转型国开行遇冷金融券

郇　丽

从商业银行角度来讲，政策性银行早已大量出现在了竞争性领域，但是如何转型却又讨论了好几年。对商业银行而言，并不希望因政策性银行转型而多几个竞争对手

1月11日，国开行和农发行的三只金融债券同日发行。国开行发行的两只固定利率金融债，期限各为2年和5年，最终的票面利率分别为4.5%和4.93%；农发行的5年期固定利率金融债，票面利率比国开债高出6个基点为4.99%。但机构对这三只金融券的认购积极性仍然不高。

国开行的2年期债券的发行超额认购倍率1.501倍；5年期债券的首场招标中超额认购倍率为1.432倍。农发行的这只5年期固定利率金融债，超额认购倍率为1.233倍。

在当天的招标发行结束后，有交易员指出，市场对于政策性银行的商业化改革有所担心，因为转型之后机构投资这种金融债的风险权重将不再是零，市场对其收益率要求也将抬高，这是投资者开始不看好的主要原因。据悉，受商业化改革的不确定因素和债市低迷影响，2007年，银行间市场政策性银行债的流动性已经有所下降，发行利率连连走高。

过去，作为政策性银行，国开行不能吸收存款，其信贷资金通过发行金融债的方式筹集。根据《商业银行资本充足率管理办法》的规定，商业银行持有的我国政策性银行债权的风险权重为0%，而对我国其他商业银行债权的风险权重则为20%(其中原始期限四个月以内债权的风险权重为0%)。如果国开行转型为商业银行，那么国开行金融债也将面临着重新定位的问题。

主权级债券的挑战

一直以来，在中国债券市场上，国开行的债券发行量仅次于财政部和人民银行。据统计，截至2007年1月31日，在存续期内的国开债存量面值为17627.9亿元，占债券市场债券总量的约21%。

穆迪、标准普尔、惠誉等机构给予国开行债券均开出主权级信用评级。很大一个原因是，政策性银行债券与普通商业银行债券风险权重是不一样的。

国开行副行长高坚表示，国开行金融债的准政府信用级别不会受改革影响，国家的债券信用支持，和国开行自身良好的经营业绩，将为国开行金融债保持信用连续性提供充分保证。但一位商业银行的债券人士说，中央汇金公司向国开行注资200亿美元，以提高其资本充足率，标志着国开行商业化改革迈出了重要一步。但国开行的商业化改革方向仍不明确，国开债的定位问题也需要进一步明确。

实际上，2007年初国开金融债的发行已经历了此遭遇。2007年国开行第一期金融债遭遇市场冷落，最终发行利率高达3.5%，高于市场预期40多个基点。申银万国证券研究所研究员屈庆说，国开行将要改制成商业银行，市场国开债开始持观望态度，投标量减少，利率就高了。

到了2007年中期，国开行行长陈元曾借在香港发行50亿元人民币债券之际向外界表示，改革后的国开行服务于政府发展目标的使命和方向不会改变。但是，市场对政策的等待却还是毫不含蓄地表露出来了。

据记者了解，在国开行的改革方案中并没有明确是否取消国开行主权级信用等级。国开行作为银行间市场最大的政策性银行债发行方，众多商业银行是最大的持有方，如此大存量的债券，如果因国开行市场化改革而整体贬值必将是一场灾难。

所以市场预期国开债可能采取新老划断的方式，即以前发行的债券仍由国家信用担保，而国开行转型后则靠其自身的信用发行。据悉，国开行商业化之后，其发债利率可参照四大行，因其发行量较大，可能会较四大行发行利率略高些。

国开行模型

2007年12月31日，中央汇金公司与国家开发银行签署协议，汇金公司向国家开发银行注资200亿美元。中投公司在向国家开发银行注资之后，很快将对农业银行注资，这意味着国有银行改革已经进入第二阶段。

资料显示，1994年3月，中国国家开发银行成立，500亿元人民币的注册资本金全部由财政部核拨，其中362亿元通过预算内拨款方式拨付，138亿元以税收返还形式补足。

2007年7月25日，银监会公布了第4-12令，其中《商业银行资本充足率管理办法》修订版提出，政策性银行资本充足率的计算和监督管理将参照商业银行的标准，意味着三大政策性银行的资本充足率被要求保持在8%以上。

据悉，国开行给自己定的目标却是15%的资本充足率。惠誉(北京)信用评级有限公司的金融机构高级分析师林妍表示，2007年底，国开行要达到最低15%的资本充足率，资本金缺口约为1300亿元。

辽宁大学国际金融研究所所长白钦先认为，要想把目前的业务做大，国开行对资本金的需求比较强烈。据介绍，在获得汇金公司200亿美元的注资后，再加上财政部原来的500亿元资本金；而截至2007年9月底，国开行贷款余额为21758亿元，仅计算此两项资本金，国开行的资本充足率将达到8%以上。

目前，国开行的改革方案仍未透露。据参与国开行改革方案设计的央行人士称，对于国开行商业化改革，央行等部门已向国务院递交过多套方案，但至今没有得到高层的明确批示，注资到位后，后续措施应该很快会有结果。

面对舆论的热议，国开行同样保持了低调。中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇认为，这说明在政策性银行的市场定位和业务模式上依然存有争议。

据透露，国开行改革将实行独立法人的母子公司制，母公司由国家绝对控股，体现国家战略意图，实行商业化运作。同时，下设一个投资公司，一个以中长期信贷业务为主的商业银行。中央财经大学校长助理史建平认为，在完成注资获得充足的资本金后，国开行如何找到商业化与政策性业务的平衡点将非常关键。

据悉，国开行的商业化转型方案还将综合韩国产业银行(KDB)、德国复兴信贷银行(KfW)的特点，与财政彻底“断奶”，建立受资本金约束的现代商业银行治理结构，包括未来建立董事会、监事会。

改革的是与非

国开行成立之初，煤炭、石油、天然气、电力等能源领域属于未开放领域，国开行为其提供政策性贷款支持，而现在这些行业各家商业银行都抢着放贷。所以，2005年中期，央行提出政策性银行的经营环境已经发生变化，需要对其职能定位进行动态调整。央行研究局为此专门设立课题，研究政策性银行的市场化转型问题，国开行则顺势提出了将“开发性金融”作为政策性金融的延续的观点。

尽管国开行的“开发性金融”被批评为“两栖”模式，即利用国家信用获得的低成本融资来从事商业化运作，但此模式试图将政策性业务和商业性业务相结合，的确为国开行赢得了骄人的业绩。

国开行身后以国家信用做支持，以较低成本发行中长期金融债券，这让借短贷长的商业银行无法相提并论；而且，近年来信贷业务增长最快的公路、铁路、桥梁、能源、煤炭、电力、水泥等行业，利润也最丰厚，却都曾经属于国开行的重点经营领域。在经营中，国开行往往通过政府力量将优质贷款项目争夺过来，惹得商业银行指责其与地方政府搞“银政合作”。

国开行2006年主要经营业务指标已经达到同业领先水平，不良贷款比率保持国内同行业的最低水平，表内不良贷款率连续18个季度保持在2%以内，其中连续7个季度保持在1%以内，与国际一流银行不良贷款率在0.5%～3%的区域内处于总体稳定小幅波动状态的特征相一致。

但在商业银行们看来，如果融资来源和项目获取完全市场化，国开行与国有商业银行相比优势并不突出，在资产规模和网点布局上甚至还处于劣势。

从商业银行角度来讲，政策性银行早已大量出现在了竞争性领域。但是如何转却又讨论了好几年，对商业银行而言并不希望政策性银行转型而多几个竞争对手。2007年年初，国务院给了政策性银行商业化一个明确的说法，国家开发银行全面推行商业化运作，主要从事中长期业务；中国进出口银行和中国农业发展银行按照分类指导、“一行一策”的原则，深化内部改革。

目前，监管层又再次把政策性银行定位为“综合性开发金融机构”。中国社科院金融研究中心副主任王松奇对记者表示，综合性开发金融机构的职能定位，意味着三家政策性银行，特别是农发行和进出口银行的业务范围将大幅放宽。