老熊，你啥时候交棒啊

2012-05-30金姬

新民周刊 2012年37期

金姬

“给你一张过去的K线，看看那时我们的表情。有时会突然忘了，它套着我和你。再鼓不起看盘的勇气，听到都会红着脸躲避，虽然会经常想起账户还在那里。因为抄底，总会轻易受伤，所以一切都是匍匐的模样。因为斩仓，泪水在流淌，依然随时可以为你疯狂……”

這首中国股市版的《因为爱情》，唱出了多少股民难以开口的辛酸。

A股是今年前8个月全球主要股指中唯一出现下跌的市场。虽然有9月7日的大涨，但只是 “一阳指”的行情，依然行走在漫漫筑底的过程中。到了9月17日，“黑色星期一”再次不期而至。对于上台不满11个月的证监会主席郭树清而言，他的新政效果似乎并不明显。而对于中国股市的广大投资者来说，无论是苦守等抄底还是割肉离场，都是一种难言的煎熬。

散户逃离A股

股市没有水晶球，尤其像中国股市这样相对封闭的股市，预测它的走势铤而走险。如果仅从过去一年的发展情况来看，前景是不容乐观的。

过去一年，A股一级市场累计筹资金额超5000亿元，同期二级市场蒸发市值超过50000亿元。继2011年6000万股民人均亏损4万元之后，今年上半年，股民们又继续大幅亏损，人均达到约3.5万元，70%以上投资者今年亏损超过25%。权重股也让股民跌到心凉，难怪散户们从从去年就开始编起了顺口溜：“买了浦发，白了头发；买了太保，三餐不保；买了人寿，越来越瘦；买了平安，彻夜难安；买了工商，全身是伤；买了基金，天天抽筋；买了石油，锅里没油；买了石化，直接火化。”

今年上半年，沪深两市保证金在100万元以上的账户仅60万户，不到1%。1亿元以上的账户为811户，减少28户。除了1万元以下的小散户比重由 5月的35.56%上升至37.21%外，其余资金级别的持仓账户比重悉数下跌。今年上半年，22.22万户股民心灰意冷，销户离场。当前，A股持仓账户数为5657.1万户，占比降至34.06%，是去年3月底以来的最低值。

今年头8个月，深证成指下跌7.94%，跌幅在全球25个主要指数中排名第一。紧随其后的是上证综指和沪深300指数，跌幅均超过了6%。两市共有80只个股破净，903只个股的市净率低于2.02倍。

一些股民虽然没有直接销户，但却长期空仓或者不买卖，这样的“僵尸户”比例已超过60%。去年12月末，“最近一年未参与交易A股有效账户”为1433.35万户，到今年 6月这一数字增加至2080.74万户。与此同时，活跃账户也从4700万户跌落至3650万户。

对此，上海交通大学证券金融研究所所长杨朝军对《新民周刊》表示：“中国A股一向阴多阳少，2001-2005年是熊市，2007年那样太疯狂，牛市持续不到2年又低迷到现在。赚不到钱，老百姓洒泪挥别这个市场是没办法的选择。”

而在中欧国际工商学院金融与会计学教授芮萌看来，中国股民经过20年的洗礼，应该能够明白自己“永远有不参与的权利”。他告诉《新民周刊》：“去赌场总会输钱，因为庄家赢的概率更高一些。散户要明白自己在股市，肯定玩不过大户。跟风跟对了，只是吃点残羹冷炙；跟错了，就可能尸骨无存。”

中国资本市场机构投资者持有市值仅15.6%，而发达国家有60%－70%。从交易量来看，我国市场上85%的交易量是由散户贡献。而美国股市是典型的“机构市”，因为它拥有世界最大的共同基金群体。据统计，美国拥有8000多只共同基金，其净资产高达12.22万亿美元，占美国国内市场股票总市值的73%，这是美国股市最重要的机构投资者群体之一。美国股民利用这些具有专业投资知识及眼光的基金为其投资，这样就造就了一个更为理性的投资市场，而长期的投资更让投资者作为所投公司的一分子，与公司共享发展及利润提高所带来的收益。

“美国股市都是大户在玩，这样市场会更加理性，不会因为一点风吹草动而波动很大。而国内市场却是散户的天下，羊群效应十分明显。”芮萌指出，东方人的赌性更大，更愿意靠冒险去赚钱。而管理方也有责任，中国股市因为管理部门过度干预，让这个市场永远长不大。股民的逻辑是股市跌到一定程度，政府一定会出手。而在西方，风险是对称的。

“一盈二平七亏”，这是中国股市的老话。如果算上股民投资的机会成本，那多年以来中国股民与“十赌九输”这个比例就更接近了。

郭树清履新之后

去年10月29日，卸任建设银行董事长的郭树清出任中国证监会第六任主席，当时的投资者普遍希望这位儒雅的官员能带来一股改革热情，帮助中国股市摆脱连续多年来的下滑。

投资者猜对了前头，却猜不到后头。郭树清履新前一天，上证综指2473.41点，深证成指10474.55点；截至今年9月17日，沪深两市分别报收于2078.5点和8483.69点，不到11个月的时间就分别下跌了近400点和近2000点。

芮萌表示，中国股市总体向好的方向在走，但信心需要慢慢建立。“郭主席之前有若干任领导，每位上任都有三把火，但结果是散户并没有得到回报。所以现在散户也在对郭主席观望，看看是否真的严格执行新政，落实情况如何。因为以前大多是有选择地做，选点苍蝇拍一拍，而不敢动老虎。”

10年前，郭树清就曾作为政策建议撰文提出，要完善股票发行上市核准制度，健全有利于各类优质企业平等利用资本市场的机制，提高资源配置效率。10年后，郭树清主政下的证监会，用前所未有的密度和强度，对于资本市场制度系统地进行了修补和订正。这似乎注定了他的新政很难立竿见影，而是要看长期效果。

郭树清就任证监会主席后首次公开亮相演讲并未谈及股市，而是发表了关于世界经济再平衡的演讲。有趣的是，那天郭树清上台时踩空一级台阶而跌倒，被股民戏剧性解读为“股市可能还有最后一跌”，而他被一旁的全国社会保障基金理事会理事长戴相龙扶起，则被网民解读为“社保基金会出手相助”。

郭树清没有找社保基金救市，而是靠自己不断推出的新政，上任以来公布的各项政策、办法达到70条之多，几乎接近尚福林在任期间数年的总和。内容涉及“新股发行的审核批准”、“打击炒新”、“严查内幕交易等证券期货犯罪”、“降低交易费用”、“增加QFII(合格境外机构投资者)额度”、“拓宽养老金入市渠道”、“上市公司增加分红”、“完善主板及中小板退市制度”和“创业板退市方案”等方面。

市场研究和观察人士担心，这么多的新政，能在郭树清任内完成并且有效提升中国资本市场效率和地位的，可能为数寥寥。在利益关系错综复杂的证券市场中，许多缺乏“消化期”的政策，会在各方利益的博弈下最终流于形式。

归结起来，郭树清上任以来出台的措施基本上可以归结为三类：保障股民权益、严打违规行为与释放证券市场主体(主要为券商与基金公司)创新活力。

在保障股民权益方面，比如去年11月证监会推动强势分红，并在今年8月上交所发布了分红指引；连续三次降低市场交易费用和市场监管费用等。

分红问题是证券市场的老大难。A股上市公司长期以来分红率一直不高，特别是缺少现金分红，因此被讥讽为“铁公鸡”。郭树清在广东调研期间曾特别强调，必须要进一步增强股东回报意识，上市公司高管人员要充分认识到投资者的每一分钱都不是白来的，不能被无偿占用。“上市公司分红是由公司自主决策的，监管部门在尊重公司自主经营基础上，鼓励引导上市公司建立持续、清晰、透明的决策机制和分红政策，不分红也要向投资者说清楚原因。”

真正保证股民利益，关键不在降低交易成本，而在加强股市监管。郭树清多次强调，对内幕交易保持“零容忍”。作为政策回应，今年7月，严打内幕交易的證监风暴全面展开。李旭利、永安药业等一批个人以及公司撞上严打枪口，受到严厉处罚。根据统计，今年前8个月，证监会新立案90起，其中内幕交易案件57起，占63%。此外，为防控内幕交易，证监会正在研究论证上市公司并购重组审核与股票异常交易实现挂钩制，实行“异动即核查、涉嫌即暂停、违规即终止”。据悉，该草案近期已完成社会公开征求意见，进入修改完善阶段。

同时，证监会增加问核程序，加大对保荐代表人处罚力度。2011年和2012年上半年18名保荐代表人受到监管谈话、出具警示函、三个月不受理保荐项目、撤销保代资格等处罚，涉及9家公司。“时至今日，恐怕再没有人敢不把证券市场的改革当回事，郭树清主席的言论也成为市场瞩目的风向标。”民间智库安邦咨询在研究报告中预测，“证券市场的玩法将面临质变。”

在市场点位的敏感时期，证监会近期多项政策显露其“维稳”意味明显。

今年年初，证监会已经确定了“弱化行政审批的价值判断，重点强化信息披露”的IPO改革思路，并着手出台一系列配套措施。在业内人士看来，证监会本着对资本市场的呵护之心，缓冲市场扩容压力，不仅新股发行节奏明显放缓，而且监管层还加大了引资金入市的力度。

一方面，证监会降低QFII资格要求并放宽了QFII投资限制，未来QFII和RQFII的规模有望进一步扩大。从年初至今，获批的QFII家数已大幅超过以往任一年度。证监会9月12日最新公布的QFII名录显示，8月份共有8家机构获批QFII资格。至此，我国QFII机构总数达到181家。

另一方面，转融通的出炉扩大了融资融券的规模，也体现出监管层维稳托市的态度。此前，郭树清与多方金融机构的座谈被市场认为是证监会对资本市场维稳的举措之一。监管层领导不仅公开批评公募基金的散户化操作，而且要求机构坚守价值投资。

尚福林在证监会的9年，资本市场的深度和广度得到了大幅提升。但是留给郭树清的空间仍然广阔。比如国际板和新三板都是证监会酝酿多年的重大举措。新三板的定位是统一的场外市场，即多层次资本市场的底层制度安排。9月7日，新三板首批扩容8家公司正式挂牌交易。

国际板的根本性意义在于突破人民币资本项的管制。但是如何把握实际，如何将国际板有机融入A股的体系，都将颇费思量。郭树清在外汇局的任职经历对此应有助益。

从强化分红、加强监管到三板建设、发行改革，郭树清新政内几乎触动了市场每一个层面的神经，在挥舞着大棒的同时也撒下了更多的市场机会。

在外部建设方面，郭树清强调要加快金融衍生品市场的多层次资本市场建设；同时在更大的金融体系框架内，力推债券市场、呼吁社保、险资等各类长期资金入市；并通过重启国债期货、推动高收益债券发行和引入银行理财投资等具体政策，实现债券市场、证券市场、期货市场和传统银行体系之间的“互联互通”。这一系列政策的长远目标，是将原来因市场割裂而饱受“资金推动型”波动之苦的证券市场“资本池”，变成整个金融体系相联通的“资本湖泊”，进而充分发挥证券市场在整个金融体系中灵活高效的资源配置功能。

郭树清“铁腕”推动改革，令市场耳目一新。但是要革除多年积弊，显然非一日之功。到了真正触碰各方利益格局的中盘博弈时，会不会依旧陷入举步维艰的泥沼？金融体系的变革是一个深具整体性和关联性的“系统升级”，证券市场自身的改革，如果没有其他相关领域的改革跟进，亦很难维持此前“单兵突进”的改革步伐。

即便郭树清新政严格执行，中国股市仍然积重难返，这和它创立之初的宗旨有关。“资本市场的主要目的是对资金的有效配置。而中国股市当初成立目的不是让企业融资。上世纪90年代一开始上市的中国公司都是很差的，政府把不能解决的企业推给银行，银行把不能解决的企业推给社会。这就让中国股市先天发展不足。”此外，芮萌指出，中国的股权结构相对集中，无论是国有股还是非国有股，都是一股独大的现象。即便有了大小非，股权分置改革以后，仍是几股独大。而西方是扁平式或极度分散的股权结构。

经济学家易宪容强调，中国股市的诞生和发展目的只有一个：为国有企业脱困。先是国有中小企业圈钱脱困；然后，绝大多数大型国有企业纷纷进场；最后才是给中小民营企业分一点羹。由此，政府不仅对股市信用进行完全的担保，而且还主导了整个股市的分配运作，主导着股市的利益分配关系。在这样的情况下，国内股市政策不仅决定了哪家公司能够上市、上市的价格及融资额，也决定了公司上市的方式，从而使得股市行情的好坏、股票指数的高低也完全取决于政府的股市政策。股市的利益关系就在这样的市场语境下形成，这些东西一旦形成制度，一定会有严重的“路径依赖”，即整个股市文化、市场体制、运作方式都会朝这个方面发展，希望通过一些技术手段来改进，使股市走上健康之路是不容易的。

筑底路漫漫

截至今年9月4日，上证综指平均市盈率跌至9.79倍，已创出2008年1月以来56个月最低值。值得注意的是，2008年10月28日沪指见底1664点时，沪市平均市盈率为13.16倍；2012年1月6日，沪指阶段见底2132点时，平均市盈率为11.11倍，目前市盈率水平已大大低于前两次重要底部时的水平。但如今的A股迟迟未有见底信号。

杨朝军指出：“现在不是在半山腰，会继续滚到山坡下。股市不太可能大跌，或回到1600点。现在还是筑底的过程之中。”

英大证券研究所所长李大霄表示，从8月31日到9月13日，罕见地未有任何IPO企业获得发行批文。这意味着来自IPO的资金分流压力短期内大大降低，也显示出IPO的三大重要关口预披露、发审会、发行批文已全面收紧。他的判断是：“股市好转得到更加多的因素支持，钻石底渐渐筑牢。”

复旦大学金融与资本市场研究中心主任谢百三教授认为，中国股市最大的特点在于：中国股市不是宏观经济的晴雨表，宏观经济向上时，它不一定涨；而宏观经济向下时，它一定跌。这就让以实体经济来预测股市走势成为一种奢望。

那筑底过程还会持续多久呢？专家们的观点也不尽相同。

杨朝军指出，上證综指所代表的企业群是要被调整的对象，长期不会有太大起色。投资者不要拘泥于这个市场，不妨考虑一下深圳中小板和创业板。“2000年以前，纽交所名气很大，2000年之后，更多人知道纳斯达克。美国经济转型，结构升级，创新为主。而纽交所上市的是传统企业。现在大家知道的苹果等企业都在纳斯达克。中国股市的未来估计也会如此。上证综指代表的是庞大的传统企业，而新兴经济反映在创业板。”

芮萌认为，首先要看散户的信心何时回来，他预计最快也要到十八大以后了。哪怕是证监会想要救市，也要等到十八大以后才会有具体动作。所以，现在各方面都在观望。“客观来说，中国股市对于价值投资者来说，现在是不错的入市时间。但不是今天入市，短期内就能获利的那种。”

郭树清新政盘点

2011年11月8日，证监会要求所有上市公司完善分红政策及其决策机制。

2011年11月18日，证监会推出六大监管措施，力促市场健康发展。

2011年11月28日，创业板退市制度征求意见，新增两大退市条件。

2011年11月29日，证监会开史上最严保代罚单——胜景山河IPO造假，平安证券两位保荐代表人资格被撤销。

2011年12月1日，证监会整顿重组审核，首次解聘违规委员。

2011年12月15日，郭树清呼吁养老金等长期资金入市。

2011年12月30日，证监会要求IPO预披露时间提前1个月。

2011年12月31日，证监会投资者保护局正式成立，身兼八大职责。

2012年1月8日，郭树清提出资本市场改革五大思路，加强制度建设。

2012年1月30日，证监会表示借壳上市标准与IPO趋同。