“一基独大”不利于证券市场稳定与发展

赵 迪

一直以来，监管层致力于加强以证券投资基金为代表的机构投资者队伍建设，希望以此促进证券市场的稳定与发展。在监管层的大力扶植之下，证券投资基金经过十余年的发展已经成为A股市场中最重要的参与主体。基金的投资理念和策略对市场产生了深刻的影响。然而，与此同时，我们也要看到，追求相对投资收益的证券投资基金一旦完全主导市场话语权，这种“一基独大”的机构投资者结构其实并不利于市场的稳定与发展。

“一基独大”是市场暴涨暴跌的根源

笔者在过去的文章中曾指出，A股市场运行的实证表明，基金规模与市场稳定性存在着重要的相关关系。基金规模越大，市场稳定性越差。而基金资产净值与流通市值的比重也验证了这一结论。2009年基金资产管理规模同比出现小幅下降，占A股市场流通市值比重下降，市场稳定性随之回升。尽管我们并不认为以基金为代表的机构投资者在主观上需要承担稳定市场的责任，但是在客观上标榜理性投资、价值投资的基金应当起到平滑市场非理性波动的作用，事实却非如此。

因此，“一基独大”导致市场稳定性下降，也是市场暴涨暴跌的根源。

首先，基金投资理念和策略雷同，交叉持股现象较为严重，羊群效应容易引发对股价的助涨助跌。

其次，由于基金与券商保持着较好的业务关系，基金往往会尽可能增加交易量。随着基金规模的增长，大笔买卖会导致股价波动加剧。

第三，在相对收益理念的指导下，基金经理追求短期业绩排名的做法，会影响其理念的坚持，增加投机性操作。季度末基金之间的互相砸盘行为，也会在很大程度上干扰股价运行。

第四，开放式基金申购赎回的制度性设计令基金被动增减仓位导致涨时助涨、跌时助跌。

第五，股指期货推出之前，市场缺乏对冲工具，当基金不看好大势的时候，只能采取被动减仓行为，加大市场的波动。

“一基独大”催生新股发行泡沫风险

“一基独大”另一个负面效应是导致新股发行价格严重偏高。

当前主板市场发行新股市盈率高达50－60倍的比比皆是，创业板更是“高烧”得厉害，这种现象不利于A股市场健康发展，新股市盈率越发越高的现象也引发了业界人士深层次的思考。而以证券投资基金为代表的主流机构询价越询越高，直接助推了新股发行泡沫。

业内人士指出，承销商与询价机构互相通气、询价机构报价草率，导致新股定价屡创新高。

媒体报道称，基金作为机构投资者是参与新股网下配售的主要力量之一，但是目前基金公司参与新股询价只是“走走过场”。如果有新股发行，基金公司负责该行业的研究员出席推介会并报价。多数情况下，报价由研究员自行决定，基金公司内部缺乏讨论，更没有深入研究公司的价值。研究员确定价格的方法也十分简单，只是参考承销商提供的卖方报告。

有业内人士指出，参与询价的各家机构做出每一次新股报价，都直接影响IPO公司资产的定价的合理性，并影响广大投资者的投资意向和经济利益。新股询价，责任重大，但是无理报价、关系报价、人情报价还是经常出现。究其本质原因，还是“一基独大”的恶果。

“一基独大”不利于多元化投资理念

我们认为，“一基独大”对于证券市场稳定的最大负面效应在于不利于形成多元化的投资理念。

尽管证券投资基金倡导价值投资理念，但事实上基金不可能做到真正意义上的价值投资。这是因为从基金的投资目标来看，都是追求超越基准指数的相对投资收益而并非绝对收益。然而，事实上，当“一基独大”的格局形成后，虽然单只基金从个体上存在获取超额收益的机会，但基金整体收益必然趋于市场平均收益水平，基金作为一个整体很难取得超越市场平均水平的收益率。

而对于基金投资者而言，持有理财产品的目的是获得投资回报、战胜通胀，而非获取超额收益。这和基金的投资理念存在着一定的差异。

我们认为，成熟的证券市场应当包容多元化的投资理念，而这绝非是证券投资基金一类投资主体所能够承担的。尽管近年来基金产品创新不断，分级基金、量化基金不绝于耳，但真正运作之后，投资者会发现，他们仍以获取超额收益为目标。只有打破“一基独大”的局面，市场才会迎来真正的投资理念多元化的时代。

我们注意到，与证券投资基金追求相对收益不同，以追求绝对收益为主要目标的阳光私募基金在过去的两年间取得了不错的投资收益。2009年，排名居首的阳光私募基金广东新价值，其2009年收益率高达190％，远远超过公募基金冠军华夏大盘增长基金的投资收益。而在2008年熊市中，排名居首的阳光私募基金金中和取得了20％的正回报，也超过了全部证券投资基金的表现。

当然，阳光私募业绩分化比较严重，存在一些表现较差的管理人。但整体而言，追求绝对收益的私募基金已经在实战中体现出一定的优势，从而赢得了高端投资人的信任与尊重。

对策：发展阳光私募、打破公募垄断

“一基独大”的弊端已经在过去的几年中充分的显露出来。想要改变当前这种“一基独大”主导下的市场格局，最主要的对策应是大力扶植多种类型的机构投资者，尤其是阳光私募基金，打破公募基金的垄断格局。

近日，原《证券投资基金法》起草工作小组组长王连洲指出，私募基金的发展对于证券市场的建设有着多个好处和作用：有利于优化我国证券市场投资结构，提高市场的流动性；有利于我国理财产品建立完善理财服务体系，满足投资者多样化、多层次的投资需求；有利于构建我国资本市场良性竞争环境；有利于谨慎的发展我国金融衍生品市场，提高金融服务的深度与广度，特别是融资融券、股指期货推出以后，私募基金将成为融资融券、股指期货最活跃的机构参与者之一，成为促进中国金融资本市场进一步健康发展的重要力量。

王连洲表示，私募基金存在和发展的意义和作用，如果说过去没有被市场或者有关方面充分认识，并为其提供必要、合法的生存环境，那么可以预期，今后这种情况会有大的改观。