Ａ服梦魇“红十月”

缥　缈

在国内民众都沉浸在国庆和中秋节的假期之时。正常运转的国际资本市场，却因澳大利亚央行的一次加息行为，“打扰”了原本的运行轨迹。

10月6日，澳大利亚联储宣布加息25个基点，将其基准利率提升至3.25％。这是澳央行最近19个月以来首次升息，在发达国家中是紧随以色列之后加息，在G20国家中则是开启加息进程的“领头羊”。

资源密集型的国家，如澳大利亚、新西兰、巴西等，是最早一批受益于全球经济复苏的经济体——经济回暖首先便使得各种资源的需求和价格快速上涨，这种情况在今年上半年就已显示出来。因此，澳大利亚经济复苏的速度要较其他主要发达国家更快、反弹的程度也更大，率先加息具备了一定的经济现实基础。而选择在这一时点率先加息的行為，被市场视为全球经济复苏的速度很可能快于预期，这才给了澳大利亚加息的底气。

由此，加息所释放的信号意义和乐观情绪，使得国际汇市、股市以及大宗商品的价格出现了大幅波动——美元汇率出现了明显贬值，而澳元等商品货币以及新兴市场的货币都面临着升值压力；受经济复苏乐观情绪的推动，国际主要股市在10月5日之后大多出现了明显上涨；对经济复苏的期待，也推动国际原油价格重回70美元／桶以上；而美元的下跌则让国际金价屡次飙破纪录，10月8日盘中已达到每盎司1059美元的历史高位。

暴跌去的是财富还是浮筹?

与全球其它股市纷纷创出新高的走势相左，8月的A股，在创出新高之后，最终是以长阴收场，半年线击穿。

据相关统计：在这一个月里，上交所的A股总市值从7月底的18.54万亿，跌至8月底的14.57万亿，深交所的A股总市值从4.88万亿降到了4万亿，共计4.85万亿元。如果计入近期成“批次”发行的新股，所带进来的扩容数量，市值损失，还将更大。

上证指数从3478点(8月4日)，一直跌到2639点(9月1日)，度量跌幅839点。指数跌一个点，市值要跌58亿元。

从技术意义上讲，8月暴跌，抹去了6、7两个月的全部涨幅，21个交易日里，股民按户计算，人均亏损4万元。

走得好端端的A股市场，为何从8月初开始，从中国建筑上市开始，疾风暴雨一般杀跌，动不动就是100多点的盘中涨跌，开始走成中级顶部了?

对于A股市场的“8月暴跌”，至今并无仔细地研判。很多人还沉迷在短期见顶的思维之中。

其实是在宏观经济数据开始向好之后，特别是IPO重启之后，所出现的突然性的转折；总计22％的度量跌幅；都让人想到了电影《芙蓉镇》中的一句经典台词：“运动了!”

据相关统计，能逃脱本轮回调的，只有少数机构，以及不到10％的中小投资者。

如何看待股票市场，特别是中国股市在全球经济环境中的权重，不但在内地，在海外，也是一个令业界、包括国际顶级大行十分困惑的难点。近期，比如花旗与高盛的宏观研究，也让人感觉“底气不足”；业界对于自2008年以来，对于大宗商品市场的价格趋势，也曾发生大量的错判与误判，特别是2009年上半段，产能过剩甚至产能的“退出”，美元的不跌反升，逆势上行，令资本市场走得十分“困惑”，曲折；这种状况意味着，2009年上半年的市场走势，其中，包括海内外的资本市场、甚至华尔街的投资银行家们，也把“宝”押在了全球经济的触底之上。

正是因此，对于内地资本市场，持续9个月的反弹的转折，笔者认为，值得我们在意、总结的内容，主要有三。

首先，我国上半年GDP中的有效成分，到底是多少?在笔者看来，GDP是9％还是7％，并不重要，因为更值得我们关注的是哪些“经济成分，真正发挥了作用。

从近期的统计数据分析，当前的宏观经济政策，若想在提高居民收入、国家税收和企业利润的同时，兼顾“保8”以及环境资源的良好，几乎是很难完成的任务。

当前我们观测到的是税收增幅和企业利润增幅，都在下降，而名义GDP却有7.9％的增长。数据本身不容置疑，但人们还是以为：一定是有什么人，在什么地方，说了假话。

其次，如果居民收入增幅继续为负(可支配收入，城市增幅降4.6％，农村增幅降11.7％)，这意味着政府(税收)、企业(利润)和劳动者(就业与工资)的收益，只能是负增长，对此，会不会还有其他的变数。如果没有，那么股市调整，本来就是必然，没有别的办法。

其三，在投资与信贷超强的背景之下。政策的雨点都落在了谁的头上?如果未来是可以预期的，那么很显然，通胀不可避免。通胀预期的收益，或许会是资本收入的一部分'但大部分工薪阶层并不掌控资本。

那么，比“保8”更为实质性的问题是：我们是否真的可以脱离地面，直接去建造“第三层楼”?

其实从今年7月开始，市场各方均非常关注居民消费水平。

“消费升级”是个老话题，既然城乡居民收入的增幅下降，那么，新一轮的消费升级从何而来?楼市与车市，真能在股市跌去20％之后，“独牛”下去吗?

然而，一个大家关注不够的数据是，流入股市与楼市的资金，到底来自何方。这是两个资金聚集度最高的市场；价格的弹性系数很大——但是如果就业持续不景气，加之股市“趴”了，谁还“有心”炒楼?

对于2009年的第四季度，我们将要面对的不确定性，将会更多：除了市场扩容之外，宏观经济会减速吗?商业信贷会收缩吗?通胀指数会上去吗?原油将会涨到多少?美元是走强还是走弱?

所有的问题都充满了争议。而且讨论这些问题并不创造任何价值。

跟着资金走

事实上，自8月A股下跌之前，场内资金已经出现撤离的迹象。

7、8两个月(7月3500亿元，8月有说3200亿元，中长期贷款占比达到51％)，信贷水平较之于上半年的月平均数(上半年平均为1.23万亿元)，环比下降77％，明显“收紧”。

虽然央行官方及有关方面一再表态，下半年的信贷政策只是“微调”，不会大幅收缩，但是很显然，当时的信贷数据，与股市与楼市的涨跌，已经绷得很紧，关联度越来越大。

对此，我们千万不能低估了市场的交易功能——信贷本无所谓，但是信贷的涨落，一旦成了股市的“心病”，进而影响到投资者持筹的信心，反而会是问题。

而内地股市所担心的政策变化，主要有两点。

首先，因为此前信贷的强烈增长超常，可能导致央行与官方动手“纠偏”，并且撤走部分头寸；并且这种纠偏，近期已经开始。这完全可以被解释为“市场的选择”，解释为受到了“华尔街金融危机”的影响。

其次，A股市场的反周期企业仍然较少，中移动回不来；创业板拖了十几年；《国九条》也只落实了“一条半”；眼看着行情转折，资金撤离，市场机构，无不忧心如焚。

看一看周边市场，人家的反弹，大有“A

股化”的趋势。各国央行“八仙过海，各显其能”，“用直升飞机撒钱”的路数，越来越“野”；从去年的“去杠杆化”，到今年的“量化宽松”，以至于没有杠杆的信用，现在已经不成其为“信用”；没有杠杆的钱，已经不成其为“钱”了。

有毒资产和有毒债券，纷纷暴涨；“次贷危机”中的“毒王公司”，纷纷走牛。

其中，花旗集团、美国银行的总市值不断回升，半年涨幅，超过5倍。此外，以8月的收盘价计算，AIG月涨幅为245％。房利美月涨幅233％，房地美月涨幅269％。

“我赚钱啦、赚钱啦!我都不知道怎么去花”——事实告诉我们，市场的FPI(金融品价格)对于经济的拉动，远远强于CPI(消费品价格)。

世间的问题，只要是人能理解的问题，其实都是人的问题，都是信心的问题。

当前的国际金融体制，市场内的资金，从来都是高成本的，人力都是低成本的，如果我们的“资金”现在就撤走了。舞会进入零点，“金马车”早晚变回“南瓜马车”，市场真的会有危险。大家都想赚钱，而不是股票。今后如果“没钱”了。行情该怎么走?

与此同时，自8月开始，黄金价格续升9月开始放量突破；日元同样受到买盘的“追捧”，股票二级市场的“拆仓潮”，再现江湖。

但是直至今年的黄金周之前，所有迹象都表明，A股市场的资金非常谨慎，成交持续低迷——如果没有进一步的政策支持，在今年第四季度，内地股市仍会震荡、寻底。

货币政策逢节点

黄金周休市，周边市场，震荡剧烈。

10月3日，G7财长和央行行长会议发表公报说，世界经济虽有复苏迹象，但增长前景脆弱且受失业率上升威胁，经济刺激计划应继续执彳亍。这是G20“升级”为国际经济合作主要论坛后，G7首次召开部长级会议：尽管与会代表强调七国集团依旧重要，但难以回避这个“最富国集团”影响力下降的现实。

汇率问题是这次七国集团财长会议讨论的重点之一。而在内地“超长黄金周”期间，欧元对美元汇率，仍在延续其自3月以来的大幅上扬，纽约外汇市场升至1欧元兑1.47美元上方。日元升破88日元；黄金突破1050美元；业界通常认为，美国政府有意把允许美元贬值作为加强美国出口产品价格竞争力的途径之一。

美元暴跌，对于中国来说，其影响会在三个重要的方面逐步显示出来。不但影响到中国中长期的货币政策，而且影响到股票市场的走向。

首先，是外储升降对中国经济的影响。今年上半年，中国GDP增长达到7.9％，但广义货币量(M2)增长28.46％，狭义货币供应量(M1)同比增长24.79％。同期外储增加1856亿美元，同比少增950亿美元。

当前的出口面临压力，如果四季度楼市成交继续下降，需求就难以启动。相应地，在人民币资产方面，股市从去年的1664点，涨到3478点，已经反映了今年的基本面。楼市成交相对海外市场属于前景不明，除非四季度全球经济出现进一步向好的数据，否则市场很难重拾升势。

第二个问题，是人民币何时加息。G7称。人民币升值将“有助于促进中国和全球经济实现更平衡增长”，其潜在的问题是：“平衡增长”之后，人民币的汇率比价会比现价更为合理吗?

如果反过来思考，我们是否应该降息以刺激经济增长、同时压制汇率呢?明年前两个季度，国债利率定在多高的水平，才是合理的?在存贷利差已经稳定并且逐渐“敞口”的情况下。人民币存款利率还能不能提升?

第三个问题，美元将会在多大的汇率区间之内震荡、整理。近期美元的趋势很弱。对于美元来说，如果长期贷款利率始终在零附近，那么美元未来还会深幅下跌。美元的问题是流通中的货币太多，沉淀中的货币太少；联储的问题正好相反，是沉淀中的货币太多，流通中的货币太少；说穿了，这是狗和狗尾巴之间的关系。狗永远咬不到自己的尾巴，仅凭“主观愿望”，只恐“无计可施”。

除了美元的弹性之外，我们必须同时看到，美国仍是一个具有战略意识的超级强国。事实上，美国有实力随时收紧银根，再次发动通缩；换个说法，美联储也许逆势加息——只有强币，才有强国。

所以，大家千万别“赌”美元的“单一趋势”。虽然说，“货币战争”的思维不入学院派学者们的法眼，但市场之间的资金争夺，却是经济常识——美国作为世界第一消费大国，理所当然地是不怕通缩的；作为正在改善其资产负债表的华尔街的金融机构，照说应欢迎通缩。所以，站在美联储角度，实在没有比适时通缩更“明智”的选择。正因为如此，即使跌成现在这个惨样，美元也很难在此位置，一路暴跌下去；只是，美元的每一次反弹，都会受到全球地缘政治的影响，未来的反弹空间，并不很大。

A股底下有底

其实对于A股近期的低迷，业内的讨论，已经非常深入。笔者更注重资金的流向。

在短期之内，人民币资产的中期弱势，可能并不是什么坏事，尤其对于当前的市场而言。

首先，由于黄金、原油、欧元、日元，均在A股寻底的过程中走高；这有利于未来行情的发展；相对而言，A股的场外资金，仍然比较充裕，调整的关键，在于价格。

以上证2800点为市场的正常估值区域来分析，A股市场的动态PE为24.5倍；同期中小企业板动态PE为40倍；三年期国债收益率3.7％，相当于PE27倍；一年期国债收益率2.7％，相当于PE37倍。很显然，股票市场的投资前景，并不悲观。

其次，近期市场的发行市盈率数据告诉我们，新股价格，贵于老股。比如，主板市场今年的新股，其平均发行市盈率是38倍；高开低走；创业板(相当于海外的二板市场)首批的发行定价更高，10家企业，平均发行PE52倍；前10家创业板公司，融资66.76亿元，较招股说明书中的预计募资总额31.47亿元，多融35.29亿元。

很显然，近期有备而来，可以持续沽空的筹码，将主要来自新股，这个问题不解决，股指只会一路向下!

其三，当货币资产价格处于低位的时候，资本市场最重要的事情之一，无非就是怎样留住“热钱”，怎样才能真正保护投资者。只是，这一问题发生的根源，不在资本市场内部，四面八方都向股市伸手要錢……因此，仅凭资本市场自身的力量，无力解决这么重的政策压力——股市中期的低迷，只恐很难避免。

总的分析，在近期，特别是四季度的市场风险，应当不在主板，而在二板(就是现在的创业板)。二板市场是否走得出“见光死”或是“过把瘾就死”的老套路，值得关注。