房企资金链险情接连引爆

范　哲

[非常时期的非常中国房地产业，外界都在关注谁将第一个倒下。中国房地产市场在国际金融危机和国内宏观调控的双重作用下，正在慢慢迎来低谷，很多业内人士都预测，一场大规模的市场调整即将到来，大批资金紧张的房地产公司将被淘汰出市场。在这个优胜劣汰的困难时期，谁会第一个倒下？这成为舆论关注的焦点。]

资金链，是一个企业的鲜血，现金—资产—现金（增值）的循环，是企业经营的过程，企业要维持运转，就必须保持这个循环良性的不断运转。

但企业为获取利润最大化就会陷入一种怪圈：就是把自己很多资产都拿去抵押贷款上新项目，而新项目却没有像预期的那样高收益，而银行还款时间又到了，而这个时候又借不到钱了，就叫资金链断了，银行就会拍卖抵押资产，公司也面临倒闭。所形成的即为资金链断裂。

谁的资金链会断裂？

尽管至今还没有一家地产商因此倒下，但种种迹象表明，那些在过去的牛市中因盲目扩张而随时都有可能因为某一项到期无法偿还的债务，导致资金链断裂。

中新地产未能如期付息，给了外界一个对其资金链恐怕断裂、面临破产判断的理由，一时间，所有关于中新地产的负面消息都在舆论中传播。而作为当事方的中新地产，不得不选择了雷厉风行的辟谣。

但媒体指出，中新地产在今年续还需要还几笔大的款项，包括2009年6月可执行的共11亿港元可转换债券的认沽期权和2009年7月需要支付的4亿美元债券的下一次票息，还有2009年12月到期的有关珠海项目的一笔15亿元人民币贷款。

这样一个巨无霸式的房地产公司在一个风声鹤唳的年代遭遇破产传闻，是它意外撞上舆论的枪口？还是如《贫民富翁》里的主人公一样是命中注定？

库存两千万平方米

数据显示，截至2月26日，万科、保利、中海等十家房企巨头的库存总量近2000万平方米，占据目前全国新房库存总量10%。按现在的销售速度，10家房企消化目前的库存，平均需要13个月左右。万科集团董事长王石称，前两年的几个地王造成当前存在资金链问题。

在国内所有房企中，万科的库存压力绝非最大。富力的库存房源总量达到399万平方米，而富力去年全年的销售面积不过160万平方米。按照去年的销售速度，富力要卖两年半时间才能把现有库存全部消化。根据此前的报道，富力今年将有38个楼盘需要销售。

包括万科在内，今年上海没有一家知名房企的新项目拿到新建商品房预售许可证。大部分房企都在消化库存。业内感叹，今年楼市会是一个以消化老楼盘、老项目为主旋律的市场。

事实上，除了库存房源外，房企还有巨大的在建工程和土地需要消化。根据易居中国CRIC系统的不完全统计，雅居乐目前在建房源、可开发土地面积和库存房源相加，数额高达1792万平方米，富力地产是2218.92万平方米，可开发土地面积最少的远洋地产也有971万平方米的建筑面积需要开发、销售。这些看不见的“库存”和看得见的库存房源，是房企资金链的最大压力所在。

致命对赌协议

看见和看不见的库存房源也只是冰山一角——多家大型地产商的巨额高息可转债均面临到期。雅居乐与美国对冲基金公司的协议纠纷，是预示这一危机即将集中爆发的信号之一。

面临高息可转债压力的，有合生创展集团有限公司和绿城中国控股有限公司等多家大型地产公司。

2007年1月，合生创展在海外发行2亿美元零息可换股债券，同时在境内发行18.3亿元人民币可转债。这两笔债券均将在2010年到期。

2009年2月，穆迪再次调低对绿城中国的评级，将绿城中国评级由Ba3降至B1，优先无抵押债券评级由B1降至B2，两个评级的展望同时维持负面。

此外，包括碧桂园在内的多家大型地产商，均发行过数额巨大的可转债或高息债。一些公司的债息甚至高达40%以上。显然，任何一项到期无法归还的债务，都可能导致一家大型开发商“猝死”。

更为麻烦的则是那些与外资投行签下对赌协议、进行了上市前私募，却被挡在香港交易所大门外的公司。

2008年3月，随着恒大地产有限公司上市折戟，共有50多家已经通过聆讯的地产公司，被挡在香港交易所大门外。最终，2008年仅建业地产股份有限公司完成了“缩水”的上市。其他50多家准备上市的公司，有近一半进行了上市前私募。

昌盛中国即是其中之一。2006年，其与高盛旗下创投基金GSSIA签订协议，以20%股权抵押，发行可转债。如今，上市无门，面临可转债到期无法偿还，昌盛中国只得出售项目。这家项目不多的小型商业地产公司，对地产市场的影响有限。它只是预演了一些大型地产公司即将面临清算时的窘境。

一位外资投行地产投资高管表示，投行已准备对一些上市无望且很难偿还可转债的公司展开债务重组。所谓重组，就是对这些公司的地产项目进行估值，并以此抵债。据他透露，有此危机的开发商共有20多家。

险资或保地产资金链不断

深受资金链紧张困扰的房产商将多出一个融资渠道。

分析人士认为，中国保险市场正展现出创造价值式的快速增长，有望在2010年跻身全球五大保险市场行列，但巨额利差损失仍是悬于这个繁荣行业头上的“达摩克利斯之剑”。拓宽投资渠道，提高保险资金的投资收益或成为保险业当前急需解决的重要问题之一。

十一届全国人大常委会第四次会议对保险法修订草案进行了第二次审议，草案增加了保险资金可以投资不动产等规定。而且，立法也开始为保险资金正式投资房地产领域作准备。实际上，在保险资金直投房地产暂未放开的前提下，保险公司已纷纷曲线进入房地产领域。

分析人士认为，在保险资金直投房地产暂未放开的前提下，保险公司曲线进军房地产早已成为一种趋势。据统计，目前国内保险公司购买的物业累计近20万平方米，进入房地产市场的资金量保守估计有100亿元。

中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇也表示，国家一直为救市房地产采取了一定的措施，而这次对保险资金进入房地产业也是支持房地产市场的一个表现。但是，房地产风险多，问题多，而且房价还有待一定程度的调整。而作为商业性机构的保险业来说，保险资金的大举入楼市还是很令人怀疑，并值得防范。

平安副董事长兼副CEO孙建一曾表示，平安已经储备了很多项目。中国人寿、太平洋保险等多家保险公司也曾在公开场合表示，将增加基础设施建设领域的投资，降低股票投资比例。