旅游上市公司成长性综合评价研究✳——基于时序立体数据表的实证分析

周春香,董观志

(暨南大学深圳旅游学院,广东深圳 518053)

一、引言

截至2009年7月底,在我国沪深两市挂牌交易的旅游企业已达 28家。这些上市公司主要分布在景点、酒店、旅行社、综合服务业等子行业中,并在证券市场上形成了概念独特的“旅游板块”。旅游上市公司能否在激烈的市场竞争中持续、稳定地成长是检验企业生存和发展能力的最基本也是最客观的标准。在我国旅游上市公司经营业绩差强人意的发展背景下,对其成长能力的关注,既可以帮助旅游企业制订自身的发展战略,也可以为政府部门的相关决策提供依据。

笔者 2009年 7月 30日对 CNKI—— 中国学术期刊全文数据库进行以“旅游上市公司”为主题的精确查找。结果表明,从 1997年至 2009年 5月,共发表了58篇学术论文,其中发表在核心期刊上的学术论文共17篇。由此可见,旅游企业的上市经营已经成为旅游业界及学术界的关注焦点。目前对旅游上市公司的研究主要集中在以下几个方面:一是研究旅游类上市公司环境、政策、技术及影响因素等问题;二是研究旅游上市公司的战略经营管理问题;三是对旅游上市公司资本结构 /股本结构的研究;四是通过上市公司的财务报表,用不同的方法分析公司的业绩与现状[1]。

孙锋等人通过对旅游上市公司 3年的财务数据进行统计分析发现,旅游行业上市公司总体成长能力有所提升,成长能力分化严重[2]。企业的价值很大程度上取决于企业未来的获利能力,而不仅仅是过去和目前的收益情况,所以要全面衡量一个企业的价值,不应只从静态的角度分析其财务状况,而应动态地分析和预测其未来的增长能力,即成长性。毛定祥运用时序立体数据表综合评价了我国汽车行业的成长性[3],何凤平等人运用综合评价法分析了我国农业上市公司的成长性[4]。鉴于此,本文从差异驱动原理出发,将 2004-2008年(共 5年)作为分析期,对我国旅游上市公司的成长性进行基于时序立体数据表的综合评价研究。

二、基于时序立体数据表的综合评价方法

(一)评价指标的选取

在经营效率不变的情况下,企业的新增利润主要来自新增资产,企业的增长能力应在投资规模的增加上有所体现。主营业务利润是企业盈利的核心,是利润中最稳定和最可预期的部分。净利润是企业经营业绩的结果,净利润的增长是企业成长性的基本表现。因此,本文选取以下 5项指标作为上市公司成长性的评价指标(见表 1)。

表1 旅游行业上市公司成长力指标

(二)基于时序立体数据表的综合评价法

众所周知,由主观赋权法确定出的权重系数真实与否,在很大程度上取决于专家的知识、经验及其偏好。为了避免在确定权重系数时受人为的干扰,可采取另一类确定权重系数的方法——基于“差异驱动”原理的(客观)赋权法。这类赋权法的基本思想是:权重系数应当是各个指标在指标总体中的变异程度和对其他指标影响程度的度量,赋权的原始信息应当直接来源于客观环境,可根据各指标所提供的信息量的大小来决定相应指标的权重系数[5]。

确定权重系数的原则是:从整体上尽可能体现出各被评价对象之间的差异,使之尽量拉开档次,以利于对其排序。

设有评价对象 (上市公司)Si(i=1,2,… ,n)。每个对象在时刻tk(k= 1,2,…,T)具有指标值Xi j(tk),j为指标序号,j=1,2,…,m。这样,时序立体数据表是由k张n×m维的平面表组成。令Xij(tk)已作了标准化处理。对于时刻tk,取综合评价函数为:

确定权重系数wj(j=1,2,…,m)的原则是在时序立体数据表上最大可能地体现出各被评价对象之间的差异。而评价对象S1,S2,… ,Sn在时序立体数据表{Xij(tk)}的整体差异,可用yi(tk)的总离差平方和来描述。

由于对原始数据已作了标准化处理,有

因此

若限定WTW=1,当取W为矩阵H的最大特征值λmax(H)所对应的特征向量时,λ取得最大值,且有

虽然权重系数Wj不显含时间t,但却隐含时间因素t,因为Wj是由时序立体数据表所确定的。这样得到的综合评价值,既在横截面上体现了时刻tk(k=1,2,…,T)处各评价对象之间的差异,又在时间轴上体现了各评价对象总的分布情况。这样,就能全面地反映出企业成长性变化情况。

三、实证分析

(一)样本的选取

本文在剔除 2003年后上市和持续几年 ST类的公司后,共余有 17家旅游上市公司作为研究对象,具体样本见表2。

表2 本文选取的国内旅游上市公司名称的代码

(二)评价过程

根据上述评价方法,借助excel软件和matlab6.5软件[6]进行实证分析,本文样本数据均取自证券之星公布的财务报表数据[7]。17家样本公司(2004-2008年)的5项成长指标构成了一张 5×17×5的时序立体数据表,首先,对原始数据做标准化处理;然后,求解Hk=XTk Xk(k=1,2,… 5)并对各Hk求和 ,得

矩阵H的最大特征值λmax=129.654,在满足WTW=1的条件下,相应于该最大特征值的特征向量为w=[0.5524,0.5174,0.6121,0.0537,0.2227]T。

再次,对该特征向量进行归一化处理后得到权重系数向量W*。

以W*为权重系数,根据公式(1)计算出 17家上市公司各年份的成长性综合评价值并对其进行排序,计算结果如表 3所示。

表3 17家旅游上市公司成长性综合评价结果

四、综合评价结果分析

从以上的综合评价结果可以看出 5年间各旅游上市公司的成长走势,并可以发现它们大致的动态成长性规律,其成长性规律可以分为 3种类型:趋于上升型、趋于下滑型和波动不稳型。

趋于上升型是指 5年的排名走势是大体往上走或者5年间持续处于前列的企业,这说明其成长性是正的。属于这一类型的企业有5家,分别是华天酒店、华侨城、黄山旅游、西藏旅游、中青旅。以华天酒店为例,总体上升的主要原因之一来自于其省内“酒店+地产”、省外“酒店+房产”的扩张模式,除了具有品牌知名度外,对房地产开发与经济型酒店的明确战略布局是其成长的动力。近年投资的灰汤温泉项目有可能成为华天持续成长的动因。整个项目将包括会议中心、酒店、高尔夫球场、各式休闲设施与高档住宅,为华中地区唯一此类大型旅游设施,预计5年内分 3期完工。长沙灰汤高速公路于2009年下半完工后,两地通车时间将由两小时缩短为 40分钟,这将有助于刺激旅游消费市场。

趋于下滑型是指 5年的排名走势是大体向下滑坡或者5年间持续处于靠后排位的,这说明其成长性是负的。属于这样的企业有5家,它们是新都酒店、西安饮食、首旅股份、北京旅游、大连圣亚。以大连圣亚为例,海洋馆是一个充分竞争、盈利能力较弱的行业。该公司目前拥有海洋馆、极地世界、珊瑚馆以及哈尔滨海洋馆等4部分核心场馆,由于乐园项目需要不断投资更新场馆、项目,并且近年来成本费用不断上涨,公司主业基本失去了盈利能力和造血能力。而且企业没有很好地与星海湾广场、星海湾公园等进行资源整合,使得老虎滩海洋世界后来居上。随着星海湾区域地价增值,旅游地产有可能成为其扭转盈利的手段。

波动不稳型是指5年的排名波动范围特别大,成长性得分非常不稳定的企业,这一类型的企业共有 7家,分别是锦江投资、锦江股份、峨眉山、桂林旅游、国旅联合、西安旅游、东方宾馆。以锦江股份为例,其波动范围从1至17,不稳定性非常明显,2008年由于受到金融危机的影响,酒店投资业务明显下滑,加之它出售了 7%上海肯德基的股权,使得企业的主营业务利润负增长。

五、结论

从W*分配情况来看,与其他 4项指标悬殊比较大的是第四项主营业务利润增长率,这是由于大多数旅游上市公司实行多元化经营策略而导致的。根据同样的综合评价方法,用反映主营业务的 3个指标再次进行综合评价,其结果与旅游上市公司成长性总排序基本上保持一致,这说明旅游上市公司的主营业务的发展水平在很大程度上决定了各自的成长性水平。根据 17家旅游上市公司的成长性综合评价排序表,我们可以得出以下三个结论:

一是上市公司≠经营效益好。从上市企业上市的要求来看,一定是效益较好、成长性较好的企业。但上市公司经过多年的经营,不一定都能取得很好的经营效果。如新都酒店的总资产增长率及主营业务收入增长率多年都在下滑,5年间的排名都位于行业后位。

二是业态相似≠业绩相似。本文选取的 17家样本公司,包含了酒店类、资源类和综合性 3种类型的旅游业态,在综合实力排名中,虽然总体上资源类上市公司的成长性优于其他两类,但在 3类上市公司中都有成长性良好的企业。旅游上市公司的类型并不是决定旅游业上市企业效益的唯一因素,传统上被认为业绩较弱的酒店业经营得好,照样可以拥有很好的成长性。

三是多元化≠加速成长。由于旅游业的产业关联性强的特性,我国大多上市公司都选择了多元化经营策略来规避风险,提高企业的经营业绩。但多元化并不是“万能膏药”,如果企业没有经过科学的论证和规划,轻易进军其他领域,将很难取得新突破,相反可能会导致资源过于分散。同样采用多元化经营策略的北京旅游与华侨城的成长性就相差甚远。

[1] 董观志,班晓君.旅游上市公司业绩测评体系研究 [J].旅游科学,2002(6):65-70.

[2] 孙锋,吴相利,纪花.旅游行业上市公司成长现状研究 [J].市场周刊,2009(01):27-29.

[3] 毛定祥.基于时序立体数据表的上市公司成长性综合评价 [J].上海大学学报(自然科学版),2004,(6):653-656.

[4] 何凤平,郑少锋,霍学喜.基于时序立体数据表的农业上市公司成长性综合评价[J].商业研究,2008,(7):75-77.

[5] 郭亚军.综合评价理论与方法[M].北京:科学出版社,2002:96-102.

[6] 葛哲学.精通M ATLAB[M].北京:电子工业出版社,2008:26-65.

[7] 证券之星网站[EB/OL].http://resource.stockstar.com/DataCenter/StockData/GetSim pleGuide.aspx.