基金“老鼠仓”的法律规制探析

曾 艳

(天津大学 文法学院，天津 300072)

基金“老鼠仓”的法律规制探析

曾 艳

(天津大学 文法学院，天津 300072)

基金“老鼠仓”的存在破坏了证券市场的正常秩序，侵害了基金份额持有人的利益，已经成为危害我国基金业健康有序发展的一颗毒瘤，必须加以规制。为此，应首先明确“老鼠仓”行为的背信性质，统一其法律规制的理论基础；并以此为依据，设立背信利用金融信息罪，不断完善其刑事责任立法；同时运用公司归入权，建立相应的民事赔偿机制，以实现对基金“老鼠仓”行为的科学法律规制，切实维护广大基金投资者的合法权益。

基金“老鼠仓”；法律规制；背信行为；刑事责任；民事赔偿

自基金业在我国诞生以来，“老鼠仓”问题就一直存在，近年来更是呈愈演愈烈之势。究其原因，除该行为收益丰厚、隐蔽性强、查处技术难度高外，更主要的还是相关法律规制体系的不完善，法律性质不明、刑事责任模糊、民事救济缺位等问题严重影响着我国基金“老鼠仓”法律规制的实际效果。如何有效惩治“老鼠仓”行为，维护广大基金份额持有人的合法权益，保障基金业的健康有序发展已经成为我国证券市场亟待解决的一项重大课题。

一、明确基金“老鼠仓”行为法律性质

“老鼠仓”，实际上是民间的一种形象说法而非严格的法律概念。在基金业，其通常是指基金管理者在运用基金资金大量买入某种证券之前，先用个人资金(包括本人或亲友的资金)在低位建仓，待基金资金将该证券价格拉升到高位后，又让个人账户的证券率先卖出获利。由于这些个人账户大多隐秘，比基金资金跑得更快，偷食了基金盈利，因而它们被形象地称为基金“老鼠仓”[1]。在我国，对“老鼠仓”行为的定性一直存在着很大的分歧，主要有内幕交易说、利用未公开信息交易说、背信行为说等，现有相关规则的理论依据也各有不同。

内幕交易说认为“老鼠仓”信息，即基金将建仓某只股票的信息，具有非公开性和对相关证券价格的重大影响性，符合内幕交易行为的基本特征，故应将基金“老鼠仓”作为内幕交易的一种加以规制。目前，很多证券市场发达国家，如美国、德国等均采取了此种做法。但在我国，因对《证券法》第75条内幕信息含义认识的不同，对“老鼠仓”是否属于内幕交易存在着很大争议。有学者认为，“老鼠仓”信息不属于第75条第2款所列举的诸如“公司经营方针和经营范围的重大变化”“公司分配股利或者增资的计划”等来自上市公司内部的涉及公司经营、财务的未公开信息，不宜被认定为内幕信息。但也有学者认为，目前我国《证券法》对内幕信息的规定采取的是“概括、列举加授权”的方式，根据该法第75条第1款之界定，“证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息”，基金“老鼠仓”信息不仅对证券价格有重大影响而且产生于证券交易活动中，理应属于内幕信息[2]。因此，只要监管当局依据75条第2款第(八)项的授权性条款对此加以确认，那么在“老鼠仓”的民事救济和刑事责任追究问题上，均可直接适用《证券法》和《刑法》有关证券内幕交易的相关规范，没有必要再行立法。

利用未公开信息交易说则认为，“老鼠仓”信息虽与内幕信息一样具有非公开性，也会对证券交易价格产生重要影响，但其在信息源头、信息性质和影响范围上都与内幕信息存在着重大差异。股票的投资价值本质上还是取决于上市公司的运营质量、发展前景以及公司治理结构等因素，故我国《证券法》主要是从对上市公司运营状况可能产生实质影响的信息入手来规定内幕信息的范围的。而“老鼠仓”信息虽然客观上确实会影响该只股票的交易价格，但它并不是影响其投资价值的本质因素。此外，内幕交易一定与内幕信息公开有关，换言之，内幕信息具有当然的公开性(即其将会公开)这一重大特征。但是“老鼠仓”信息，如基金经理投资决策会意见、基金持仓变动等信息只有在符合规定时才可对外公布而非当然公开[3]。《刑法修正案(七)》即采取了这一观点，将“老鼠仓”信息认定为内幕信息之外的其他未公开信息，于原180条内幕交易罪下增设了第四款“利用未公开信息交易罪”。

与前两者不同，背信行为说主要依托于信托理论，认为在证券投资活动中，投资者出于对基金公司的信任，将资金委托基金公司进行证券投资。基金公司受人之托，为基金份额持有人的利益管理、运用基金资产，以达到保值增值的目的，形成信托法律关系，应对基金财产和基金份额持有人负有诚信义务。而身为基金公司重要从业人员的基金经理，由于受聘代表基金公司直接具体运作管理基金财产，对基金财产及其份额持有人也应同样负有忠实勤勉义务，须恪守职业道德与行为规范，尽责管理基金财产，维护基金份额持有人的利益，不得从事任何损害基金财产和持有人利益的证券交易及其他活动，特别是那些与其履行基金经理职责有利益冲突，与其担任基金经理职务所附随的诚信义务相违背的行为。而在基金“老鼠仓”中，某些基金从业人员为牟取私利，在利用职务便利获取未公开的基金投资建仓信息后，抢先交易，先于基金买入预建仓的股票，使个人账户同有关基金相比在交易价格、交易时机上占先，具有明显的利益冲突，同时该行为在客观上还会拉升所涉股票的交易价格，导致基金建仓成本的增加，严重损害了基金财产及其份额持有人的利益，与诚信义务下的忠实义务相悖，是一种典型的背信行为。目前，证监会对已查处的几起“老鼠仓”案行为人的行政处罚决定均以此说为依据。

从上述三种学说的分析不难看出，内幕交易说和利用未公开信息交易说实质上都是将“老鼠仓”认定为一种证券侵权行为，只是由于对内幕信息含义认识的不同而做出了不同的解释。实践中，限于我国现行《证券法》内幕信息范围界定的局限性，《刑法修正案(七)》最终采用了利用未公开信息交易说。然而，对于何为“内幕信息以外的其他未公开信息”，该法并未给出明确的界定，直接影响了其适用效果。此外，目前我国《证券法》仅对内幕交易行为的民事责任有所涉及，至于利用内幕信息以外的其他未公开信息进行交易是否同样应当承担民事责任以及如何承担等问题则无据可循。相较之下，以信托理论为依托的背信行为说无论是在行为的认定还是在民事责任的追究等方面均更具可操作性。因此，笔者认为，现阶段不妨以此说作为我国基金“老鼠仓”法律规制的主要理论依据，对现有相关规范进行协调统一。

二、完善基金“老鼠仓”刑事责任立法

为了解决基金“老鼠仓”的刑事责任追究问题，2009年2月颁布的《刑法修正案(七)》专门增设了“利用未公开信息交易罪”，但由于对何为“未公开信息”、该类信息与同条前款中的内幕信息有何差异以及对“违反规定”应如何理解等问题语焉不详，该条的可操作性一直备受质疑。此外，从条文内容和条款设置来看，《刑法修正案(七)》的规范本身也存在着一定的问题，它一方面将“老鼠仓”界定为内幕交易之外的利用未公开信息交易行为，并新设“利用未公开信息交易罪”，另一方面却又将该罪归入第180条内幕交易罪下，并比照内幕交易罪进行制裁，似有自相矛盾之嫌。因此，笔者认为，我国在基金“老鼠仓”刑事责任立法方面应引入背信行为说，以背信罪来加以规制。

背信罪，也称为背任罪或违背任务罪，源于德国和日本，是指依据法律、公务机关命令或法律行为为他人处理事务，为谋求自己或第三人的利益，或以损害他人的利益为目的，而违背其任务，致使他人财产受到损害的行为[4]。该罪的基本构造是：为他人处理事务——出于图利或加害的目的——实施违背任务的行为——造成他人财产上的损害。其主体是特殊主体，即依法或者受托为他人处理事务的人；客体则是侵犯了委托人的财产利益和市场经济领域中的信用机制；主观为故意，而且具有图利(包括为第三人牟取非法利益)和损害他人利益的目的；客观方面表现为实施了违背任务的行为[5]。早在1997年刑法修订之时，我国就有学者主张应借鉴德、日立法经验在刑法中规定一般类型的背信罪，但由于当时立法技术所限，这一观点并未被采纳。而此后，为了应对现实生活中出现的种种背信犯罪，立法者又不得不通过修正案的形式不断地出台相应的特殊背信罪，其中比较典型有《刑法修正案(六)》确立的背信损害上市公司利益罪、背信运用受托财产罪等。此种做法虽然能较有针对性地解决相关背信行为的刑法规范缺失问题，但难免有头痛医头、脚痛医脚之嫌，同时也很难囊括今后社会生活中可能出现的各种新的背信犯罪类型，缺乏概括性和前瞻性。

当然，一般背信罪的最终确立将涉及我国刑法现有特殊背信罪的全面修改，甚至是整个刑法分则犯罪类型设置的重新安排，工作量巨大，无法一蹴而就。此外，考虑到目前我国的司法与执法水平，有些学者对一般背信罪涵盖范围过广，不易操作，很可能沦为类似流氓罪(现已废除)的“口袋罪”[6]的担心也并非完全没有道理。因此，笔者认为，现阶段针对“老鼠仓”行为的刑法规制，可以仿效其他背信行为，先以相应的特殊背信罪规范之，如设立“背信利用金融信息罪”，规定“证券交易所、期货交易所、证券公司、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构的从业人员以及有关监管部门或者行业协会的工作人员，违背诚信义务，利用因职务便利获取的金融信息，从事与该信息相关的证券、期货交易活动，或者明示、暗示他人从事相关交易活动，致使委托人遭受损害，情节严重的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得一倍以上五倍以下罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处违法所得一倍以上五倍以下罚金”。在该罪的实际适用过程中需要特别注意以下两方面问题。

其一，合理确定主体范围，正确理解诚信义务。无论是在《刑法修正案(七)》的制定过程中还是在它出台后，学界通过增设“金融从业人员背信罪”以解决“老鼠仓”问题的呼声都很高。笔者对此种以特殊背信罪对“老鼠仓”行为进行刑事规制的主张较为赞同，但却认为“金融从业人员背信罪”这一罪名值得商榷。因为背信中的“信”不仅是指因契约而承担的诚信义务，还包括依据法律规定、公务机关命令或所任职务等产生的诚信义务。因此，本罪的犯罪主体既可能是证券交易所、期货交易所、证券公司、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构的从业人员，也可能是因监管职权而与委托人(此时的委托人为不特定多数人)形成抽象概括信托关系的有关监管部门或者行业协会的工作人员，因此，不宜仅以“金融从业人员”概括之。参考背信损害上市公司利益罪、背信运用受托财产罪等已有特殊背信罪的命名方式，将该罪定名为“背信利用金融信息罪”似乎更为合理。

其二，科学界定损害的含义。背信罪的成立应以给委托人造成损害为前提，本罪亦不例外。有学者据此认为，由于“老鼠仓”行为并非必然给委托人带来损害，比如在股市普涨的情况下，基金净值也一路攀升，谁都没有遭受损失，因此不应当以背信罪对其加以规制[7]。但笔者认为这一理由并不成立，诚然，在当年大牛市行情中，涉及“老鼠仓”的基金财产均有获利，但这并不妨碍损害的认定，对本罪中的损害应做广义理解，其不仅包括积极损害如现有财产的减少，还应包括消极损害如应增加财产的没有增加。“老鼠仓”的抢先建仓行为无疑会在客观上拉升相关股票的交易价格，增加基金投资该只股票的成本，进而直接导致基金财产本身可获利益的减少。此外，“老鼠仓”背信行为的发生还严重损害了基金及基金管理公司的声誉，损害了投资者对他们的信赖和信心，进而损害了有关基金的长期运作和基金份额持有人的长远利益。

三、建立基金“老鼠仓”民事赔偿机制

虽然目前我国证券市场已查处的几起基金“老鼠仓”案中的相关行为人均已受到行政处罚或被移送公安机关追究刑事责任，但行政处罚和刑事责任毕竟不能代替民事救济，要真正维护广大基金份额持有人的利益，就必须明确“老鼠仓”行为人的民事责任，令其对因私建“老鼠仓”带来的相关基金的损害予以赔偿，以弥补基金财产及其持有人的经济损失。

考虑到实践中我国基金“老鼠仓”的操作通常与机构坐庄拉升股价等相联，难以就该行为本身对股票价格波动所造成的影响进行准确估算，建议在“老鼠仓”民事赔偿问题上，适用归入权的相关规则，以“老鼠仓”行为人的可得利益为基础计算赔偿数额，将其获利所得全部归入基金财产。此种赔偿与以往虚假陈述等证券民事赔偿案件中以实际损失为基础的补偿性赔偿方式不同，带有明显的惩罚性，是一种惩罚性赔偿。

至于该项归入权的法理依据何在，不少学者认为基金份额持有人可直接适用《信托法》和《证券投资基金法》中的归入权诉请仲裁机构或法院将“老鼠仓”的违法收益收归基金所有[8]。笔者虽然赞同以此种惩罚性赔偿的方式对基金持有人进行民事救济，但就该归入权的依据却有着不同的认识。我国《信托法》第26条确立的归入权的适用条件是“受托人违反规定，利用信托财产为自己谋取利益，所得利益归入信托财产”。而基金“老鼠仓”虽然是利用信托财产谋取利益，但它是作为基金公司雇员的基金经理等从业人员为自己而非为身为受托人的基金公司谋取利益，并不符合《信托法》中归入权的适用要求。因此，要界定基金“老鼠仓”收益归入权的性质，首先必须厘清“老鼠仓”行为人、基金公司和基金份额持有人三者之间的法律关系。虽然如前所述，基金公司和“老鼠仓”行为人均对基金财产及其份额持有人负有诚信义务，但前者的该项义务是源于基金公司与持有人之间的基金信托投资合同，而后者的义务则是因其受雇于基金公司并实际运作基金资产而附随产生的。鉴于“老鼠仓”行为人与基金份额持有人之间并不存在任何直接合同关系，同时其利用自身在基金公司任职的便利，私建“老鼠仓”，抢先购入与所管理基金相同的证券，具有明显的竞业性，笔者认为此处的基金“老鼠仓”收益归入权的性质应为公司归入权，可以适用我国《公司法》第149条之规定，即“公司董事、高级管理人员未经股东会或者股东大会同意，利用职务便利为自己或者他人谋取属于公司的商业机会，自营或者为他人经营与所任职公司同类的业务所得的收入应当归公司所有”。这也意味着，该项归入权应由身为“老鼠仓”行为人雇主的基金公司而非各基金份额持有人来直接行使。当然，如果基金公司怠于行使该项权利，因基金财产受损而遭受间接损害的各基金份额持有人可依据基金信托投资合同要求基金公司履行诚信义务，及时行使对“老鼠仓”行为收益的归入权，并将所获赔偿划入受损的基金财产，再按比例分摊到各个基金份额当中。

综上所述，基金“老鼠仓”的存在严重侵害了基金财产和广大基金投资者的利益，动摇了市场的信心，必须在明确其法律性质的基础上，从民事、行政和刑事等多方面全方位予以规制。同时，监管层还应加强对各基金公司的监管，不断提高其公司治理水平和内部控制机制，注重培育基金从业人员的职业道德，建立“老鼠仓”有奖举报制度，并通过技术改造从硬件上完善交易所的异常交易监控系统，力争做到及时发现、及时制止和及时查处。在加大打击惩治力度的同时，注重“疏堵结合”，多管齐下，以有效遏制基金“老鼠仓”行为，维护我国证券市场的秩序与稳定。

[1]殷洁.论基金“老鼠仓”的防治[J].金融与经济，2007(11).

[2]冯兆蕙.“老鼠仓”入罪模式及选择[J].河北法学，2009(9).

[3]俞燕.非法证券交易案件疑难问题研究——浅谈“老鼠仓”行为的刑法规制[J].犯罪研究，2010(1).

[4]黄鑫.从“老鼠仓”事件谈增设背信罪之必要[J].中国刑事法杂志，2009(2).

[5]吴情树.我国刑法中“犯罪类型设置”的检讨[J].华侨大学学报(哲学社会科学版)，2009(3).

[6]刘明祥.财产犯罪比较研究[M].北京：中国政法大学出版社，2001:411.

[7]顾肖荣.对《刑法修正案(七)》(草案)的建言与求证[J].政治与法律，2009(1).

[8]赵磊.“老鼠仓”行为的法律规制——以基金管理公司已处理的老鼠仓案件为例[J].金融理论与实践，2010(7).

[责任编辑孙景峰]

ThinkingontheLegalRegulationof“RatTrading”inFund

ZENG Yan

(Tianjin University,Tianjin 300072，China)

The existence of “rat trading” in fund has seriously disrupted the normal order of the security market and has infringed the legitimate interests of the fund-share holders. It is just like a malignant tumor to China’s fund industry which must be strictly regulated. Measures must be taken to achieve the effective regulation of “rat trading” in fund and the safeguard of the legitimate rights and interests of the fund investors. First of all, the nature of “rat trading” as a breach of trust should be clarified and the theoretical basis of the legal regulations on “rat trading” ought to be unified. Besides, “perfidy crime of using financial information” should be added into the nation’s law to perfect the criminal responsibility legislation of “rat trading”. Furthermore, disgorgement system of corporation should also be well used to establish a civil compensation system. Only with these measures, can “rat trading” be regulated and can the fund-share holders’ interests be ensured.

“rat trading” in fund；legal regulation；breach of trust；criminal responsibility；civil compensation

DF438

A

1000-2359(2011)01-0106-04

曾艳(1978—)，女，湖北黄梅人，天津大学文法学院讲师，博士研究生，主要从事金融证券法研究。

2010-09-20