企业年金投资监管：综述与思考

■李 勇

近些年来，作为我国养老金体系重要组成部分的企业年金，基金规模有了稳步增长，在经济和社会发展中的重要作用日益显现，但与西方发达国家相比，我国企业年金的投资收益相对较低，引发了人们关于企业年金保值增值的担忧。企业年金究竟应以何种方式投资入市？既往投资实践存在哪些问题？投资风险如何规避和控制？政策和制度层面需要进行哪些改革？本文就相关观点进行综述与思考，以期为我国企业年金投资监管提供借鉴。

一、企业年金概述

企业年金是指企业及其职工在依法参加基本养老保险的基础上，自愿建立的补充养老保险制度。我国从1991年开始在部分大型企业集团中建立企业年金，但最初规模较小，1991年至2000年的10年间累计的年金总额只有192亿元，其后，基金规模迅速增长。截至2011年底建立企业年金计划的企业已经有4.5万家，参加年金计划人数达到1577万人，积累基金是3570亿元。

企业年金被誉为我国养老金的第二支柱，其主旨在于提高职工退休后的养老金待遇水平，弥补基本养老保险保障水平的不足，保证退休人员享受较高生活质量。在国际上，企业年金根据资金筹集和运作模式来划分可以分为缴费确定型（DC计划）和待遇确定型（DB计划）两种类型。DC计划是通过建立个人账户的方式，由企业和职工定期按一定比例缴纳保险费，职工退休时的企业年金水平取决于资金积累规模及其投资收益；DB计划是指缴费并不确定，无论缴费多少，雇员退休时的待遇是确定的。

我国目前实行的是DC计划，职工退休时获得的年金水平取决于职工个人账户资金积累规模与缴费期间的投资收益之和。正因为如此，企业年金投资获利水平对于职工最终获得的退休金多寡起着决定性的作用。为了保证企业年金投资的安全性，需建立健全企业年金投资监管制度。

二、企业年金投资监管研究综述

（一）监管模式选择

目前，世界各国针对企业年金投资的监管，存在着定量监管和“审慎人”规则两种模式。最早建立企业年金的美国采用的是“审慎人”监管模式，这种模式对企业年金投资品种及比例没有定量监管，但要求投资管理人构造一个最有利于分散和规避风险的资产组合。德国是实行定量监管模式的代表，该模式对企业年金投资的资产类别、投资比例等进行直接的定量监管。

我国目前采用的主要是定量监管模式。定量监管模式的选择是我国现实国情决定的。一般来说，发展中国家在建立企业年金的初期，由于投资管理人和监管层经验的欠缺、投资管理人自我监管和治理结构的不完善、法律方面的障碍、资本账户的管制以及“审慎人”规则要求的高透明度的信息披露等现实条件的限制，不宜采用“审慎人”规则，应从数量上对企业年金的投资品种和比例进行严格限制 （巴曙松、华中炜，2005）。另外，我国资本市场不完善，投机性过强，资本市场波动大，导致企业年金基金投资处处充满投资潜在威胁，也决定了我国目前只能采用定量监管模式（刘军丽，2012）。

现阶段，我国企业年金定量监管表现在以下几方面，第一，政府对企业年金从计划设立、审批、运营到终止都做了一定的规定；第二，我国对企业年金受托管理、基金投资管理、资产托管等专业服务有严格的准入规定；第三，我国对企业年金资产的投资品种及比例有严格限制（崔陈晨，2011）。

以上学者一致认为我国不能照搬发达国家所采取的审慎监管模式，但又同时指出，应随着我国资本市场的完善，逐步放宽投资限制，顺应经济发展和国际形势，逐步采取定量监管模式为主，审慎性监管模式为辅的混合监管模式。

混合监管模式迎合了大部分学者的观点。有学者还指出，应在定量限制模式基础上逐步引入“审慎人”监管理念，根据资本市场的发育和法律制度的完善状况，有计划、有选择地放宽年金投资限制（张英明，2008）；有学者认为，现行的定量监管模式与企业年金定位相冲突，企业年金不是国家强制的社会保险，所有权人为企业和职工，政府剥夺了原本属于企业和企业职工的选择权，对投资管理人和投资工具以及投资比例进行限制，从一定程度影响了企业年金的投资收益，因此建议对现有监管模式进行改进，采用混合监管模式（田建刚、唐国林，2009）；还有学者进一步指出混合监管模式的操作思路，即对所有DB计划，采用保险型运作模式，由符合条件的寿险公司提供服务，由保监会进行监管；对所有DC计划，采用信托型运作模式，由符合条件的信托投资机构运营年金，由社保部门承担主要的监管责任，并负责协调与税务、证券、银行等相关监管部门的沟通与协作 （徐颖，2008）。

（二）完善企业年金投资监管的对策建议

研究者们中肯地分析我国现实国情，在监管模式的选择上基本达成一致，即在完善现行定量监管模式的基础上，随着内外部条件的成熟，逐步引入“审慎人”模式。研究者们借鉴OECD及南美部分国家的成功经验，就如何完善我国企业年金投资监管提出了操作性较强的对策性建议，汇总如下。

1、加强法律制度建设。我国企业年金投资主体与运营主体之间在承担风险和收益方面存在不对称的问题，应通过完善法律法规、加强监督管理等措施，强化对职工利益的保护，改变现行制度中让职工承担全部市场风险的规定，形成各个企业年金当事人共担风险、共享收益的机制，促进企业年金的健康稳步发展（李华，2009）。我国企业年金投资监管立法尚未超越部门层级，从而存在规范性不强、随意性较大的问题，应尽快在相关法规基础上制定超越部门法规以及行政法规层次具有最高法律位阶的《企业年金法》或《养老基金信托管理法》（钱振伟、丁江萍、张艳，2009；刘江军，2012）。 政府主管部门应区分对象，建立监管的法律体系，包括针对不同对象的税收优惠机制、继续调整企业年金基金投资运作准则、充分协调各方对企业年金的监管范畴等（崔陈晨，2011）。

2、重构企业年金监管组织架构。我国企业年金投资监管涉及人社部、保监会、银监会、证监会、财政部、国税总局、国家工商局等多个政府部门，权限过多分散，在实际上影响了企业年金投资的风险控制。因此，研究者们建议整合监管力量，强化监督。代表性观点有两类，其一，合并保监会、银监会、证监会，筹建新的“中国金融监管委员会”，在该委员会下成立“企业年金监管局”。企业年金监管局会同“三会”对企业年金业务进行综合监管，各司其职、相互配合、责权清晰（钱振伟、丁江萍、张艳，2009）。其二，在全国人民代表大会常委会中设立养老金监管委员会，并建立其领导下的以人力资源社会保障部为主监管机构的监管模式（刘江军，2012）。

3、完善年金治理结构。为保障职工作为委托人和受益人的权利，避免企业年金计划的“内部人控制”问题，有学者提议建立独立董事制度及监事会制度。首先，应从法律地位上保证理事会能有效履行职责；其次，需要进一步完善理事会治理结构，包括充分发挥职工大会的作用，完善理事会章程，保证职工理事的数量，并明确理事会的表决机制等；第三，强化职工在年金治理结构中的地位，加强工会建设，把企业工会与职工代表大会维护职工利益的作用切实发挥出来，加强对企业管理当局的监督，避免企业高管人员把制定企业年金计划变成为少数人谋取不正当利益的手段（钱振伟、丁江萍、张艳，2009；张英明，2011）。

4、加强第三方监管。建立健全内部监管、外部监管与第三方监管的“三位一体”监管体系，发挥社会中介机构和媒体、舆论的市场约束功能，作为政府监管的必要监管补充。社会中介机构参与企业年金投资监管能弥补政府监管专业知识的不足，填补现场监管的空白，具体包括审计事务所、会计师事务所、律师事务所、咨询和精算机构等。与此同时，还应加强制度建设，包括独立审计制度和集体诉讼制度，前者规定为企业年金提供审计服务的中介机构不得再提供咨询与精算服务，后者则从制度层面保证部分受益人可以代表全体受益人向侵害人提起诉讼，从而保全年金计划的全体收益人的权益 （钱振伟、丁江萍、张艳，2009；张英明，2011；刘江军，2012）。

5、加强风险转移。为了确保企业年金的安全性，应强制执行企业年金的再保险业务，在企业年金法律法规中设立该项条款，受托投资管理机构的基金达到某一额度时，必须按一定比例进行再保险以分散和转移风险 （张琦，2009）。再保险使企业年金投资发生损失时，由保险公司承担对损失的支付和赔偿，这种方式能很好地将可能遭遇的风险转嫁给了保险公司为企业年金投资（吴春梅、陈慧，2011）。还有学者建议借鉴美国的做法，成立年金基金担保公司，赋予年金基金担保公司一定的监管职权，当某个年金计划破产时，该计划的年金基金资产由担保公司接管 （田建刚、唐国林，2009）。

6、规定禁止事项。企业建立科学的监督体系，对大额交易尤其应予关注，坚决制止不顾风险、盲目持仓的行为，杜绝内幕交易等违规违法事件的发生（李华，2009）。企业年金投资活动中应回避某些风险极大的投资行为，包括企业年金基金不得用于信用交易，不得用于向他人贷款或提供担保；投资管理人不得从事使企业年金基金财产承担无限责任的投资等（邵爽，2011）。

7、设立最低投资收益。学者们指出，我国虽然采用定量监管模式，但没有像大多数采取严格限量模式的国家设立最低投资收益，这无疑会增加企业年金的投资风险，损害受益人的利益。因此，设立最低投资收益尤为必要。可以将最低收益设为高于银行存款收益的50%，然后根据我国金融资本市场的发展情况，进行浮动；对于投资收益高出最低收益率一定水平的给予奖励，鼓励投资管理人采取投资收益率高又安全的投资组合（田建刚、唐国林，2009）。也可以以证券市场的平均收益率为参照物，来确定投资风险补偿的标准（张英明，2011）。

8、建立健全投资风险补偿机制。借鉴国外的做法，坚持“双腿走路”，在设立风险准备金的同时，设立盈余准备金，当企业年金的实际回报率过低时，可以先用盈余准备金进行补偿 （班俊华、陈媛，2010）。具体操作思路是由投资管理人按照企业年金基金收益的20%计提盈余公积金，专项用于弥补企业年金基金的投资亏损；年金基金的投资管理人还应按管理手续费的 20%，计提风险准备金（张英明，2011）。

三、进一步思考

我国养老金总体规模相对较小，养老问题给公共财政形成了巨大压力。在这种现实国情下，做大做强企业年金是成功解决老年化问题的必然选择，因为企业年金计划能成为基本养老保险的替代品，降低目前我国基本养老保险的实际收入替代率，能有效缓解财政压力。以上学者围绕企业年金投资监管模式进行的研究，涵盖了政策设计的主要方面。各位研究者的观点虽然彼此不尽相同，但大都是基于西方发达国家企业年金投资的成功经验依据我国现实国情做出的客观判断，表现出了研究者对于做大做强养老保障第二支柱的充分关注，体现了公众广泛参与公共政策改革的民主气氛，也表达了研究者希冀养老保障体系得以逐步健全的良好愿望。

但细究起来，部分学者的研究似乎只是就事论事，没有将企业年金与城镇职工基本养老保险基金、全国社会保障基金、个人商业养老保险基金及农村社会养老保险基金等统筹考虑，这几种基金共同构成我国的养老保障体系，只是分布人群或层级不同罢了。就企业年金而言，目前只涉及全国不到两千万人，占全国总人口1.2%的这些人90%集中于电力、烟草、石化、钢铁等行业的大型国有企业，作为补充养老保险的企业年金只是为其老年生活锦上添花。

我们应该将更多的精力和财力关注在数量众多的中小企业。近年来不少中小企业也建立了企业年金计划，但由于年金规模相当小，而交易席位和审计费用固定成本过高，导致中小企业难以建立年金理事会。2011年施行的《企业年金基金监督管理办法》中加入了“集合计划”条款，为中小企业加入企业年金创造了条件，对中小企业建立企业年金计划起到了促进作用，但从实际运行效果来看，降低门槛和放宽投资限制并非吸引中小企业积极参与年金计划的根本措施。依笔者愚见，从根本上调动中小企业及其职工参与企业年金计划需要出台更为有力的税收优惠政策。其一，允许中小企业按照工资总额的更高比例，甚至全额在企业所得税税前扣除。在结构性减税的今天，我们有必要在财政上为中小企业减负；三十多年改革开放取得的巨大成就也使公共财政具备了这个能力。其二，允许职工加入年金计划时个人缴费部分在个人所得税前扣除。值得一提的是，2008年6月天津滨海新区对此进行了有益尝试，将扣除比例调至8%和30%，但两个月后即被紧急叫停。其后，天津出台了三项财税优惠政策，在一定程度上提升了在津从事补充养老保险业务的保险公司的积极性。天津此举为上海“十二五”期间进行的个税递延型养老保险试点工作提供了有益参考。

相对于普通企业年金，集合企业年金是由多个企业主体共同设立的，因此投资监管是参与企业的共同责任，而监管成本必然使得部分成员企业存在“搭便车”的心理。有鉴于此，政府监管部门应创新管理制度，强化集合年金计划的合同、流程、投资、信息披露等方面的备案管理工作，建立健全受托人为核心的投资监管模式。