新“国九条”：夯实以投资者为本上市融资监管重质

方斐

4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称新“国九条”），随后为贯彻落实新“国九条”及配套政策，证监会就涉及发行监管、上市公司监管、证券公司监管、交易监管等方面六条规则草案公开征求意见；沪深北交易所同步就《股票发行上市审核规则》、《股票发行上市规则》等19项具体业务规则向全社会公开征求意见。

从中央金融工作会议到新“国九条”的出臺，高度体现中央对资本市场的重视与支持。新“国九条”的出台有望提振市场情绪，中长期助推资本市场高质量发展，进一步完善IPO市场准入、持续监管、交易退市等一系列资本市场规则体系。

更注重融资侧监管约束

新“国九条”分阶段规划了未来5年、2035年、本世纪中叶资本市场高质量发展的目标，与党的大局时点相一致。新“国九条”提出到2035年，基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场，投资者合法权益得到更加有效的保护，投融资结构趋于合理，上市公司质量显著提高，一流投资银行和投资机构建设取得明显进展。

新“国九条”重点提出坚守资本市场工作的政治性、人民性。政治性强调了坚持和加强党对资本市场工作的全面领导，资本市场要服务国家经济高质量发展和重大战略，意味着将确保资本市场健康、稳定、有序运行提升为政治任务；人民性则强调践行“金融为民”的理念，为广大投资者尤其是中小投资者提供安全、透明、高效的投资环境，切实增强投资者的获得感，对于增强市场信心、激发市场活力具有重要意义。

与前两次“国九条”相比，新“国九条”更加重“质”、解决“大而不强”；更加约束融资侧，促进一二级市场平衡，提振市场信心；强监管防风险，提升内在稳定性。2004年和2014年两版“国九条”旨在做大资本市场，促进中国资本市场更多元和更包容，包括发展多层次资本市场、债券市场、私募市场、期货市场，推进注册制改革等。

2024年版则更加重视市场质量，以投资者为本，在市场准入、持续监管、退市监管上将更加严格，提高上市公司质量；在交易监管、机构监管、推动中长线资金入市等方面将加大力度，提升市场内在稳定性。

新“国九条”首次在国家层面指导意见中明确提出引入中长期资金，相关配套措施有望加快出台。早在2023年8月，证监会提及要制定大力引入中长期资金入市的改革方案，但囿于涉及税收、银保资金等部际协同问题迟迟未出。

此次新“国九条”明确提出“优化保险资金权益投资政策环境，提升企业年金、个人养老金投资灵活度，鼓励银行理财和信托资金积极参与资本市场”、“深化央地、部际协调联动，落实并完善上市公司股权激励、中长期资金、私募股权创投基金、不动产投资信托基金等税收政策，健全有利于创新资本形成和活跃市场的财税体系”。

在IPO节奏放缓的背景下，并购重组逐渐受到监管层和市场的关注，新“国九条”中有四条提到了并购重组，加大并购重组改革力度，鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。

结合2023年修订出台的《公司法》与《上市公司重大资产重组管理办法》，分别从基本法律、部门规章层面提出进一步优化审核流程，未来并购重组市场将更加注重效率和质量，上市公司也有望迎来更加公平高效的并购环境。

此外，新“国九条”还从市场准入、持续监管、退市、交易等问题导向入手，提升上市公司质量，促进投融资、多空平衡，有助于提振市场信心。在股票发行方面，提高主板、创业板上市标准；对申报科创板企业的研发投入金额、发明专利数量以及营业收入增长率设置更高标准；将首发企业随机抽取检查的比例由5%大幅提升至20%。

在退市方面，进一步严格重大违法退市适用范围，调低2年财务造假触发重大违法退市的门槛至1年，并增加三类规范类退市情形，完善市值标准等交易类退市指标，多元退市渠道有望进一步畅通。对大股东减持、有效防范绕道减持等方面做了针对性完善，有助于维护证券交易秩序和市场公平。强化现金分红监管，多年不分红或分红比例偏低的公司纳入“ST”。

随着新“国九条”细化升级监管政策的落地实施，资本市场生态望迎来巨大的质变。

更注重资本市场生态建设

新“国九条”是继2014年后时隔10年国务院再次专门出台的资本市场指导性文件，分阶段规划了未来5年、2035年、本世纪中叶资本市场高质量发展的目标，系统提出了强监管、防风险、促高质量发展的一揽子政策措施。

新“国九条”中延续了年初以来监管层对资本市场全流程的全方位细化监管趋势，着重突出严把发行上市准入关、严格上市公司持续监管和加大对退市行为的监管力度。在更好梳理企业上市全流程的基础上，全面深化资本市场改革开放，进而推动中长期资金入市。

对IPO监管再度加码，正是管理层注重市场生态建设的集中体现。根据证监会主席吴清阐述的监管理念及思路，证监会的监管将突出“强本强基、严监严管”，注重公平与效率，提高上市公司质量方面，将从严把入口、加强上市后监管、畅通出口、压实责任等四个方面开展工作。

3月15日，证监会集中发布了一揽子政策，对行业机构的监管进一步强化，提出引导行业机构坚持功能型、集约型、专业化、特色化发展方向，支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强。行业集中度进一步提升是未来重要趋势，证券业未来或仍将出现更多股权收购、兼并整合的案例发生。

而同日修订的现场检查新规，将继续强化中介机构责任，强调“申报及担责”，要大幅提高现场检查比例，研究提高部分板块的上市指标，从严监管未盈利企业上市，有利于激发上市公司的活力，提振投资者信心，增强投资者的回报与获得感。

为贯彻落实新“国九条”及配套政策，证监会加快推动资本市场“1+N”政策体系落地实施，就涉及发行监管、上市公司监管、证券公司监管、交易监管等方面六条规则草案公开征求意见。包含大幅提升首发企业随机抽查比例（从5%-20%）；进一步严格退市标准、调降退市门槛；加强对上市公司分红的监管；加强对上市公司董监高减持的监管；加强对程序化交易的监管等。

同时，沪深北交易所同步就《股票发行上市审核规则》、《股票发行上市规则》等19项具体业务规则向全社会公开征求意见，涉及提高上市条件、规范减持、严格退市标准等方面。其中，主板第一套上市标准中最近3年累计净利润指标从1.5亿元提升至2亿元，最近一年净利润指标从6000万元提升至1亿元；创业板第一套上市标准的净利润指标，将最近两年净利润指标由5000万元提高至1亿元，并新增最近一年净利润不低于6000万元的要求。

为进一步提升申报质量，防治“带病申报”，沪深交易所在原规定的1年内2次不予受理等情形基础上，增加“一查即撤”、“一督即撤”的情形，设置6个月的申报间隔期。此外，科创板拟引入ST制度；沪深港通交易信息披露机制将进行调整。

东兴证券认为，虽然此次新“国九条”的核心内容是前期监管要求的延续，但国务院、证监会和三大交易所推出的政策之全面，要求之细化近年罕见。如能动员资本市场各类主体全面快速高效贯彻新政要求，资本市场生态和整体面貌有望实现质变。再结合更为积极的财政、货币政策支持，“政策—资本市场—投资者”间的正循环有望加快形成，进而有效改善资本市场投资回报和证券公司中期业绩预期。