货币政策效力非对称性理论综述

唐丽丽

国外对货币政策的研究

自20世纪30年代货币政策效力非对称性问题产生以来，国外许多学者对这一问题进行了深入的理论与实证研究。各流派由于假设前提、研究视角和方法不同，对货币政策效力非对称性的解释也存在较大差异。

Cover（1992）运用1949年以来美国季度数据对M1的变动与产出增长之间的关系进行了估计，研究表明，正的货币供给冲击对产出没有影响，负的货币供给冲击会导致产出下降，不管这种货币供给冲击是否是预期到的。这一结论的政策含义就是支持弗里德曼的单一货币供给规则，货币当局通过降低货币供给波动程度能够提高实际产出的平均增长率。

Morgan（1993）也发现，联邦基金利率上升对产出的影响较大且效果显著，而利率的下降对产出的影响较小且统计上并不显著。Rhee和Rich（1995）利用二战后美国季度数据研究了通货膨胀对货币政策效力的影响，发现扩张性和紧缩性货币政策对实际产出的非对称性作用很大程度上是由高通货膨胀水平所刺激起来的，在温和的通货膨胀时期，难以发现支持货币政策对实际产出有非对称性作用的证据。

Garibaldi(1993)对货币政策变动所引起的利率变动的就业创造与就业抑制效应进行了理论分析和统计检验。结果发现，紧缩货币政策产生了就业抑制效应，而扩张性货币政策并没有有效地刺激就业增加。

Kim和Ratti(1998)等人运用金融加速模型对金融市场的研究则从另一个角度提供了货币政策效力非对称性的经验证据。他们通过对这一非对称性进行进一步研究发现，货币政策对不同企业外部融资的成本的不同影响取决于货币政策是紧缩的还是扩张的。紧缩货币政策使Baa级债券的利率比Aaa级债券的利率上升得更高，而扩展性货币政策则没有产生这一不同的影响。

Karras(1996) 利用 38个国家1950年～1990年的面板数据对货币政策效力非对称性是否是国际范围内的普遍现象进行经验检验，结果表明负的货币供给冲击比正的货币供给冲击对产出具有更强的效应支持货币政策对实际产出的非对称性影响是一种国际性现象。

货币政策效力在经济周期上的非对称性这一问题可追溯到凯恩斯（1936）对“流动性陷阱”的论述，凯恩斯通过利率把产品市场与货币市场有机联系起来，认为货币政策通过改变利率水平引起投资和消费的改变，从而能够影响实际产出，但当经济陷入严重衰退时， 货币需求的利率弹性极大，经济陷入了“流动性陷阱”，此时货币政策无效。近年来的经验检验则大多支持“货币政策（不管是扩张性的还是紧缩性的）在经济衰退时期比在经济扩张时期更为有效”这一观点。

Gordon和Leeper（1994）的研究发现，在紧缩的货币政策下，最初产出下降得比较快，而在接近一年的时候，紧缩货币政策所引起的产出下降达到最高点，然后，这一紧缩的影响将持续三年以上。Bernanke和Mihov（1998）用五种不同的货币政策效力进行了分析。其中，运用JJ模型的分析发现，紧缩货币政策对产出的影响效果最终呈现出递减状态。在最初的一个季度里，货币政策对产出影响很小，然后，这一影响逐渐加大，到货币政策出台一年左右，这一影响达到最大。然后这一影响又缓慢地逐渐递减。

国内对货币政策的研究

陆军和舒元(2002)使用两步OLS方法研究了货币供应量对我国经济的冲击，指出未预期到的正的货币冲击有正的影响，负的冲击有负的影响，但是由于负的冲击系数大于正的冲击系数，所以，紧缩的效应大于扩张的效应。

陈德伟等人（2003）运用预测方差分解法(将系统的预测均方误差分解为系统中各变量冲击所作的贡献，比较方差分解的结果，从数量上简单比较正向货币冲击和负向货币冲击对产出的作用)，对我国 1993 年～2001 年货币政策作用的非对称性问题进行实证研究，结果表明，在我国货币冲击的紧缩效应大于扩张效应，紧缩性货币政策能够有效地抑制经济的过热增长，而扩张性货币政策却无法显著摆脱经济的恶性衰退。因此从对称性角度看，在扩张时期和紧缩时期，货币冲击效果在我国具有微弱的非对称性。

刘金全（2002）采用了累积货币供给增长率，和实际(名义)利率波动来度量货币政策状态，都发现了货币政策的有效性和非对称性。通过统计检验发现，紧缩性的货币政策对实际产出具有显著的降低作用，强于扩张性货币政策对于产出的促进作用。

刘金全、刘兆波（2003），通过时间序列的趋势分解和GARCH模型，描述和检验了货币政策的非对称性。研究发现，我国经济运行当中确实出现了货币政策作用的非对称性，并说明导致货币政策非对称性的因素在我国的经济运行当中存在并产生了作用；同时还注意到，我国货币政策作用的非对称性虽然存在，但是同美国等国家相比，非对称性的程度还是比较微弱的。这意味着，在我国现实经济环境当中积极货币政策产生实际扩张效果的可能性还是比较大的。并对目前得到广泛认可的货币政策非对称性产生的原因进行了总结。

赵进文、闵捷（2005），采用由 Granger 和 Terasvirta（1993）发展的 LSTR 模型 ，通过 LM 检验统计量，对我国货币政策的非对称性问题进行了深入的研究，无论是以货币供应量作为我国货币政策的中介目标，还是以利率作为我国货币政策的中介目标，其操作效果均呈现出明显的非对称性，具有很强的非线性特征。并认为，我国货币政策操作效果上存在的这种非线性或非对称性有其必然性。实证结果表明:在 1993年第 1 季度至 2004 年第2季度期间，我国货币政策操作在效果上表现出明显的非对称性，具有很强的非线性特征。在此基础上，他们又在另一篇文章中采用了先进而复杂的T-O-O网格点搜索法，测定了我国货币政策的拐点和开关函数的具体形式，并且分析了政策拐点对宏观经济的冲击作用。

陈建斌（2006）基于经验结果，得出一些初步的结论，在中国正的货币供给冲击对实际产出的影响在统计上并不显著，负的货币供给冲击对实际产出具有显著的影响，拒绝正负货币供给冲击对产出的作用效果相同的虚拟假设，表明紧缩性的货币政策有效，而扩张性的货币政策对实际产出没有影响，货币政策效力存在政策方向上的非对称性；负的货币供给冲击对产出的综合影响对时间非常敏感，只在滞后1—2个季度的期间内对产出的综合影响是统计上显著的，表明紧缩性的货币政策效力随着时间的推移在迅速的衰减；经济周期因素对货币政策作用于实际经济的影响统计上并不显著，表明货币政策对实际产出的影响不依赖于经济周期阶段，货币政策效力不存在经济周期上的非对称性。

袁仕陈,冯一（2006）认为城乡二元经济的巨大差异，不但降低了中国货币政策的有效性，而且导致了货币政策的非对称性。由于城市直接融资的有限性和民间金融对货币政策的敏感性，扩张性货币政策对城市的刺激作用通常要大于对农村经济的刺激作用，紧缩性货币政策对农村经济的刺激作用大于对城市经济的刺激作用。

丁文丽（2006）基于菲利普斯罗利坦的动态分布滞后模型，运用协整关系检验和格兰杰因果关系检验等两种计量经济学分析方法对中国20世纪90年代以来经济体制转轨时期，货币政策效力的区域非对称性进行了检验。检验结果显示,各区域信贷供给量和货币供给量与经济增长之间的影响关系确实存在着较为显著的差异，证实“中国货币政策效力存在区域非对称性”。并认为这种非对称性的根源在于各区域经济与金融发展水平的非对称性。

对我国的启示

从以上的研究成果表明，货币政策的有效性是存在着差异的，也就是存在着非对称性。在我们制定和执行货币政策的过程当中，必须要意识到货币政策效果非对称性，因为它更为直接地表明了货币政策运用的效果。这就要求我们必须对这种非对称作用产生的原因和产生阶段以及对整个货币政策传导过程中可能存在的问题有了清楚的认识，才能有针对性地调整货币政策力度，作出正确的货币政策决策。（作者单位：广西大学商学院）□