获得高速发展，是社会资本与实体经济对接的高效手段之一。但在中国概念股危机和IPO暂停之后，PE行业遭遇寒冬，为应对危机，PE开始转向地产、矿业、并购等另类投资，并与信托、银行委托贷款、券商资管计划和基金资管计划等多种理财产品相结合，显现出强大的创新能力和生命力。

但与此同时，很多PE管理机构投资能力和风险管控能力缺乏，或迫于业绩压力急于投资，从而形成风险隐患；也有部分融资企业，为获得PE融资隐瞒企业实际情况。这些都可能为投资人形成直接的损失。

“钱荒”后的投资机会在哪里？

由上文可见，“钱荒”之后，一方面是投资渠道增加，金融创新与理财产品的丰富；另一方面则是伴随收益提高而来的风险增加。那么作为普通投资人的我们，应该如何把握投资机会呢？

首先，要把握宏观经济形势，顺势而为。从我国领导层来看，新一届政府领导集体具有深厚的经济背景，七位常委都有沿海经济发达省份管理经验，在经济发展上会有所作为。从国际形势来看，美国经济已走出低谷，全球经济整体复苏可期。从国内形势来看，经济虽面临前所未有的复杂环境，但GDP增长速度仍远高于世界平均水平和新兴市场经济国家平均水平，中国经济资长还大有潜力可挖，如城镇化、资产证券化。从国际经验来看，REITS开闸，曾使美国走出经济危机，带动新一轮经济增长。综上因素，未来十年，中国深化改革和经济稳健上行是可以预期的，在此期间，持有人民币资产和境内投资仍是最佳选择。

其次，投资人要积极学习，大胆尝试。在“钱荒”背景之下，中国正面临金融监管放松和资产证券化，大量的创新金融产品将不断涌现，一些较低风险、较高回报的创新理财产品将不断涌现，投资人要积极学习，提高风险判断力；还要大胆尝试，以把握新的投资机会。笔者认为，投资人可重点关注的风险较低、中等回报的创新理财产品包括：券商和基金资管产品、资产证券化（ABS）产品、带保底承诺的上市公司定向增发、上市公司可转债产品等。中等风险，回报较高的产品包括：知名PE、地产基金、矿业基金等。

最后，投资人应聚合力量、分散投资，以规避系统性风险，获取较高回报。聚合力量，能使资本获得更多、更佳的投资机会。举个最简单的例子，当我们只有100万时，我们能够选择的理财产品很少，一般的PE、信托门槛都高达几百万甚至以千万计；而在同一理财产品中，一般也根据投资规模不同，而在回报上略有差别。100万和300万，300万和1000万在同一理财产品中，有时可能回报率相差2-3个百分点。聚合力量或得机会，同时还应分散投资以规避风险。投资人应根据自身资金状况，风险承受力，合理安排低风险理财产品和中等风险较高回报理财产品的投资比例。当投资人自有资金规模不大，且风险判断能力有限时，通过参与FOF（Fund of Fund，基金中的基金）来进行投资，也是不错的选择。

结语：

2013年7月30日，中央政治局召开会议，分析研究上半年经济形势和下半年经济工作。会议认为，当前我国发展仍处于可以大有作为的重要战略机遇期，具备经济持续健康发展的基础条件，下半年我国经济仍将保持总体平稳发展态势。

机遇只垂青于有准备的人，“钱荒”为经济转型和金融创新提供了先决条件，具有一定风险承受力的投资人应大胆进取，把握中国经济新一轮的10年高增长期。