企业并购财务风险防范

雷　蕾

提要财务风险来自于财务决策。在企业并购中，财务决策包括定价决策、融资决策与支付决策等财务决策。按照财务决策类型，我们可以将并购的财务风险分为目标公司的价值评估风险、融资风险和支付风险。本文分析各种并购风险和相应对策。

关键词：并购；财务风险；防范

中图分类号：F27文献标识码：A

企业并购行为通常包括：目标企业的选择、目标企业价值的评估、并购可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合，上述各环节中都可能产生风险。按照财务决策类型我们可以将并购的财务风险分为：目标公司的价值评估风险、融资风险和支付风险，这三种风险来源彼此联系、相互影响和制约，共同决定着并购财务风险的大小。

一、目标公司价值评估风险的防范

目标企业的定价是企业并购成功与否的重要一环。并购企业应充分认识到估价阶段的风险并做好防范。改善信息不对称性，防范并购前目标企业估价风险的措施主要有以下几点：

（一）对目标企业报表进行全面分析，改善获取信息的质量。财务会计报表是被并购企业所提供信息的核心部分，是对目标企业进行价值评估的一个重要依据，只有建立在真实财务报表基础上的财务分析，才能得出有价值的信息和结论。因此，并购企业在并购前取得详尽真实的财务会计报表是并购企业在对被并购企业未来收益能力做出预期前的必要步骤，是并购企业在并购前信息收集工作所做的尽职调查的重要一环。在并购操作和分析中，对目标企业财务报表的局限性要有充分认识。

（二）合理选择企业价值评估方法，确定目标企业价值。由于并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此并购企业应尽量避免恶意收购，在并购前对目标公司进行详尽地审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，捕捉目标企业，并对目标企业的生产环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力做出合理的预期。在此基础上做出的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低价值评估风险。

二、融资风险的防范

（一）制定正确的融资决策。要制定正确的融资决策，必须考虑到企业现有资本结构和融资后资本结构的变动，一方面尽量利用债务资本的财务杠杆利益；另一方面又要尽量避免债务资本带来的财务风险。也就是说，必须考虑对企业财务状况的影响，在财务杠杆利益与财务风险之间寻求一种合理的均衡，才能达到有效发挥财务杠杆效应的作用。

1、债务融资方式。采用债务融资方式，很可能导致企业权益负债率过高，使权益资本的风险增大，从而可能会对股票的价格产生负面影响，这就与并购企业希望用债务融资避免股权价值稀释的愿望相违背。因此，在利用债务融资方式时，并购融资企业应当特别重视在杠杆利益发挥与负债比率升高两者之间寻求一个平衡点。

2、权益融资方式。采用权益性融资方式，由于股权数额的增加，将有可能会导致股权价值被稀释。影响这种情况发生与否的因素主要在于支付给被并购企业股票的数量与这部分股票能为合并后企业增加的盈利的价值比较。同时，权益融资中除了要关注EPS与市盈率等指标的影响以外，还需要考虑的一个重要因素即企业控制权分散程度的影响，必须合理设定一个可以放弃股权数额的限额，以避免控制权又落入他人之手的风险。

（二）拓展融资渠道，保证融资结构合理化

1、企业在制定融资决策时应视野开阔。应积极开拓不同的融资渠道，通过将不同的融资渠道相结合，做到内外兼顾，以确保目标企业一经评估确定，即可实施并购行为，顺利推进重组和整合。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道，如完善资本市场，建立各类投资银行、并购基金等。

2、优化企业融资结构。融资结构既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系，也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。优化融资结构必须是在融资方式选择的基础上，将融资风险与成本综合考虑。

3、以优先债务、从属债务和股权部分形成的倒三角图形可以扼要地说明融资的结构安排。在倒三角的并购融资安排中，最上层为优先债务，第二层为从属债务，最后是优先股和普通股。对于企业来说，融资成本由上到下越来越高，而风险由下到上越来越大。因此，不同融资方式所占的比重也是由上到下逐渐减少。这样的结构安排，对于整个并购融资项目而言是比较稳健的，使得资金成本尽量减少，融资风险得到合理的控制。合理确定融资结构还应遵循以下原则：一是遵循资本成本最小化原则，既要将自有资本、权益资本和债务资本的筹资成本进行比较，也要对三者分别分析其边际收益和边际成本；二是自有资本、权益资本和债务资本要保持适当的比例，在这个前提下，再对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流入和偿付债务等流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。

（三）合理规划并购融资的资本成本。资本成本一般指企业筹集和使用长期资金而付出的代价，它包括资金筹集费和资金占用费两部分。融资决策与资本结构管理是实现并购融资优化的重要一环。因此，在确定完融资类型后，企业应进一步根据金融市场变化趋势，运用金融工程技术，通过融资方案专业设计，不断降低融资成本。

（四）建立资本积累约束机制。建立资本积累的约束机制，不断充实资本金是企业存在和发展的基础，是并购企业融资中一项稳定的资金来源。同时，企业若要进行债务融资，也须取决于企业的资本金规模和资信状况。此外，在有限责任条件下，资本金是企业承担经营风险的最大限度。资本金的提高，有利于增强企业防范并购融资风险的能力。

（五）防范利率、汇率变动风险。防范利率、汇率变动风险对于并购融资风险，很重要的一点是要了解分析利率、汇率变动的趋势，制定相应的融资风险管理战略；同时应充分运用金融工具，如远期合约、利率互换、货币互换等来防范并购融资风险。

三、支付风险的防范

可以采取除现金收购外的多种并购支付方式，在并购的过程中，可根据实际情况采用灵活的并购方式，尽量减少现金的支出。

（一）采用股权支付方式防范支付风险。采用股权支付方式，一方面可以减少大量现金流出给并购企业带来的压力，也可避免在后续整合过程中对企业生产经营活动造成影响。此外，在该种方式下，并购企业还能享受税收的优惠。

（二）采用可转换债券支付方式防范支付风险。可转换债券具有债券的安全性和股票增值性的双重性质。上市公司并购，可根据二级市场的预期波动以及基本的财务指标灵活运用可转换债券，在其递增利率、初始转股价的溢价比例、转股价格的修正条款、赎回、回售以及利率补偿或按浮动利率补偿等方面进行灵活设计，降低并购的财务风险。

（三）采用权证方式防范支付风险。采用竞价收购或要约收购加上权证的支付方式，具有融资成本相对较低、规避风险的优点。并购企业如果要并购上市公司，可发行目标公司的备兑权证，取得资金。由于权证允许持有人有权利但无义务以约定价格在约定时间购买或者出售约定数量标的资产的有价证券，因此并不会在发行权证之初就改变上市公司的股本结构和股东结构。上市公司可结合并购进程和并购成本收益预测，灵活运用该支付方式。

（作者单位：西南财经大学会计学院）

参考文献：

[1]鲍莉华，谈企业并购中的财务风险及防范，商业时代，2008.25.

[2]杨岚，企业并购过程中财务风险探析，知识经济，2008.4.