A股重回箱体震荡存量博弈格局

玄铁

当赚钱效应不再扩大时，A股重回箱体震荡的存量博弈格局。5月29日，沪市成交仅2975亿元，为下半年地量水平。

全球资产泡沫进入共振期

熊市转牛是如何形成的？完美组合是调控政策转松、经济增速见底、企业盈利向好和市场情绪转暖。和A股现状一比照，似是“三缺一”，就差一个火爆场景：投资者犹如过江之鲫。

最近，广州等地首套房最低首付比例由高峰时的四成，降至15%，接近1：7的投资杠杆，买家入市和断供门槛同时降低，倒逼政策加码托底楼市。这是国际机构近期唱多中国的主因。5月29日，IMF第一副总裁戈皮纳特预计，今年中国通胀将上升，但仍在低位。IMF将中国今明两年经济增速上调0.4个百分点，分别升至5%和4.5%。

截至5月29日，期货市场南华工业品指数摆脱2022年3月以来的箱体震荡格局，持续改写年内新高，今年以来涨幅逾11%，其中4、5月份分别上涨6.88%和3.04%，预示着新一轮补库存周期已至。

从A股行业指数表现来看，石油、煤炭、电力、有色和银行板块领涨，年内涨幅分别约为33%、26.5%、20%、19.2%和19.1%，俨然是周期为王的风格再现。

回顾历史，经典的“煤飞色舞”行情出现在两个时期，一是2006年至2007年的全球资产泡沫共振期。二是2009年至2011年的全球货币财政联袂加码救市期。这是历史重演，只是顺序有所颠倒。

粉饰橱窗效应让牛市更疯

截至美国时间5月28日，纳指收盘再创历史新高，年内涨幅约为13.4%。根据盖洛普本月发布的数据，62%的美国成年人直接或间接将资金投入股市。其中包括25%的低收入者和65%的中产阶级。

企业盈利超预期增长，是大牛市狂飙的助推器。今年首季，标普500整体每股收益同比增长6%，为近两年来单季最高增长率。其中有37%源自英伟达的超额贡献，这让华尔街对AI牛市更为乐观。Factset预期数据显示，标普500今明两年的每股收益预期增速分别是11.4%和14%，投资品通胀牛仍将狂奔。

大牛市让粉饰橱窗效应加剧，成为吹大股价泡沫的利器。数据提供商Calcbench Inc.和萨福克大学随机抽取了标普500指数中的约260家公司，发现蓝筹股业绩有“猫腻”，通过剔除诉讼费用和无形资产摊销等项目，提升每股收益。2023年，这些企业2023年年报的非GAAP（即公认会计原则）平均净利为6.98亿美元，比按照GAAP标准高出29%。

市场风格快速轮转

5月29日，沪市成交低于3000亿元，这或与维稳资金暂告休整和市场风格轮转过快有关。目前，A股仅有两家公司总市值逾两万亿元，分别是中国移动和贵州茅台，二者股价较年内峰值分别缩水8.59%和5.84%，年内涨幅缩小至0.32%和  -3.01%，龙头风范褪色。相比之下，AI龙头股英伟达年内涨幅约1.3倍，较2022年10月的谷值上涨9.63倍，滚动市盈率高达65倍。

从大盘指数来看，沪综指坚守在250日均线的年线上方，但是，深成指、创业板指和科创50在本轮反弹行情中均未触碰年线，本周更是背向而行。蓝筹权重股护盘可谓独木难支，国家队虽未退场，多数平庸股呈现鸡肋行情。当没有业绩支撑时，抄美股作业的热门概念炒作一旦退潮，裸奔概率大。美股AI牛市气势如虹，A股英伟达概念炒作画虎不成反类犬，整体年内下跌12.9%，较去年6月的峰值缩水25.9%。ST板块年内大跌29%，较2015年峰值缩水75%。二者走势预示着绩差股估值中枢仍在下行。

沪市后市能否挑战去年的峰值3418点？关键要看政策红利能否兑现为蓝筹超预期盈利。从A股救市史来看，3478点是2008年至2009年上一轮经济金融全面刺激计划实施后的反弹高点，所对应的沪市主板静态市盈率为30倍，流通市值为8.77万亿元。截至今年5月29日，沪市估值为13.3倍，流通市值为44.8亿元。估值缩水约56%，流通市值增长4.1倍。

过去15年来，A股监管基调是以数量型扩张为主，精准扶持创新型企业快速发展，这一逻辑至今未有大变。当下的系列改革举措只是兼顾投资端利益，而非复制华尔街的股价至上主义。2023年年报披露情况显示，权重股年报预告重磅注销式回购并未成风，上半年的增持回购像是权宜之举。谨慎来看，除非回购强制新规出现，否则美股回购牛景象或难在A股复制。

（作者系职业投资人。文中所提基金仅为举例，不作为买入推荐。）