市场与政府:金融危机中的表现

　　编者按：托马索•派多•亚夏欧帕，前意大利财政部长和智库Notre Europe主席，欧元集团创始人之一，于2010年12月19日因病去世，享年70岁。本文是作者2010年6月份的演讲，由中国银监会培训中心摘译，主要介绍了全球金融危机前、危机期间和危机后市场与政府的关系，重新揭示了市场运行和政府监管的作用。
　　
　　市场与政府的关系
　　2006年12月，当美国住房价格的长期上涨结束时，报纸并没有以六个专栏的大字标题宣布“飓风”来临。各国或国际政策机构的危机部门也没有召集紧急会议，启动有关计划，管理人们长期预言的“无序逆转”。如果一些私下言论的传闻是准确的（例如，“轻易发大财的好运结束了”或“现在大家各顾各”），或许在市场参与者中可以发现对事实最清楚的了解。
　　三年半后，危机还在持续，就像艾滋病毒，表现出通过不断变化来恢复其破坏潜力的顽强能力。毫不奇怪，人们还缺乏对危机的一致解释，毕竟人们花了几十年才了解1930年代的危机。这场危机还缺少一个名称，“次贷”似乎太过轻率；这场危机缺乏准确的日期，因为我们没有看到它结束。因此，我称之为“2007～20××年危机”。
　　因此，我们仍需彻底满足两个互补的要求：了解与行动。我今天的演讲涉及前者，如果它们对行动有任何帮助，那是因为任何行动都以对事实的说明为先决条件：行动就像一条船，只有了解了历史的力量以及原则和目标，才能破浪前进。
　　我演讲的主题包含了下述信念：市场与政府的关系是危机的核心。这是出现问题的环节。
　　总之，我认为，虽然危机似乎来自市场与政府关系中的市场方，但真正出问题的是政府方。首先，政府相信金融能够自发地进行自我监管和纠正这一“神话”，因而过多地退出确保稳定所必需的监管职责。其次，财政和货币政策助长了失衡和膨胀的泡沫。第三，决策仍几乎完全集中在国家层面，因此，未能管理住在全球金融中迅速出现的危机。危机仅在一定程度上纠正了这些错误。从导致危机的架构中走出的应是尊重经济自由但同时又有力地发挥其职责、不“拜倒”在市场和国家这两个“神像”面前的政府。
　　当然，市场与政府的关系同社会一样古老。但是，在过去的两个世纪，它进入了一个充满机会和挑战的新时代，对于这些机会和挑战，我们没有充分的了解，对其的把握更少。“2007～20××年危机”不是历史上偶然发生的暂时现象，它强烈呼唤政治和机构改革。
　　
　　撒切尔-里根革命
　　2007年爆发的危机是一个时代的顶峰，在这个时代，对市场力量（甚至是“魔力”）的强烈信仰指导经济政策。这个时代始于1970年代末的另一场危机，当时，玛格丽特•撒切尔和罗纳德•里根由选民选举上台，这些选民对衰弱的经济感到沮丧，当时的经济受到通货膨胀、高失业率以及因干预和无效而失去信任的政府的困扰。
　　在政治领域，在1979年的英国和1980年的美国，选举是“引爆点”，但变化已由对保罗•萨缪尔森所称的新古典主义的理念和政策提出挑战的一代经济学家，在学术界酝酿多年，为人们无条件地相信市场效率和政策行动主义的无效奠定了分析基础。
　　我在大学以及后来作为一名从业人员所受的教育，是在撒切尔时期之前的环境中进行的。1960年代末，我在意大利银行开始我的中央银行职业生涯时，研究部门赞同并用作决策和运作指南的观点是：只要不断进行公开市场操作，货币政策就几乎可以实行任何实际利率。类似地，人们普遍认为，通过接受稍高一些的通货膨胀，靠政策就可以实现高就业率。后来，随着通货膨胀开始困扰人们，上限和下限形式的行政控制成为影响信贷总量和构成的主要工具。在大多数国家（德国是一个值得注意的例外），企业和个人生活在严格的外汇控制中。在欧洲，几乎所有公用事业，以及在人们以为是竞争的市场上销售的商品和服务的大部分生产能力，都是国有的。银行业的最大组成部分也是如此。在构成消费者物价指数的篮子中，大多数商品并非由市场定价，而是由法令定价。1981年，法国等主要工业国家新当选的政府根据条约承诺，建立欧洲共同市场，将所有银行和大多数行业国有化。
　　毫无疑问，早就应该改变方向。然而，尽管得到选民的支持，激发这场变革的拥护市场的思想倾向仍未占据主导地位。它遇到了强烈的抵制，不仅受到在旧有秩序中拥有既得利益的人的抵制，而且受到学术界、公共评论员和具有影响力的新闻界的抵制。里根和撒切尔不受精英们的喜爱，一般民众对他们的支持也很脆弱。里根当选后，在中期选举中明显失败，撒切尔在1982年的再次当选更多是由于福克兰战争，而不是由于国内政策。
　　“撒切尔-里根革命”改变了市场与政府的分界线，在损害后者的情况下，扩大了前者的领地。影响市场运作的规则、“官样文章”和其他障碍被取消，阻碍工作和效率的不当激励被禁止，对金融和信贷市场的行政控制被撤消，汇率控制被废除。大规模的私有化计划扩大了私有制并扩展了人们的企业风险：对股东负责的、受利润驱动的经理取代了公有企业行政任命的经理，为生产部门注入了新的活力。劳动力、产品、服务和资本市场的自由化，将经济运行带来的回报和风险交还给企业（并最终交还给用户）。
　　就撒切尔本人来看，拥护市场的哲学起初强于她反对欧盟的偏见，她批准了单一市场计划。只是在后来，当她意识到这一计划意味着对国家主权的限制，她才后悔批准这一计划。
　　必须纠正在早先决策和经济思想中的某些功劳归于“拥护市场”的革命。它释放出的生气加速了经济增长，并赋予英国和美国新的活力。英国的增长在欧洲国家中从最慢变为最快，并成为欧洲大陆政策的典范。
　　
　　从激进主义到危机
　　新思想被接受需要时间。然后，在某一点，这些思想从仅仅是被接受变为传统智慧，进行检验的负担从其拥护者转向反对者，这发生在1990年代初。1980年代后期，“撒切尔-里根革命”才赢得人心并确定了新的政策模式。两人下台后，更糟的情况有时来自转向拥护市场思想的反对党领导人（如克林顿和布莱尔）。
　　取胜的思想意识逐渐没有对手，失去了节制、世故和协调，这些是避免突发事件和灾难所必需的。当这种思想在知识和政策领域占据主导地位时，它转变为一种激进主义。激进主义在经济思想领域根深蒂固，但它也成为一种社会行为方式。
　　当然，金融市场的极大扩张和金融业创造的巨大利润由许多因素决定，包括：寻求盈利性投资的财富增加、过度扩张的货币政策、新产品的开发以及金融部门大规模的管制放松。然而，这些因素往往与经济理论的演变具有间接关系。
　　因此，我首先谈谈从试验室机械地传给从业人员的经济思想所发挥的作用。在许多可选的例子中，我将考虑金融市场是高效的这一假设的广泛接受性。采用这一假设以及市场力量总是会进行套利这一相应假设，将受到下述更一般的论点的强烈影响：在处理生产、投资和消费领域理性决策所需的信息方面，市场经济所提供的机制优于中央计划经济所提供的机制——这种论点更多地属于政治哲学领域，而不是经济分析。
　　在占据主导地位的激进版本中，被人们接受的是：如果市场是高效的，它就“永远正确”。我们可以用一个不严谨的句子来说明，即市场总是趋向均衡。那么，决策者不能告诉市场，而只能倾听和学习。如果价格远离理智的观察者认为的适当区间，那么这个观察者必须“谦恭”地承认，他必定存在疏忽之处，而他所疏忽的东西使市场以其的无穷智慧按其方式运转：同一市场在不久之前对同一商品或服务的定价是今天价格的两倍或是今天价格的一半，这并不要紧。如果一样东西被赋予“无穷”智慧，顾名思义，它超越了我们心智理解的能力，将进入我们信仰的领域。“无穷的智慧”的确是我年轻时传教士使用的表述，以说服信徒接受不可论证、也非不证自明的命题。
　　
　　如果金融市场“永远正确”，那么也会具有“天然的稳定性”：金融系统能够自己提供可能具有的最大稳定。这是因为，金融机构和市场参与者最能管理风险和未预见的外部冲击。感谢金融创新和风险管理技术的完善，所有资产都变得可交易，因而可流动。由于大型金融机构和多样化机构的规模及其所面临的风险规模，这些机构掌握信息、手段并有积极性来高效地管理风险。据此，我们可以得出下述没有依据的结论：在产品、机构和市场结构方面，金融体系不需要受到多少特殊的监管。市场正进行自我纠正，监管不仅没有必要，而且有害，因为它带来额外的成本并使市场参与者偏离效率的轨道。
　　高效市场假设的主导地位，使其他经济理论从决策者和市场从业人员的视野中消失。这是相反理论的命运，根据这些理论，金融运行天然不稳定。在此方面，得到许多著名经济研究机构支持的、失去影响力的两个命题是：不受监管的银行往往资本不足，金融市场容易交互出现情绪高涨和恐慌。下面，我简单谈谈这两个命题。
　　根据第一个命题，自发进行利润最大化的银行往往杠杆率过高，因为分散的存款人无法对银行经理和股东进行纪律要求并限制过度的风险承担行为。在银行按面值赎回负债的承诺面前，旨在限制银行挤提的存款保险安排使这一问题更加恶化。结果是，在自由的银行界，风险可能不断增加，系统性危机迟早会发生。我在1999年提出过，反对“自由开展银行业务的思潮”的重新流行，并表示对这一制度固有不稳定性的唯一补救措施，是严格按照政策并增加资本要求。自我监管不是解决问题的办法，“狭义银行”也不是解决办法。我赞成的方法是，只有银行可以从事某些业务，但同时，银行可以将经营扩展到整个金融业务领域。只有不进行监管或使被监管机构限于狭义职能，并让新合同和新业务做法在这一范围外蓬勃发展才能促成金融创新的想法，是所谓“影子银行”体系发展的基础，“影子银行”是这场危机的一个主要推动力量。
　　第二个命题认为，市场往往调整过度或不足。在市场交易耐存储商品时尤其如此，因为这些市场为投机交易提供了更多的余地，投机交易的最终动机不是商业需要，而是从交易中盈利。在这些交易中，与盈利有关的评估不太参照“基本面”，而是更多地参照各个“玩家”对其他“玩家”行为的预测或“打赌”的准确性。对于资产的“适当价格”，投机者不感兴趣，也不应感兴趣，他们感兴趣的是“市场走向”。如果他认为在其投资的时间范围内，市场将继续进一步偏离他所认为的“均衡价格”，那么当市场趋向均衡时，他将出现亏损，而不是盈利。
　　当然，商业驱动的交易和投机驱动的交易难以区分，因为两者都存在投机成分。此外，如果没有投机交易的成分，金融市场很可能发展的不够深入或者流动性不足，因而无法高效履行其分配职能。然而，如果投机成分变得过大，市场可能变得更加不稳定。这是因为，进行赌博的人不是独立的观察者。市场是“赛马”，赢家不是最强壮的马匹或最好的赛手，而是大多数观众打赌会赢的马匹或赛手。这不是普通的赌博，而是一种特殊的赌博，在这种赌博中，“小球”根据玩家的命令旋转。
　　作为对均衡的暂时偏离，泡沫是市场本性的一部分。如果市场是高效的，它们会由被交易商立即纳入其信息处理职能的外部事件或消息决定，从而恢复均衡。然而，我们担心的泡沫不是这种普通泡沫——它们通过自我实现的预期而膨胀，而不是由交易商立即“捅破”。
　　市场泡沫仍迟早会破裂。最终，基本面发挥作用。但是，这如果发生的较晚而不是较早，一系列不愉快的事情就会发生，其中之一是资源的配置不当。与此相关的是，沉重的纠正代价。
　　
　　人的因素与社会行为
　　我刚刚谈了经济理论的作用，现在谈谈在“市场——政府”关系中，人的因素或社会行为。
　　市场不仅在思想倾向方面战胜了政府，而且成为一种生活价值和社会行为的指导。越来越多的最优秀和最聪明的人士被吸引到盈利活动中，而不是参与公共服务或研究。在进入劳动力市场的、受过教育的年轻人的热望中，在描述成功人士生活轨迹的“学习、赚钱、效力”中，中间一项得到突显，抵挡商业诱哄的公务员和学者的社会地位相应下降。
　　我看到，一代经济学家拒不使用均衡汇率、核心通货膨胀、中性利率、产出缺口或结构性赤字等主要经济概念。他们指出，在衡量和定义争论方面存在困难，但他们不愿这样做的根源是自己取消了决策者的判断：只有市场知道，只有信誉有价值；如果你反对市场，你的信誉就毁了。
　　这种环境的一个重要方面，是在“规则与斟酌处理”的争论中对规则的强烈偏爱。拥护市场的革命“鼓吹”政策必须受到规则、范例、框架和战略的指导。它告诉我们，为了可信，决策者必须可预测，而决不应令市场感到惊讶。我必须承认，这些命令总是让我感到过于简单。当然，决策者必须可信并需要一种方法，而斟酌处理不能退化成反复无常。在我看来，将信誉等同于规则，将规则等同于可预见性，似乎是市场战胜政策的另一方面。
　　当激进主义成为温和派的普通社会行为时，我们有理由感到担心。
　　这场危机是市场失效还是政府失效？在这场危机中失去的基本东西是系统性的稳定、高就业以及社会公正。虽然这在公开演讲中被越来越多地否认，但人们知道，这些东西不是市场本身提供的，只能在政府的帮助下，通过积极的公共政策来实现。从狭义的技术角度来看，我们可以说市场失效。但是，当人们知道市场失效并且市场失效在手册中能得到清楚的描述时，未能采取行动就要归咎于政府，而不是市场。从这种更广泛的角度来说，应将这场危机看作是政府失效，而不是市场失效。