《市场波动》评介

马学亮

中图分类号F830.91文献标识码D文章编号0257-2826(2009)06-0095-02

罗伯特·席勒是中国人所熟悉的享有盛名的经济学家，他1967年获得密歇根大学学士学位，并于1972年获得麻省理工学院经济学博士学位。他的著作涉及金融市场、金融创新、行为经济学、宏观经济学、房地产、统计理论以及市场道德判断、公共选择等多个方面。他的《非理性繁荣》(Irrational Exuberance)一书是近期影响巨大的学术著作，而实际上，已由中国人民大学出版社翻译出版的《市场波动》(Market Volatility)是他的奠基之作，在了解他的近期思想时，对于读者来说，《市场波动》一书是不可不读的经典之作，该书出版以来已经给我国的广大读者留下了深刻的印象并获得了广泛的赞誉。

席勒教授的《市场波动》于1989年由麻省理工学院出版发行，书中详细论述了如何运用数学分析和行为分析相结合的方法对公司股票市场、债券市场、房地产市场、土地市场、商业组织市场、商品市场、可收集品市场和外汇市场等投机市场的价格波动的根源进行研究。这些研究的目标是揭示能够解释投机性价格的变化的人类行为方式。为什么股票价格在一年的时间里会上升或下降20％或者更多?为什么长期债券有时也上升或下降同样多?为什么住房市场经过多年的价格稳定之后会出现跳跃式的上升?书中提出的基本问题是：日常价格波动背后隐藏的根本意义是什么?从逻辑上讲，我们能否将价格变化的根源追溯到影响经济的基本冲击和对科学技术、消费者偏好、人口统计、自然资源、货币政策或者政府控制的其他工具的冲击?或者价格变化是由于舆论或心理的变化，或者价格变化从根本上看来自人们心灵的冲击的变化?这本书对投机性市场中价格波动的经济原因和源于心理或社会的原因提出了一些基础性的研究。

全书共分六部分，26章。第一部分共有2章，这一部分提出有关价格制造因投机原因而变化的所有市场的基本问题。第二部分共有9章，这一部分应用计量经济学方法和行为分析方法对股票价格波动及股票市场有效性进行了深入的分析。第三部分共有5章，这一部分主要应用计量经济学方法和行为分析方法对利率期限结构、债券价格和债券市场波动进行了深入的研究。第四部分共有2章，这一部分主要研究住房市场的有效性问题。第五部分共有3章，这一部分主要探究这些投机性价格与宏观经济行为之间的关系，并且将投机性市场以外的某些分析推广到宏观经济分析。第六部分共有5章，这一部分主要应用行为分析方法对股票市场和住房市场的投资者行为进行了深入的研究和分析。

书中的大部分内容是罗伯特·席勒和约翰·坎贝尔等学者共同发表在《美国经济评论》、《政治经济学杂志》和《金融杂志》等著名期刊上的论文。这些研究成果是现代金融理论研究和行为金融理论研究的经典力作。有些论文已经引起了巨大的争论，尤其是股票市场和债券市场部分的论文。这些文章提出的最有争议的主张是相对于有效市场理论的预测，存在价格过度波动的证据，股票市场尤其如此。所谓过度波动是指价格变化程度太大，以致不能用有效市场模型做出合理的解释。这些研究现在已经得到行为金融学的有力支持。

过去几十年里，市场有效性是金融理论中一个极为重要的概念。和其他研究投机性价格的学术著作相比，本书最非同寻常的方面是它对舆论或心理变化引起资产价格变化的作用进行了深入细致的研究。虽然，现代心理学没有将人类行为变成理论金融基础的预期效用模型这样的简单模型，但书中提出的大量证据说明社会动向、风尚或风气可能是投机资产价格变化的重要或者支配性原因。金融理论研究的基本观点是统计证据压倒性地支持有效市场假设。这些研究在提出挑战有效市场假设的统计证据方面颇有新意：有效市场假设究竟在哪些方面获得了强有力的证据支持。

本书的贡献是研究了席勒所称的流行模型以替代有效市场理论。流行模型是广大公众支持的经济模型。和流行音乐或流行杂志一样，流行模型通常简单、清楚易懂、质朴自然。在研究房地产市场时遇到的基本问题是：住房市场暴涨的根源究竟是什么?什么因素导致住房价格暴涨?房地产市场的剧烈的价格波动通常难以像股票和债券市场的价格变化那样解释。我们在研究房地产市场的波动性时就面临一个困境：没有长期高质量的房地产价格和租金的时间序列。因此，要确定地证明住房市场是否无效是没有什么希望的。

本书的主要特点是：

1，全书研究的范围甚广。它涉及的领域包括股票市场、债券市场、房地产市场、土地市场、商业组织市场、商品市场、可收集品市场和外汇市场等等。读该书仿佛聆听经济学大师对股票、债券、住房等资产价格波动的根源的阐释。

2，研究方法新颖独特。书中使用大量先进的现代计量经济学方法，如单位根、协整、向量自回归，尤其新颖的是书中研究了金融市场上资产价格统计量的一些不等关系，这是其他研究中罕见的。准确的数据、严谨的推论构成了本书所有结论的基础。

3，深入细致的投资者行为研究。书中最后二部分采用问卷调查的方式对机构投资者和个人投资者的行为进行深入细致的研究，其问卷调查的时机选择和问卷调查的设计方法对有志于研究投资者行为的理论和实务工作者都具有极为重要的借鉴意义。

4，切合我国当前的实际。我国的金融市场和房地产市场都处于一个快速发展的时期，但我国金融市场和房地产市场发展过程中出现的新情况难以用经典的金融理论来解释，罗伯特·席勒教授的新书《市场波动》中提出的研究方法和视角为我们研究中国金融市场和房地产市场面临的新问题提供了新选择。

诺贝尔经济学奖获得者保罗·萨缪尔森说，一个幽灵在现代经济学中徘徊：“有效市场上单个股票表现出随机游动，但整个市场的价格水平没有展示出可以证明的有效性。”席勒是这场伟大争论中的关键性经济学家。买一本他的书并仔细思量书中的内容，有助于了解1987年10月股票市场崩溃是怎么回事。

总之，《市场波动》提出了关于投机性市场上价格波动的原因并有大量统计证据支持的一种开创性理论。通过强调舆论或心理因素在价格波动中所起的作用，该理论向标准的有效市场模型提出了严峻的挑战。对股票市场、债券市场和不动产市场进行详细分析后，席勒讨论了这些投机性价格的关系，并将对投机性市场的分析拓展到对一般性宏观经济行为的分析。正如纽约证券交易所总裁兼首席运营官理查德·A·格拉索所说：“每一个对市场运行非常感兴趣的人都应该阅读席勒的书。”

[责任编辑陈翔云]