宏观调控 不能完全寄托于货币政策

胡少维　张雪梅

货币政策作为宏观调控的主要手段之一，其一举一动极为引人关注，比如在经济增长相对低、通货紧缩的时候，大家希望货币政策能够促进经济的增长，而在经济高增长、物价上升、投资高幅增长的情况下，又希望货币政策能够达到抑制物价上涨、投资过高增长的目的。无疑，货币政策确实在宏观调控中发挥而且也能够发挥比较大的作用，但认为在目前我国的体制背景下，货币政策要想达到人们的预期作用，确实存在一定的难度，宏观调控不能完全寄托在货币政策上。

一、货币供给的内生性使货币政策的中介目标——货币供应量难以控制

中央银行是最后的贷款人，承担着维持系统流动性、确保银行偿付能力的基本职能。因此，中央银行不能拒绝为提交给它的合法票据贴现，如果它这样做了，即如果它为每天或每周打算贴现的票据确定了一个固定的数量限制，中央银行就不能履行其作为银行系统最后贷款人的职能。而这一职能对于确保清算银行不致因缺少流动性而丧失偿付能力是极为重要的。正因为货币当局不愿接受银行系统崩溃的灾难性后果，在信贷货币经济中，货币供给就是内生的而不是外生的。当然，所谓的不能拒绝，并不是无权拒绝，而是中央银行虑及灾难性的后果的不敢拒绝或不愿拒绝。由此也决定了货币供给的内生性。

货币供给内生性强的原因有很多，总的来说与我国当前体制关系最为密切，另外支付习惯、文化传统等同样对货币供给的内生性有影响。具体来说，中央银行对商业银行的管理方式，四大国有银行的垄断地位及我国严格的外汇统一结汇制度是造成我国货币供给内生性的最主要原因。由于货币供给的内生性，意味着基础货币供给量取决于微观主体对货币的需求，而不仅仅是中央银行的意愿。货币供给内生性理论认为，货币供给并不是中央银行可以自行决定的，而是由经济中诸多因素，如物价水平、利率以及实际产出水平决定的，中央银行只能被动地根据经济发展所需的货币量投放货币。

当然，由于中国经济体制正在处于转轨过程之中，货币供给的外生性也是存在的，应该讲目前中国的货币供给既有外生性的一面，也有内生性的一面，但内生性显然更强一些。基于此，我国货币政策的中介目标——货币供应量，央行就很难掌控，利用市场手段实现目标的难度比较大，不切实际地提高或降低货币供应量增长目标都有一定的困难。

二、准备金率调整的影响力不能高估

总体上看，由于当前我国经济和金融的特点，在未来一段时期内还需要充分发挥存款准备金率政策的作用。这是由我国目前宏观经济和金融的现状所决定的。近年来我国外汇占款大幅度上升，需要通过调整存款准备金率来对流动性加以冻结。从金融体系现状看，由于我国金融机构的不良贷款率较高而资本充足率偏低，有必要强化存款准备金制度的风险防范作用。同时，存款准备金率也被认为是最猛烈的货币政策工具之一。从1984年我国建立存款准备金制度以来，20年内仅调整过6次。存款准备金率提高，一定程度上可防止货币信贷过快增长。但仅仅存款准备金率的调整，也是很难实现宏观调控目标的，对其影响力也不宜高估。其原因在于：

正如有关专家指出的那样，从银行角度的分析，往往是先贷款后准备，而不是相反。从名义上看，银行贷款受准备约束，而实际不然。由于银行准备通常不成问题(系统内不存在流动性问题)，在银行看来，信贷需求和银行利润始终是第一位的，准备是第二位的。关于法定准备，许多学者认为构成银行扩张约束。从名义上看确有影响，但基于央行对系统内准备需求的适应性分析，可知这一准备调控的实质作用在于影响利率成本而不是信贷数量。因而，银行总是能够根据需求和预期收益，供给信贷，先贷款后寻求准备。

因此，只要商业银行认为借贷能够获得比较好的收益，市场又有比较强烈的需求的话，调整存款准备金的影响力就会下降。从目前情况看，尽管一些行业从长远看存在着重复建设的现象，其长期收益如何也值得商榷，但短期利益较好也是不争的事实，这样，在目前这种考核体系下，存款准备金率变动的影响力就会打折扣。

三、贷款增长控制难度比较大

自去年下半年以来，有关部门出台了一系列政策，但开始收效并不明显，其原因在于：

一是商业银行利益驱动，目前，商业银行对利差非常敏感，利差及由此产生的借贷收益仍是商业银行的主要利润来源。有研究表明，在存款利率不变的条件下，贷款利率向均衡水平每移动一个百分点，贷款增长将提高3个百分点。利差较大，成了国内商业银行信贷扩张最大的冲动。这也是从2002年下半年以来，国内银行信贷为什么能够迅速从惜贷转向信贷快速扩张的内在原因之一。

二是由于中国一直处于低利息状态下，而实体经济一些热门行业的投资回报则要高于利息好几倍。如钢铁，2003年的平均投资回报率达12％，高的则有22％，房地产会更高，但一年期存款利率不到2个百分点。由于利息低，企业使用贷款的成本就会低，企业就会有借贷、扩张投资规模的冲动。

三是由于不良贷款率考核机制的不健全，商业银行放贷具有积极性。比如2003年末，某市金融机构不良贷款占比比年初下降7.52个百分点，但金融机构不良贷款下降的两个指标变化不同步，一方面不良贷款占比呈逐月下降趋势，月均下降0.63个百分点，另一方面不良贷款余额则呈季中增加、季末月份减少的“特征”，尤其年末一次性处置效应更为明显。从其金融机构不良贷款占比下降的因素分析，贷款余额的大幅度增加，即所谓“分母效应”的作用约占67％。

可见，单纯依靠市场调节手段，在目前的机制下，是很难有效控制贷款增长的。

正因为如此，有关部门联合下发了《关于进一步加强产业政策和信贷政策协调配合，控制信贷风险有关问题的通知》以及《当前部分行业制止低水平重复建设目录》。直接调控开始发力。无疑，在目前我国的发展阶段，行政力量还是很强的，也是比较有效的。但是，直接调控产生的不良反应也是显而易见的，其力度把握难度很大，很容易过度，进而对经济造成损害。

四、价格型工具运用受到一定的约束

当前我国既存在利率、汇率等价格型工具，也存在流动性吸收和外汇管制等数量型工具。长期以来，我国的货币政策偏重于使用数量型工具，而较少运用价格型工具。这一方面涉及政策偏好的问题，反映了传统计划经济的思维模式所留下的烙印。中央计划经济强调的是数量调控，当供求不平衡时，常通过数量型指标来提高供给或者限制需求。反映在金融领域，就是在有通货膨胀压力时，倾向于采用收紧流动性等数量型工具，价格型工具在被选择的次序上往往被排在数量型工具之后。另一方面也有传导机制的问题，即由于体制方面的原因，在发达国家极为有效的价格型工具在我国却存在不大敏感的现象。这其中以利率最为代表但考虑到当前汇率保持基本稳定已成既定事实，故此仅作为条件。

迄今为止，国有企业依然是我国银行信贷资金的最主要使用者。问题的严重性正是在于：国有企业的公司治理结构依然未尽完善，其行为的非市场化倾向依然十分突出，预算约束软化的问题并未从根本上得到解决。基于此，他们的经济行为仍然是缺乏利率弹性的。即，在可得性和成本这两大决定筹资行为的最主要因素中，国企通常会将可得性置于首位，而忽视利率水平的高低。他们经常并不因为应利率的变化而调整自己的借贷行为，从而使得利率之调整资源配置的功能难以正常发挥。不仅如此。在中国目前的情况下，各级政府尤其是各级地方政府，依然是不可忽视的信贷资金需求者。各级政府之所以需要资金，过去较多是以所有者的身份出面，为的是投资办厂，兴办国有企业；现在则更多地是站在管理者的立场上运筹资金，在辖区内投资诸如桥梁、道路、市政等各种基础设施，甚至还可能是为兴办“形象工程”。然而，身份不同，结果则一：只要政府介入资金配置过程，他们的行为就如同国企一样，首先关注的也是资金的可得性，对资金的成本则考虑甚少。或者，换一种说法，只要公共财政的框架没有确立，各级政府对信贷资金的渴求依然强烈。同时，由于机制的不健全和信用的缺失，企业有不还贷的意愿。国外评估机构标准普尔估计表明，中国的不良贷款率远大于国内有关部门的估计。而且，国有银行的不良贷款剥离一次又一次，国有银行的不良贷款仍然是“野火烧不尽，春风吹又生”。在这种观念的影响下，大家都希望从银行获得贷款，都希望从银行借到钱之后可以不还。鉴于不少企业有获得银行之钱不一定想还的心态，贷款利率的高低对企业是没有什么关系的。利率的变化对它们的行为没有多少激励与约束之功效。而且，在国有银行股份制改造没有完成之前，国有银行无法建立起利润最大化的机制。这样，在中国金融市场价格基本上被扭曲的情况下，银行利息的调整所产生的效果也就可能会不那样明显。

可见，尽管利率等价格型工具的作用随着市场进程的推进会越来越大，也是大家关注的焦点，但确实面临一定的约束。

五、结构问题突出，货币政策难以独力完成调控意图

由于转轨经济的复杂性，央行政策的宏观调控意图在尽可能的精确性上似乎已力不从心。其基本原因是中国经济仍存在严重的结构性、体制性矛盾：东部与西部、大企业与中小企业、热行业与冷行业之间的差异很大，地方政府的行政力量推动贷款增长的力量又难以遏制，因此央行的总量政策并不能完全包揽解决经济中的结构性问题。

目前我国宏观经济运行存在的问题是结构问题甚于总量问题，即我国经济结构不合理造成供给过剩是主要矛盾，因此结构调整是经济工作的主线。解决结构问题光靠财政政策和货币政策是不够的，因此，必须重视货币财政政策与其他经济政策的协调。如，为了解决投资需求和消费需求增长不平衡的现象，要重视通过调整收入分配政策刺激消费需求的增长；由于某些行业和地区出现的投资热是由地方政府推动的，需要加快进行政府行政体制改革等。总之，只有各项经济政策和各项改革都能协调配合，我国经济才能消除现存的许多问题，从而步入自主增长的良性循环。

总之，货币政策作为宏观调控的重要手段，正在发挥越来越大的作用，而且随着政策体系的不断完善，其效应也会提高，但是，在目前体制背景下，货币政策独力承担宏观调控重任确实有点勉为其难，不能把希望完全寄托于货币政策，应该注意各项政策的协调配合，并从体制、机制上着手，治标的同时加大治本的力度。