资本运作与利益相关者关系研究

吉广林

(中国地质大学，北京 100083)

资本运作与利益相关者关系研究

吉广林

(中国地质大学，北京 100083)

企业经营成功是资本和资本运作的胜利，上市公司资本运作是大战略，利益相关者管理和建立和谐的利益相关者关系是上市公司资本运作、实现发展目标的关键。

上市公司;资本运作;利益相关者管理;扩张;重组

总结市场经济和市场竞争，能够得出这样的真理。(1)市场经济天生趋利避害，不问出身，嫌贫爱富，对资金、人才、技术和资源等具有永恒的吸引力，资源会向优势企业集中。(2)在高度发达的市场竞争中，市场空间很快会由短缺变过剩，企业同质化、竞争和过度竞争常态化，“蓝海”变“红海”，成为普遍现象。微软等一枝独秀，纯属另类。(3)随着信息传递迅速、共享，人才和智慧越来越市场化，企业竞争已经脱离管理、成本、质量、技术等层面，升华到资本层面，资本和资本运作竞争，是企业高层次的竞争。四川偏僻山村的农民工年年要外出打工，用贡献劳力和牺牲亲情挣钱，而深圳的农民只依靠拆迁和补偿就能富及几代，坐成老板。很多勤奋努力、埋头苦干的人百思不得其解，却只能低垂眼脸接受现实。原因同样是资本喜欢他们的祖地福居。(4)成功企业都打着资本的烙印;能够进入“富人榜”的财富英雄大多有精彩的资本故事。上市公司作为资本运作的成功者，要实现快速、持续发展，需要把建立和谐的利益相关者关系作为大战略。

1 企业经营成功是资本和资本运作的胜利

资本运作是企业的应有要义和成功路线，企业不上市仍然需要漂亮的资本运作。资本需要增值的特性和择优机制决定了，资本一旦发现企业和企业家的价值，就会不惜努力和智慧去深入挖掘。对于优质企业和有潜质的企业家来说，不是他们找到了资本，而是长着膺眼的投资家发现了他们!盛极一时、培育众多亿万、千万富豪的百度、盛大、阿里巴巴等都是资本的胜利。他们在发展壮大的关键时时期被资本发现，资本滋养他们迅速扩张，而当年与他们同在江湖的很多IT企业，却因独来独往、独木难撑，消失于江湖。1999年2月20日，说起来是一个非常近的日子。35岁的马云在杭州家中，向18位员工描绘着他新创公司的未来:阿里巴巴要成为一家百年老店，要进入世界前十大网站之列。那个时候没有人相信。依靠简单的办公条件和50万元的注册资本，要向世界挑战需要勇气。好在他坚持不渝且痴迷热爱以及胸怀天下的眼界，支撑起了“阿里巴巴”。而让马云发达的基础是“美国高盛”给予的500万美元风险投资。之后，软银集团董事长兼总裁孙正义只用6分钟接触，就决定给阿里巴巴投资2000万美元。原因是“创业家要成功必须有梦想与热情，甚至‘必须疯狂一点’。”实质上，从这个“6分钟”看得出来，资本比创业家更疯狂［1］!2007年底，成立仅8年的阿里巴巴B2B网站在香港成功上市。投资者狂热追捧，阿里巴巴成功融资17亿美元，瞬间创下全球互联网公司融资规模之最。阿里巴巴资本运作，运作出了一个全新天地。

无数理论和市场实践及企业成长的案例，说明着一个仍然是智慧和聪明的企业能够悟出的道理:一流的企业都有着一流的资本运作。著名的华为集团同样是资本运作高手，他们在资本市场长袖善舞，四两拨千金，成为中国民营企业的榜样。2006年6月，华为以高价收购港湾网络核心资产，引起业界惊讶和议论，标志华为老大任正非与其得力弟子李一男的恩怨竞争收关。根据报道，李一男离开华为后，发挥在华为时的优势，与华为进行“同业竞争”，伤害了他与华为的感情，也伤害了华为的市场。华为为取得竞争主动权，专门成立“打港”办，制定了两条铁律，摆明了要一决一死战:一是坚决拼市场，让港湾有收入无利润，二是坚决阻止其上市成功，以免港湾网络借资本市场之力“扬帆”远征。最终，华为胜利，胜利的原因是港湾资本运作失败。任正非作为胜利者与港湾网络高层对话时姿态很高，一语双关、语重心长而又直向要害:“太极八卦，有两条白鱼和黑鱼交织在一起，正、反两面是相辅相成的，只要你说你是白鱼，一定是万箭穿心，把你多黑一些［2］。”这场竞争超出了简单的客户、市场之争，更高于某些企业在媒体上的互相攻击，甚至出现往对方产品中投毒等低劣手段。华为借助资本之力，利用市场和资本双重重手，最后“逐鹿中原”，却是“惨胜”成功。鞍钢集团总经理张晓刚总结鞍钢的改革发展时，体会最深的是，鞍钢重视资本运作不够，鞍钢必须要努力从资本市场上赚钱。鞍钢的认识很快成为行动，他们投资吉恩镍业，控股澳大利亚铁矿石上市公司，并很快实现增值，并成为鞍钢重组攀钢钢钒重要的资本工具。

很多著名企业的失败，同样说明这样一个道理，成也资本败也资本。曾经轰动一时的德隆集团依靠400元起家，依靠资本运作实现裂变壮大。在顶峰时期，德隆控制了近20家金融机构和多家上市公司，涉及汽车、机电、矿业、建材、食品、旅游等多个行业，成为“金融帝国”。最后，因为战线太长、资金链断裂，因为资本市场大环境不支撑德隆集团超前的思维和资本运作，加上政策及市场等对民营企业和民营资本的先天歧视，摧毁了“辉煌”，给中国民营企业和资本市场留下了诸多悬案。国美创始人黄光裕以其传奇的经历缔造了“国美帝国”，成为平民英雄，彰显资本的力量。因其在资本市场上的“操纵”和“放纵”最后跌倒在资本面前。章玉贵在评价黄光裕“欲望驱逐下的首富”的困境时十分感慨:“我们不应反对甚至应该欢迎一个健康的资本市场的富人生成机制，但是‘理性、建设性’和遵守法律却也应是每一个登台演出者的律已之道［3］”。资本运作是企业收益最高的经营，收益大风险更大，稍有闪失，覆水难收。所谓水能载舟，也能覆舟。

2 资本市场是上市公司冲锋发展的制高点，上市公司利用资本的推动力量能够攀上更高峰

上市公司与资本市场是唇齿相依的关系，上市公司与资本市场和资本运作的关系概括起来是，没有好的资本市场，企业不可能快速发展，没有好的经济环境和优质企业，资本市场不可能得到发展［4］。中国资本市场特别是证券市场经过多年的腥风血雨，经过很多先驱变先烈，已经变得越来越成熟和健康。公司上市进入心有多大舞台就有多大的资本市场，是企业发展的大战略，大战略就要有大运作，要有通过上市成为优秀企业，成为可持续发展企业的大目标。

很多企业关于上市的目的和动力都是融资，而企业上市最大的意义是增值了和变成了“商品”。证券市场是企业发展的资金蓄水池，对好企业来说取之不竭用之不尽;同时，资本市场的创新性和开放性，有效地丰富了企业的融资渠道。据统计，2007年，中国上市公司从证券市场直接融资8432亿元，相当可观。不过，企业上市更大的作用和意义在于实现企业增值和资产的流动性。资本市场如同杠杆，能够撬动更大的价值。上市后，企业的资产随时可以买卖，资产由客观存在的价值和价格，变成预期价格和价值，并通过价格表现为市值，实现溢价和自由流动，甚至企业也成为生产产品的商品。特别是股权和私募投资基金加入到企业上市中来，一些优质企业会吸引资本和投资者，上市前就能获得资金支持，实现首次溢价，得到专业投资人的全球视野、先进的管理理念等帮助，使企业实现上市更平稳、更顺利。著名的蒙牛集团正是有了摩根士丹利与鼎晖私募基金的加入，打开了他们的上市融资渠道。经过培养，他们引导蒙牛放弃在中国创业板或香港二板上市的计划，促成了他们登陆香港主板。专业投资团队的加入，提升了蒙牛的价值，牛根生团队等原始股东因此得到了5000%的回报率，“蒙牛”因此成为中国乳制品业的一线品牌。

企业上市后的价格和价值是不断波动的，资本市场的价格机制和严格的信息披露要求、外力监管等，强化了对企业的限制和激励，促进了公司遵纪守法，按价值规律运作。市场和资本市场最有活力的是价格和价值配置资源机制，企业对资本和资源的渴望与资本对优质企业的追求，会激发企业通过增值提高价格，吸引资本和资源。同时，根据上市规则和运作需要，上市公司要规范公司治理，要透明公司管理和公布管理结果，企业在持续被监督和评价中，会约束和规范自己;而价值引导和价格推动因素，会增强企业做强做大的积极性，形成企业与资本的良性互动。正如冯仑先生的比喻，在运动场中，没有比赛的时候，运动员与观众没有区别，一旦比赛，受过专业训练的运动员的特质就出来了，他们就是跑得快［5］。企业上市就成了“专业运动员”，就能够在资本市场角逐中抢占先机，在市场竞争中更显风流。值得指出的是，冯仑曾经高调行走资本市场，他定向募集总股本8个亿的北京万通是中国最早全面投资金融的机构，他能够充分认识资本的价值和意义。万科在中国资本市场的成功有目共睹，他们成功的重要基础，是建立了“阳光照亮的体制”。万科坚持做最规范的企业，把规范称为“生命线”，规范的万科创造了不平凡的业绩［6］。在资本逐利和上市公司追逐资本的竞赛中，双方都会尽全力，加上制度约束和监督，上市公司实现成长，对资本市场和股份持有者而言，则是实现了预期增值。资本与与企业结合，诞生的永远是“并列冠军”!

企业上市进入资本市场除了企业增值，更是重要的财富积累模式，所有者、管理者等参与者因此会得到超额收益。企业上市是实体经济与虚拟经济的结合，是金融与实业的结合。新希望集团董事长刘永好现身说法:希望集团2万人搞产业，年利润两亿;200人搞房地产，年利润两亿;20人搞资本(金融)运作，年利润也有两亿!他因此感慨务实不如务虚［7］。根据相关资料，中国建材从2002年至2009年的8年间，营业额从37亿元增至816亿元，增长21倍;利润从0.78亿元增至39亿元，增长48倍。2009年集团资产总额超过1000亿元，稳居建材行业首位。中国建材能够用不到8年时间实现惊人发展，主要成长方式是“资本运营+联合重组”，其效应在资本市场迅速放大。中国建材2006年在香港成功上市，得到国际投资者的追捧，他们看重的中国建材很重要的一点，是“一个行业整合的故事，是一个快速成长的故事”。依靠行业整合，中国建材水泥由过去的一两百万吨，2008年产能达到了1.6亿t，成为全国产能最大的公司。

2005年12月14日，无锡尚德在纽交所上市，上市当天收盘价超过20美元，施正荣所持股份的市场价值超过14.35亿美元，成为当时的中国首富。而对高盛等外资风险投资机构来说，按公司上市首日收盘价计算，增值了近10倍［8］!新希望的发展是众多企业昂首资本市场的缩影，无锡尚德则是很多造富神话的再现。这些耀眼的成绩，激励企业上市，推动着很多上市公司强化资本功能和资本运作。同时，企业上市成为制造“亿万富翁”的机器，很多企业因此前赴后继，并且因此有凝聚力，而凝聚力演变成战斗力，企业因此获得发展的原动力。

企业上市当然是成功的资本运作;企业上市不是资本运作的终点，实际是获得更大更好的资本运作平台，是波澜壮阔的资本运作的开始。持续的资本运作，会让好的上市公司更好，会让“坏的”上市公司经过资本运作乌鸡变凤凰，更显资本运作的魔力和魅力。“苏福马”(SH，600290)等就创造了“置之死地而后生”的奇迹。在股改中“苏福马”实施资本运作，华仪集团以高压电器和风电设备相关的经营性资产和负债与苏福马的全部资产与负债进行置换，公司的主营业务从林业机械制造、人造板生产转变为高压电器、风力发电设备制造领域。股改复牌当日即大涨66.03%，成为市场炙手可热的“风电第一股”华仪电气。ST建峰主业由铬盐、农药生产经营变更为化肥及相关产品的生产销售，香江控股(600162)实现由工程机械主业向商业地产与物流类公司转型，粤富华(000507)成功置入功控集团100%股权等，通过主业转型使公司业绩发生了翻天覆地的变化。粤高速(SH，600269)，通过资本运作剥离亏损或非核心资产，增厚优质资产，扔掉包袱轻装上阵，内生性变化的上海机电(600835);在原有的基础上重塑自身强化亮点的中色股份(000758)等，都通过重组和资产注入主业转型换新颜，助推业绩节节高［9］。

3 资本运作是上市公司智慧加艺术加胆略的大战略，利益相关者是上市公司资本运作的“阿里巴巴”

资本运作是非常中国的概念，又被称为资本运营、资本经营，中国资本运作的初级阶段和从“炒股票”开始的启蒙，让很多人误解了“资本运作”，似乎资本运作就是“投机”和不务正业。为给资本运作正名，有人不再提“资本运作”，而提投资或价值发现和企业增值。无论怎么理解和操作资本运作，资本运作都是专业性极强的学问。

教科书对资本运作的定义是明确的。“资本运作”是有别于生产经营的通过跨时间、跨空间的价值交换，实现企业价值增值、效益增长的一种经营方式。主要方式包括两个方面，一是通过股权和债权的融资行为，满足资金需要，实现资产和股权扩张。包括发行股票、债券和配股、增发新股、转让股权、派送红股、转增股本、股权回购(减少注册资本)等。这是上市公司最基本的资本运作方式;二是对企业重组和整合，包括企业合并、托管、收购、兼并、分立以及风险投资等，对企业资产进行剥离、置换、出售、转让等，以实现资产规模、竞争能力、资本结构或债务结构等改善和提高，改变企业估值，实现企业增值和加速发展。无论哪种方式，资本运作的任务是把资产、资金等用金融的逻辑进行“经营”，通过快速整合资源，迅速壮大企业。

战略是企业生存发展的生命线。企业战略规划是立体结构和划分层次的。第一个层次是生存战略，以生存为基础以利润为核心，主要是规划如何赚钱的问题;第二个层次是发展战略，以新的增长为核心，重点关注公司如何发展的问题;第三个层次是机会战略，以客观分析宏观经济形势为核心，在整体经济环境中获取新的发展机会［10］。企业资本运作，特别是那些结构性调整、重组和改制的资本运作，会使企业鲤鱼跳龙门，破解了企业“如何发展”的难题，是企业的发展战略。上市公司重视资本运作，就是实现了对战略规划的最优选择。

资本运作需要智慧、需要专业、需要技巧，上市公司实施资本战略，需要深刻的思考。马克思早在《资本论》中就揭示到，“资本的增值是通过资本的运动来实现”，资本运动是一个“循环过程”，“价值增值是循环的目的和动机”［11］。资本运作是资本的“循环过程”，从企业经营包括筹划、谋划、计划、规划、组织、治理、管理等含义的意义上说，上市公司资本运作是个复杂的“经营”过程。不过，由于资本运作是高层次的经营过程，与生产经营的“经营”相比有其特殊性。(1)公司董事会和经理层是受托管理公司，生产经营由董事会、经营层决定和组织实施;由于上市公司是“商品”，是全体股东的，资本运作需要全体股东的同意，由董事会授权经理层组织实施。(2)成也资本、败也资本的经验和教训揭示，资本运作涉及战略、指标和太多的技巧，是纲举目张的大战略，成者王败者寇，有时根本不能“从头再来”。政策和要求也决定了，上市公司资本运作需要聘请有资质的投资银行完成，说明了资本运作的专业性，需要理论、智慧和专业知识。(3)上市公司资本运作影响资本市场和金融市场的健康发展，影响投资者的切身利益等，现阶段我国还需要多重审核与批准。政府主管部门、金融机构、监管机构、合作伙伴甚至媒体，都会出于人民利益和自身利益的考虑，提出反对或支持意见，让上市公司资本运作令行禁止，或一路绿灯高歌猛进，也可以让你紧急刹车，胎死腹中。

上市公司资本运作的特性决定了资本运作是复杂而具体的。要面对多变的决策环境、经营环境、证券市场条件，最直接面对的是以投资者为主的利益相关者。他们与上市公司密切相关，利益相连，上市公司要资本运作，最终决策和决定权并不完全属于自己，上市公司要打开资本运作之门，需要有“阿里巴巴”。因此，资本运作不只是上市公司的事，是众多利益相关者共同的大事，利益相关者管理是上市公司资本运作的“阿里巴巴”。(1)公司上市是把资产及附带的权力、利益进行“出售”，以投资者为代表的利益相关者利益要求高、权力大、欲望强，掌握着上市公司的关键资源，上市公司资本运作需要他们的“路条”。资本市场有自己的游戏规则，最主要原则是股票价格与公司价值挂钩，投资者利益与股票价格挂钩。投资者的特点是趋利性和变动性强，对利益变化极度敏感，盈利不会致函公司感谢，亏损时会更多地怪罪公司，是特殊的利益群体。同时，股份就是权力，股东大会是上市公司最高权力机构，象资本运作等重要议案还需要特别决议，需要有三分之二以上的投资者表决同意，及格的成绩根本无法通过，使投资者对上市公司形成支持力或杀伤力。要让投资者等利益相关者与公司一条心，没有法律要求、没有协议规定，要的是上市公司通过有效的经营回报投资者和让投资者满意。特别的决策体制和机制，制约和影响着上市公司，上市公司要无条件地通过管理与以投资者为代表的利益相关者合作共赢。2005年中国证券市场兴起的股权分置改革，要求股改方案表决关联股东回避、要经过三分之二流通股东的赞成。这一规定和要求颠覆了公司至上、大股东决定上市重要事项的常态，公司要看投资者的脸色。一些企业给出的“对价”不能满足投资者的期望，加之“管理”不利，导致股改方案被否决。2005年6月，清华同方股改在3000多万股中小投资者的“否决票门”中遭遇滑铁卢，公司花了心思浪费了银子还丢了面子，成为沉重的教训，警醒了其他上市公司。(2)上市公司被监管的现实直接影响上市公司资本市场运作，上市公司必须获得监管者的满意和支持。上市公司要接受中国证监会、证券交易所、证券业协会、媒体监督和投资者等的监督。监管的密度大、范围广、力度高、专业化程度强，包括信息披露、经营结果、资本运营、高管行为、遵章守纪等。这些监管组织很多时候具有教练员和裁判员的双重身份，有的与上市公司存在利益关系，有的直接影响上市公司利益，是上市公司特别是上市公司资本运作重要的利益相关者。面对这些监督部门，上市公司资本运作有的时候如同被考试的小学生，每道题目都要答得基本满分，方能过关运作。(3)股票对任何可能影响公司业绩和形象的信息做出价格反应，投资者对股价的反应和对公司的意见有更强的敏感性。要避免出现股价异动和因此给资本运作带来的负面影响，需要持续和有深度的利益相关者管理。

行业政策、官方信息、高管言论、媒体报道、事件事故等信息，都会引起上市公司股票价格波动，直接影响公司和投资者利益，尽而影响上市公司资本运作。此类现象比比皆是，影响股价波动的原因五花八门。包括突然传出的“资产重组”，如攀钢钢钒2007年8月10日，正是“整体上市”这样的“资产重组”导致交易异常放量，股价突然涨停;“签订重大合同”，如2007年著名的杭萧钢构10个涨停的惊涛骇浪，就是因为公司签订的“天文数字”合同引起的;以及效益大增、大比例分红等，都会引起股价剧烈波动。在这个过程中，一些特殊利益相关者的言行对上市公司资本运作至关重要，而“这种情况往往存在于媒体或者特殊利益群体中”。上市公司要做好资本运作，同样协调好这些利益相关上市公司必须高度重视和把资本运作做为战略，需要经营中的“资本主义”;上市公司资本运作不只是上市公司的事，涉及到每一个与上市公司有利益关系的人;每一个利益相关者都会对上市公司资本运作产生影响，上市公司要搞好资本运作，必须善待每一个利益相关者。

“公司竞争的是无形资产，即一家公司与顾客、雇员、供应商和股东之间弥足珍贵的关系［12］”，汤普森作为一名拥有15年商界领袖经验的管理者，这样总结利益相关者管理的作用，一是可以吸取利益相关者的意见，可以获得他们的支持，提高工程质量;二是可以帮助你赢得更多的资源，使得你的项目获得更多的成功机会;三是你可以确保让他们完全明白你在做什么，了解你的工作能够给他们带来好处，他们可以在必要时积极支持你;四是你可以预测利益相关者的态度，使你的计划和行动得到利益相关者的拥护［13］。上市公司资本运作的成败因素，决定于自身素质，还决定于与利益相关者的关系，上市公司实施资本运作战略，需要强有力的利益相关者管理。

［1］马云.狼人·马云［EB/OL］.http://www.mayun.org.

［2］新浪科技.任正非与港湾高层杭州谈话会议记录［EB/OL］.［2006－06－07］http://www.sina.com.cn.

［3］黄光裕.富不敌法理应引起彻底反思［J］.上海国资，2008(12):

［4］王世渝.曾经德隆［M］.北京:新华出版社，2008:282.

［5］新浪房产.张维迎冯仑聊企业生存［EB/OL］.http://www.xyzlove.com/Transshipment/Rostrum/zwyfllqysc/zwyfllqysc.htm.

［6］王石.王石全集［M］.北京:中信出版社，2009.

［7］睿一.资本市场倒下与坚挺的英雄泪［J］.南方企业家，2009－1－14.

［8］孔鹏.施正荣财技，无锡尚德私有化及上市［J］.新财富，2006(59):48－57.

［9］陆洲.重组和资产注入主业转型换新颜助推业绩节节高［N］.中国证券报，2007－04－04.

［10］周坤.战略规划精要48－49［M］.北京:北京大学出版社，2007.

［11］卡尔·马克思.资本论［M］.曾令先，卞彬，金永译.北京:商务印书馆出版，2009:194，212.

［12］Walke S F，Marr J W.Stakeholder Power:A Winning Plan for building Stakeholder Commitment and Driving Corporate Growth［M］.Preseus Books，2001.

［13］Rachel Thompson.Stakeholder Analysis－Winning support for your projects［EB/OL］.http://www.mindtools.com/pages/ article/newPPM_07.htm.

Study on the Relationship between Capital Operation and Stakeholder

JI Guang－lin

(China University of Geosciences，Beijing 100083，China)

The success of business operation is the victory of capital and capital operation.The capital operation of listed company is a great strategy.Stakeholder management and building a harmonious relationship between the stakeholders is the key of capital operation and to realize the development goals of listed company.

listed company;capital operation;stakeholders management;expansion;reorganization

F275

A

1009－3842(2011)06－0088－05

2011－10－11

吉广林(1965－)，男，辽宁喀左县人，高级经济师，中国地质大学(北京)人文经管学院博士研究生，研究方向为管理工程与科学。E－mail:pgjgl@pzhsteel.com.cn