佳美：牙科星巴克

李　彤

几乎所有在大中华区有业务活动的国际投行，都拜访过刘佳位于南银大厦的办公室。纽交所和纳斯达克甚至也闻风而动，积极游说尚在私募初期的佳美。

一个普通的牙科诊所，为什么能吸引紧盯着高科技企业的风投们的法眼？

2007年8月6日，中国大饭店会议厅，民营医疗连锁的骄子佳美口腔与英国马丁可利、美国海纳亚洲创投正式签署了1000万美元股权投资协议。关心中国口腔医疗事业的人士和活跃在大中华区的国际投行机构都长舒了一口气。前者是为民营口腔连锁翻开新的一页而感到欣慰，后者则是为最终没能投资于佳美这只“潜力股”感到遗憾。

看上佳美的理由

按照惯例，企业在私募阶段融资的细节是不对外披露的。直到被投资企业首次公开发行（IPO）公布《招股章程》时，一切才会真相大白。不过综合此次披露的信息，可以大致把握佳美的资本路径。

首先，两家投资基金注入1000万美金获得佳美口腔股权。其次，2007年底佳美口腔将进行第二轮融资，金额为4000万美金。两轮融资后的佳美将在资本的助推下迅速扩张。长三角、珠三角和环渤海经济带将成为佳美扩张的重点区域。私募的5000万美金将用于在上述地区新建或收购口腔诊所。2008年末，佳美口腔连锁门诊将达到300家，并在若干中心城市开设大型口腔医院。那将是中国民营医疗领域的里程碑。

与盛大、百度、分众等诞生三年两载就获得国际投行青睐的“新贵”不同，佳美口腔已经有14年的历史，刚好分为前后两个七年。1993年起，刘佳像许多成功的房地产商那样开始了多元化尝试。尽管佳美口腔的前一个七年只是多元中的一元，但还是完成了技术、管理和品牌方面的原始积累。口腔医疗莫大的社会效益、稳步增长的经济效益和广阔的发展前景，使刘佳毅然从多元化中抽身，决心把佳美做精做深、做成百年老店。新千年之际，刘佳带着在大连成功运营五家口腔诊所的经验来到北京，也将佳美口腔带入后一个七年。一年后，佳美在强手如林的北京开出了四家诊所。2006年初，佳美全国拥有30多家诊所和17万高端会员，成为民营口腔连锁第一品牌。

以往扎堆中国的百亿国际投资机构只热衷于TMT（即Telecommunications,Media and Technology的缩写，是华尔街对高科技公司的统称）。但随着中国经济规模的急速扩大，与居民生活品质提高相关的市场越来越大，教育、医疗、旅游、快速消费品领域的强势品牌背后巨大的商业价值，渐渐得到国际投行的认可。新东方教育、慈济体检、好利来面包、小肥羊涮肉……这些以新创模式成功运营的非TMT企业，让各路风投眼前一亮。口腔医疗行业是一个巨大的市场，仅全国龋齿总数就达25亿颗。而中国每2.8万人才摊到一名口腔医师，美国是1000人、日本为2000人、德国是4000人有一名口腔医师。据估算，我国所有口腔疾病患者中，需要治疗而未经治疗的比例高达94.5％。除行业因素之外，佳美的成功融资还有五方面的个体因素：一是领头羊的先行者优势；二是轻资产模式；三是连锁经营业态；四是良好的政府关系；五是清晰的股权关系和专注敬业的管理层。

国际投行的标准行为模式总是先确定目标行业再选择目标企业，而行业里的领头羊总会成为他们的首选目标。所以佳美口腔的成功融资是顺理成章的。而数千万美元的资本将为佳美鼓起风帆，不出意外，“佳美号”的下一站会是国际资本市场。

佳美口腔成功融资后，推动其成长的不仅是创业团队和员工，资本将成为举足轻重的力量。特别是在佳美上市前的两三年内更是如此，佳美口腔要减慢发展节奏都不可能。当然，这种处境是一种让人羡慕的骑虎难下。

轻资产模式

投行人士爱打一个比喻：人追狗追不到，狗追人跑不了。意思是说企业主动寻求风投时往往不得要领，而一旦优质的企业被资本相中，风投会穷追不舍、不达目的不罢休。新兴企业高速扩张中往往遇到资金瓶颈，谁会真心拒绝资本呢，顶多讲讲价钱而已。所以，人追狗难，狗追人易。

2006年1月，刘佳在参加滑雪赛事时接到了一家国际大行的电话。此后，几乎所有在大中华区有业务活动的国际投行，都拜访过刘佳位于南银大厦的办公室。位于同一大厦某国际知名投行更利用近水楼台的优势，抢先为佳美做了私募直至海外上市的完整规划。纽交所和纳斯达克也闻风而动，像争夺无锡尚德那样，游说尚在私募初期的佳美……

如果简单断言是投行追佳美未免片面。佳美口腔是一家在医疗服务领域有着先发优势的民营企业，其轻资产发展模式被国际投行专家誉为“牙科星巴克”。但是，中国土生土长的民营企业，原本就不是为迎合国际投行的价值标准而生的。距离产生美这句话同样适于资本和寻求资本的企业之间。

获准近距离考察佳美口腔的投行专家们，立即发现了诸多“不尽如人意”之处：没有与国际接轨的口腔医疗服务标准文件、没有严格按国际会计准则编制的财务报告体系、没有覆盖所有业务及客户的电子信息系统；尽管已有30家门诊，经济规模与国际大行的胃口距离尚远；更大的软肋是佳美口腔没有连锁经营牌照，每一家挂佳美字号的门诊都是独立法人。尽管这并不影响所有佳美口腔诊所以同一个品牌运营，尽管全中国所有民营医疗服务提供者都没有连锁经营牌照，但对于走向资本国际化的佳美来说，这是一处硬伤。瑕不掩瑜。尽管佳美有种种不足，但投行仍表示了投资佳美的意愿，只是在估值上逼刘佳让步。

刘佳却并不急于接过风投递过来的橄榄枝。14年来，为佳美口腔的发展和品牌打造，刘佳投入的沉没成本超过3000万元。如今，佳美已经步入良性增长的快车道，并不急于融资。但对蜂拥而至的投行，刘佳却有更深刻的理解。作为先行者，佳美在国内没有对标企业，而国外更是连口腔连锁诊所这种业态都没有。隔行不隔理，刘佳就是想从那些谙熟商业真谛、阅尽无数企业兴衰的国际投行专家那里，获得有关佳美发展方向的启示。一年半时间里，数十家国际知名投资机构的顶尖人物都把自己最睿智的思维展现给刘佳，他们肯定佳美的长处、对弱点也直言不讳。

刘佳将佳美的实际情况、北大MBA课堂上学到的理论知识和投行专家的意见综合起来，并立即付诸行动。第一，投行机构一致肯定了佳美的轻资产模式。佳美下定了坚守此模式的决心，经营场地是租的、医生没有底薪，以较低的代价即可迅速扩张，并获得较高的净资产收益率；第二，投资者希望佳美的规模再大些。佳美有意识地加快了扩张步伐，一年间，佳美口腔连锁门诊数翻了一倍达到60家（其中仅北京就有37家），高端会员也发展到20万人。2007年底，佳美口腔门诊部将在全国范围内达到100家。再次，投资人认为佳美应持有与国际标准接轨的行业技术标准。佳美将以往10多年总结、摸索出的经验与国际标准对接，推出了中国第一部国际水平的“口腔连锁管理标准”；第三，佳美在投行的建议下从国外引进了医疗管理系统，几十家诊所、数百张牙椅的运营数据尽收眼底，门诊收入、物料耗用都一目了然，20万会员的资料也实现了全网共享；第四，为迎接即将到来的高速扩张，佳美加速了人才储备，库内的口腔医师足够开170家诊所；最后，十四年如一日的安全、优质服务，终于说服医政管理部门为佳美口腔颁发了全国唯一的一张医疗连锁牌照。这对提高佳美与投资人的议价能力至关重要。

先发优势与先行风险

领跑中国口腔民营医疗行业的佳美，作为先行者一直在边跑边探路。在刚刚过去的一年半时间里，跑在佳美身后的不是同业的竞争对手，而是众多国际投资机构。不可否认，没有资本的追逐，佳美一年多来的进步不会这么快。

佳美融资的成功经验值得创业者借鉴，但要获得资本追逐下的高速发展还得具备几个条件：一是腿不能软，不能一看见美元就走不动路，那样的话追逐就不会上演；二是企业要足够优秀，不然资本没有兴趣追；三是要有体能，也就是知道企业的不足还要有能力迅速完善自己。

目前，国内的口腔医疗服务有三种供给模式：一是占主流的大中型公立医院。数十年人才、技术、设备的积累和人们对公立医院的信任，使它们在口腔医疗服务中占据绝对优势。但它们市场化程度低、服务意识不强，而且在旧体制限制下发展缓慢；二是品牌口腔连锁，例如佳美口腔和瑞尔齿科。前者定位于中端市场，后者定位于高端市场；第三种为个体口腔诊所，目前这类诊所绝对数量较大，主要定位于中低端市场。

个体诊所在国外是主流的口腔医疗服务模式，这主要是由于他们有完善的个人资信体系和严格的牙医认证制度。在中国的国情下，品牌化口腔医疗连锁将异军突起，成为都市中产阶层的首选。在三类口腔医疗模式中，第一类的总量会缓慢增长但市场份额会缩小，第三类非品牌个体诊所将会被第二类所取代。

佳美的先行者优势和先行者风险一样突出。首先，品牌连锁一损俱损一荣俱荣。在传媒高度发达的今天，佳美口腔成功融资的信息可以一天之内传遍全国，可以更加积极地推动佳美在各地的扩张。但是，如果佳美遍布全国的上百家诊所有一家出现问题，负面影响也会波及所有门店。其次，是政策风险。从十四年前佳美获得第一张口腔诊所牌照开始，政府一直对民营医疗持开明态度，但如果佳美口腔这只领头羊成长为一家海外上市公司，而又不能恪守与公立医院错位竞争的底线，也许会引起公立医院的“弹劾”。

[编辑 周云成]

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