打新还能赚钱吗?

王涛

钟敬棣

CFA，硕士，证券从业经历3年。加拿大籍华人。1995年7月毕业于南开大学金融系，获经济学学士学位，2004年5月毕业于加拿大不列颠哥伦比亚大学，获工商管理硕士学位。曾先后任职于广东发展银行珠海分行、深圳发展银行珠海分行、嘉实基金管理有限公司等，从事外汇交易、信贷、债券研究及投资组合管理等工作。2008年5月加入建信基金管理公司，目前任建信稳定增利债券型证券投资基金和建信收益增强债券型证券投资基金的基金经理

“以前中签难啊，中了就是赚钱；现在中签就被套，中小板、主板都一样，上一个破发一个。”新年伊始，银河证券北京某营业部内一位投资者抱怨着。新股破发可谓年初A股市场的关键词之一。

打新收益率冰火两重天

仅仅3个月前，一位个人投资者将其所持有的债券进行抵押，用腾挪出来的资金打新，一旦网上中签上市首日即卖出。忽略资金和时间成本，当时他的年化收益率少则百分之十几，多则可能达到200%。

去年11月新一轮新股发行改革实施，彼时新股发行的高市盈率几近顶峰。而从华锐风电开始，今年1月上市的半数新股集体破发。面对依然呈现震荡格局的A股市场，去年的打新赚钱效应能否延续，“新股不败”的神话在今年又是否将彻底改变，这些都成为投资者关心的话题。

市盈率过高引发破发潮

1月13日，华锐风电登陆上交所，以90元创下沪市有史以来的最高发行价纪录，成为名副其实的“风电第一股”。然而，上市首日华锐风电以87元开盘、81.37元收盘，成为A股主板市场首日表现最差的新股。

华锐风电并不是个例。今年1月共有31只新股上市，其中16只上市首日破发，严重打击了投资者申购新股的热情。31只新股平均发行价为39.5元，上市首日平均收盘价为40.86元，平均上涨1.36%。除了1月7日首批上市的6只新股中多只大幅上涨推高了平均涨幅，其他25只新股上市首日平均下跌2.17%。

Wind数据显示，今年上市的新股平均发行市盈率达到69.21倍。而去年共有347只新股发行，平均发行市盈率为59.33倍。其中创业板公司117家，平均发行市盈率71.08倍；中小板企业204家，平均发行市盈率54.96倍。即使破发，新股发行依旧高速，创业板和中小板股票依然是主体，共计募集资金734.27亿元。如此高密度的新股发行表明，今年依旧是一个新股发行大年。年初一项调查显示，6成受访者表示已放弃打新，认为打新的风险比二级市场风险还要大。

暴利或难继续

就在去年末，打新还出现了一波小高潮。11月，为了抑制创业板和中小板高发行价的“虚热”，发行制度新一轮改革开始实施。但随后新股发行市盈率并未降温且有创新高之势，二级市场的炒作也更胜一筹。最后两个月，新股上市首日全部上涨，平均涨幅达42.79%，最高的如涪陵榨菜上市首日涨幅接近200%。

新股发行改革实施后，从涪陵榨菜到银河电子的发行市盈率较新制度实施前略显降低。之后随着星河生物的发行，新股发行价格再度迅速升温。当年12月17日上市的新研股份以150.82倍的发行市盈率创出新高，汤臣倍健则以115.29倍的市盈率定下110元的发行价，成为继海普瑞后的第二高价。

两轮新股发行改革后，二级市场的新股价格不降反升，成为A股市场上市盈率最贵的群体之一。很多新股的市盈率高过了同行业二级市场的其他股票，对新股的市场定价有偏离。”Wind数据统计，2009年下半年发行的新股上市20日后的平均涨幅约为44%，上市3个月后的涨幅是46%。去年末大盘呈震荡走势，在羊群效应下，新股成为少数的热点，受到各路资金追捧。

在摇号新规下，虽然机构获配几率降低，一旦网下申购成功单只基金获配量会大增，尤其对于一些小规模基金而言，限售的新股可能成为重仓股。许多基金在新股上市首日的净值水涨船高，甚至出现套利机会。去年，“傻瓜式”理财——打新平均年化收益率高达13%以上，而上证指数全年跌幅则达14.31%。具体来看，主板打新平均年化收益率为20.11%，中小板打新平均年化收益率为12.84%，创业板打新平均年化收益率从2009年的30%多下降到了12.26%。从个股看，网上申购收益率最高的属创业板公司碧水源，该公司新股网上中签率1.61%，首日涨幅为120%，折算出首日打新收益率达1.93%；紧随其后的是大盘股际华集团，首日打新收益率接近1.5%。数据还显示，去年首日打新收益率排名前10位的新股，其首日打新收益率均超过了1%。

倒逼新股发行改革

统计显示，2009年两市有99只新股上市，其中大盘股9只，中小板54只，创业板36只，打新平均年化收益率接近20%。A股已经历了数次新股发行改革，询价机构依然在极力推高发行价格，二级市场炒作依然是长期现象。创业板推出后，发行价似乎没有最高只有更高。有分析认为，今年新股上市首日集体破发或将成为拐点，对询价机构产生警示作用，或倒逼新股发行制度进一步改革。

根据历史经验，新股大面积破发并不会持续太久。一旦市场回稳，破发股或将“绝地反击”。事实上，去年初也出现过新股破发的情况。如中国西电上市仅7分钟就跌破7.90元的发行价，成为3年来首只上市首日即破发的新股，随后短短10天内5只新股接连破发。今年2月1日上市的7只新股表现已有所好转，平均上涨1.44%，2月11日上市的新联电子更是上涨了37.28%。但中小盘新股已经不再是稀缺品种，暴利时代可能已经过去，今年打新股需要“挑挑拣拣”。

大通证券一位分析师认为，今年主板新股网上申购首日收益率波动区间预计为0.3%～0.5%，最高收益有可能达到0.75%；中小板在0.32%～0.5%；而创业板为0.24%～0.39%。建议今年打新首选仍是主板，其次中小板，最后是创业板。也有分析师指出，在目前众多跌破发行价的个股中也存在错杀，可重点关注3类破发股：破发跌幅较大，有业绩预增或高送转题材及中小盘股。

打新中签曾是炒股一大乐事，如今却出现戏剧性转变，“中签如中枪”，投资者以未中签为幸事。今年还能新新么？应采取什么策略？本刊采访了建信稳定增利基金经理钟敬棣。

问：去年打新的年收益率较高，也为建信基金公司旗下债券基金带来了较好的收益。你管理的基金去年采取了怎样的打新策略？

钟敬棣：去年我们采取了比较积极的打新策略。这主要是因为去年的市场给予新股较高溢价，尤其是中小板和创业板的股票，基金当时的打新策略顺应了市场趋势，获得了不错的回报。当然，所谓“积极策略”并非是不区分公司给予它们高估值。对新股的报价我们还是严格依据本公司研究员和卖方研究员的报告，结合当时市场的情况给出的。

问：今年初许多新股破发是什么原因？管理债券基金会采用怎样的打新策略？

钟敬棣：今年新股破发原因有以下3个。一是大盘下跌。1月份前3周大盘下跌较多，在此其间上市的新股破发较多。二是风格轮动。去年一年中小股票持续跑赢大盘蓝筹股，今年情况发生了些变化，中小盘股票表现今年以来的表现却不如大盘蓝筹股，反映在1月份市场下跌过程中，中小股票下跌较多。由于上市的新股大部分是中小股票，在这种氛围下，破发也就不难理解了。三是市场在去年给予新股越来越高的溢价，股价本身就存在合理回归的可能。市场环境变化和风格上的变化使这种可能变成了事实。

新股破发会促使市场对新股的定价更趋合理。我们将更加注重对发行者的基本面研究，对相关公司进行筛选，充分评估发行人的长期持有价值和股价下行风险，谨慎给出报价。我们相信只要中国经济继续保持较快增速，就会有越来越多分享到经济增长成果的公司来到资本市场，我们对打新收益依然持相对乐观态度。

问：2月初一些新股的发行市盈率出现一些下降，这是新股发行改革的成果吗？下降趋势能否继续？

钟敬棣：新股发行市盈率下降是新股发行市场化的结果。长期来看，随着中小股票的供应不断增加，新股估值下降应该是趋势。但具体到某个公司而言，则要动态评价，如果发行人未来利润增速较快，或是因为公司有独特的业务模式等原因，目前的高估值也就有一定的合理性。