人民币升值及国际化与日元历史比较评估

■ 王 东 中国社会科学院

自2005年7月我国启动人民币汇率形成机制改革以来，7年间人民币对美元升值累积超过23%，而且没有任何反转迹象。对此，在人民币国际化进程不断加速和人民币升值加快的情况下，人们不免将日元升值的历史过程与当前人民币的升值联系起来，有关议论也纷至沓来，各种论点莫衷一是。究竟人民币升值与日元升值的历史过程有什么异同？人民币是否会重现日元升值的历史过程？美元长期性和战略性贬值的出发点是什么？人民币国际化战略如何实施？这些都需要我们从多方面和深层次进行评估和分析。

一、人民币升值与日元升值比较分析

（一）从历史背景的角度分析

日元升值的历史过程与人民币的现实情况有着很大的不同。众所周知，二战后在国际体系中日美经济、政治关系带有一定的依附性，日元在国际货币体系中与美元霸权地位不在同一层面，同样带有一定的依附性，需要服从于美国主导下的国际汇率的调整和需要，由此决定了日元在西方货币体系中的从属地位，日元汇率的变动要看美国的“脸色”，取决于美元的走势。上世纪70年代初，美国宣布停止美元和黄金兑换，西方10国财长于1971年12月在华盛顿签署了著名的《史密森协议》（smithsonian agreement），决定将日元汇率升值16.8%，至此国际汇率制度进入了浮动汇率时代，从而也开启了日元升值的历史过程。到1985年9月，西方国家又签署了对日元走势带有深刻影响的《广场协议》（Plaza Accord），日元急速升值的“序幕”就此拉开，至今日元都没能摆脱这两个协议的阴影。

而从当前人民币升值和汇率形成机制看，人民币的升值与日元的升值截然不同，不同在于，人民币的升值和我国的汇率形成机制不依附任何国家和货币关系，体现的是汇率的自主权，从而决定了人民币汇率机制的国家主体。因此，从这一层面上讲，目前人民币的升值不是屈服于外部的压力，与日元升值过程有着实质性的区别。

（二）从日元升值的历史演变过程分析

日元大致经历了三次大幅度的升值过程：第一次升值始于上世纪70年代初，止于70年代末，持续时间长达7年，其间升值超过了95%；第二次升值始于上世纪80年代中期，止于90年代中期，持续时间有10年之久，其间升值超过了200%；第三次升值始于上世纪末，延续至今，持续时间已经超过10年，迄今为止升值也在8%以上。在这三次过程中，日元对美元累积升值不下400%，从最初的约360日元兑1美元升至目前的约76日元兑1美元，日元始终笼罩在升值的阴霾下。

而从人民币升值的情况看，我国启动人民币汇率形成机制改革的7年间，虽然人民币对美元升值步伐逐渐加快，但人民币升值依然没有出现不可控制的大幅上涨局面，与日元升值比较相对稳健和富有弹性，是一个循序渐进的升值过程。因此，人民币升值过程与日元升值过程的区别在于，前者是急剧不可控的升值过程，而后者是渐进可控的升值过程，在这一点上同样有着质的区别，可比性也不大。

（三）从“美元因素”所起作用分析

当年美国逼日元升值的同时，日本经济和贸易仍保持快速发展，使日本对美贸易顺差过大和外汇储备增长过快。为了减少贸易逆差和减轻就业压力，美国采取了美元贬值的汇率政策，从而导致日元升值压力增大。当前人民币升值的国际压力，与当年日本的情况有许多相似的地方，即主要来自美元的主动性贬值和人民币一定程度的被动升值。

从这一要素上看，美元贬值无论是对日元还是人民币都同样能够形成升值压力，而“美元因素”又来自美国为扭转贸易逆差和增加就业方面的需要，以及缓解国内政治压力的考虑。因此，人民币升值与日元升值或许又有类似的惊人之处和可比性。

（四）从人民币升值与当年日元升值是否有可比性分析

实际上日元的历史演变或日元升值带来了资产泡沫的形成和破灭；目前，中美汇率之争的分歧和焦点主要围绕在人民币是否应该升值和人民币汇率形成机制上。美方批评人士，特别是国会议员纷纷指责称，中国一直在通过市场干预维持人民币的低汇率水平，使得中国的出口更加廉价，也更具吸引力，使美国的就业状况持续恶化。在美国国内各种舆论的压力下，奥巴马政府也多次公开表示，如果中方不能允许人民币自由浮动，美国将采取更强硬的手段。而中国政府则一再重申，人民币汇率形成机制是不断演变和完善的过程。我国实行的是以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，中国将保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。国际上也有一些相关机构和学者认为，保持人民币汇率的基本稳定有利于全球经济的复苏，同时指出，美国对华贸易逆差的形成与人民币汇率低估没有必然的联系。美国再次重提人民币汇率问题依然是故伎重演，为其贸易保护主义政策和下一步对中国商品征收高额关税寻找借口。

二、人民币重现日元历史的可能性分析

无论人民币升值与日元升值有什么相同和不同，是否存在着可比性，但当年日本的经济模式与发展道路，以及日元升值的历史过程，对当前人民币的升值有着一定的国际经验可吸取和历史教训可借鉴。

从当前我国的经济形势和面临的国际经济环境看，尽管不能等同于当年的日本，但也不是没有相同点。如果参照日元升值的历史过程以及随后长达20年的经济停滞，人民币升值的预期会给我国经济带来什么样的深刻影响，是重演日元升值的历史过程，还是通过对日元升值过程带来的历史教训引以为戒，避免重蹈日元升值的覆辙，这是当前人民币升值需要探讨和考虑的现实问题。因此，既有必要回顾日元升值的历史过程及其对日本经济的影响，也有必要从两国不同时期国内经济发展形势和所面临的外部环境进行比较分析，为探索人民币汇率形成机制提供更多的借鉴。

从日元三次升值过程看，在此期间都伴随着出口不同程度的下降和经济增长的严重衰退。虽然现阶段人民币的升值对我国经济形势的影响还远远没有达到日元三次升值的严重程度，但其影响已然显现端倪。战后很长一段时期，日本经济的持续快速增长主要依赖于对外贸易的急速扩大，而对外贸易的扩大在很大程度上又取决日元汇率的低水平，但日元被迫大幅升值后情况便发生了变化，产生的直接恶果便是对外贸易受到严重打击，严重依赖外需的日本经济随后进入了日元升值的衰退期。近年来我国经济的高速增长，同样也是建立在对外贸易扩大的基础上，而对外贸易的扩大也在很大程度上取决人民币汇率相对低的水平，自人民币升值加速后也在渐渐发生变化，对外出口增长放慢，经济增长放缓，人民币的被动升值的负面影响已经显现出来。

从国内经济形势和经济结构以及增长模式上看，目前我国与上世纪70年代初的日本相比，国民生产总量分别居世界第三位（日本）和第二位（中国），外汇储备总量均位居世界前列，增长模式上同属粗放型；当年日本的经济增长主要依赖设备投资和出口拉动，目前我国经济增长主要依靠投资和出口来带动，经济发展规模和增长模式相近。从所面临的国际环境看，当年日本经常账户盈余与美国的巨额经常账户赤字形成了鲜明的反差，为日元的升值带来了巨大的国际压力。目前我国的情况与当年日本的情况有共同之处，人民币升值同样也面临着日益加重的国际压力。

另外，从人民币升值与日元升值带来的影响看，当年日本政府为消除日元升值带来的负面影响，采取了扩大内需的经济刺激政策，1972年时任日本首相的田中角荣发表了著名的“日本列岛改造论”，即通过扩大内需的经济刺激政策改造日本经济，使日本经济有更多的发展空间，但事与愿违，在“日本列岛改造论”氛围不断升温的烘托下，盲目追求经济的发展带来的却是股市和地价飞涨以及日元的进一步升值，最终导致日本出现了严重的通货膨胀和经济停滞。客观上，在人民币升值的情况下，目前我国也面临着通货膨胀压力的增大和存在着经济放缓的迹象，虽然这还不能被视为在重蹈日元升值的覆辙，但日本的前车之鉴需要我们防范，不可对人民币升值后续的影响掉以轻心。当然对人民币升值预期也不可抱有悲观态度，过度渲染人民币升值不可取，对人民币升值各种过激的论点更不可取，会造成不必要的恐慌，甚至是误判。事实上，以人民币升值来断言人民币将重现日元升值历史没有更多的依据，人民币是否会重蹈日元升值的覆辙在学术界只是一个议论的话题，也是一种担心和忧患意识的表露，断言人民币将重蹈日元升值覆辙的论点并不代表主流观点。

尽管中国多次面临被美国列为“汇率操纵国”的威胁，但目前人民币汇率依然保持着相对稳定，并没有因此而出现大的波动，即便是美国将中国再次列为“汇率操纵国”，也未必能够解决中美贸易不均衡问题。根据美国贸易法案，列为“汇率操纵国”只是启动有关停止干预汇率的谈判，美国曾多次将中国以及其他国家列为“汇率操纵国”，但也没有能够扭转美国对外贸易逆差不断上升的局面。如果美国硬要将中国定为“汇率操纵国”，为美国对进口中国产品征收额外的惩罚性关税提供借口，这将意味着中美贸易战有可能一触即发，届时中美经贸关系必将受到严重影响，甚至是倒退。因此在人民币汇率问题上，中美双方应着眼于未来，共同面对现实。

三、人民币汇率和升值压力及国际化的评估

受当前美欧等国对人民币汇率施加压力的影响，一方面新一轮升值压力“灼烤”着人民币；另一方面人民币国际化进程进入了一个重要时期，如何把握人民币汇率调节和新一轮升值压力及国际化的关系至关重要。关于人民币汇率问题和升值压力及国际化的评估，在学界广泛议论中各种观点很难达成共识。因此，从综合的角度出发，分析人民币汇率问题和升值压力与国际化进程的利弊关系，是中国汇率策略面临的新课题。

在当前中美贸易摩擦和争端不断增多的情况下，人民币升值的压力使中国对外贸易面临着双重压力：一方面，中国应对美国各种反倾销、反补贴等调查已然应接不暇，接连不断的各类贸易案更是将中国推向贸易摩擦与争端的风口浪尖，中国不可避免地进入了一个贸易摩擦与各种争端的“多事之秋”；另一方面，如果人民币始终不能摆脱美元的“束缚”，人民币国际化程度越深入，就越难避免陷入美元的“陷阱”，在美元的牵制下人民币升值的压力会越来越大。由此，人民币汇率何去何从，就成为人民币国际化进程中不可回避的问题。

鉴于中国货币当局正处于安全与收益之间权衡的两难选择，如何从外汇储备的存量、流量管理和构成三个层面摆脱困境，既保证外汇资产储备的安全，又能够通过购买西方国家债券获得较好的收益，需要从三个方面入手：其一，在外汇资产的存量上采取灵活的调整，保持存量的合理与适度；其二，由于流入我国金融市场的投机性“热钱”具有一定的隐蔽性，“热钱”的载体既多样化又很难监测，其规模和走向难以判断，增大了我国资本市场的不确定性，因此对外汇资产流量管理的力度亟待加强；其三，外汇资产储备构成的多样性、稳定性与灵活性之间的权衡选择需要多方论证。

从国际性货币的基本功能看，国际性货币主要是各国用于国际收支结算和防范金融风险，如果外汇储备风险加大，外汇储备自身安全得不到保证，在国际收支结算中的损失难以估量，本国金融安全也会相应降低，事实上目前国际储备资产的安危已经为美元所左右。而如果从美元储备的风险考虑，中国调整国际储备的构成，仅仅从欧元、英镑或日元、澳元，以及购买原油期货、贵金属等方面来减少风险并不可取，更不用说无条件地继续大规模购买美国债券。从当前的国际货币市场和期货市场看，国际外汇市场汇率的变化随着各国货币政策的变化，将更加反复无常；国际期货市场的变化随着国际经济和金融形势不确定性因素的增多，以及投机性“热钱”的入市和撤离，中短期风险将不断加大。由此，从上述国际储备构成的调整看，中国的选择余地多，但空间越来越狭小，甚至有时会陷入无奈的选择，承受诸多不确定的风险。虽然中国庞大的外汇储备是客观现实，也可以说是无奈之举，但并不等于没有回旋余地，其中加快人民币国际化进程，是中国长远国际金融战略考虑的选择。

目前，中国汇率政策本着“主动性、可控性和渐进性”的基本原则，结合国际资本流动和主要货币走势变化，不断完善人民币汇率形成机制，这是中国根据国际形势变化对人民币汇率形成机制进行调整的策略选择。自2005年7月中国启动人民币汇率形成机制改革以来，人民币汇率实现双向浮动，与国际主要货币汇率联动关系更为明显，特别是国际金融危机爆发后与美元单向挂钩更加紧密，因此人民币升值压力也越来越大。鉴于人民币升值压力的不断增大，中国货币当局汇率策略的调整需要多方论证，以避免美元贬值带来的汇率风险，而如何以渐进的方式摆脱美元的“束缚”，就成为中国汇率策略调整的首选目标。最终汇率选择的目标是，通过人民币国际化，使人民币能够随着国际货币市场主要货币的浮动而浮动，使人民币的市场风险在市场中释放，而不是由美元决定人民币汇率的走向。从总体上看，人民币升值压力将是长期趋势，这不一定都是坏事。就人民币升值概念来说，增强了国内对人民币资产价格的信心，缓解了通胀预期的压力。而人民币的强势必然导致市场对人民币国际化强烈愿望的上升，人民币国际化进程也会随着市场的需要进一步加快；人民币国际化进程的加快，必然使得人民币成为国际储备货币的可能性增大；一旦人民币国际化达到了一定程度，或成为国际储备货币，国际货币格局将发生重大变化，国际货币格局的主导将实现多元化。

另外，对中国来说，目前所面临的是人民币升值的压力以及国际货币体系演变的不确定性。为了减轻在对外贸易与跨境投资等方面对美元的依赖度、降低外汇储备的风险，中国现实的国际金融策略主要应体现在：有步骤地推动人民币国际化进程；加强区域性货币合作；外汇储备向多元化发展。这是当前中国应对国际货币体系的演变、最大程度地减少外汇储备和汇率变化风险最现实的举措。在国际货币体系重建以及世界银行与国际货币基金组织（IMF）改革中，中国曾经提出将IMF的特别提款权（SDR）作为国际储备货币，创设一个超主权货币，抵消美元贬值带来的国际外汇储备风险。尽管设立超主权货币的构想在目前来看极难实现，但前不久IMF债券的发行，被普遍认为解决了短期内缺乏可信的储备货币问题，部分替代了美元的储备功能，相应降低了主权投资的风险。而中国政府认购500亿美元的IMF债券的出发点，正是基于降低国际储备风险的选择，同时也是出于创造超主权国际储备货币的考虑。

从当前中国的现状看，实现人民币不折不扣的国际化，有许多方面的工作需要做：首要的也是先决的条件就是人民币国际化程度的加深，现阶段人民币实现可自由兑换也是恰逢其时，实现可自由兑换增加SDR构成的权重份额也就顺理成章。二是与相关国家达成广泛共识并加强合作，其中既包括新兴经济体和发展中国家，也包括发达国家。三是向IMF提供资金，相应增加中国在IMF权重份额的比重，同时在人民币国际化程度不断加深的过程中实现SDR构成的改造。人民币改革在不断加快，人民币从本国结算货币正在向区域性结算货币扩展，走向国际贸易结算货币是早晚之事。同时通过双边货币互换，人民币的储备地位在有关国家已然既成事实，因此人民币国际化必然是大势所趋。当前IMF现有SDR构成的改造，在一定程度上取决于中国的影响和人民币国际化程度是否能够深入，人民币实现自由兑换不仅是中国现实的需要，也是世界货币体系改革的需要。我们必须看到，改革世界货币体系是防范金融危机重蹈覆辙的必要举措。中国要在国际金融体制改革中发挥更多的作用，不受西方发达国家的牵制，就需要加快人民币的国际化，实现自由兑换。同时，在IMF的改革过程中，中国等新兴经济体国家以及发展中国家不仅需要增加发言权，而且需要打破IMF现有SDR构成格局，减轻国际外汇储备资产对西方货币依赖性的危害和风险，改变美欧联手垄断IMF的局面。当然，实现人民币彻底国际化还有许多工作要做，也需要一定的时间和条件。

目前，在美元大量投放所引发的未来大幅贬值预期的情况下，许多国家都在考虑调整外汇储备的构成，增加具有保值和升值潜力的币种。其中，由于对中国长期经济增长前景预期看好，以及未来人民币升值具有不可估量的潜力，增强了部分国家选择人民币作为储备资产的信心。