动什么别动金融
2005-04-29唐凯林李占舟
唐凯林 李占舟
他是四家上市公司的控制人，他是企业多元化的鼓吹者。
新产业资本家汪力
“很多人都用怀疑的眼光来看华立，因为很多公司都不可避免地出了问题。但是我可以很负责任地告诉大家，我们华立系不会出现问题。”华立集团董事局主席汪力成说出此言的用意，就是不希望外界在谈论华立时，脑子里却想到德隆系、成功系、鸿仪系、格林柯尔系等声名显赫的资本玩家。
“有一些论坛，我一看邀请名单里大部分都是资本大鳄，我基本上就不去了，因为我认为我是实业家，而不是资本大鳄，所以我不会到这个群体里去。”汪力成会刻意地与那些所谓资本大鳄保持距离，就是不希望别人在提及汪力成时，下意识地想到唐万新、张海、鄢彩宏、顾雏军、周正毅、刘虹这些惹眼的名字。
这位已经控制了四家上市公司的华立系当家人，在财技上有什么实质不同？
华立的底线
“我收购四个上市公司，累计加起来流出的现金也就是4个亿。”
“我们把资本看成是一种手段，不是目的。我们只是借助上市公司资本市场的平台，目的是整合我们的产业。我们并没有一种急功近利的思想，希望能通过在资本整合的过程当中谋取一种不对称的利益或者是短期的利益，我们不会这么去做。”
很显然，汪力成认为自己的产业整合之路与其他企业集团的产业道路存在着大的区别，而这种区别来源于企业家的不同心态。
“我们是做制造业出身的，心态比较好，因为制造业本身就很辛苦，一分一分赚钱，投资一个项目很长时间才有回报，所以长期以来我们能够忍受得住这种辛苦。你去看那些在资本市场，在房地产起家的人搞产业时往往就会有问题，其中一个原因并不是他们没有本事，最关键就是他们心态不对。资本市场、房地产市场赚钱太快，他们很难忍受得住长时间的等待。”
汪力成新一轮的资本躁动发生在华立的初次多元化失败之后。如果单从汪力成9年的收购频率上看，我们看不到汪力成所描述的那种“耐心”。
一位不愿透露姓名的并购专家在接受《英才》采访时指出，“有的企业扩张属于立意高远，志在千里型，其行业分布缺乏较为清晰的主业，有些四面出击的味道；有的企业是在有意识地推动他的‘造系计划，收购对象一般属于良好品牌，缺乏竞争力的公司，因此，支撑病态的大品牌遭遇的资金压力更大；有的企业炒作的是品牌……”
那么，华立属于哪一种？据汪力成介绍，如今的华立系主要涉足制造业中的三个行业，一是仪表和系统，电力设备；二是IT；三是医药。而对于这样的产业布局，汪力成有着自己的谋划。
在汪力成看来，华立赖以发家的仪表和系统老本行已经没有太大的成长空间，“这个行业比较专业，总的容量比较小，全国一年也就是三四十亿，即使都给你也就这么多，做企业的人大家想把企业做大，这是每一个人的梦想。”
于是，汪力成开始有意识地进行产业转型，并把目标锁定在了医药业。“从整个集团而言，从投资收益率的角度，以及销售收入和利润贡献所占比率的角度，未来一定是医药，我们现在重点栽培医药，我相信医药会成为华立一个主业。”
从这一点上看，华立的产业布局在冲动中有着自己的冷静。而事实上，汪力成甚至不承认华立频繁的收购是一种冲动，因为多次的收购“并没有花多少钱”。
汪力成说华立的所有收购都是根据自己的能力所作出的决定。而且早期的公司收购主要是资产置换，而不是现金收购。“我的扩张没有像一些企业那么厉害，我收购四个上市公司，累计加起来流出的现金也就是4个亿，重庆川仪、华立科技加起来不到1个亿，因为它都是一部分现金，更多的是资产置换，昆药是1.8亿，健民是1.2亿，加起来也就是4个亿，像我们华立集团如今的现金承受能力是完全可以承受的。”
据了解，如今华立集团的资产负债率在60%左右，而汪力成把“整个集团的资产负债率不能超过65%”来作为华立的底线。
汪力成的资本心态
“绝对不能把金融变成筹集资金的平台，这样必死无疑。”
汪力成不认为先驱者所提出的“用资本整合产业”思路是错误的，“出发点是正确的，但是他们太急功近利，只有10块钱就想做100块钱的事情。”
按照汪力成的理解，资本市场上的“大家”最终的失败都是与这种“追求快”的心态有关。“如果他们不投资二级市场不会有今天，绝对是安全的。如果他把进入金融看成是对金融产业的投资，而不是看成一种利用大股东控股地位转移资金或者是筹集资金的工具，今天也不是这样。所以我认为他们输就输在这两点上。”
“除非是精心设计的多元化，不然我不认为我国的民营企业家有能力应付如此大规模的多元化经营。”在对一家企业的“悼词”中，郎咸平曾有过这样的表述。
事实上，这家企业对于自身的多元化也有过“精心的设计”。 不过这样精心设计的扩张思路后来却被郎咸平称之为该企业崩盘的“元凶”，是一场“金融资本与产业资本的错误结合”。
对于产业资本与金融的结合问题，汪力成一直持谨慎态度。
“诱惑太大了，做制造业的钱永远是紧张的，当你憋得很难受的时候，你虽然知道这里面有风险，但是你仍会有信心，想我明天还掉就行了，问题就出在你能不能还掉，如果你失算了，问题就越来越大。”
在汪力成看来，产业资本与金融资本结合，最大的问题就是产业管不住自己的手。
“要么干脆把自己转成金融控股公司，把金融作为产业来做，绝对不能把金融变成筹集资金的平台，这样必死无疑。你既有制造业，又想做金融业，而且当时动机就不纯，到一定的时候你就会在资金压力下，自己忍不住把手伸过去。”
汪力成告诉我们，曾经有很多人都给华立提出过收购信托公司、收购证券公司，甚至收购银行的建议，但汪力成都选择了放弃。原因有两个，其一，如果把进入金融业看成是一种投资，汪认为现在的收益并不高，而且风险巨大；其二，如果华立把进入金融看成是能够筹集资金的平台，就无疑是在自杀。
事实上，汪力成对金融的态度并不符合时下的潮流，在一场有关“产业资本与金融资本是否结合”的论战中，支持者早就占据了上风，认为产业资本与金融资本的结合是大势所趋，是一个发展方向，其最好的例证就是“世界500强企业中，有80%以上的企业都成功地进行了产业资本与金融资本结合的经营行为”。
为了复制世界500强的成功经验，中国一些经营实业起家的企业早在几年前就已经开始行动。海尔集团、德隆、新希望集团、东方集团可以说是在这一潮流中的先行者，足迹涉及银行、保险、证券、信托、租赁等金融领域。但实践证明，他们的命运相差悬殊。
在我们对华立收购案例的梳理过程中，确实没有看到过任何一家金融机构的身影，为华立收购充当智囊的是一家名为上海华策的公司。据了解这是华立集团下的一家全资下属一级企业，是集团从事投资业务的专业机构，业务范围主要包括收购兼并及产业整合中介、财务顾问、战略及财务性投资、产业投资基金管理、证券投资、资产管理、商业银行不良资产处置等业务。而对于上海华策的性质，汪力成把它称之为投资公司，“但不是金融公司”。
在采访中，我们能感觉到汪力成对金融的敏感和谨慎态度，因为他总是在以一种近似于发誓一样的语言体系来表达华立绝不涉足金融的决心。汪力成觉得做金融“会把心态做坏掉，再回过头来忍受一分一分做产业赚钱就很难了”。
汪力成告诉我们，华立集团现在虽然在做一些房地产项目，但自己作为华立企业的掌舵人，从来不去管房地产这一块。“我知道房地产赚钱赚得轻松，但是我怕把自己的心态做坏，所以我下面有一个人分管房地产，我自己绝对不去做。而且我们只是把房地产作为制造业的补充，能够做现金流，支持制造业的发展。”
不管是什么样的企业发展决策思路，汪力成都喜欢用“心态”来作出自己的解释，在汪力成看来，他那种传统制造业的出身为如今华立的安全扩张作出了贡献。
经济学家就不会像汪力成那样，认为一种心态能起到多大的作用，“金融资本与产业资本的结合问题是一个制度问题。”一位金融专家如是说。
这位专家告诉我们，金融资本在与产业资本的结合过程中，之所以会遭遇到如此多的非议，其主要责任在于产业资本，而不是金融资本天生有什么孽根性。
如果对失败的案例稍加分析，我们就会发现，金融资本与产业资本结合的时候，恰恰正是产业资本的非理性扩张之时，在这样的结合当中，金融资本只不过是充当了一部向产业输血的机器，“此时一旦产业出现问题，金融也就会被拖垮。”
但无论怎样，汪力成下决心要将他所带领的华立远离金融。
控股上市公司图谋
“能用小资本控制大资本，实现我想做的事情。”
如果要给华立在资本市场上的形象画像，应该是一个什么样子？
针对这一问题，汪力成给出了一个华立素描图：“华立比较善于通过购并，特别是对上市公司的购并来进行产业整合，或者是进入新的产业。”
在进一步的立场阐述中，汪力成说自己从来没有把上市公司和非上市公司看作有什么不同，都是要经过慢慢的经营运作才会获取投资回报。“我们从来没有想过其他变戏法的方法来获得利润。”
事实上，对于华立的这种自我标榜，我们是持怀疑态度的，就像汪力成自己所说的那样，“我知道大部分人都是用怀疑的眼光在看着我。”
据深交所统计，截至2003年底，深市506家上市公司中，317家公司存在大股东占款问题，总发生额1580亿元，其中非经营性占款超过430亿元。而根据上市公司2003年报，控股股东及其他关联方通过非经营性方式侵占上市公司资金的余额为577亿元。
不难看出，大股东占款问题是中国证券市场的一个古老话题，曾被炒作得沸沸扬扬的“以股抵债”方案在一定程度上也正是为了解决“已经发生的大股东侵占上市公司资金问题”。
但是汪力成却敢以一种毋庸置疑的语气来声明华立的清白，那么华立对上市公司的频繁收购并力图控股的图谋又是什么？
对此，汪力成并不否认华立收购上市公司，首先是看中了上市公司能够从资本市场上筹集资金，“能用小资本控制大资本，实现我想做的事情。”
汪力成热衷于收购上市公司的另一个图谋，是希望能借助上市公司在今后的收购中实现无现金收购。对于这一愿景，汪力成有过这样的描述：我希望上市公司全流通以后，可以用定向增发股票的方式收购，这使得企业之间的并购更加灵活，并购成本更低。
华立收购上市公司的第三个想法是青睐于上市公司的退出机制。汪力成很清楚地知道自己所从事的多元化企业，不能保证在任何时期都能健康稳定地发展。
“上市公司的控股权绝对是比一般企业更容易变现。我至少认为上市公司的控股权比非上市公司控股权更容易变现。”在汪力成的理论体系中，那些曾经风光无限，却又突然死掉的民营企业，并不能完全归罪于扩张太快，或者是归罪于过分多元化。在汪力成看来，在中国这么一个面临着经济和社会转型的新兴市场，机会实在太多，不做多元化才是奇怪。很多企业之所以突然死掉，“是因为在他该收缩的时候没有办法收缩，没有一个退出机制。”
另外，在汪力成眼里，“退出”并不是简单地卖掉，“当我已经不需要对这个企业去承担除了股东以外更多的责任时，我认为也是一种退出，因为这一块产业已经完全能够独立运行，他不需要大股东花很大的精力去盯着，这也叫退出。”
“一个企业可以多元化投资，但是绝对不能多元化的经营。”这也是汪力成的一个投资观点，同时这一观点正是华立收购上市公司的第四个原因。汪力成认为，作为一个集团化的公司它往往会涉及到很多行业或者是企业，而作为集团投资者，有两种可供选择的角色。其一，集团企业既作为这些行业或企业的投资者，同时又是主导了他们的经营者；其二，集团企业只作为这些行业或企业的投资者，在经营上相对分离，各自属于相对独立的系统。
华立的模式属于后一种。“我们更多地是扮演投资者的角色，是大股东，而不是既是投资者又是经营者的角色，否则会失败。”汪力成说这套华立模式是花了很多的代价所换来的，也是保证多元化投资成功的一个关键。
汪力成说自己是一个多元化的鼓吹者，但他仍不主张过度的多元化，“要有一个度，要看看自己有多大的能力，能在几个行业投资，不要以为什么行业都可以做。”这似乎又回到了汪力成的“心态论”上。
华立的资本之旅
1996年，在这一年里，华立以500万元的代价收购了连续亏损三年、资产2000万的重庆电度表厂。
1999年下半年，华立通过资产置换成为ST川仪（后更名为华立控股）的第一大股东。
2000年，汪力成成功拿下ST恒泰（后更名为华立科技），成为其第一大股东。
2001年，华立集团在美国设立的公司收购控股了在NASDAQ上市的太平洋系统控制技术公司，同年，华立又收购了飞利浦位于美国的CDMA项目。
2002年，华立集团收购昆明制药。
2003年7月，华立通过昆明制药收购了云南金泰得三七产业股份有限公司，同年8月全面收购昆明中药厂有限公司。
2005年8月4日，汪力成又以1.33亿元的代价将武汉健民收入囊中。
汪力成“华立系没有问题”
“华立离破产很近”
《英才》：你好像有过这么一句话，说华立离破产很近？
汪力成：是的，这是我经常说的。
《英才》：这是乐观还是悲观？
汪力成：既乐观又悲观，我告诉大家的，更多的不是美好的愿景，而是我们的风险和难处，所以我要求我们每一个管理者时刻要有清醒的头脑，绝对不能乐观。我不断在每一次会议上都提醒大家：你们不要以为华立今天做成这么大，跟过去相比我们好像可以高枕无忧，其实任何一个企业，包括华立在内离破产也只有一步之遥。
《英才》：那你每天是不是很紧张？
汪力成：是。
《英才》：你在紧张什么呢？
汪力成：不断地在思考。大量的信息都会跟公司的事情和我们的运作决策联系在一起，这些对我来说都会很紧张。每天只有当傍晚运动的时候我才是真正放松的，我在运动的时候不想任何东西。
《英才》：这样的生活给你带来的是厌倦还是激情？
汪力成：有厌倦的时候，也有激情的时候，任何一个企业，特别是企业的最高领导者，当他压力到极点的时候，他会感觉到这个人的生活都没意义，就不想活，这种想法都会有，但是作为一个企业家，他要有非常的毅力和自我调整的能力。
“我不知道华立能活到几岁”
《英才》：你在做企业的过程当中有没有很绝望的念头？
汪力成：有的。
《英才》：什么时候？
汪力成：我记得是我们在1996年的时候，当时我们多元化做的可以说一塌糊涂，整个企业出现了严重的现金流断流，而且我们当时没有经验，互相之间担保，借钱，我都搞不清楚明天哪一个企业会出什么事情，神经高度紧张，这个时候因为你不可预测风险，最会令人绝望的。
《英才》：当时你觉得有可能把它埋葬？
汪力成：是的，压力非常大，曾经有几天在默默的想，假如说老天能够把我结束，能挽救它我都愿意。
《英才》：对你来说，华立很重要。
汪力成：不过我认为一个没有犯过错误的企业，它绝对是一个不成熟的企业，当然你不能犯无法挽回的错误，那就没有下一次了。我们华立在发展的过程当中，表面上人家认为我们一直是很平稳的发展，其实不是这样，没有一个企业会这样。
《英才》：那你跟华立员工训话的时候什么话说得最多？
汪力成：应该说还是问题，可以这么说，如果说你有机会参加一次我们内部会议，任何一次你都会被吓一跳，我们会把问题放得很大来看，然后像裸体一样全部剥光来看问题。我认为开会就是要解决问题，所以在华立，在很大场合上讲问题都不足为奇，都不会动摇军心，因为他们已经习惯了。现在我跟大家讲的比较多的一句话就是，我不知道华立能活到几岁。
《英才》：说到企业的寿命，其实跟人一样，即使看不到什么大的毛病，但亚健康状态还是存在的。
汪力成：中国的企业不仅仅是亚健康，我认为绝大部分企业都存在着癌症，因为你应该看到这个问题，中国毕竟改革开放这么些年，真正的企业也就是这二三十年起来的，没多少年的经验。
“我不是资本高手”
《英才》：你觉得你是一个资本高手？
汪力成：我不认为。
《英才》：工程师，企业家？
汪力成：反正我不是资本高手，现在媒体也好，市场上对我的评价也好，我认为他们是不了解我。如果从资本运作的角度来说我根本算不上，而且我胆子也蛮小，也很谨慎。
《英才》：不具备资本高手的素质？
汪力成：资本高手首先要胆大。
《英才》：其实华立挺胆大的，很早以前就敢在美国收购，已经先行一步了。
汪力成：表面上外人看起来很胆大，其实我们内部很谨慎，我们每一步都有底线，把它作为一种风险。认为我胆大因为外人看不懂，他只看到一个结果，觉得你很冲，人家不敢吃的螃蟹你敢吃，其实并不是这样，所以我从来不认为我是一个资本运作高手，我不承认。
《英才》：那你喜欢别人怎么评价你？
汪力成：我认为我还是一个做实业的企业家。
《英才》：华立公司是不是资本高手？
汪力成：也不是，因为我们这么多上市公司运作和收购，我们还没有从购并当中得到过直接的收益。
《英才》：那你说华立在资本市场上应该是一个什么样的形象呢？
汪力成：华立是比较善于通过购并，特别是对上市公司的购并来进行产业整合，或者是做新的产业，应该是这么一种定位。
“华立系没有问题”
《英才》：你曾不止一次地对我说，华立系是没有问题的，你的这一句话很可能不久就出现在媒体上，能否再确认一次？
汪力成：华立所控制的上市公司，我认为绝对不会出现那些民营企业所谓系的问题，这个我不光对你讲，对电视我都可以讲。
《英才》：你就不怕这样的言论一公开，华立就出事了？
汪力成：上市公司运作过程中，它的经营业绩，有高有低，有好有坏，这个是很正常的，我指的是华立作为这么多上市公司的大股东，绝对不会出现什么“系”的问题，我不会利用我是上市公司大股东的地位，来谋求不对称利益，或者利用资本市场谋取不合法的利益，我认为这是不可能的。
我说我没问题，不是指我控股的上市公司经营当中都不会有问题，这个我不能保证，因为我只是其中一个股东之一，经营总有风险，业绩也有好有坏，但是我绝对不做损害上市公司利益的事情。所以这个我底气十足，你去查，任何一家上市公司我华立没有套钱回来，任何一家上市公司我有没有通过担保的形式来转移这种负债，任何一家上市公司，我不会从二级市场赚钱，最后把股民套死，我不会做。
“我不认为我是商人”
《英才》：你说你不会涉足金融，其实做金融也很赚钱的，有人找你做时，你怎么拒绝？
汪力成：我说我们华立不会做这个事情，第一我们看不懂，第二我认为这个风险太大，总有一天会出问题，很容易钱赚的像上了毒隐一样，你戒不掉的。
《英才》：你只看到风险了，其实利润也可观。
汪力成：是啊，但是也有套死的。
《英才》：商人不都是说具有逐利性吗，追求价值的最大化。
汪力成：是，但是我始终不认为我是商人，我希望我是一个企业家。那么人家就问企业家和商人有什么区别？我认为商人就是他有赚钱的本事，当然也是合法的。而企业家首先也要会赚钱，但他绝对不是把赚钱看成是目的，他一定是把它看成手段，在这之上他有比赚钱更崇高的责任和目的。商人都有逐利性，但是作为企业家来说要有一个控制自己的原则。
《英才》：这算是你经商和做企业的原则?
汪力成：对，这里面没有对和错，每一个人都有自己的价值观，每个人都有自己做事风格和原则，对错我讲不清楚。
汪力成的三点声明
第一、我们绝对不去做资本游戏，比如说买一家上市公司的股权，之后用股权再抵押给银行，再去融资买另外一家公司股权，再去银行抵押，我们是有多大的能力做多大的事情；
第二、我们的上市公司强调规范运作，所以我们华立作为大股东不会谋求不正当利益。我们从来没有向上市公司变相借过一分钱……几家上市公司在账户上有很多的钱，我们从来没有动过一分钱，我觉得大股东没有权力动这笔钱。而且我们也从来没有让上市公司给华立这个大股东担保，只有我们给他们担保；
第三、我认为上市公司的大股东最大的利益就是持续把上市公司做好，使得上市公司能够受资本市场的青睐，能够受到投资者的信任，然后上市公司的业绩不断地提升，大股东就是一个最大的受益者。
在随后与几名长期关注证券行业以及上市公司的专业人士的交谈中，我们把汪力成的上述几点声明拿出来探讨。现场有如下几种态度：其一，华立系是干净的，要不汪力成没有底气说这样的话；其二，在没有东窗事发之前，所有在资本市场上现身的企业家都会说自己是清白的；其三，汪力成没有说实话。
资本魔术一
刘永好：从增肥到减肥
文·小路
作为一个民营企业家，刘永好几年来始终在各类富豪榜上排名显要，实属难得。向来投资稳健，不担心成为迟到者的这位大富商是如何舞动资本轮子的？
由于饲料业进入门槛低，从1998年以来竞争日益惨烈，利润也渐渐变薄，而刘永好领衔的新希望集团却始终坚持农业为主，面对主业盈利的市场困局，他是如何应对的？
从2002年以来，刘永好开始挥舞并购大刀向产业上游和下游东奔西进。向上则开始投资乳业，仅2002一年在各地收购的乳业企业不胜枚举，据评论这可以为其饲料扩大客源和市场机会，下游则开始投资零售业，2003年携乐客多品牌全力在南京、上海等地发展大型超市和商贸中心，据说可为集团的农牧产品开拓渠道资源。
不论是为了资金保值还是为了给主业补血，新希望曾为加法运动乐此不疲。2003年，刘永好高调参与福建信托的重组，并且颇有信心地认为，“用金融业赚来的资金促进新希望在农业领域的发展，信托是最好的平台。”与此同时，新希望借良好的公共关系，在地产业里该出手时就出手。2003年的全盛时期，在上海浦东耗费3亿打造世纪全景台这样的高层住宅区，在大连则抛出5个亿建设15万平方米的住宅，而且“刚刚完工70％就已经销售过半”。
可以说，适时机的多元化，让新希望集团既保持了整体业绩不会随主要产业的竞争激烈而快速恶化，也减少了资金难题。
不过，即使把多元化当作产业投资而非资本游戏，也会面临出其不意的寒流，特别当整个集团因为多元化而变得肥胖、效率缓慢之后，对环境不利因素的抵抗力其实在下降。对此，刘永好则用他的行动告诉那些资本家们，学会舍弃。
2005年9月，在外界盛传了一年之后，新希望终于把已在各地投资几个亿的大型超市连锁乐客多卖给了家乐福。也许人们还记得，刘永好曾公开表明“我不能想象，一个不掌握流通环节的产业可以发展得很好”。而现在，没有零售运营经验的新希望剥离掉这块业务。与之形成鲜明对比的是，近四个月前，新希望收购了同样以饲料为主业的山东六合集团，如此北上之举被视为刘永好带领集团回归主业的信号。
资本魔术二
黄光裕：玩转资金流转时间差
文·小路
国美电器在香港借壳上市，可以说给国内的企业家们上了极为生动的一课。
外界都知道，2002年香港上市公司京华自动化已归至国美旗下，日后改名为中国鹏润(493.HK)，似乎一切都朝着借壳的方向进行，但是黄光裕没有立刻装入国美的资产，相反，表面上按兵不动的他不断在香港开门店，扩大国美的影响力。2004年4月，时机渐露之后，黄光裕出手了，他以BVI公司为渠道，将国美的部分资产转手给中国鹏润(493.HK)。在最为经典的这场交易中，国美电器的转让先是以2.41亿卖给BVI公司，后者再转手给中国鹏润时，价格已飙升到88亿，一夜之间增值36倍多，看来，黄光裕将其主业——渠道运营的精髓竟举一反三似的应用到资本领域。
更巧妙的是，中国鹏润以股票和可转债作为收购的对价，而由于国美电器先前转让的BVI公司为黄光裕个人最终控股，由此一来，中国鹏润的证券式支付实际让黄光裕在左右手互搏的游戏中直接持有了香港上市公司的股票和未来可兑换成股票的可转债。在这极为精彩的一役中，黄光裕既免去了直接上市的监管烦恼，又为旗下资产获得上市公司的融资平台，还让自己顺道变成了大富翁，可谓一举多得。
国美近两年来的开店速度近乎疯狂，外界对黄光裕资金链绷紧乃至濒临断裂的猜测、质疑不断，然而国美依然笑傲江湖。由于已开始向地产大把投资，黄光裕即使个人套现十几个亿，恐怕也难以满足国美扩张中的资金渴求，他究竟从哪里搞到那么多钱呢？
有研究利用国美电器的各类公开资料发现，在债务结构中国美短期债务的比例高得吓人，尤其是应付票据无论是绝对额还是相对比例都相当大，这似乎表明国美的偿债风险是恐怖的，而实际上却可能是硬币的另一面——黄光裕免费获得了供应商的资金。
据该研究，之所以如此判断，是因为国美作为零售巨头，其应付账款和应付票据主要是欠供应商的货款，而应付票据一般多是6个月甚至9个月的商业票据，如此一来，国美相当于取得了免费的短期贷款。当然，能够如此盘剥供应商，也是有国美零售业老大的地位支撑。
