基于衍生品属性的分时度假消费信用分析

■ 邹晓峰 副教授（贵州财经大学金融学院 贵阳 550004）

问题的提出

分时度假自20世纪90年代中后期传入我国，曾被认为是旅游消费由观光游向休闲度假升级的主要推手，一些学者也曾寄希望继续发挥分时度假在其他地方的表现，成为解决房地产闲置的一剂良方。分时度假是把酒店或度假村的一间客房或一套旅游公寓的使用权细分成若干个周次，按10至40年甚至更长的期限，以会员制的方式出售给客户，会员获得每年到酒店或度假村住宿7天的一种休闲度假方式。从分时度假起源地阿尔卑斯山和繁荣之所美国来看，分时度假都发挥了盘活别墅等闲置房产的功能，是一种兼具消费功能和投资功能的休闲度假产品。

国内分时度假发展却并不容乐观，强迫性销售和欺诈性销售时有发生，卷款潜逃的恶性信用事件也屡见报端，消费违约纠纷投诉接踵而至。自2002年央视《“分时度假”的名义》和2003年央视“3.15晚会”《分时度假梦一场》对分时度假的销售问题和信用危机曝光后，分时度假的信用问题成为新闻焦点，如2003年《人民日报》刊登《消费者遭遇重重陷阱 分时度假面临诚信危机》和2004年《北京青年报》先后发表《免费入住纯属一厢情愿》、《花六万元跳入分时度假陷阱》，广州、深圳、山东、浙江等省市的消费者协会也都先后发出了关于“分时度假”的消费警示。

因消费信用问题，缺少分时度假作为主要推手，国内旅游业的休闲度假消费升级和盘活旅游地闲置房产也成为泡影。从2012年《中国旅游业“十二五”发展规划纲要》、《国民旅游休闲纲要》和《旅游法》所展现的休闲度假旅游消费趋势来看，解决分时度假消费信用问题迫在眉睫，本文以分时度假的消费信用问题作为研究焦点，试图剖析休闲度假这一障碍。

国内分时度假的信用问题综述

首先，信用问题是分时度假的研究焦点，其重要性由马庆国和王婉飞的实证最先证实。王婉飞（2003）问卷发现，被调查者对分时度假的担忧主要表现在对企业的信用方面，其次才是具体技术层面的问题。与此同时，马庆国和王婉飞（2006）实证调查也发现，售后服务、产品质量、品牌、内部装修等都是消费者购买时重点考虑的关键因素，其中79.8%的人选择购买时首先考虑售后服务，82%的人首先考虑产品质量，73.1%的人首先考虑品牌， 75.2%的人很注重住宿单元的内部装修，同时，26.9%的被调查者听到过有关分时度假欺诈性消息 （例如某公司销售过产品后“人间蒸发”），31.4%的人表示不信任分时度假的先付款后消费的形式。

其次，研究的共识是，信用是分时度假的主要问题和关键障碍。黄元春和徐国飞（2005）将分时度假现状和问题归纳为法律法规不健全、市场信誉度低和度假网络不完善。而岳川江（2005）认为，分时度假主要存在信任危机、监管空白、消费者保护难和交换系统不完善等问题。高永臻和徐德兵（2007）将分时度假的限制条件归纳为总体消费水平、旅游业发展模式、房地产不规范、信用制度、法律法规和消费观念习惯六方面。周觉（2009）认为，信用制度缺失等制约产品交换的因素是北京分时度假发展所面临的主要威胁。

再次，部分学者也从消费品角度提出一些解决措施和思路，然而这些建议却忽略了分时度假的期限对信用问题的影响，忽视了期限已经突破一般性假冒伪劣消费信用范畴，因而难以有效解决分时度假的信用问题，自2003年信用危机爆发，分时度假一直止步不前。陈超和郭鲁芳（2003）提出，我国分时度假主要面临消费者的产品质量难以保证风险和开发商的需求不旺风险两方面困境，并将之归因于信用制度缺失、法律制度缺失和消费环境不成熟三种原因，从而提出法律规则、组织到位、品牌建设和产品创新四方面的对策。同时，汪传才（2006）也认为，分时度假作为一种旅游创新产品，在20世纪90年代初引入我国后，却引发大量纠纷和损害消费者权益，从而从消费者保护角度提出，分时度假立法中必须创设信息披露、冷却期和托管三大制度。

最后，分时度假的期限特殊性也由学者发现和认知，他们认为分时度假的期限类似期货期权，但是，期货期权属性是金融衍生品范畴，不为这些学者所熟知，其研究不够专业。邱丹（2002）提出，分时度假是现期购买，而在未来一定时间消费，这种期货性消费品牌化经营。同时，李秀娜（2005）考察我国分时度假信用危机的阶段性特点认为，分时度假具有“期权”性质，这种性质导致信誉缺失，同时通过剖析分时度假各方的法律关系和责任归属而提出信用危机的法律对策：确定分时度假购买合同为法定的附期限合同；由旅游行政管理部门对分时度假开发商资格进行限定和建立相应保证金及保险制度；杜绝虚假承诺行为的立法建议；合理分配签证风险等。

表1 基于衍生品属性的分时度假信用缺陷对照分析表

基于衍生品属性的分时度假信用分析

为对分时度假期限所展现的衍生品属性进行专业深度分析，本文以分时度假的衍生品属性与信用违约之间的机理关系为出发点，并对照金融工具，以考察分时度假的衍生品属性对其信用的影响，从而提出解决之道：

（一）分时度假衍生品属性与信用违约的机理

分时度假的期限表现出与期货期权等衍生品相似的属性，交易和交割的时间出现分离，交易即期完成而交割在未来执行，交割滞后带来信息不对称，商家道德风险极高，交易和交割时间不一致而导致信用违约：客观上，随着经济环境恶化，度假商家履行分时度假合同面临高额亏损，经营难以为继而出现违约，这是客观违约；主观上，度假商家还有违约的主观动机和内在激励，交易期初商家通过销售具有预售性质的分时度假产品，提前实现了利润，而履行合同的交割期，商家更大程度是承担义务，无利可图、丧失利润激励的商家就存在主观性违约，这就是国内卷款潜逃信用事件的本质原因。

（二）分时度假与金融工具的对照分析

分时度假的衍生品属性导致信用问题更为突出，为了认清衍生品属性对分时度假信用的影响，本文将之与主要金融工具相比较，其中债券、股票和基金是基础金融工具，而期货和期权是金融衍生工具（见表1）。结果发现，分时度假在关系、期限、信用保障和定价都存在多方面的信用缺陷：

1.分时度假的使用权合同关系不明确和不可靠。首先，股票是产权明晰的所有权关系，尽管所有权与经营权出现分离，投资者通过股东大会等实现对公司控制，同时拥有对公司清算价值的分配权，而基金也是产权明晰的所有权关系，其采用的是信托方式，投资者对基金净值有分配权，股票和基金都呈现委托代理关系。其次，债券是权责明确的债权债务关系，债权投资者拥有对公司价值的优先索取权。最后，期货、期权和分时度假都是合同关系，期货和期权得到交易所的制度和机制的保障，属于金融契约，而分时度假仅是普通商务服务合同，消费者和开发商双方协定，其关系相当不可靠和不明确。

2.分时度假的期限超长。股票基金都拥有对公司清算价值和基金净值的分配权，是明晰稳定的所有权，因此两者的期限都比较长，股票是无限期，开放式基金无固定期限，封闭式基金一般是10-15年。分时度假的期限在10年以上，期限长于债券、期货和期权，其中期货和期权是市场交易品，一般期限都在3年以内，而债券最多也只是10年，大多数为1-3年。因此，分时度假的期限最长，出现违约的概率更高，因而信用违约风险更严重。

3.分时度假的信用缺乏保障。各种金融工具通过制度安排保障投资者的权益和有效避免信用问题的发生。首先，股票通过公司治理来保障投资者的权益，而基金通过资金托管制度来保障。其次，债券主要通过抵押和担保两种信用增强方式来保障信用违约问题。再次，期货和期权都是通过保证金制度和逐日盯市制度来保障随时发生的信用违约风险。然而，分时度假仅靠商家信誉来保证合同的执行，同时合同的期限比企业平均生命周期还要长，商家自身难保，其信誉就是纸上谈兵，因此分时度假的信用几乎没有保障。

4.分时度假的定价随意。金融工具都采用比较严谨和公允的定价方式，股票常采用市盈率估值，基金可用基金净值衡量，债券用现金流贴现核定，而期货和期权采用无套利定价和BS公式，这些定价方式得到广泛的使用和流行，也为市场所接受。但是，分时度假却使用销售商定价模式，大多数都是商家与消费者一对一议价，因此定价不稳定，价格随意性。

（三）分时度假特殊信用问题的解决措施

从关系、期限、保障和定价进行比较，分时度假的信用风险明显高于金融工具，而且保证信用仅仅依靠流于形式的商业信誉，因此，可从关系、期限、保障和定价四个方面对分时度假进行产品设计，以期根本上解决其信用问题：借鉴产权酒店的产权持有模式，明确和稳固分时度假的经济关系，以顺应国内民众对房产所有权的偏好和追求；将分时度假使用权的期限缩短至3年以内，减少信用风险发生的概率；建立分时度假商家的保证金制度，保障消费者在出现商家危机时的消费权益；建立分时度假评估价格制度，价格评估可借鉴金融工具的定价方法，如风险定价和无套利定价，这主要是鉴于分时度假的复杂性，消费者难以准确把握分时度假的产品价值，评估价格可以作为其价值认定的标准。

结论与政策建议

经分析，分时度假期限体现出衍生品属性，该属性使得分时度假主客观均存在违约风险。与金融工具比较也发现，分时度假信用问题甚至比金融工具还要严重。从这一特殊的信用问题出发，分时度假可以借鉴金融工具的信用制度和机制，以规避信用问题：借鉴基金的信托托管制度，对分时度假预售费用进行有效管理，避免出现卷款潜逃的恶性事件；借鉴期货和期权的逐日盯市制度，对商家的风险敞口逐期审查，以保障消费者的权益；借鉴股票的公司治理制度，将分时度假使用权中引入类似产权酒店的所有权机制，使消费者转变成为分时度假开发商的股东，通过参与和影响经营决策来保障消费者权益。

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