健全市场体系 完善市场机制推动中国产权市场健康发展（下）

■ 邓志雄

（国务院国资委产权局，北京100053）

健全市场体系 完善市场机制推动中国产权市场健康发展（下）

■ 邓志雄

（国务院国资委产权局，北京100053）

3 在清理整顿各类交易场所的工作中加强产权市场建设

2011年11月11日，国务院发出《关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》，决定对“一些从事产权交易、文化艺术品交易和大宗商品中远期交易等各类型的交易场所”进行清理整顿。这个文件，对于产权交易场所来说，是个大好事，可以去芜存精。虽然国务院国资委选定的66家机构无一违规者，但也促进大家进一步强身健体，就进一步加强产权市场建设进行思考。

3.1 明确产权市场的目标定位

产权市场应该定位于：推动非标准化产权流转，防止国有资产流失，优化产权配置，提升资产价值。可以说，“非标准化的产权流转”都是产权市场服务的对象，“防止国有资产流失”是这个目标定位的核心，“优化产权配置、提升资产价值”则是告诉我们不能当坐商，而是要做行商，要主动出击，深入到企业为他们提供资源配置和重组服务。今年春天召开的国务院国资委产权管理工作会议要求中央企业和地方国资委在2012年制定出“十二五”期间资本运作的纲要，即根据去年制定的“十二五”规划，制定出各央企资本运作的具体纲要，并计划好今年的工作重点。在这个过程中，产权市场应积极主动地深入到企业战略运营中去，把产权市场的市场功能嫁接到企业的资本运作环节，通过率先开展某一环节的服务逐步引导更多的业务进场。通过这些工作，优化了企业的产权配置，提升了社会产权价值，实现产权市场的目标定位。

3.2 规范产权市场的运行方法

产权市场运行方法是：市场运行制度化，制度落实程序化，程序运转信息化，信息系统规范化。如果产权市场能够把这些都做到，我相信，不论是国内各机构部门还是国外机构部门，不论是国有企业还是民营企业，不论是国内公司还是外资公司，都会认识到产权市场是可以信赖的。有这样的诚信打造，加上我们具备的专业水平，同时宣传到位，这个市场肯定会越做越大。而运行方法这四条也是产权市场区别于其他市场的一个重要标志，产权市场运行10年交易项目没有出现刑事败诉案件也是因为有此作为保障。在此次清理整顿各类交易场所和应对公共资源交易中心成立的压力面前，我们也应当把这个法宝这个武器用好、用足。

3.3 坚守产权市场的监管理念

作为企业国有产权的监管方，国资委对产权市场的监管理念与对国有产权管理理念在含义上是一致的。国资委对国有产权的管理理念是：“依法合规、市场机制”，即按市场机制来定规，按统一规范来入市。而对产权市场的监管理念是：“以规范为生命线、以创新为动力源”——即按规范的方式创新，以创新的方式规范。

在世界资本市场300年的发展历史中有一个特征，就是先创新后规范。产权市场是不是也是如此呢？产权市场是把规范和创新放在了同等重要的位置上，在产权市场上这两者是互为一体的。因为产权市场的一些创新的目的之一就是为了让市场更规范，比如信息化的应用是产权市场重要的创新，同时也促使产权市场更为规范；而一些规范本身也是创新，比如《企业国有产权转让管理暂行办法》，规范了企业国有产权交易，提出的“进场交易”即便在世界范围内也属于重要的创新。所以在今后的工作中我们也应当注意，不能割裂规范和创新，要将这两者充分互动起来，这是产权市场发展的重要推动力。

3.4 抓住两大创新机会

对产权市场来说，我感到当前有两大创新机会。一个是抓住企业资本运作对产权市场的需求来创新，一个是抓住国企下一阶段改革的需求来创新。

3.4.1 抓住企业资本运作过程中对产权市场的需求来创新

关于企业资本运作对产权市场的需求，我要介绍股权投资的“J曲线”。通过这个图我们可以找到PE一直充满自信的理由。所有的投资，所有的企业资本运作都有一个共性，有一条规律，就是这条“J曲线”，为什么这么说呢？有两条理由：第一是任何事物的发展都会经历起步、发展、高潮、衰落这样一个过程，企业投资和资本运作自然也要遵从这个规律；第二是市场竞争的规律。在市场竞争下，创新出一个好的项目、好的模式就一定会有人去追随，很多人去追随这其中的利润就会被摊薄，摊薄了这个项目或模式也就逐渐衰落了。那么如何保持一个企业基业长青成为百年老店呢？那就要求把这个曲线一个一个地嫁接起来，而在企业发展的各个阶段则需要选择好资本的运作方式。

我们看这个图，企业资本运作分四个阶段：诱导期、成长期、成熟期和衰退期。在诱导期，企业应该与VC/PE结合。在诱导期使用国有资本是不方便的，因为对于VC/PE来说，10个项目有7个失败是正常的，但对于国有资本来说是交待不过去的，这也是为什么国有VC/PE发展缓慢的一个原因。正因为如此，在诱导期，这种着眼于未来的、带有战略性的国有企业要获得发展，就应当与VC/PE结合，这就需要产权市场的帮助。产权市场如果能建立一个比较活跃的VC/PE的平台，就会吸引国有企业的进入。

到了企业的成长期，现有资本满足不了市场扩张的需要，为抓住有利时机，发挥成长的速度优势，就应通过进入股市利用公众资本扩大市场份额，以此压制竞争对手。所以在成长期就应当积极通过IPO、SPO与资本融合。

到了成熟期，企业的股价会降低。以某钢铁公司为例，6元的净资产，0.48元的分红，却只有4元多的股价，这表明这个行业的成长性不被看好。因此一个处于成熟期、收益也许很高的企业应该积极进行资本运作，通过出售、退出或者并购等赢得新的成长空间。要抓住机会并购重组，不能等到衰退期再去转型，那就来不及了。

第四个阶段就到了衰退阶段。这个阶段需要公司退市或资产剥离操作。原在股市运作的资产会转移到产权市场中来。

所以我们看企业发展这四个阶段，股市能够完全参与的只是在成长期，成熟期可以参与一部分，第一阶段、第四阶段以及成熟期的一部分是产权市场参与的空间。在企业资本运作的整个过程中，产权市场可以有所作为的机会更多。

3.4.2 抓住国企改革发展的需求来创新

国企产权改革的下一目标状态如下图。国有企业的发展最终应该实现可持续发展，要实现这个目标，就要“嫁接三种企业、融通三类资本、用活三个市场”。

所谓的三种资本就是国有资本、公众资本和机构资本。要注意的是，这三类资本在量上的排序，国有资本远远小于公众资本，公众资本在增量上则低于机构资本。由于国有资本来自于税收，来源于其他企业上缴的利润，所以国有资本的量是最小的，而公众资本比国有资本要大，机构资本则更大，所以国有企业的发展更要注重利用好这两种资本。当然，目前中国的国有企业还不太善于与机构资本结合，所以接下来要大力融通机构资本，而融通机构资本就意味着国有企业必须与PE/VC结合。国有企业必须清楚，带来机构资本的是PE/VC，带来公众资本的是股市和投行，带来国有资本的则是出资人。

明白了资本的来源，就可以根据这三类资本的特点采用三种企业制度，也就是要“嫁接三种企业”，因为你如果不是国有企业你就拿不到国有资本，不是上市公司就拿不到公众资本，而想要拿到机构资本，你通常就需要实行有限合伙制度。要指出的是，有限合伙制度更强调激励约束，更强调周期性运营，更强调权责一致，管理层可以分得20%的利润，但他们要承担无限责任，能更有力地保证管理层尽心尽力、尽职尽责。这是有限合伙制度的优势。

三种资本对应的是三种企业制度，三种企业制度的资本形成则对应着三个市场，国有资本对应着国资经营预算和债券市场，公众资本对应的则是股票市场，PE/VC的对应市场，我认为应该是产权市场。当然这取决于产权市场自身的发展努力。

3.5 加快产权交易机构的体制机制创新

清理整顿各类交易场所的工作促进了产权市场的规范和创新，必然促使产权交易机构主动创新，这是题中应有之义。产权交易机构的创新分为体制创新、机制创新和监管创新。

体制创新就是要更多考虑实行公司制，在实行公司制的基础上实行会员制，在实行会员制的基础上考虑实行特许制。现在还没有一家交易所把这三种制度都做到。公司制是实现这三种制度的基础，三个制度结合是未来有前景、有潜力也最能激发产权市场发展动力的制度，各个机构可以多考虑如何逐步实现这种体制创新。

机制创新包括产权的形成机制、运营机制和流转机制这三方面的内容，特别是要考虑将平台机制和中介机制进行有机结合。

监管创新包括内部监管、外部监管和联合监管。内部监管就是形成“监管层、运行层、经纪层”的三层治理结构；外部监管就是接受省级政府及相关部门的监管；联合监管则是在国家层面上，按照进场交易资源分类，由某一交易资源的监管部门作为牵头监管部门，联合其他部门形成多部门的联合监管。这里要讲一下，这个机制并不能产生统一的像证监会、保监会、电监会那样的“产监会”，产权市场不存在成立这样一个集中监管机构的机会，也不需要产生这样一个机构。原因是，产权市场是一个长尾市场，标的种类繁多、千差万别，且每个标的有可能只交易一次，同时也没有相应的信息系统和工作流程与统一的监管相适应，所以标准化的交易需要国家专门有一个监管机构，非标准化的交易需要的是一个分类的联合监管，而不是成立一个独立的、统一的部门监管。

3.6 推动产权交易网络平台的创新

第一是打造多机构信息化联合的网络平台，我们已经能够看到这方面的趋势。比如企业国有产权监测系统就是一个多机构共用、统一的信息系统，北京金马甲产权网络交易有限公司也是全国40多家机构共用的网络交易平台，总之多机构共用的网络平台是产权市场信息化发展的一个方向。这个共用的平台是一个还是几个可以再讨论，但大家要向这个方向努力。

第二个是企业国有产权交易机构要统一规则、统一系统、统一操作、统一监测，并且在“四统一”的基础上再做两个统一：统一的信息披露，统一的网络竞价。这些目标可以分步实现。要指出的是，如果交易在同一个平台上进行，这就表示所有机构均使用同一个交易系统，接受同一个系统的监测。同时，统一的竞价交易也是可以实现的，当统一披露信息以后，某一个机构的项目产生了两个以上的受让方，就可以在同一个竞价平台上进行竞价。因此，产权交易机构协会的任务很重，今年上半年要完成统一信息披露，然后就要朝统一竞价交易迈进。至于什么时候才能实现统一网络竞价交易，我认为目前技术上已经具有一定基础，在市场组织上尚需做大量工作，制度上也需要形成一套新的规则才可能推动下去。

（本文为国务院国资委产权局局长邓志雄2012年3月17日在第七届中国产权市场创新论坛上的演讲，根据录音整理，未经本人审阅）