养老基金投资基础设施的可行性探讨

张孟见

中图分类号：F840.6 文献标识码：A

内容摘要：养老基金投资基础设施建设在我国正处于论证阶段，本文根据广西现实情况，通过对基础设施建设寻求资金和养老基金寻求投资渠道两方面的分析，并结合养老基金投资的原则要求，充分论证了这一投资渠道的合理性。在此基础上，文章结合国家对北部湾经济区的特殊优惠政策，对这一投资的方式和前景进行了探索。

关键词：北部湾经济区 养老基金投资 基础设施

经国务院同意，《广西北部湾经济区发展规划》印发并贯彻实施，这标志着广西北部湾经济区开放开发正式上升为国家战略。广西北部湾要想获得未来一段时期的高速发展，加大基础设施的建设是首要之急。现代经济发展表明，在工业化阶段，基础设施领域不仅通过自身的发展推动经济增长，而且作为一种诱发性投资，可以将民间部门的生产潜力释放出来，进一步增加全社会的产出，使国民财富达到一个较高的水平，也就是通常所讲的“乘数效应”。广西基础设施建设要全方位吸纳资金，除争取财政投资、银行贷款和证券融资外，还应考虑打通社保基金中可接受长期受益的基金—养老基金—投资基础设施的通道。因为，广西养老基金（指包括个人账户基金、企业年金基金以及全国社会保障基金在内具有完全积累性质的养老基金）和基础设施领域有着诸多的契合点，这种契合在当今的宏观经济环境下更显突出，因为北部湾经济区建设需要大量资金，广西养老基金迫切需要寻求资本市场之外的合理投资渠道。

北部湾基础设施建设需要养老基金的参与

（一）北部湾基础设施建设需要更有效率的投资来源

现今大部分基础设施的经营和服务是由政府财政来做的，效率低下。新公共管理理论认为，官僚机构的目标并不是利润的最大化，而是机构及人员规模的最大化，这就会产生超额生产公共物品的倾向，这种“过剩”产品或服务最终是以社会所付出的巨额成本为代价的，它是一种社会浪费。因此，政府和其它公共部门投资的基础设施项目，往往存在管理不善的情况，设备不合格，工程质量差，造成了严重的浪费现象。政府投资不以利润最大化为目标，其决策者和经营者不具有对经营成果的剩余索取权，缺少效率的激励将使大量资金在贪污、浪费、决策失误中损耗，项目建成后实行事业管理模式造成政企不分、职责不清、机构效益低下。作为追求利润的养老金的介入，势必将节约稀缺公共部门资源，改善基础设施的质量，提高其利用效率。

（二）大规模的养老基金是解决基础设施建设资金不足的坚实保证

几年来，广西的基本建设投资呈现了快速增长之势，占GDP的比重逐年增加（见表1）。

进入“十一五”期间，处于对接东盟、建设北部湾经济新区和发展广西的关键历史时期，面对新形势、新任务，广西基础设施建设将呈现更加迅猛的增长。面对如此庞大的基金需求，仅靠国家财政和商业银行对基础设施的资金支持是远远不够的，还必须有其他投资者积极参与。但是，不管是民间集体投资还是私人资本投资，都由于缺乏政府的税收支持，造成收益率低，加上基础设施领域投资存在所有制壁垒，二者投资基础设施进展缓慢。面对着资金缺乏这一尖锐的问题，决定了在今后很长一段时间内，广西基础设施建设将需要大量的其它非政府资金的介入，巨大的养老保险基金可以满足这种需求。

（三）基础设施投资的机制创新对其它资金的介入提供了理论支持

为了适应我国加入WTO、世界经济增长减缓的新情况，我们应加快基础领域的改革和机制创新步伐，建立充分的市场竞争机制，打破不合理的垄断和管制，提高基础领域的竞争力，这也是对政府职能进行重新定位的客观要求。从发达国家的经验看，私人能够完成的基础设施项目政府绝不插手，而政府提供的公共产品则更多地集中于医疗、教育、社会保障等福利性开支。但我国应该借鉴发达国家的经验，其它资金介入基础设施建设，代表了市场经济的发展趋势，是推进基础设施领域市场化改革的必然。所以，政府职能的重新定位，基础设施领域投资的机制创新，为养老基金投资基础设施领域提供了制度上的保障。

养老基金投资基础设施的提出

广西的社会保障基金投资面临着和国家同样的怪圈。一方面，为了保证基金投资的首要原则——安全性，国家规定我国的社会保障基金应大部分投资于国债或银行；另一方面，投资国债和银行这些收益低的领域，使得我国的社会保障基金无法很好的保值增值。据统计，2001-2003年，由于我国处于低通货膨胀和通货紧缩时期，基金收益仅仅通过银行存款和国债是可以保值的，但到了2004年，基金收益率小于通胀率，实际上基金连最基本的保值目标都未能达到，更何况，我们认为社会保障基金仅达到保值的目标是根本不够的。所以，为了保证安全而限制投资，在限制下资金无法保值增值，这就产生了怪圈。这就要逐步放宽投资渠道的限制，进行多元化的投资。实际上，不管是国家社保基金管理机构，还是基金投资者，都希望基金有很好的收益。但由于资本市场不完善，在加大其他领域的投资上，国家社保基金管理机构和基金投资者都踯躅不前。

资本市场状况作为基金投资外部环境的重要内容，对保障基金的流动性、风险分散的能力和信息获取的能力等都会产生决定性的影响。发达国家的经验也表明，基金投资与投资环境有很强的关联性，起着相互促进的作用，投资的成效有赖于投资环境的成熟程度。从我国整体情况看，资本市场主要存在三个方面的问题：

第一，债券市场上，一方面是国债投资品种少，且期限结构不合理。与其他证券相比，国债的信用高、发行量大、流动性最高，成为保障基金投资的理想渠道。但是，养老基金从收益率和给付期限的角度选择国债品种，客观上要求国债券面形态、付息方式、期限结构等方面呈多样化。但我国目前国债期限结构缺乏合理的分布形态，55%以上的国债为3-5年期，这种单一性不利于投资组合。另一方面，国债收益水平也呈逐年下降趋势。长期以来我国国债的收益率只比同期银行的收益率高1-1.5个百分点，并且随银行利率的变动而波动。在经历了几次连续银行利率下调之后，国债的收益水平也显著下降，无法适应保障基金的预定利率。

第二，股票市场上，也主要有两个方面。一方面是股票市场的结构不是很合理。因为，我国上市公司主要集中在以制造业为主的夕阳行业和劳动密集型行业，而高科技企业比例较小，使得上市公司整体持续能力不足，投资价值不高。在投资主体方面，我国股票市场散户较多，机构投资者较少，稳定性不足。另一方面，我国股票市场存在严重的投机现象。一般而言，证券市盈率应围绕理论值（理论值=1/同期存款利率）上下波动，而我国的市盈率却高出理论值几十倍。另外换手率过高也表现出投资人投机心理过度。股市成交量和股票指数大幅波动的现象也有过度投机因素在起作用。

第三，政策环境障碍。立法不健全，监管不力，一直是我国资本市场面临的重大问题。由于法律制度的不健全，导致管理层对资本市场侧重调控而疏于监管，市场秩序存在着诸多漏洞和很大的违法空间，再加上我国资本市场缺乏自律机制，就使得资本市场的有序化程度非常差，券商操纵股价、短期做空等事件屡屡发生。

由于我国资本市场存在的以上问题，广西如果将养老基金投入我国股市，期待解决现存收益率低下。所以，在资本市场中，我国现阶段养老金投资的现状就是，投资于股票市场风险太大，投资于银行或国债收益率又太低。养老金也许应该尝试拓宽它资本市场之外的投资渠道了。

广西养老基金投资基础设施领域的可行性论证和展望

（一）广西养老基金投资基础设施符合原则的要求

投资学归纳过基金投资的四大原则：安全性、收益性、流动性和社会性，养老基金也不例外。所以笔者认为，只要是符合这四个原则，并符合广西实际发展需求的投资渠道，都可以尝试。下面做具体分析：

从安全性上分析。首先应该声明，投资真正的安全性应理解为资金的实际安全性，即投资的本金及其产生的收益能够保值，能够抵御通货膨胀风险，不降低其实际购买力。基础设施所共有的一个特点就是他们所提供的都是与人们生活和社会正常运转密切相关的公共产品，这一特征决定了它们的使用需求都具有持久性和稳定性，而持久稳定的需求在很大程度上对所投入的资金的回收和盈利给予了保证。所以，投资基础设施没有暴利的可能，也没有血本无归的担心，偿本付息一般只是时间问题，这显然符合养老基金投资安全性的特征。另外，投资到银行存款或国债部分的养老金有时会无法抵御通货膨胀的风险出现亏损，这也可以靠基础设施投资的收益进行弥补，这也使养老基金的投资分布更加合理。

从流动性方面看，本文讨论的主要是具有完全积累性质的养老基金，所以对基金流动性的要求并不太高，投资基础设施领域是可以满足这一要求的。因为，一般年轻人从参加工作到退休之间的缴费可以长达30年，而基础设施项目的建设周期和还款周期一般不会超过这一时间。特别是作为经济新区的广西北部湾经济，是国家的重点建设目标，国家希望看到一个迅速崛起的北部湾，是决不允许如此长的收益周期的。

从收益性分析，基础设施的施工建设一般为 4 至 8 年，产业寿命较长，运行维修费用相对较低，积累的利息较高，基础设施建设一般都拥有长期稳定的收益。从广西现实情况看,具有巨大生命力的北部湾经济区，在未来的时期内，随着经济的蓬勃发展，也必定会有不错的收益。从理论上来看，基础设施投资收益率可能不及高风险高收益的股票，但在股票市场总体收益情况不佳的条件下，基础设施投资的收益相当具有吸引力的。与现有的投资种类银行存款、国债等相比，基础设施项目回报水平也都明显具有优势。

这一投资具有重大社会性意义。我国社会保障基金的投资必须用于对经济和社会有益的项目；除了必须与社会利益一致外，还应注意与政府经济政策是否一致。可以说，我们把养老基金投资基础设施领域，是完全符合这一规定的。由于基础设施都具有一定的公共产品性质，可产生巨大的外部正效应，满足了社会公益性的要求。广西如果把养老基金投资到北部湾经济新区的基础设施领域，也是在支持环北部湾地区及整个广西的经济建设，符合广西政府的经济政策。

（二）广西养老基金投资基础设施有了政策支持

反对养老基金投资基础设施的人，把没有合适的投资模式作为一个重要原因。因为，投资模式是投资成败的关键。根据国外基金投资基础设施的成功案例，养老基金投资基础设施领域主要有债券、贷款和资金信托三种模式。由于贷款的风险较高，资金信托的管理和法规在我国还不太完善，所以笔者认为，广西养老金投资基础设施，宜采取债券的方式。特别是国家刚刚决定给北部湾经济区以极大的政策支持，使得这一模式更加可行。

国家目前对北部湾经济区的政策支持包括五个方面，其中金融改革方面的支持是，国家支持在北部湾地区设立地方性银行，支持符合条件的企业发行企业债券。建立地方性银行，融资肯定是个大问题，广西的养老基金完全可以抓住这一机会，与政府进行合作，介入其中，购买基础建设型企业债券。这在资金安全和收益上都是可行的。在安全性上，有国家政策的支持，又有地方政府和银行的信用担保，是基本可以保证的；在收益上，发行企业债券的企业是符合一定条件的，在行业中是效益较好的，又处于北部湾经济发展的大潮中，效益肯定也是可观的。

当然，养老金不管以哪种方式投资基础设施，都是存在着一定的市场风险和信用风险的，这就需要采取一定的措施进行规避，例如可加强市场管理，完善相关的法律法规，在养老金投资基础设施的比例上，也应该合理和适中，这些有待于进一步论述。

参考文献：

1.陈振明主编.公共管理学—一种不同于传统行政学的途径[M].中国人民大学出版社，2003

2.陈加旭.养老基金实体经济投资可行性研究[D].西南财经大学保险学院，2006

3.苏加峰.保险资金投资基础设施探讨[D].湖南大学金融学院，2005