猪价创阶段新高 猪周期拐点渐行渐近

何艳

据Wind数据显示，截至5月28日，全国生猪平均价格17.52元/公斤，相比4月末涨超17%，并创下2023年8月以来的新高。

相关上市公司股价也早已先行一步，截至5月29日，Wind猪产业指数5月上涨6.24%，行业头部公司如牧原股份、温氏股份、新希望、神农集团等股价均有10%以上的涨幅。机构分析认为，目前，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转，猪周期拐点渐近。

涨价动力仍足猪周期拐点渐近

我国生猪市场存在明显周期性，生猪供应波动是影响生猪价格的主要因素。

自2021年以来，猪价持续下行，因价格长期低迷，生猪养殖行业全面亏损，并处于不断去产能阶段。自 2021年7月起，能繁母猪存栏开启持续的环比下行趋势，并逐步加速。据农业农村部于2021年发布的《生猪产能调控实施方案（暂行）》，建议全国能繁母猪正常保有量稳定在4100万头左右，最低保有量不低于3690万头。能繁母猪存栏量4100万头及以下被视为生猪供应紧平衡的一个指标。

2021年7月至2022年4月，根据农业部、统计局等数据来看，我国能繁母猪存栏去化约8.5%。2024年4月末，我国能繁母猪存栏量为3986万头，环比下降0.1%，同比下降6.9%，为3900万头正常保有量的102.2%，处于产能调控的绿色区域，相比于上一个高点4390万头（2022年12月末）去化约9.2%（404万头），已连续5个季度回调。

中信建投分析表示，从历史复盘来看，每轮能繁去化幅度均在8%以上，8%-10%的去化足以支撑新的一轮涨价行情。官方数据口径下，2018年四季度到2019年三季度，受非瘟疫情影响，能繁母猪快速去化，累计降幅超35%；2021年三季度到2022年一季末，能繁母猪累计降幅约8.5%；2022年12月到2024年3月，能繁母猪累计降幅9.1%。

2024年3月份以来，低迷了许久的猪价迎来“淡季不淡”行情，压栏二育滚动入场趋势强化，叠加2024年厄尔尼诺次年南方雨季非瘟或重于常年，开源证券认为，猪周期反转逻辑逐月强化。其分析称，行业资金压力仍大，叠加生产节奏影响，当前能繁不具备大幅增产基础，支撑周期持续性，且表示，“本轮去化足以支撑大级别周期反转。”

近期，在猪价看涨情绪驱动下，行业内二次育肥积极性整体有所提升，生猪再次进入累重阶段，目前全国生猪出栏均重为125.45公斤/头；然而在最近二次育肥强度边际减弱的背景下，生猪价格依旧稳涨，国金证券认为，“说明涨价的主要动力源自供给缺口的传导，二次育肥的强弱起到边际加强猪价上涨的作用，猪价有望趋势性上涨。”

利润端逐步修复上市企业盈利改善

在价格端回升的同时，成本端则出现下降。散养户养殖成本连续两个月下降，而规模场自2023年8月以来的成本改善趋势仍在持续，头均成本从2165元降至1968元，光大证券分析称，按120公斤/头估算，规模场育肥猪每公斤成本降低了1.6元。

上市公司层面，国投安信期货研报显示，目前养殖企业生猪完全养殖成本或在15元/公斤左右，其中行业龙头牧原股份4月份生猪完全养殖成本为14.8元/公斤，温氏股份4月份生猪完全养殖成本为14.4元/公斤。

据牧原股份回复深交所2023年年报问询函的答复，近三年，牧原股份商品猪完全成本分别为15.33元/公斤、15.72元/公斤、14.94元/公斤。同时，公司持续做好生猪的健康管理与生产管理，2023年公司各项主要生产指标同比均有改善，也带来了养殖成本的一定程度下降。

在2024年5月召开的2023年股东大会上，牧原股份表示，今年全年平均生猪养殖完全成本目标为14元/公斤，希望年底能降到13元/公斤，有望实现公司自非瘟以来最低的生猪养殖完全成本。与去年全年平均成本相比，有2元/公斤的下降空间。

温氏股份日前在接受机构调研时表示，得益于疫病防控效果显著及饲料原料价格下降，公司养猪成本控制较为理想。4月公司肉猪养殖综合成本降至7.2元/斤左右，环比下降0.2元/斤；公司16个省级区域养殖单位中，7个肉猪养殖综合成本低于7元/斤。温氏股份表示，“过去几年，养猪行业格局变化较大。未来一段时间，养猪行业可能整体处于供需弱平衡、低盈利状态。”

在价增本降背景下，利润端持续改善。规模场肥猪已连续3个月盈利，净利润绝对值增至134元/头，接近2023年8月144元/头的高点。散户肥猪亏损也在持续缩小，随着5月猪价大幅上涨，光大证券预计，散养户也将实现扭亏为盈。其认为，“从养殖利润来看，当前拐点已经确立，产能收缩主导下，后续猪价上行趋势明确，预计2024年下半年养殖利润将逐步修复。”

近期，多家上市猪企相继披露了4月销售简报，商品猪销售均价均处于环比上涨状态，行业正重回养殖盈亏平衡线。随着生猪价格持续上涨，生猪养殖企业盈利能力也逐步改善。

温氏股份2024年一季报显示，公司实现归母净利润亏损12.36亿元，上年同期亏损27.49亿元，同比减亏；天康生物一季度盈利5406.38万元，同比扭亏；巨星农牧一季度亏损1.38亿元，亏损幅度同比缩小约33%，公司在近期投资者关系活动中表示，2024年一季度，公司部分优秀养殖基地实现盈利，2024年度养殖成本预计将在一季度基础上持续下降；牧原股份近期也公开表示，“随着生猪市场行情好转及成本的下降，公司盈利能力及现金流情况预计将有较大改善。”

行业估值处于历史低位头部企业配置优势显现

目前，行业估值处于历史相对低位。数据显示，Wind猪产业指数当前市盈率（TTM，剔除负值）为12.53倍，而行业中位数为22.70倍，机会值为16.21倍。

目前，大部上市公司头均市值（对应2024年预估出栏量）处于历史相对底部，巨星农牧约4700元/头、牧原股份和温氏股份3500-3600元/头、唐人神、天康生物、京基智农、大北农、金新农、华统股份等则处在500-2500元/头区间，距离历史均值存在较大上升空间。

因2023年“深亏损、高负债、慢去化”特征，本轮行情未在猪价下行期启动抢跑，而是等待猪价上行拐点确认。板块目前头均市值2326元/头，而历史头均市值中枢/低点为5567/1943元/头，具备较强安全垫和较大上行空间。

中金认为，“当前市场核心交易价格反转，源自能繁母猪产能周期传导叠加猪价淡季不淡，触发市场对于价格反转的预期。”

回溯历史，2011年9月-2015年3月/2016年6月-2019年3月/2021年2月-2022年4月周期中，猪价拐点分别出现在2015年3月/2019年3月/2022年4月，而市值、头均市值于2014年6月/2018年10月/2021年7月启动上涨，分别领先猪价拐点约9/5/8个月，且市值在猪价拐点前涨幅已达74%/184%/49%。对此，中金认为，“第一，产能去化后期，猪周期反转预期强化，带动股价上行。第二，我们判断市场存在学习效应，市场认知到产能去化阶段养殖板块收益率较高，且猪价上涨对股价催化作用显著。”

浙商证券张心怡进一步分析称，历史猪周期投资中，股价表现最好的两个阶段往往是“前一轮周期底部产能加速去化阶段”和“新一轮周期猪价上涨的前半段”。5-9月不一定出现猪价最高点，但有望成为预期拉升时段。新生仔猪数从2023年10月份开始同环比减少，对应2024年4月前后生猪出栏出现拐点，5月或成为猪价启动上涨的关键节点，6-9月产能缺口兑现、二次育肥和压栏增重情绪攀升，猪价有望连续超预期上涨，催化股价进入主升浪。

张心怡表示，从2023年四季度至今，板块投资逻辑从“交易产能去化”过渡到“交易猪价上涨”，未来几个月涨价将成为板块核心催化剂。目前上市猪企以2025年目标出栏量估计的头均市值大多处于历史较低分位数，建议积极性布局。

（文中个股仅为举例分析，不做买卖建议。）