我国股价指数与股价背离的原因分析

何　玲

【摘 要】从我国股市的实际出发，说明股价指数和股价背离的现状。从宏观方面着手，分析其产生的宏观原因，得出两者背离的关键在于股权分置。

【关键词】股价指数股价背离股权分置

一般而言，股市被看成是国民经济的“晴雨表”。这一原理最初来源于查理斯·H·道，他认为，由自由竞争市场决定的股票价格，代表了每一个对该股票感兴趣的人士的综合信息及评价。因此，由这些极具代表性的公司股票构成的综合指数是能够代表一个国家的宏观经济走势，同样也应当真实反映公司股价。但是事与愿违，经研究发现，我国的股价指数与股价严重背离。这个结论可以从我国近十年的股市发展得出，从所收集到的资料来看，短短十多年的股市发展，两者之间已严重背离，而且还有继续扩大的趋势。到底是什么原因造成的呢？

1.指数计算规则方面有缺陷，新股上市当日就计入指数

起初沪综指的计算规则是，在新股上市一个月之后计入指数。但随后修改了两次：第一次是新股上市一天后计入股指，上海证券交易所于1999年11月8日公告，于1999年11月9日起执行。为使指数更为合理准确地反映新股上市后的市场变化情况，决定上市新股自上市后第二日起计入指数。值得关注的是，公告次日，1999年11月10日浦发银行上市。第二次是新股上市当日计入股价指数，从2002年9月23日起，上海证券交易所调整指数的计算规则，将新股在上市当日就计算入股指，2002年10月9日中国联通上市。

“据测算，2000年新股对上证综合指数上涨的贡献度达17.11%，2001年新股对上证综合指数的影响度也达15.8%。”

事实上，如果剔除指数计算规则对股指的影响，也就是说，消除新股上市对股指的影响，即新股仍按照上市一个月之后再计入股指的话，若按1999年11月以前股票价格的变动率来折算，2004年6月30日的上证A指1468.84点的实际点位应该在900点以下。

2.政府有意操纵股指，使股指掺水，使其在认可的范围内运行

（1）国家利用政策不断地影响股指。在发达国家中，股市有着经济走势“晴雨表”之称。在我国，股市的走势与经济走势基本不相关（王国刚，1999年8月）。发生这种现象的基本原因在于：十多年来国家的政府部门总是不时地运用政策来影响股市走势，使其在认可的范围内运行。当股市低迷时，政府就会出台利好消息，刺激股指上涨，使股市呈现出一片繁荣景象，吸引投资者。而当股市投资过热时，政府就会出台一些利空消息，冷却股市，使股指从高位下跌，这样一来股指的急剧涨跌就形成了前面提到过的几个拐点，这些拐点与当时所对应的股价之间的相关性降到了0.8，也就造成了当时两者的背离。同时，市场的投资理念也因此受到了影响，投资者根据政策的变化来买卖股票，而不是看股票的业绩。这样一来，证券市场的市场化行为被政府行为所取代。

（2）政府利用股市的高速扩容来抬高股指。新股上市原本是再正常不过的事情了，但是无节制的大发新股，致使股指波动频繁。“我国证券市场用10年的时间走过了发达市场几十年乃至上百年的历程，而今上市公司超过1200家，市价总值接近5万亿元，流通市值1.5万亿元，投资者开户数达到6000万户，市场规模以年均50%的速度增长，扩容速度远远高于其他市场，高速扩容是我国市场另一典型特征。”市场的快速扩容，特别是新股的不断上市，对我国市场的指数(特别是成份指数)编制也带来了挑战，其中的关键问题是如何保证在高速扩容背景下指数的市场代表性。“模型计算结果发现，无论采用总股本加权还是采用流通股本加权编制指数，新股对指数表现都会产生显著影响，尽管在不同的时间、不同的市场格局中新股上市的影响程度有所不同。比如，2000年新股对上证A股指数的指数影响度为2.2%，2001年达到15.8%。由此也说明，在高速扩容的市场上，全样本综合指数难以担当业绩评价的基准，也难以作为指数投资对象，因为投资者很难根据指数的波动来判断股市行情，这也部分解释了“赚了指数不赚钱”的现象。”而且，此类上市公司一般属于大型国有企业，在本行业中具有相当的地位，其市场走势往往会对行业板块产生联动效应，进而牵动大盘走势，股价波动则不大，因为只有这一只或几只新股的价格波动较大，对整个平均股价影响有限。这样，两者之间就产生了背离。“据统计，2002年9月到2003年12月20日上市的80来只新股，助涨指数约50余点，其中仅中国联通和长江电力就分别助涨8.06和7.74点；这是大盘股的杠杆效应撬动股指，以平均股价下跌15.9%而指数仅下跌0.3%倒推计算，扣除新股助涨因素，2003年1月6日至11月13日，大盘股就撬动股指160余点。按照这种趋势，随着新股的不断上市和大盘股的走强，未来股指和股价的背离将越来越严重。”

3.股权分置悬而不决是关键

国有股在形成之初是为了避免国有资产的流失及国有资产的私有化。然而随着新股的不断增量上市，国有股、法人股越积越多，成为一个无法滚动的大雪球，阻碍着我国证券市场的正常化运行。国有股和法人股不能流通成为我国股市股价指数与股价背离的重要原因。非流通股占股票发行量的2/3，而且这种上市规则还在继续，上证A股指数是按发行量来计算的，其结果只能反映潜在的流通市场，而不是现实的流通市场。

股权分置导致了杠杆股的存在，股指的计算包括了大量的非流通股，这就使一些别有用心的机构投资者或庄家可以利用个股的杠杆效应撬动股指。据2001年年报统计，“沪深股市总股本超过10亿股、流通股大于1亿股的股票共有54只，其平均总股本高达38.4亿股，主要是中石化总股本分摊所致。该组股票的平均价格7.13元，总体属于中低价国企大盘股，行业以关系国计民生的电力能源、公路、石油石化、汽车、钢铁和金融等行业的大型国有企业为主体。该组股票平均流通股本4.3亿股，按2002年5月28日收盘价计算总流通市值为1534亿元，总市值为11090亿元，相比2002年6月1日两市的总市值而言，这组股票约占总市值的20%，流通市值约占总流通市值的12%，明显属于具有杠杆价值的指标股。”前面一点说过了，由于大盘股的杠杆效应撬动股指，造成了股价指数与股价的背离。

所以，要搞好中国股市必须从根本上杜绝股权分置，严格政府监管，加强指数体系建设，使股市能真正发挥经济“晴雨表”的功能，准确反映经济走势。

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（作者单位：广州松田职业学院经管系）