基于价值链的企业价值评估

西京学院 杨彦柱天津水泥工业设计研究院有限公司财务部 谭文

随着经济的发展，市场的完善，企业之间的竞争越来越激烈，企业之间的并购、出售等非常规交易出现得较为频繁，企业价值评估显得尤为重要。企业价值的评估方法可以在一定程度上，揭示企业价值增长的原动力，因此企业价值评估的方法是财务管理目标的基础，越来越受到企业的重视。

1 传统评价方法的不足

传统评价方法有以下几种：(1)调整账面价值法。账面价值法就是直接利用待评估公司的资产负债表来评价企业价值，过加总总资产, 再扣除流动负债和递延税款得到企业的估计价值；(2)股票和债券方法。(3)直接比较法。在该原理的指导下，评价某一企业价值最直截了当的方法是在公司控制权市场上找到一个刚完成交易的与该企业相同或接近的企业，则该企业的价值就等于可比较企业的交易价格；(4)使用定价模型。将企业未来的现金流量或经济利润折为现值，该现值即为企业价值。

从以上方法，可以看到传统的评价方法有以下缺点：第一，不便于企业进行价值管理。第二，过于关注财务信息，评价结果较为片面。传统的评价方法对非财务因素的考虑不够，得到的评价结果较为片面。因此需要有一种合适的方法对企业价值进行评价。

2 价值链分析与企业价值评估

2.1 将价值链分析用于企业价值评估的可能性

价值链思想最早是由美国哈佛商学院的Michael Porter教授在其《竞争优势》一书中首次提出的。一定水平的价值链是企业在一个特定产业内的各种活动的组合，可分为纵向价值链、横向价值链和内部价值链。价值活动是竞争优势的各种相互分离活动的组成，与竞争对手比较由各种价值活动组成的价值链，可以揭示决定竞争优势的差异所在。1992 年和 1993 年，山科(John Shank,1992)和葛因达拉加(Vijay Govindarajan,1993)所描述的价值链更加广泛，他们认为，任何企业都应该将自身的价值链放入整个行业的价值链中去考虑、审视。它包括从最初的供应商所需要的原材料直到将最终产品送到用户的全过程。因此，企业对价值链的优化，可以强化企业的竞争优势。我们可以看到，在价值链分析中，找到企业的增值活动是分析的关键。

企业价值是企业属性、功能能够满足主体需要的关系，是企业对主体的一种效用，是企业效率的一个最好的评判指标。企业价值的来源在于企业的增值活动，企业价值评估就是对企业增值活动的效率和最终效果的综合评价。

价值创造这个关键点将企业价值评估和价值链分析联系了起来，通过价值链对企业增值活动分析，并对其运营效率和效果做出评价，就能很好地评估出企业的价值。

2.2 基本思路

本文的评价方法从财务指标和非财务指标两个方面考虑，这是由于在价值链管理的思想中，为企业创造价值的增值活动涉及企业的方方面面，有些活动是可以用财务方法计量的，有些是难以用财务指标计量的，但这些活动都应在评估中考虑，所以评价方法应从财务和非财务两个方面进行。

财务指标具有准确、可比、直观的特点，但是传统的财务指标着眼点是单个企业，而价值链管理的视角已经突破了单个企业，涵盖了整个价值联盟，而事实上企业的价值也是受其价值联盟的影响的，因此传统的财务指标应该改进，使之符合价值链视角。非财务指标的选取应该能反映企业的增值活动的效率或效果，可以是企业内部的指标，也可以是反映企业与外界关系的指标。非财务指标的评价结果应该是对财务指标的修正和补充，两者应该有机地结合在一起。

3 评价方法

3.1 财务指标

对能评价企业价值的财务指标，本文选择EVA法。这是因为：首先，基于EVA的管理更具逻辑上的一致性。它将企业目标定位于经济利润增加，企业的投资、筹资等财务活动都是围绕着这个目标进行，奖金的发放和业绩的评价也可以根据创造了多少经济利润来确定，这就是基于价值的管理变得简单、直接、更具统一性。

其次，相对于其他评价方法，EVA更符合价值链管理的思想。价值链管理的重点在于对增值活动的管理，以提高企业竞争力，从而增加企业价值。EVA也是以价值增值为目的，最直接地联系着股东财富的创造，将价值评估与价值创造联系了起来，可以更好地找到价值驱动财务因素，可以很好的满足价值链管理。

目前的EVA评价方法始终围绕着单个企业进行，它的每一个组成变量，不管是初期投资资本，还是投资回报率和资本成本，都没考虑外部价值链对企业EVA的影响，因此直接使用EVA对企业价值评价是不合适的，需要作一定的修改。

因此，本文提出企业正常价值从价值链的角度可以这样考虑：

企业正常价值=企业所在纵向价值链的价值×该企业产品价格/最终产品价格。

企业所在纵向价值链的价值=∑该价值链上各企业期初投资合计×(该价值链平均投资报酬率-价值链平均资本成本率)/(1+价值链平均资本成本率)^n+该价值链上各企业期初投资合计。

对于这个公式，做出以下说明：

(1)这个公式的含义。这个公式是不考虑企业与其竞争对手的竞争优势的情况下，处于该环节下的企业所应该具有正常的价值。在该企业的横向价值链中，如果该企业比其竞争对手更具竞争优势，那么，该企业获得价值就应该比该公式中的价值大，这部分多余的价值应该是通过与竞争对手的比较而确定的，应该通过非财务指标确定。

(2)公式中没有考虑单个企业的自身因素。原因有以下几个：首先，在不考虑竞争对手的情况下，企业的价值是受企业所在的纵向价值链制约的。其次，在传统的价值评价公式中是直接使用单个企业投资报酬率和资本成本的，这正是传统评价方法的一个缺陷。因为这两个比率的变化并不能反映出是由于管理者努力程度变化而发生的改变，还是由于企业所处经济环境或所处纵向价值链的变化而发生的改变，这样提供的信息不仅不清晰，甚至可能产生误导。这两个比率只有和企业的竞争对手比较，才能反映出管理者的努力成效。

(3)使用产品价格作为价值分配的依据。Michael Porter在《竞争优势》一书中指出：“就竞争角度而言，价值是买方愿意为企业提供给他们的产品所支付的价格。”因此产品的价格是价值的一种体现，以它作为价值分配标准是合适的。

3.2 非财务指标

非财务指标评价的是企业的增值活动。根据Michael Porte的理论，对于每一个企业，它的增值活动都可以分为基本活动和辅助活动两类，其中，基本活动又可以分为：内部后勤、生产作业、外部后勤、市场和销售、服务这五类；而辅助活动又可以分为：采购、技术开发、人力资源管理、企业基础设施等。非财务指标评价的主要任务就是对这些活动进行评价。

内部后勤与外部后勤实质上共同影响的都是产品成本，因此可以将它们统一纳入生产作业。这一过程可能涉及的评价要素包括产品质量与成本、生产效率。

市场销售活动则可以通过顾客满意度、按时送货率、顾客忠诚度、市场分额进行评价。

服务则可以评价：维修网点的布局是否与产品销售可能涉及的地点相一致，是否对客户进行产品使用的培训等。

采购是指购买用于企业价值链各种投入的活动，而不是外购投入本身。外购的投入包括原材料、储备物资和其他易耗品，也包括各种资产。这可以通过对供应商的满意度的评价得出。供应商满意度包括：企业的订货量、订货频率和货款支付的及时性等。

技术开发则可以通过对研究开发费用率、研发人员数量占员工总数比率、研究开发人员的素质等方面的评价得出。

人力资源管理根本上是对企业职员的管理。职员层面的业绩评价主要包括职员培训评价、职员能力评价、职员满意度评价、职员生产率评价等四个方面。

企业基础设施包括行政管理、财务、计划、房产管理、会计制度等。通过与主要竞争对手比较企业基础设施的科学性，得出评价结果。

除了这些活动以外，为了弥补上面的财务指标的一些不足，还应评价管理层的情况，这包括对管理层的激励机制、管理层忠诚度、管理层素质、投资报酬率与竞争对手的比较。

以上内容以专家评分的方式进行，行业平均水平为100分，企业得分可以高于100，也可以低于100。对每一项活动赋予一定的权重，具体权重应根据行业及企业的具体情况决定。

各项活动 权重 分值 竞争对手平均水平内部后勤与外部后勤及生产作业 100市场销售 100服务 100采购 100

技术开发 100人力资源管理 100企业基础设施 100管理层的情况 100合计 100

3.3 指标的整合

财务指标和非财务指标各自得出了一个结果，但这两个独立的结果不能评价出企业的真正价值，需要将这两个结果整合。先提出公式：

企业价值=企业正常价值+修正价值

假设A为被评价企业的非财务指标得分

修正价值=(A-100)×(竞争对手企业平均价值/100)

=(A-100)×(∑单个竞争对手企业正常价值/竞争对手数量)/100

对以上公式有以下两点需要说明：

(1)该公式的含义。(A-100)表示该企业超越其竞争对手的竞争优势的程度，如果A＞100，则该企业应该从其竞争对手那里获得超过额外的价值。(竞争对手企业平均价值/100)表示的是每一分所代表的竞争对手价值。(A-100)×(竞争对手企业平均价值/100)表示应该额外增加的价值。

(2)对“竞争对手企业平均价值=∑单个竞争对手企业正常价值/竞争对手数量”的解释。在这里，本文没有考虑单个竞争对手的非财务指标因素，这是因为将所有企业看成一个整体后，其体现各企业之间竞争优劣的非财务因素将不影响整体。可以用公式说明这个问题：竞争对手企业平均价值=(∑单个竞争对手企业正常价值/竞争对手数量)+(平均得分-100)×K，K为一个能修正正常价值的变量。由于在非财务指标评价中，竞争对手的平均分值为100，因此竞争对手企业平均价值=(∑单个竞争对手企业正常价值/竞争对手数量)。

4 实现条件

由于本文的评价方法与传统方法存在较大的差别，因此实施该评价方法的条件也有所不同。

首先，该评价方法的实施有赖于价值链会计体系的不断完善。本文评价方法是从价值链角度进行的，而传统的会计信息是从企业角度提供的，因此需要建立和完善以价值链为基础的会计信息系统，为本文的评价方法提供适当的信息。

其次，需要各企业之间形成良性的竞争，实现一定程度上的信息共享。本文的评价方法中，作为第三方的价值评估人员需要了解竞争对手及该价值链上的其他企业的一定的信息，竞争对手及其他企业应该适时地配合评估人员的评估工作，而评估人员也有责任应该对了解的信息保密。

最后，需要引入实证研究，进一步完善评价体系。需要引入实证方法，找到企业各增值活动对企业价值的影响情况，以解决非财务指标评价的权重问题。

[1]鲲玲,陈彤.试论企业价值评估的新思路[J].价值工程,2005(5).

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