汇金增持好还是减持好？

●陆玉龙

作者为经济学家

从长远看，从夯实中国股市持续健康发展的根基看，超前把握市场规律和趋势，以公平合理价格分期分批减持效果会更好

今年7月5日，中央汇金公司持有的中行1713.254亿股限售期满，这标志着国有改制上市的三大行巨额限售股份可流通的帷幕已经拉开。汇金是否减持？是增持好还是减持好？这正成为事关中国股市全局的重大问题之一。从长远看，从夯实中国股市持续健康发展的根基看，超前把握市场规律和趋势，以公平合理价格分期分批减持效果会更好。

去年9月18日，作为三大“救市”措施之一，汇金宣布从二级市场增持三大行股份，引发股价短暂飙升；9月23日汇金首次增持之后，股价不涨反跌，第四季度工行跌18.6%，建行跌19%，中行跌18.9%，基本上与同期上证指数20.6%的跌幅相当，期间汇金加大增持力度也未止住跌势。今年初汇金表示继续增持，实际增持力度锐减，但在宏观经济政策刺激下股市转暖，三大行股价有所回升，至6月5日截稿与去年底相比工行升30.9%，建行升26.4%，中行升24.2%，大大低于同期上证指数51.3%的升幅。可见汇金增持以来的市场正面效应有限，并未显示出与相关银行股价及整体股市走势的正相关关系。

今年一季度财报显示，汇金共耗资约20亿元，在二级市场上分别累计增持工行2.81亿股、中行0.82亿股、建行1.29亿股，这与原已持有的数千亿股份相比简直是九牛一毛,只具有象征意义。相反，汇金高比例持股决定了减持具有客观必然性和合理性(建行A股可减持规模很小)。增持前，汇金持有中行A股占比为67.49%；直接和间接持有建行A股和H股占比为67.97%；与财政部共同持有工行A股占比70.6%（各占35.3%）；三大行国有股比重都远远超过控股所需。为放大国有资本功能，提高国有资本的控制力和投资效率，按51%绝对控股和34%有效控股的充分条件，汇金减持三大行股份是不可避免和市场预期的，从这一意义上说减持是“靴子”落地，比增持好。

汇金减持势必增加相关银行股份供给，如何化利空为利好，公平合理的减持价格形成机制是关键前提。去年11月，汇金按《股份及期权认购协议》向美国银行转让建行H股196亿股，每股价格为净资产的1.2倍即2.79港元。这个价格形成机制应成为汇金减持A股的基本依据，因为这样才能体现公平原则；更重要的是按这个价格减持是合理的，流通股股东可获得一定市价折让优惠，汇金也可获得相当高的投资回报率。以中行为例，今年一季度末每股净资产为1.91元，减持价格若按溢价20%计算为2.29元，汇金投资6年，年均收益率高达21.5%，若计入过去年度分红额收益率更高。

或许有人认为，中国股市已进入全流通时代，汇金可按市价减持，实现收益最大化，但问题是，汇金和三大行都具有特殊意义和重大影响力，一旦按市价减持，市场势必恐慌，相关银行股价必定向净资产水平跌去，最终得不偿失。按市价减持，看似合理，实质是反市场规律，必将受到市场惩罚。2001年曾以市场化方式减持国有股未获成功，还引发了长达5年的大熊市，一大批股价跌到净资产值附近甚至“破净”，各相关利益主体均惨遭损失，汇金减持不能重蹈覆辙。

建议汇金及时发布限售A股解禁后减持方案，承诺减持价格以减持决定日前一个财务报告期的每股净资产溢价20%至40%为依据；减持方式主要是分期分批向相关银行A股流通股股东按持有比例配售。这样做有利于消除市场的相关不确定性，超前把握市场规律和趋势，兼顾各方利益，实现各类股东和市场多赢；有利于“让(或还)富于民”，吸引相关银行数百万股东扩大投资，较稳定地提高财产性收入，分享中国银行业发展成果；有利于增强汇金维护金融稳定的能力，减持回收的巨额资金，既可用于其他金融机构改制重组时注资，又可用于建立有中国特色的平准基金，若股价跌到减持价时汇金有财力回购，从而能够长期维护中国股市稳定和发展。