中国高货币化现象的理论解释

雷诗敏

【摘要】 从M2与GDP的内在联系和构成入手,通过因果分析来解释 M2/GDP在我国存在较高值的原因,并提出理论解决方案。

【关键词】 M2/GDP;时间序列数据;准货币;不良资产

一、我国的高货币化现象

随着金融改革的不断深入,中国的广义货币供应量M2相对于GDP的比率M2/ GDP呈逐年上升的趋势,近年来已超过一些“新兴市场经济体”和美、日等发达国家,M2/ GDP的上升引起多方的关注。从1997年至今的近10年时间里,M2/ GDP的值在不断的提高,到06年结束已接近1.7,在一段时间中,RM值将大于RG,这意味着未来的一段时间内M2/GDP可能变得更大。由于M2构成中的现金意味着中央银行(中央政府)对公众的负债,M2 中的存款是商业银行对公众的负债,M2/ GDP 的比例越高,整体支付风险越大。如果任由这种局面发展,央行的信用创造能力和商业银行体系的支付能力都可能会逐渐减弱。

二、关于M2/ GDP的相关研究概括

麦金农(1993)使用这一指标分析发展中国家和发达国家在金融发达程度方面的差距。认为发展中国家在金融深化过程中,M2/GDP 会不断上升,并未给出一个上升的极限。易纲(1996)认为中国货币供应量对GDP 的比率升高的原因是经济的货币化。李扬(2001)认为,M2 对GDP 比率相对下降和资本化率相对上升可作为现代化金融体系的一个标志。中国的货币化率和资本化率同时上升,是在特殊的发展背景下出现的现象。刘明志(2001)研究了1980～2000 年间中国M2/ GDP 的趋势、水平和影响因素,认为M2/ GDP 水平及变动由货币需求决定。李国疆(2001)认为,中国M2/ GDP 较高的根源在于政府主导型的信用融资机制。钟伟、黄涛(2002)认为,M2/ GDP 上升与通货比率的下滑、货币流通速度的骤降以及金融资产的单一性有关。我国学者分析中国M2/ GDP 大体上可分为两种基本思路:一种是从M2/ GDP 的结构来解释,认为M2/ GDP 持续升高的直接原因是M2 的增长速度快于GDP 的增长速度,问题的关键在于解释为何M2 增长速度相对较快;并可通过M2 的结构变动来解释M2/ GDP 的变动。另一种思路则是从货币供求的角度来解释M2/ GDP 的变动。事实上,这两种分析思路可以相互补充。

三、从M2和GDP的构成上分析M2/ GDP上升原因

(一)从准货币的构成看

首先,消费支持不足,我国居民生活消费的信贷市场并不完善,没有一个很好的支持平台,所需大量消费基本来源于存款,构成了这样一种模式,要进行大数额的消费首先要存款或者说将存款作为消费的融资渠道,加上生活必需的住房,养老体制的不健全,人们必须对其将来可能的消费进行储蓄准备,我国居民储蓄不断的上升。

其次,长期我国金融产品单一,不存在较好的投资产品,居民除了储蓄不能进行更好的投资,这点非常重要,与之相佐证的是自去年证券市场启动以后,居民存款开始出现增长放慢甚至负增长的情况,更充分说明了金融市场不发达和金融产品单一也是存款高的重要原因(虽然去年全年的储蓄增长仍为正数,最后几个月增长迅速放慢来看证券市场对储蓄起到了负增长的效应,今年更是从2月的172402.56亿元下降到8月的169073.63亿元)。

(二)从银行信贷过程看

由于信用货币制度下,银行作为一个整体,并不需要靠吸收社会上的贵金属货币来构成资金来源。在信用货币的银行体系开始运行之后,所有货币都是由中央银行和商业银行“创造”出来并被企业、个人等社会经济主体所持有。货币创造机制在商业银行具体行为上的反应,就是贷款会同时创造同样数量的存款,由于外部货币和内部货币、内部货币的组成部分之间存在的差异会造成内部货币出现不实。

首先,外部货币与内部货币是异质的。作为法定货币,纸币不存在其价值低于面值的可能性。由于市场风险、利率风险、汇率风险、操作风险等因素的存在,商业银行负债的市场价值存在低于其面值的可能性。其次,内部货币—商业银行负债—本身是异质的,不同商业银行的负债具有不同的不可兑换风险。

(三)从GDP上升的关联看

虽然从时间上看GDP的上升是个稳定的过程,即依照每年的较为稳定的增长率增长,这是一个国家稳定发展最好的方式,特别是从改革开放以来,我国经济长期稳定增长更说明了GDP是个相对稳定变化的变量。以至于,可以给出GDP变动的的时间趋势。在GDP稳定增长的背后,是我国对外贸易的不断提高,和外汇占款的迅速增加。1994 年以后,我国开始实行新的结售汇制度,形成两极外汇市场体制,即银行间外汇市场与银行结售汇市场。

结汇过程中,商业银行资产方外汇增加,负债方人民币存款增加。商业银行在银行间外汇市场上将外汇卖给中央银行时,体现为资产方外汇减少,准备金增加,只是资产结构的调整,不涉及负债方的变化。就会发现,负债方计入M2 的存款增加的同时,资产方却有相当一部分资金并未投入到实际经济中去,与GDP 的创造没有关系。也就是说,广义货币M2虽然增加了,但其中相当部分并未与实体经济发生关系,这自然会形成M2/GDP 的虚高。

四、M2与GDP的内在计量经济学模型

由于M2与GDP都是复杂的经济变量,GDP在大多数时间下随时间的位移而持续增长,M2则会随时间的位移而扩大,其观察值和预测值都不是平稳过程产生的,在这种情况下可以考虑M2与GDP的内在计量经济联系。在eviews软件上对M2和GDP的内在因果关系进行模拟,通过不断调整相互的滞后长度,可以得关于M2和GDP的内在自身关系。通过对不同时间长度的M2与GDP的滞后分析,发现M2与GDP之间的因果关系对滞后长度较为敏感。在较短期的时间内,两者是存在互为因果关系的,但在长期中,则是GDP更侧相于影响M2,M2则不为原因。

五、结论与对策

(一)外汇占款会造成的基础货币增长

基础货币投入会创造出相对贷款总量的存款总量净增加,这极可能会造成负债方计入M2 的存款的增加,即资产方却有相当一部分资金并未与GDP 的创造没有关系。这就会形成M2/GDP 的徒增。央行对冲基础货币的行为只会减少商业银行的流动性,降低其放贷能力,并不会影响货币总量相对实体经济的更快增长。随着我国外汇储备的持续快速增长,如果持续利用央行票据进行对冲,会促使我国M2/GDP 值进一步上升,如何对我国汇率制度进行改革,是个不可避免的问题。逐步开放国际贸易资本项目,稳步进行人民币汇价的改革。

(二)金融市场不发达造就了储蓄存款的投资性质

随着中国改革开放的进行,居民在国民收入分配中占的地位越来越重要,无论从消费信贷市场还是个人投资来看,都没有非常好的可供居民投资的渠道,于是在这种情况下,居民将银行的存款作为其主要的投资手段,将风险集中于银行,这不光会造成准货币的上升,也会造成银行不良资产比率的提高。由于社会保障体系的不健全,居民不得不对将来的可能性消费进行储蓄准备,个人信贷市场的发展落后使得内源性融资(居民储蓄)成为大宗消费的主要途径,这样更进一步恶化了储蓄率的提高。在投资靠存款和消费靠取款的双重压力下,我国居民不得不与各种存款进行千丝万缕的联系。

为解决这一问题,应该大力发展资本市场。发展多样化的投资工具,鼓励居民使用其他投资形式进行金融投资,居民的金融资产多样化了,自然对货币需求就会相对下降,M2/GDP的水平就会放慢上升、停止上升或有所下降。在发展股票市场的同时,还要注意发展公司债券市场。公众投资于公司债券市场,直接向企业提供了储蓄,不需要通过银行作为中介,就这种形式的储蓄转移而言,银行不需要对企业发放贷款,不形成新的货币供应量。

(三)商业银行金融工具单一

中国的商业银行金融工具单一,负债品种和资产品种都比较单一,银行提供等量信用,这样平均创造的货币供应量就相对较多。纳入银行概览以外的金融机构的业务量较小,金融机构的信用集中于银行,也使M2/GDP的比率比较高。公众的筹资渠道单一,公司债券市场不发达,商业票据市场不发达,企业融资主要靠银行,银行只有进行金融创新,才能降低M2中的准货币问题。

参考文献

[1]黄达.金融学[M].中国人民大学出版社,2003

[2]朱新蓉.金融学[M].中国金融出版社,2005

[3]孙敬水.计量经济学[M].清华大学出版社,2004