为跨年度行情创造空间

　　在最迷茫混乱的时候，我们需要做的是看清行情本质，市场基础性因素才是决定趋势的最直接的力量。本周一大涨后出现连续大跌，说明市场分歧进一步加剧。表面上似乎空方占有绝对优势，但我们并不认同，短期看谁也无法取得绝对优势地位。如果没有外力改变这种状态，正常的形势分析是：短期市场将进入拉锯战，2500点会夺而复失、失而复得。从技术形态上，大家可以参考去年2319行情8、9月的走势特征（图1），从国内宏观背景上看，两者也有一定相似之处。
　　图1：当前市场走势与去年7月对比
　　我们反复分析过，现在根本不是多空决战的时候，2600点以下技术压力很小，年线才是真正考验多方的时候，现在并不是值得担心的时候。其实空方毫无优势可言，但为什么空方目前占据优势呢？还是突发事件起到了决定性的作用，比如：高盛减持工行、美国银行减持建行、新华保险发行、国际板传言、房价数据下跌等等，一系列影响市场心态的事件，在市场反弹初期，投资信心本身较为脆弱的背景下，空方加以利用，很容易就讨到便宜，而在金融股、地产股受到利空打击的形势下，空方通过沽空股指期货，对大盘实施了“绑架”，跌幅超预期与股指期货沽空有很大关系，股指期货的出现加剧了市场的波动幅度。
　　我们在分析之前，首先要明确一个前提，就是我们上期报告曾经重点强调的结论，中级级别的反弹行情并没有结束！脱离了这个前提，显然忽视了行情的本质，被一系列利空消息影响了判断。行情最坚实的背景是“宏观调控结束，并开始转向宽松”，从以往的经验来看，政策转向至少会引发一波中等级别以上的行情！从政策面的演绎趋势上看，目前我们的理解是，现在已不能简简单单定性为定向宽松或者预调微调，而是产生了进一步宽松的倾向。
　　上周发行的一年期央票，利率下调一个基点，我们上期报告称之为一个标志性的事件，因为一年期央票的利率具有明确的指导意义。而本周发行的1年期央票参考收益率3.4875%，较上期下降了8.58个基点，比一年期存款利率还低。一年期央票被视作货币政策的“风向标”，连续两次发出“信号”，其实已经明确表明货币政策走向宽松的态度了，这已经不是预调微调那么简单，在这样的背景下行情哪有结束的理由？
　　从历史经验来看，发行利率一旦转向，一般都会持续相当长的一段时间，至少都是10个月。从2003年以来，我国经历了三轮央票发行利率上行周期，分别开始于2003年8月、2005年10月和2009年7月；先后经历了两轮央票发行利率的下行周期，分别开始于2004年11月和2008年9月。在每一轮调整周期中，1年期央票发行利率平均调整超过150个基点，持续时间至少是10个月（图2）。
　　图2：央票利率调整情况
　　财政政策方面我们又看到利好，国务院决定从明年起率先在上海交通运输业和部分现代服务业试点增值税改革，将营业税改为增值税。一方面避免重复征税有望降物价，另一方面相关上市公司有望提升利润空间，对A股市场的又一新的政策利好。税制改革对企业减负和发展是非常重要的，而目前仅仅是开始，对于所支持的领域来说，相当于积极的定向财政扶持政策，这有利于我国的经济转型。美国上世纪八十年代就是通过大幅减税刺激经济的，很有意思的现象是，在短短一年左右的时间里（1981年2月-1982年初），经济得到明显提振的同时，通胀水平也出现了显著下降。现在中国的宏观环境和美国上世纪八十年代前较为相似的地方，结构性减税似乎在借鉴美国经验，力图降低经济硬着陆的风险。
　　从上述分析不难发现，从汇金增持开始，到后来的货币政策和财政政策一系列的“信号”，强大的政策面足以支持一波中级以上级别行情的产生。当然我们必须给空头以足够的尊重，因为欧债危机、做空中资银行股、大小非减持、房地产价格下跌、经济下滑等等因素，都是空头可以大肆发挥的工具，但中期来看，这些因素均不如政策支持“给力”，在多空“拉锯战”的较量中，多方最终胜出的概率很大。
　　只有懂得历史，才能更准确地预知未来，虽说历史不可能简单地重复，但却是我们很好的借鉴。目前的国内宏观环境，与去年7月的情况较为类似，当时经济出现显著的下滑势头，决策层开始进行微调，市场对于政策放松的预期提高，从而产生了历时四个月的“2319行情”，而导致“2319行情”终结的原因在于通胀，从图3中不难发现，在CPI突破4不久，行情宣告结束。而此次预调微调的力度，相比去年7月要大得多，信号也较为明确，但行情力度从目前看远逊于去年，这和外围环境有很大关系，但这不构成本质的影响因素。未来四个月没有业绩压力的困扰，11月、12月CPI预计继续下行趋势，明年春节前后才会有反弹的可能。所以，通过对比分析，本轮行情至少存在类似2319行情的潜力，只是演绎方式不同罢了。
　　最后我们谈谈欧债危机和外资减持中资银行股，这两件事目前来看是有机联系在一起的，欧债危机的蔓延对当前欧美银行业影响是巨大的，多项业务大幅缩减，盈利能力备受质疑。其中，高盛发布的三季报显示，高盛出现3.93亿美元的季报亏损。随着近日公布的首批全球系统性重要银行名单，多家中资银行的外资股东入选，这些银行除了要符合巴塞尔协议提出的7%的核心资本充足率要求外，还面临1%至2.5%的额外资本要求，补充资本金的压力迫在眉睫。高盛减持工行H股，美国银行减持建行H股，都是基于补充资本金的目的，并非看淡中资银行股的前景。
　　但H股的下跌，确实对A股造成了影响，周三大跌就是银行、保险领跌所致，其中股指期货也起到了推波助澜的作用。但仔细分析，这种下跌并不具备持续性，我们很难想象银行股7、8倍的PE、不到两倍的PB，加上普遍超过20%的业绩增速，股价还能跌到哪里？我们说过，以银行股为代表的金融股，是本轮行情的主流板块，目前距汇金增的点位并不远，预计很快会止跌回稳，银行股止跌回稳，大盘指数的压力将会大为减轻。
　　结合技术形态上观察，上证指数连续大跌，已将30日均线击穿，对市场信心打击很大。但我们发现，虽然上证指数三个交易日就急跌了100多点，但我们并没有看到跌停的个股，说明多方被跌的有点晕，但还没有乱了方寸。30日均线很重要，从博弈角度看，下周二之前应该被多方收复，预计随后将进入到拉锯状态，如果没有外力的干扰，拉锯过程将维持1-2周，随着成交量的萎缩，市场将通过外力才能打破这种平衡。
　　空方能够借题发挥的素材确实不少，但主要还是欧债危机，所以，欧美股市以及亚太股市的表现，对A仍有较大的影响力。多方最本质的力量仍来自于政策，可以预见的利好因素，来自12月上旬的公布的11月CPI以及中央经济工作会议，预计会带来方向性的指引，目前的下跌以及拉锯，为跨年度行情创造了空间。在拉锯过程中，策略上必须“拼节奏、拼选股”，方向上继续看好政策大力扶持的行业板块，调整为逢低吸纳创造了机会。情绪方面要保持稳定，看清政策的本质，同时，各大机构也要吃饭，现在连汤都没喝上，不可能善罢甘休。