最优产融配置范式——中国规模企业产融互动的创新方向

◎吴 妍 詹清荣

作者分别为中国石油天然气勘探开发公司副总经理；北京大学软法中心客座研究员、中国国际税收研究会学术委员

6月19日，总理李克强主持召开国务院常务会议，会议指出金融与实体经济密不可分，确定了金融支持经济结构调整和转型升级、防范金融风险的八大政策措施。实践证明，金融业如果失去实体经济的支持，也会给资本市场带来负面影响。由于银行资金流动性紧张，6月20日，银行间市场利率几乎全线上扬。银行间隔夜拆借利率达到13.444%，创造了历史新高。6月25日，股市暴跌，上证指数最低至1849.65点，创下四年半来新低。

因此，对于中国规模化的企业，尤其是跨国企业，在金融环境、财税环境不乐观情势下，如何创新以积极运用产业资源和金融资源的优势、搭建和优化企业内部产融资源整合平台的产融配置理论，是提升企业综合竞争力的战略性举措。

最优产融配置范式的三大内涵

本文所提最优产融配置范式目标在于将科学哲学的范式研究框架引入产融理论研究，扬弃传统产融结合理论的成果，研究在规模化、跨国化企业产融资源配置及具体应用的最优状态，概括影响企业产融配置的核心要素，形成以提升中国企业竞争力为使命的产融配置、企业增长和风险控制理论。

理论框架内涵之一：规模企业产融配置

传统的产融结合主要在于论述产业部门和金融部门的关系、金融与经济增长的关系、金融资本问题。拉法格、希法亭等西方学者提出很多金融资本理论、产融结合理论、经济与金融关系理论、金融机构霸权论、银企制度结构论、银企关系制度论等。马克思、恩格斯、列宁分别对资本主义产融结合和金融资本问题有经典的论述。中国学者对于产融结合、工商企业与金融企业关系等也有不少深度分析。

本文的意图是从有效提升企业竞争力、整合企业内部产业和金融资源的角度来揭示企业产融配置的最优方案。由于企业主体的特殊性和经营环境的多变性，能够进行产融配置的企业得具备相当规模，因此规模企业是优化产融配置的主体性要求。

“配置”概念来自经济学理论。美国哈佛大学教授埃尔文-罗斯(Alvin Roth)及加州大学洛杉矶分校教授劳埃德-沙普利(Lloyd Shapley)因稳定配置和市场设计实践理论获得2012年诺贝尔经济学奖。他们获奖理论的核心围绕着一个配对理论展开，就是如何更好地将市场参与各方进行更好地配对。具体到中国规模化企业，尤其是跨国经营企业，产业与金融的配置如何设计有效方案和制度框架并加以执行是非常重要的问题。

理论框架内涵之二：最优

最优概念取自帕累托最优（Pareto Optimality），由意大利经济学家帕累托提出，在经济学、工程学和社会科学领域应用很广。帕累托最优状态指的是任何形式的资源重新配置，都不可能使至少有一人受益而又不使其他任何人受到损害。如果产融配置方案要达到最优效果，就意味着参与产融配置的各方都可以从具体配置方案中得到最优回报。显然，对于企业而言，这是一个理想的奋斗目标，但这与企业发展的战略结果应该是一致的。

在规模企业的产融配置方面，美国通用电气公司（GE）是成功的典型。该公司是世界上最大的电器和电子设备制造公司及提供技术和服务业务的跨国公司。早在1905年，GE就开始介入金融领域，大多属于GE产业链的相关延伸领域。2005年，GE对其业务部门进行整合，分为基础设施、工业、医疗、NBC环球、商务融资和消费者六大部门。从收入角度，金融业在GE产业结构中已经达到三分之一。GE 的金融业非常重视与产业的优势互补，GE租赁业务与制造业有很强的互补性；融资、保险和信用卡业务与GE 的客户、产品销售相关；在信用方面，GE金融也依托主业，获得资本市场的最高评级。GE 的产融配置战略非常值得中国企业，特别是跨国经营企业借鉴。

理论框架内涵之三：范式

范式（paradigm）是一种科学方法。该概念和理论来自科学哲学，1962年由美国著名科学哲学家托马斯·库恩(Thomas,Kuhn)提出，指的是一个科学共同体成员所共享的信念、价值、技术等等的集合，是科学共同体所共同接受的一组假说、理论、准则和方法的总和。

2012年，诺贝尔经济学奖获得者罗斯在《实验经济学手册》里反复强调要制定实验经济学的标准化范式，研究建立实验经济学标准化，比如怎么报告研究方案和步骤、如何采用数据、数据分析的基本方法等等。使用范式进行企业产融配置研究时，其实可以发现，相当部分进行产融配置研究者和实际操作的企业家和职业经理人的信念是共通的，即揭示产融结合的实质，实现产融结合效率的最大化，促进企业增长。

在范式研究中，库恩把具体性看作是科学的基本特性。本文选择范式来创新产融配置理论，也是吸收库恩范式理论的具体性特点，同时也是针对中国企业产融配置方案可以受到企业经营结果检验的特点，强调不同行业的中国企业产融结构的“具体性”特点和需要进行合规合法风险控制的“基本性”特点。

产融配置的实证基础

1991年诺贝尔经济学奖获得者罗纳德·H·科斯（Ronald H.Coase），发现交易成本在经济组织和制度结构中的重要性及其在经济活动中的作用。国外大型企业尤其是跨国集团的发展轨迹证明，企业的产业部门和金融机构通过参股、持股、控股、人事参与等多种形式进行产融结合，具有科斯所揭示的降低企业交易成本、提高资源配置效率的功能。企业产融配置是现代市场经济发展的必然趋势。据统计，世界500 强企业中，有80%以上不同程度地参与了产融配置。从产融配置模式看，产业引导金融和金融引导产业是两大突出类型。

美国十大财团首位的洛克菲勒财团创始人约翰·洛克菲勒1863年在克利夫兰开办炼油厂，进而设立美孚（Mobil）石油公司。他及其继承人创建的石油帝国及其继承公司包含有埃克森（Exxon）与美孚（Mobil）以及雪佛龙（Chevron）等。该财团资产在1974年就已经超过3305亿美元。

在实现石油垄断之后，洛克菲勒财团以大通曼哈顿银行为核心，下有纽约化学银行、大都会人寿保险公司等百余家金融机构，进而直接或间接控制了许多工矿企业，在汽车、食品、航空运输、电讯事业、冶金、化学、橡胶等各个经济领域以及军火工业中占有重要地位。洛克菲勒财团在过去150年的发展史，充分证实了企业产业与金融结合的充分优势，也是“产业引导金融、金融促进产业”的典型。

摩根财团（Morgan Financial Group）创始人J.P.摩根在1871年与人合伙创办德雷克塞尔—摩根公司，从事投资与信贷等银行业务。1894年合伙人逝世，由其独资经营，1895年改名为J.P.摩根公司，并以该公司为基地，向金融事业和各产业部门（诸如钢铁、铁路以及公用事业等）渗透扩张，开始形成垄断财团。早在1912年，摩根财团就控制了金融机构13家，合计资产总额30.4亿美元。

一战之后，摩根财团以其雄厚的金融资本，渗入国民经济各个产业部门。摩根财团在金融业的核心机构是J.P.摩根公司。据不完全统计，该公司在美国有10 个子公司和许多分支行，还有1000 多个通信银行。摩根公司在国外约20 个大城市设有支行或代表处，在近40 个国家的金融机构中拥有股权。此外，该公司控制着外国37 个商业银行、开发银行、投资公司和其他企业的股权；在产业企业方面控股或参股主要有国际商业机器公司、通用电气公司、国际电话电报公司、美国钢铁公司以及通用汽车公司等；在公用事业方面则有美国电话电报公司和南方公司。摩根财团是“金融引导产业、产业促进金融”的典型。

最优产融配置范式的六大核心要素

核心要素之一：配置方式选择

从企业发展实践来看，“产业引导金融”或“金融引导产业”是规模企业产融配置的两大模式。但由于企业的具体行业差异、企业规模和市场效应的差异等，难以对企业产融配置方案进行标准化设计，不同企业进行产融配置必须符合企业自身发展的“具体性”要求。

在计划经济时代，由于金融资源被国家控制，中国的产融资本以信贷形式进行融合，没有产权意义上的配置。改革开放以后到1993年之前，产业资本开始向金融资本进行股权投资，金融机构也在尝试混业经营，产融资本得到初步结合。1986年东风汽车联营公司经央行批准成立财务公司，为集团内部的金融机构。1992年，经相关部门批准，以首钢为母体设立华夏银行，实现产融结合。

1993年以后，金融业实行分业经营，金融资本向产业领域的投资基本被禁止，但产业资本向金融资本的投资得到较快发展。近年来，中国规模企业都在不同程度上利用资本优势尝试产融配置。在国资委管理的100 多家央企中，有三分之二以上企业不同程度涉足金融业，其中中石油、中石化、中海油、中粮、五矿、华能、华润集团等在产融配置方面业务比较突出。由于行业、主营业务差异等原因，各企业集团必须根据自身实力和发展阶段的不同等因素探索形成适合自身发展特点和内在需求的产融配置方案并加以实施。

核心要素之二：产融有效互动

企业进行产融配置的目的是运用金融工具实现金融资本对产业资本的积极性支持，同时也使金融资本的利润实现有实质性的产业基础做保障。

在产融有效互动方面，不同企业集团的产融互动机制也各有特点。2003年底，华能集团成立了具有金融控股职能的华能资本服务公司，通过该公司统一管理直接或间接控管的金融机构，介入资金结算、信贷、证券、保险、信托、基金、期货、碳金融等金融领域。中国石油在产融配置方面也有很好基础，财务公司、昆仑银行、中意财险、中意人寿保险、昆仑信托、昆仑租赁等已经具有相当规模，基本形成产融配置的发展格局。

规模企业的产融配置需要相应的业务平台，确定具体执行机构及运营机制，实现产融优势互补。国家金融监管机构也看到了企业产融配置平台的重要性，正在研究“金融控股公司”监管体系，目的在于规范企业产融配置行为，促使产融有效互动。

核心要素之三：配置风险防控

规模化企业进行产融配置的风险防控是必须的，而且应该是全过程。产融配置方案中企业的产业经营是基础，金融又应该对企业的产业经营或整体发展规划有实质地地促进。既要防范产业经营的风险，也得防范金融经营风险。

德隆集团因资金链问题而倒闭，说明产融结合得有实质性的产业基础作支持。德隆集团在1996年到1997年相继入主新疆屯河、沈阳合金和湘火炬，并以这三家上市公司为平台大举进行企业收购。鼎盛时，德隆拥有177 家产业公司和19 家金融机构，资产规模达200 多亿元。但德隆集团自营产业和并购公司所产生的收益无法满足并购投资需求，出现资金链断裂等问题。2004年8月，德隆旗下机构相继被托管，该集团倒闭。

对于跨国经营的中国企业，由于各国在金融市场和产融配置方面的监管要求，更应该加强产融配置风险的内部控制和风险控制。2008年金融危机之后，发达国家对金融控股公司的监管更加强化。2010年5月，美国《金融监管改革法案》获国会通过，该法案对金融控股公司的监管更加严格。

核心要素之四：合规合法运作

合规合法是对企业产融配置的要求，也是对企业所有行为包括跨国经营的基本要求。

2001年，美国安然公司事件证明了合规合法经营的重要性。作为世界知名的能源集团，安然公司2000年披露的营业额达到1010亿美元。但该公司因涉及财务造假而被发现，被迫承认自1997年以来虚报利润共计近六亿美元。2001年12月2日，安然正式向破产法院申请破产保护，破产资产价值高达498亿美元，成为当时美国历史上最大的破产企业。作为给该公司作审计报告的世界著名会计公司安达信公司也因出具虚假审计报告而宣告解体。

产融配置的监管是非常严格的。例如，中央企业属于国务院国资委管辖，但所参股和控股的金融机构既要遵守金融监管机构即央行、银监会、证监会、保监会相关规定和监管要求，同时也要遵守国家相关法律法规和国资委的相关规定。在境外投资或产融配置方面，必须遵守中国关于境外投资等规定，也要遵守当地被投资国的相关法律法规，接受被投资国相关监管机构的监管，切实做到合规合法。

核心要素之五：财金环境应变

国家财政、税收法规及金融政策的变化直接影响企业的生产经营、融资成本和金融行为等最终收益。对于跨国经营的中国企业而言，国际财税制度环境的变化、货币政策、汇率政策的变化将直接影响经营收益。对于规模化企业的产融配置，也将有极大的消极影响，必须动态关注并及时应对。

最近，美联储主席伯南克透露了可能会提前退出“量化宽松”（QE）的信号，金融市场就出现了美元升值、美股下跌、债券收益率上行、亚洲股市普跌的现象。6月26日，美国公布经济数据表明，美国经济复苏正在加速，受此影响，美元重新走强，黄金价格继续下跌报1225.25 美元/盎司，创三年来新低。财政金融环境的变化直接影响企业经济效益。

核心要素之六：税收筹划管理

税收支出是直接影响企业利润和投资收益的制度成本，也直接影响规模企业产融配置的整体收益。具体到规模化企业产融配置，需要关注以下税收筹划管理要点：

其一，研究确定产融配置方案时，需要进行整体性税务评估和配置方案优化。由于规模化企业从事行业的差异，应该比较所得税成本、增值税、契税、土地增值税等其他税费成本对于不同方案的影响。

其二，积极争取优惠政策、“用足、用好”政策。在产融配置过程中，涉及多币种交易的，需要关注因货币贬值和升值带来的汇兑损益对纳税的影响。对于企业内部财务公司、控股银行与产业部门的借贷行为，除了关注合规合法性及因不同国家、不同税制规定而产生的税务问题。

其三，对于跨国经营的中国企业，产融配置及对外投资、融资行为要注意到国际上打击避税岛的趋势，尽量适用中国政府与相关国家签定的税收协定框架进行设立投资架构和产融配置架构，以享用税收有效的税收优惠。

其四，对于跨国经营企业，必须动态跟踪相关国家税制变化。对于产融配置和具体经营的各种文件，应该严格建档，并关注从相关部门取得的政策优惠是否能实质性得到税务认可。必须建立专门的税务管理队伍，动态管理税收事务，应对可能出现的税务稽查和税务诉讼，利用税收手段争取跨国产融配置的最大利益。