二线券商的生存对策西部证券IPO触礁后

文|本刊记者 李冬洁

这已经是西部证券经历的第二轮上市“触礁”。上一次是在2007年，就在等待最后上市的时间点，上市发行审核暂停，西部证券上市进程不得不中断。

去年初，证监会出台了《关于证券公司控制关系的认定标准及相关指导意见》，明确了“一参一控”政策，并将此作为券商上市的基本条件之一。而正是这一新政让西部证券上市的第二次努力铩羽而归。

“除了‘一参一控’的问题，我们在去年是满足上市条件的。”西部证券总裁安保和向《英才》记者表示。

追溯历史，西部证券并不属于最老牌的券商，在2001年，它才由陕西证券、宝鸡证券、陕西信托和陕西西北信托的证券资产合并重组成立，注册资本仅为10亿元，而它后发的势头颇具彪悍的西部风格。

西部证券的股东结构并不复杂，但二股东为陕西省电力公司，系国家电网旗下全资子公司，而国家电网旗下同时还控股了英大证券，并参股湘财证券等券商，正是国家电网的多项投资触及了政策红线。

有接近西部证券的知情人士向《英才》记者透露，为了能让西部证券顺利上市，国家电网意欲将英大证券装入西部证券，以规避政策限制。但按此方案，整合后西部证券的股权结构会发生较大的变化，而原第一大股东陕西省国资委掌控的陕西省电力建设投资开发公司并不愿看到这种变化。

一个不得不面对的现实是，从2007年到现在，随着一些有规模基础的公司的逐渐强大和追赶，西部证券原先的优势正在渐渐弱化。而在此时，IPO又生变局。

实际上，二线券商的生存之路并不坦荡，除了传统的资源和人才的短板，较小的资金规模是制约发展的最大因素之一，在券商间并购帷幕渐渐重启的今天，错失了IPO良机的西部证券未来的破局，将会折射出二线券商内部自建和与外部环境博弈的生存影像。

2 亿底限赚熊市

艰险的市道让西部证券脱颖而出，可在风调雨顺时，西部证券的比较优势却正在模糊。

西部证券第一次上市的时候正值2001－2005年大熊市之后，在全行业亏损的5年，西部证券却实现了盈利，不能不让人惊奇。安保和给的答案是低成本和自营业务持续盈利。

在最低迷的熊市，西部证券掘到了一批大牛股，张裕A（000869.SZ）、海油工程(600583.SZ)、招商银行(600036.SZ)等都曾是重仓股，有的甚至做到了流通股股东第一名。从2003－2005年，西部证券自营业务的回报率每年都在15%之上。

“一年或一季度盈利并不稀罕，你连续3年盈利，而别人都在亏损，连监管机构都怀疑是否虚增利润，操纵市场，结果查了个底朝天，也没任何问题。”安保和说西部证券从2001年成立起，就拿着6亿元的自营资本金，坚持走价值投资、长线投资的路。

风格稳健，是西部证券在外的名声，而安保和却说：“稳健不是不冒风险。当时一年刚性支出2亿左右，光小心图稳有什么用？”

最惊魂的时刻是在2005年。沪指运行在1500点，西部证券自营只有40%的仓位，当时还盈利4000万，因为高度关注牛熊转折，公司一直在不停加仓，然而当市场一个月后跌破1000点时，西部证券的仓位已经升到了90%，亏损达到了7000万。当时股市推倒重来论甚嚣尘上，忐忑、恐惧一起袭来。市况紧急，安保和让投资部去算一笔账，假如市场跌到800点会亏多少？答案是2个亿。安保和一下子有底了，一是亏2个亿不会影响公司的流动性，二是自己做的是长线的价值投资，最根本的理念基础还是，“证券公司就是经营风险的企业，要靠近风险，管理风险，而不能远离风险，收益是从管理风险的过程中获得的。”

艰险的市道让西部证券脱颖而出，可在风调雨顺时，西部证券的比较优势却正在模糊。在券商间规模战不断升级的当下，暂与IPO失之交臂，西部证券的下一步会受此影响吗？

非上市化生存

上市就一定会带来规模效应，尤其对一个尚处于二线地位的券商而言，这是一个真命题吗？

和其他二线券商一样，资金问题也是西部证券眼前的“大山”。

“公司目前最大的短板就是规模上不去。”安保和坦承，“比如，现在不敢招那么多研究员，这样就没有卖方市场，不能为别人研究，影响力就小，从研究业务讲，这就不是一种积极扩张的态势。”

国泰君安证券行业分析师梁静向《英才》记者表示，二线券商未来发展的出路在于两点，一是上市，二是创新。上市给券商带来的好处不言而喻：可以扩充营业网点，壮大经纪业务实力，能够在申请创新业务牌照时事半功倍，还可以利用资本优势展开并购等资本运作，全方位提升公司综合能力。

然而上市就一定会带来规模效应，尤其对一个尚处于二线地位的券商而言，这是一个真命题吗？

“经纪业务不可能突然设很多的网点，至少监管机构不让一下设很多的网点。投资银行业务当下也用不了很多钱。自营业务是买方业务，风险很大，在业务结构上不可能安排过大的资金。资产管理业务是管客户的钱，虽与公司的资本金大小有关系，但也不是资本金大就直接可以带来效益。融资融券需要钱，但这个业务也不是在短期内就能赚很多钱。”安保和说，上市融资可以做很多的事，但并不是说做的事就一定能显现规模效应。

安保和并不否认上市带来的发展机遇，然而他并不认为上不了市就会让西部证券日薄西山。“如果把‘宝’都压在上市上，不上市这个企业就完了，那这个企业本来就不该上市。”

不过，一个绕不过去的事实是，和一些业务线丰富的券商相比，西部证券这两年倚靠经纪业务的趋势愈加明显。在2009年，公司80%—90%左右的利润构成均来自此业务。而在低佣金战略风靡的今天，市场一旦萎缩，下滑最快的经纪业务将会对中小券商带来致命的冲击。

“我认为，说过多依赖经纪业务会降低抗风险能力，这种逻辑在现阶段不成立。”安保和曾做过研究，结果发现这几年经纪业务在全行业收入结构中的占比不但没有下降，反而上升了，“这说明，在这个阶段经纪业务的高占比有必然性，还未到必然要调整的时期，也不能简单地与发达国家的证券市场比。”

在没有上市融资的条件下，如何保住既得市场份额并去争取更多的份额？安保和的答案是制度竞争。公司所有营业部被纵切为两大块，一部分是后台服务部门，一部分为前台营销部门，这两个部门分属于总部的两大部门直接管理。针对过去含混的业务和营销合一的制度，这种改革的优势在于，责任清晰，考核明确。

广辟财源，是西部证券应对市场风险的另一招。最近西部证券和美国纽约梅隆银行合资成立的纽银梅隆西部基金管理公司已经进入最后审批阶段，这将是国内第33家合资基金公司。“2007年市场好了以后，我们挣了很多钱，就开始做这个事了，这样才有条件把要做的事情做扎实”

对于未来的不确定性，安保和说，“西部证券确实处在一个业务转型的时期，以后面对的东西特别多，但这些难题都不是解不开的。只有那种进退维谷，背水一战，才是最难受的。而西部证券显然已经脱离了那个阶段。”