“反常出口”为哪般？——对伦铜软逼仓可能失败的分析

□文// 黄宏军金瑞期货

“反常出口”为哪般？
——对伦铜软逼仓可能失败的分析

□文// 黄宏军
金瑞期货

【编者按】最近，江铜子公司江铜国贸发表声明称：中国大型铜冶炼和贸易公司已达成共识，将在未来两个月内加大向伦敦金属交易所(LME)注册仓库交仓力度，出口“足够”数量的电解铜。上述铜冶炼公司包括中国铜原料联合谈判小组(CSPT)主要成员企业和祥光铜业等，期望通过此举调剂国内外市场供求。这则消息被众多媒体及市场人士解读为中国铜企被某国际现货企业（传言为嘉能可）软逼仓，也有人拿2003-2005年国储铜事件与此次逼仓相比较，认为有可能导致另一轮逼仓行情出现。

如何解读江西铜业这次与公司多年来从国外“只进不出”行为背道而驰的举动？据了解，江西铜业大部分的铜料需要通过进口解决，加上国内销售旺盛和出口关税较高，理论上电解铜不存在出口的条件。特别是近几年来，由于经济高速发展以及制造业不断扩张，中国的铜尤其精炼铜资源短缺越发明显，因此中国的铜一旦“反常出口”将具有特别含义。为此，本刊特邀金瑞期货策略分析师黄宏军对此进行深度解析。黄宏军认为，身为江铜子公司的分析师，应站在中立的角度来分析此次事件，并且将通过对比2003~2005年国储铜逼仓事件与本次逼仓的不同之处来判断其成功的可能性。

【主要观点】

●宏观环境差异：中国及欧元区经济的不景气降低伦铜逼仓成功的可能性。

●供需差异：目前供给的过剩与国储铜逼仓时的情形截然相反，这从根本上不支持铜价上涨。

●库存差异：交易所库存处于相对的高位将为铜价带来压力

●资金差异：持仓的减少与国储铜逼仓时形成反差，令人怀疑逼仓成功的可能性。

我们首先假定这是一次真实的逼仓事件，并且真有这么一家现货企业垄断了LME注册仓单的50%以上，我们来看看中国企业的空头头寸是否会被逼成功。

一、宏观环境的差异

伟大的交易员杰西·利物摩尔曾说过一句话：任何炒作都需要基本面的配合，没有基本面配合的炒作注定不会成功。市场的基本条件对于操纵的成功与否至关重要。因此，我们首先来看看目前的经济环境与2003~2005年的差异。

根据数据统计来看，全球铜消费大致分布如下：中国（40%）、欧元区（20%）、美国（10%）、其它（30%）。从占比来看，中国及欧元区的消费量对铜价的影响最大，因此，我们着重分析这两个经济体在这两个时间段的差异。

(一)经济景气的差异

图1.2003.5~2006.5经济景气指数与LME铜价走势

图2.2011.1~2012.2经济景气指数与LME铜价走势

比这两个时间段的经济景气指数看以看出，2003.5-2006.5这段时间，中国与欧元区经济均呈现上升趋势，只在2004年中到2004年底经济出现下滑，这段时间也刚好对应着铜价的弱势盘整区，在其余铜价大幅上涨阶段均对应着经济的持续增长。

反观2011年以来的经济景气指数，非常明显的呈现出下滑走势，从这个大背景来说，是不支持铜价大幅上涨的。

(二)GDP的差异

图3.2011.1~2012.2经济景气指数与LME铜价走势

对比两个时间段的GDP变化可以看到，2003~2006年，中国及欧元区经济呈现明显的增长，这也为铜价上涨提供了最为有利的大背景。但2011年以来的GDP走势却表现为一个非常清晰的下降趋势，尤其是中国，经济减速明显，温家宝总理在年初也提出中国GDP增速预期降至7.5，中国是全球铜最大的消费国，中国经济的下滑将直接导致对铜的需求减少，而目前欧元区经济也不见好转，对铜的需求更不会有明显改善，此时通过逼仓来推升铜价，无疑于推着巨石爬坡，其结果是可想而知的。

二、供需的差异

供需是决定商品走势最根本或最重要的因素，不顾供需状况而妄图通过资金实力逆势推动价格，这样的操纵历史上曾出现过许多失败的例子，三井住友事件及国储铜事件就是最好的例证。所谓顺势者昌逆势者亡，说的就是要顺应大趋势，放到期货品种上来说，就是指要顺应基本的供需状况，下面我们对比这两个时间段铜的供需差异。从供需数据（表1）来说，2003~2005年全球性紧张局面为推升铜价创造了绝佳的基本面，这也刚好顺应了大势，再加上资金的优势，逼仓铜价就更成为可能。但2011~2012年却刚好相反，全球铜并不紧张，反而有所过剩，在这种情况下要逼仓铜价则十分困难。

表1.铜供需差异数据表

三、库存差异

库存是反应供需的最终结果，库存的高低往往和价格形成反向关系，因此，对比这两个时间段的库存变化也显得比较重要。

图4.交易所铜库存与LME铜价走势

从库存变化来看，2003.5-2006.5，三大交易所的库存均出现大幅度的下降，而且降至一个极低水平，这为铜价逼仓提供了很好的配合。但反观2011-2012年，LME及COMEX库存均处于中等水平，上期所库存则处于历史以来最高水平，这样的条件根本不支持逼仓行为的发生。

同时，结合铜库存变化来看，在2003.5-2006.5期间交易所库存d的铝、铅、锌主要金属品种均大幅下降至一个极低水平，这种整体性变化非常有利于铜价的逼空操作，大环境的配合对于操纵铜价暴涨至历史高位有着不可忽视的作用，因为这反应的是全球实质性需求所导致的价格上涨，再加上庞大资金的推波助澜，则逼仓就更容易成功了，如果去掉这些因素的配合，想要在长达几年时间里操纵铜价达到一个历史高位是不可能的，一个集团通过资金实力可以逆势操纵一段时间，但不可能长期控制价格在一个不合理的水平（没有基本面配合的价格），毕竟他要面对的是全球的资金及现货市场。

四、资金差异

资金是推动行情发展的源泉，资金的进出对于行情的发展起着至关重要的作用，反应在期货品种上则是指持仓的变化。因此，对比两个时间段LME铜持仓的变化对于判断铜价的走势具有一定的参考意义。

图5.2004~2006年LME铜持仓变化

图6.2011~2012年LME铜持仓变化

对比这两个时间段的持仓变化可以明显看出，在2003~2005年的逼仓行情中，持仓是一路增加的，显示不断有资金在进入铜市场，这就好比众人拾柴火焰高；而从2011年开始，铜的持仓却一路减少，资金正在大量撤出铜市场，没有资金推动的市场，想要出现大幅上涨无疑于釜底抽薪却仍希望汤水沸腾不止。

五、 综述

综合前述理由，个人认为此次就算真实存在逼仓行为，也不太可能成功，因为基本面并不配合铜价的上涨，反而有利于铜价的下跌，想要凭一己之力推升铜价，实属不易，反倒可能被别的机构围猎，中国企业经过了国储铜事件后，已变得相对谨慎，再故伎重演逼仓中国企业恐难得逞。

现在铜价还处于相对的高位，对于有套保需求的企业，此时应是较好的套保时机，而对于投机者来说，一旦价格重新回到8000以下，则是非常好的做空时机。