雷·诺特：受益于事件驱动型投资

陈予燕

高透明度、好的信息渠道，以及事件驱动策略，造就了美国对冲基金公司天桥资本（skybridge capital）的成功。

当前是事件驱动型对冲基金发展的大好时机。公司并购活动的增加，以及上市公司资产负债表状况良好，使得公司可以进行股票回购。成立于1992年的对冲基金研究公司（The Hedge Fund Research Inc.）创建的事件驱动指数（Event-Driven Index）五年年均回报率为9.47%，整体表现比对冲基金高约3个百分点。

天桥资本总部在纽约，管理着约110亿美元的资金。

事件驱动型基金推高了天桥资本的表现。2014年上半年该基金上涨了5.62%，而HFRI基金综合指数只上涨了约2%。

《巴伦周刊》最近在天桥资本联席管理合伙人兼首席投资官雷·诺特的办公室对他进行了采访，以下是采访内容。

《巴伦周刊》：您对当前的宏观形势如何看？又是如何进行资产配置的？

诺特：我认为现在是刚从底部开始反弹的时候。这意味着美国经济不会进入衰退，但也不会出现4%或5%的GDP增长。至于投资方向，我仍然看好美国股市。2014年年初我们预计美国股市的回报率很可能在10%左右。到目前为止，已经非常接近了，标准普尔500指数上涨了约7%。

《巴伦周刊》：您是怎么做的？

诺特：2013年年初，我们已经决定转向事件驱动型策略或股票策略，调高了贝塔系数，现在为0.5，这意味着我们的投资组合波动情况是标准普尔500指数的一半左右。 2010年至2012年，我们的贝塔系数约为0.2。到了2013年，我们调整至0.5。2013年全年和2014年第一季度都是如此。到第二季度，鉴于我们预计股市回报率约为10%，市场不是很贵但也不便宜，定价似乎很公平。但是目前的价位，向上和向下的可能性是均等的。我们更喜欢不均等的机会。事件驱动型策略尤为如此。

《巴伦周刊》：这是否意味着您已经削减了股票方面的持仓？

诺特：我们的长期和短期持股相对较少，目前大约减少了一半持仓。至于事件驱动型基金，仍约占我们资产净值的40%，但我们做了一些调整，更倾向于低风险基金或者低风险对冲。投资组合贝塔系数，大约从0.5降到0.3和0.35之间。

《巴伦周刊》：股票比债券更有吸引力吗？

诺特：可以将政府债券、企业债券、以及高收益债券等固定收益类债券分开来统计，然后再看看股票收益。你就会发现，拥有高股息收益率的股票比拥有收益率为2.5%的美国国债要好。10年期美国国债在市场上交易现在非常困难。很难解释为什么收益率从2013年年底的3%下降到现在的2.5%。美联储正在逐步退出量化宽松政策，但是利率还在继续走低。收益损失的风险会从2.5%上升至3.5%。这个时候持有国债有些不值。利率在当前的位置会维持6到12个月吗？当然可以，美国国债仍可以作为避险的选择。

《巴伦周刊》：自2008至2009年金融危机以来，对冲基金发生了哪些变化？

诺特：对冲基金投资现在越来越透明，信息更畅通，获取公司内部消息更容易了。我们的仓位级别是完全透明的，在金融危机之前基本上不可能。这肯定是一件好事。作为一家对冲基金，如果没有非常好的体系、结构、调控和第三方后台管理功能，你就不可能募集到资金。基金经理身后的组织构架质量越来越好，而对冲基金的管理费用却普遍下降了。

《巴伦周刊》：对冲基金收费方面主要还是2%的管理费和20%左右的利润收益吗？

诺特：管理费用已经削减了不少，但现在还处在高位。现在的情况对投资者要求降低费用有利，特别是大客户。如果你有大资金，购买力就强，你就可以把管理费压低。对于基金中的基金（fund of funds）来说，管理费已被投资者们压低，尽管不是全面的降低。更重要的是，只要你能够为投资者提供价值，投资者才会认为支付费用是合理的。肆意收取管理费的日子已经一去不复返了。

《巴伦周刊》：对冲基金从金融危机中收获了什么？

诺特：超乎人们的预期，现在很多公司都破产了。它们的资金只是随机分配，投资过程没有条理。如一切都顺利，结果还好。如遇艰难情况，你就能分辨出孰优孰劣。

危机后一个很有效的举措——沃尔克规则（Volcker Rule），基本消除了银行以及投资银行的自营交易业务，它们曾经是对冲基金的巨大竞争对手。银行可以利用其强大的资产负债杠杆，它们的资金能力几乎是无限的。监管层在降低这些金融机构的风险方面和消除用于交易的无限杠杆方面是非常有效的。如今，随着银行撤出自营交易业务，对冲基金的交易机会将持续更长时间。

《巴伦周刊》：能分享一下您的资产配置方法吗？

诺特：我们的投资策略基本分为三个类型。一、产生现金流策略，包括固定收益类投资。价格没有发生变化，但你仍然可以挣到钱。因为它们能产生固定的现金流，你可以得到资本增值和现金流。二、事件驱动型或者催化剂策略，经理人押宝于驱动型事件或可创造价值的催化剂，但如果投资错了，你可能会失去本金。三、紧盯市场策略，投资成果就是市场的上升或下降。

在后危机时代即2009年至2011年，我们采用现金流导向策略，主要的配置是固定收益类投资，关注机构的抵押贷款、预付款项以及它们再融资的速度。当时最高配置达我们资产的40%。到了2012年和2013年，这类配置开始减少。在2010年，我们放弃了大部分高收益资产投资，因为后危机时代的息差变化非常快。在2011年年底，欧洲债务危机后，美国国债收益和股票收益间的差距扩大，我们再次发现了投资高收益类资产的机会。直到最近，我们又减少这类配置，因为息差再次收紧。

《巴伦周刊》：您避开了哪些策略？

诺特：我们完全绕开了宏观策略。因为在宏观策略下，经理人往往会押注更广泛的主题，如利率、大宗商品、货币等的走势。这样，想要产生足够好的回报率就太困难了。要采用一种投资策略，必须对可预测的回报率有信心。

《巴伦周刊》：事件驱动型股票基金为什么会有这么高的配置比例（40%）呢？

诺特：首先，如果是在股市大幅走高时，那么经理人应该会做得非常好。如果在平稳上升的市场，它们的表现可能和市场差不多，或好一点点。如果市场下跌，事件驱动经理人就会有赚钱的机会。在市场上可能会有些损失，但驱动事件会弥补这些损失，如企业并购或分拆。我们都清楚，如果市场大幅下跌，我们都会赔钱，但和市场整体情况相比，损失会小一些。不过，目前我估计市场大幅下跌的可能性很小。

其次，大规模回购和额外股息也是利好。如果公司正在准备发放额外红利或大规模股票回购，这就是驱动因素。

另外就是企业并购活动。当股市处于公允的价格估值时，买方和卖方就会很容易成交。企业有大量的现金也是一个驱动因素。如果这些企业需要借用低利率资金，去杠杆化会给企业巨大的借贷能力。银行更愿意贷款给大公司。

《巴伦周刊》：可以分享一些对冲基金投资的事件驱动型案例吗？

诺特：艾尔健制药公司（Allergan）和瓦兰特国际制药公司（Valeant Pharmaceuticals International）的并购。瓦兰特正试图接管艾尔健，很多投资者都被吸引过来了，并且看多艾尔健。他们都认为瓦兰特会成功收购艾尔健，并推高股价。因此更多的投资者跟进并交易，股价就会进一步上升，就会有更高的价值。

另一个案例是美国生物制药企业艾伯维（AbbVie）收购英国制药商夏尔制药公司（Shire）。这起并购更深层次的原因与“税收倒置”（tax inversion）有关，合并后的公司总部将设在英国，以便享有当地较低的税率。endprint