论货币危机早期预警模型的演变与发展

王浩宇

摘 要：自1973年布雷顿森林体系崩溃以来，世界范围内货币危机的频发促进了关于货币危机早期预警模型的研究和设计。梳理了货币危机早期预警模型的演变与发展过程，并对主要的预警模型进行分析和评价。

关键词：货币危机；早期预警模型

1 FR概率模型

Frankel和Rose以100个发展中国家在1971-1992年这段时间发生的货币危机为样本，以各个国家的年度数据为样本资料，建立了可以估计货币危机发生可能性的概率模型。选择的变量有：GDP的增长率、国外的利率、国内信贷增长率、政府预算赤字占GDP的比率和经济开放程度等等。结论是当经济增长越低，国内信贷增长越高，国际市场利率越高，外商直接投资与外债比越低，外汇储备越少以及实际汇率越被高估时，越有可能发生危机。

优点是对一系列前述指标的样本数据进行最大对数似然估计，以确定各个引发因素的参数值，模型构建简单，数据取得容易，方法较为成熟，应用较为广泛。缺陷主要是：“三重估计”在客观上限制了模型的准确性；在确定引发因素、样本数据方面对各个国家一视同仁，没有区分；数据很难达到“大数定律”的要求。

2 STV模型

Sachs，Tornell和Velasco选择20个新兴市场国家的截面数据进行研究，因此该模型被称为横截面数据回归模型。该模型分析了1994年末的墨西哥货币危机在1995年对其他新兴市场国家的影响，考察了货币危机发生的决定因素。其实证结果表明当国家的金融体系脆弱和国际储备较低时，汇率高估或贷款繁荣容易引致投机进攻进而引发金融危机。

该模型除具有FR模型在指标选取和方便使用等方面的相同优点外，还使用了横截面数据，克服了FR概率模型没有考虑国别差异的不足；同时，该模型的指导思想是寻求哪些国家最有可能发生货币危机，而不是分析什么时候会发生货币危机。不足之处在于模型要求找到一系列相似的样本国家，这在现实中相当困难；考虑因素范围过于狭窄，只考虑汇率、国内私人贷款、国际储备与广义货币供应量的比率等指标；估计方程是线性回归模型，过于简单；虽然Sachs等人的回归分析法对货币危机发生的决定因素进行了有益的分析，但是人们关心的不仅仅是决定危机发生与否的因素，而是希望能够预测危机发生的时间。

3 KLR信号分析法

Kaminsky、Lizondo和Reinhar对货币危机进行定义，确定信号区间，然后依据显著性检验挑选出一些重要预警指标，如果预警指标的变动超出阀值，那么就认为该指标发出未来一段时期将要发生危机的信号。在预警系统设中，预警指标的选择需满足两个基本求：一是所选经济指标是符合货币危模型的，在理论上能对危机起预测用。二是所选指标在实际操作上是可的，即这些指标的数据是每月都可得的。得出的主要结论是：预测货币危机的有效指标包括出口、实际汇率对一般趋势的偏离、广义货币对外汇储备的比例、产出和股票价格，而国内外实际存款利率的差别、借款利率和贷款利率的差别、进口、银行存款等指标并不具备有效预测的能力。

KLR方法的优点首先是所选取的货币危机预警指标是一种先导指标，即在货币危机发生前一年到一年半之间就发出预警信号，便于当局先发制人、采取措施防止危机发生，真正起到“预替”的作用。其次，通过噪声/信号比筛选预警指标，KLR方法得出的指标体系具有稳健性，即就能够在危机发生前持续发出信号且准确度高、嗓声小。最后，KLR方法便于理解和应用，实证研究也证明了它的有效性。但是KLR模型的缺陷也很明显，由于KLR模型将外债指标作为研究对象，而外汇储备又不作为指标，于是导致认为外债指标作用不佳，从而放弃了外债指标。而且25个指标中有明显的倾向性，大多集中在外汇储备、信贷增长与实际汇率等方面，放弃了外债指标有失偏颇。

4 Simple Logit模型

基于滞后宏观经济和金融数据的Simple Logit模型由Kumar，Moorthy和Perraudin在2003年提出，该模型基于利率调整引起的汇率贬值构建了两个投机冲击预测模型：未预期到的贬值冲击模型和总贬值冲击模型。实证结果表明，样本外预测对货币危机的发生具有较强的解释力，而且它也进一步证实了早期理论研究中提出的导致货币危机发生的主要因素。模型的结果显示，外汇储备和出口的下降以及真实经济的虚弱是导致危机发生的最重要解释变量。此外，货币危机的传染性在货币危机中也起了重要的作用。

虽然Simple Logit模型能够在一定程度上克服以往模型事后预测事前的缺陷，综合了FR模型中概率分析法和KLR模型中的信号分析法，但是，它只是在利率、汇率等几个主要金融资产或经济指标的基础上预警投机冲击性货币危机，与我们所要求的一般性货币危机有很大的区别。所以在简单的几个金融指标上定义货币危机从而判断发生货币危机的概率就会有失偏颇，外债、进出口、外汇储备、不良贷款等等因素对于货币危机的影响也是非常重要的。