2023财富管理业务发展报告　繁花争春

2024-02-29张天伦

新财富 2024年2期

张天伦

资管新规出台、房产投资递减，推动居民理财方式改变。其代表性事件是，存款引力提升，以及公募基金2023年以近28万亿元的资产规模，超越银行晋级资管“一哥”。目前，国内基民高达7.2亿，远超2 亿股民、1.04亿银行理财投资者。

基金的国民普及率达到一半之后，如何提升专业能力，在这一市场拿下更大份额，成为不同理财机构决胜的关键。近年，各类机构在产品设计、投資者教育、投顾和理财师培训、资产配置能力建设等方面投入了大量资源，在数字金融、科技金融、养老金融等五篇大文章上也不断蓄力。其中，券商在基金投顾、ETF等业务爆发的驱动下，公募基金保有份额不断提升。率先重视客户资产配比的银行，竞争力也逐渐显现。

但是，以销售规模为导向的传统业务模式下，“赎旧买新”“热点营销”等乱象依旧广泛存在。A股磨底、基金赚钱效应衰减、银行理财波动加剧的背景下，居民偏好与资产风险收益的错配，仍影响投资体验。如何做好金融资源配置，让老百姓钱袋子鼓起来，考验理财机构。

不过，伴随金融改革的深化，“培育一流投资机构”目标的设定，以投资者为本的财富管理新生态建设正在提速。2023年，公募基金费率改革已经推进，《资本市场投资端改革行动方案》也在研究制定中。政策助力、繁花争春之下，能够应势变革的机构，可望在新一轮竞争中迈向一流。

你的闲钱，放在哪里：买基金，存银行，炒股票，投保险？这些或百或万的点滴抉择，不仅关乎投后体验，其汇聚在一起，也可能影响财富管理市场上一场波澜壮阔的势力重构。

“建设以投资者为本的资本市场”的期许下，为管好老百姓的钱袋子，银行、基金、券商等机构转型蹄疾，变革的齿轮正加速转动。

金融机构的作用，在于配置资源，简单说，就是汇聚居民手中的资金，助推实体企业转型升级、国家科技创新战略。二者互为表里，只有居民充分分享企业成长的收益，这一闭环才能成形。

财富管理机构正承载着这一使命：设计优质产品，提供优质服务，把资金用在刀刃上，让老百姓的钱袋子鼓起来。

然而，达到这一目标，并非易事。尤其是在产业转型升级、增长动能切换的当下，A股持续磨底，公募、私募基金赚钱效应衰减，银行理财波动加剧。居民收益如何重拾增长，考验财富管理机构的专业能力。

与此同时，金融改革深化的背景下，这些机构还面临商业模式重构的挑战。有两个重要政策，对这一行业发展，及居民的理财方式影响至深。

其一，是2018 年，俗称“资管新规”的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》发布，资管产品打破刚性兑付，不再承诺“保本保收益”，而实现净值化运作。由此，不同产品开始在透明的收益下同台竞争，“卖者尽责、买者自负”的理念得以彰显，如何为居民配置合适产品，提供稳定收益来源，也成为一大考验。

其二，是2023 年公募基金行业费率改革，通过降低管理费、托管费、证券交易佣金费率等综合费率水平，缩减投资成本，让利投资者。

此外，为促进长期资本形成，《资本市场投资端改革行动方案》如今也在研究制定中。

一系列组合拳，推动财富管理机构回归业务本源，一方面，由卖方主导向“以客户为中心”的买方投顾业务模式的转型，迎来政策助攻，另一方面，精修内功、降本增效成为必然。

最终，哪些机构能够上分，吸引更多居民资产，取决于其转型的决心与进度。如今，从居民资产搬家，在不同财富管理机构之间加速流动，已可初见端倪。

一直以来，住房及金融资产，是中国家庭最主要的资产。根据中国人民银行发布的《2019 年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》，二者在居民家庭资产中的占比分别为59%、20%。金融资产中，39%的份额为储蓄存款，来自银行、公募基金、保险公司的资管产品也占据30%以上的比例。

以此看，住房、存款、资管产品是大部分中国家庭主要的资产配置方向。由此获得的财产性收入，关系人们的获得感和幸福感。

然而近年，资管新规发布、楼市调整等因素影响下，居民资产配置发生转向，住房投资大幅减少，同时，在存款与资管产品之间，前者被更多选择。

住房资产配置的拐点出现在2021年。由中国商品房销售额的变化可以看到，2017至2021年，这一市场每年度吸引的资金规模由13.4万亿元持续增至18.2万亿元，但在2022年及2023年，却接连降至13.3万亿元、11.7万亿元，商品房投资陷入低潮（图1）。

与此同时，大量资金流向银行存款，这甚至一度引发2022年市场对超额储蓄现象的热议。

根据中国人民银行数据，居民新增人民币存款规模的均值，2014―2017 年为4.6 万亿元，2018 年后明显增长，2022 年更高达17.8 万亿元，2023 年1 至9 月已有14.4 万亿元，同比增长1.2万亿元（图2）。

不过，在助力居民资产保值增值、提振内需等方面被寄予厚望的资管市场，其规模增长自2021年却开始放缓。根据Wind数据，2021―2023年，我国全部资管产品的规模仅由134万亿元增至136.1万亿元，1.6%的增幅远不及存款（图3）。

而资管市场内部，并非波澜不惊。最具代表性的变化是，2023 年迎来25周岁的公募行业，在这一年正式取代银行理财，成为了中国资管市场的“一哥”。

图1 ：中国商品房销售额

图2 ：居民新增人民币存款

图3 ：近年中国资管市场规模变化

事实上，内部格局的交替，可以追溯至更早的变革。2018 年资管新规发布后，不少人开始将资产从银行理财转向公募基金。根据中国证券投资基金业协会（简称“中基协”）数据，2020年，个人投资者购买公募基金的资金来源中，“从银行理财产品转入”的选择率是37.6%，仅次于“新增收入”“从存款转入”两个选择。

据Wind数据，截至2023 年，公募基金已经以27.5 万亿元的资产规模，反超银行理财的25.3 万亿元，前者占资管市场的份额比例由2018年的11.8%提升至2023年的20.4%（图4）。而自2018 年初至2023 年6 月，个人投资者持有的公募基金资产规模，也由5.7万亿元劲增至14.5万亿元。

最初，基金的快速上位，不仅得益于支付宝、银行、券商等销售渠道的便捷，以及基金为主要底层资产的基金投顾、个人养老金等业务的开展，在B站、小红书、抖音等社交平台上，“95后”“00后”网红博主的传播分享，也起到了推波助澜的作用。而基金本身的表现，则是最有力的支撑。

中基协的调查报告显示，在基金整体收益较高的2020年，89%的个人投资者表示，基金投资基本达到或超过预期，其中，盈利达到预期者的比例为40.2%，15.8%的投资者表示收获了超预期的盈利，没有达到预期但相差不大的比例为33.2%。

可观的业绩，成就了一批明星基金经理，也吸引了大批基民。如今，中国的基金投资者已超过7.2亿人，国民普及率达到一半，远超2亿股民、1.04亿银行理财投资者的规模。

但自2021年之后，公募基金赚钱效应下降、基民投资体验出现落差，也导致资管市场在居民资产的争夺中落于下风。清华大学金融科技研究院和蚂蚁财富联合发布的《2023年基民理财行为及投教偏好调研报告》显示，77%的受访者认为，自己的基金投资收益未达预期，38%的受访者认为，基金投资收益与预期差距非常大。

结合iFind数据来看，2023年度，公募基金市场（不含货币市场型基金）16221只基金中，有9530只基金的资产收益为负，若仅看股票型基金，收益为负的比例高达82%。而2022―2023年，亦有约69%的基金未能给投资者带来正收益，在2422 只股票型基金中，仅有78只基金收益为正，平均亏损幅度高达27.44%。

以此，资管市场要重拾居民投资动力，改善公募基金投资体验至关重要。

此外，居民愈发多元的配置需求，则是资管市场内部格局变化的另一缩影，而能否匹配这一需求，也构成资管市场增长的另一重要因素。可以看到，除了公募基金，近年居民对保险产品的配置需求也逐渐兴起，其规模在2018―2023年由16.4万亿元增至27.3万亿元。特别是2022年后，在利率下行、权益市场波动等背景下，预定利率最高可达3.5%的增额终身寿险等产品逐渐走俏，成为低风险偏好的居民除存款储蓄外的另一配置方向。

相比较下，银行理财总规模由2018 年的32 万亿元（包含22 万亿元非保本理财、10 万亿元保本理财），收缩至2023年的25.3万亿元。通道业务同样受此限制的信托、私募资管等，产品份额在2018―2023 年间也分别下滑了4.7 和11.6 个百分点，进入深度调整期。

实际上，居民资产不断从银行理财流向公募、保险等产品，并非银行理财产品的收益率丧失吸引力。根据中金公司的研究，2023 年，同样具有中低风险特征的固收类理财与债券型基金，在收益率、波动率方面并无明显差异。其中，开放短期固收+、开放中长期固收+、封闭固收+理财产品的收益率分别为3.17%、3.65%、3.55%，年化波动率为0.53%、0.72%、0.45% ；封闭式纯债、开放式中长期纯债类理财产品的收益率则可达到4.78%、4.31%，波动率为0.45%、0.48%，风险收益表现突出。相比较下，同期，中长期纯债基金的收益与波动率为3.67%、0.71%。

换言之，2018 年以来居民资产在资管市场内部的流动背后，除初期公募基金的赚钱效应吸引资金来投之外，居民理财视野拓宽，及逐渐树立的资产配置意识，亦是关键因素。

与此同时，伴随居民理财资产结构中净值型产品占比提升，其投资体验不仅与资管产品的表现相关，亦愈发与财富管理机构的产品筛选、客户风险识别、投资咨询、资产配置、投资者教育等专业能力，及“以投资者为本”的业务理念相挂钩。

图5 ：各渠道非货基保有量变化

图6 ：各渠道股混基保有量变化

比如，为不同风险偏好、收益预期的客户，匹配不同的产品组合，可能产生不同的投资体验。再如，当竞争对手在App应用体验、投研资讯、投顾服务甚至会员权益等方面展现出更强吸引力时，居民也可能将资产从原平台中搬离，另投他处。

这意味着，这轮波澜壮阔的居民资产再配置浪潮中，居民资产不仅仅是在资管市场内部加速流动，在各财富管理机构平台间的流动速度也将加快，其竞争格局已进入专业能力比拼阶段。

财富管理机构为客户优选产品、精准匹配资产等专业能力的重要性，从公募基金代销渠道的份额变迁中可见一斑。

中基协从2021 年起，每季度都会公布公募基金保有规模前100名的机构名单。该名单针对股票和混合基金（简称“股混基”）、非货币市场基金（简称“非货基”）进行排序，前者主要为高收益、高风险的权益类产品，后者除股混基外，还包括中低风险的债券型基金，以及少量的QDII、FOF等产品。

据此作比，可以反映银行、券商、独立基金销售机构（包含基金公司旗下的销售子公司）等机构在公募基金代销市场的竞争力变化。

2021 年一季度的数据显示，银行依旧是居民投资基金最主要的渠道，其非货基保有规模合计占比达到57.9%，招商银行、工商银行、中国银行等大行优势尤其明显。

但时至2023年三季度，券商、独立基金销售机构等非银行渠道展现出更强的竞争力，其保有规模份额分别由2021年一季度的14.8%、27.1%提升至19.3%、34.2%，银行渠道占比则下滑了近13个百分点，至45.3%（图5）。

相较非货基，银行渠道保有的股混基规模份额下滑更为明显。2021年一季度至2023年三季度，其份额从61.1%降至47.6%，券商的保有份额则反超独立基金销售机构，从16.1%攀升至26.1%（图6）。

值得一提的是，在A股市场表现较为平稳的2021年，银行渠道的份额仅下滑了2.5 个百分点，但在2022 年以后股混基业绩欠佳的阶段，则大幅流失了11个百分点。

进一步分析头部机构保有规模的变化，“资产配置”或许是影响其份额增减的关键词。

银行渠道中，2021年一季度，非货基保有规模排名前5的招商银行、工商银行、中国银行、建设银行、交通银行，平均的股混基保有规模占非货基保有规模的比例高达88.7%，即其客户每1000元基金资产（货币基金除外）中，有887元投向了具有中高风险特征的股票或混合型基金。

当时居民大量配置权益资产，既有A股向好的原因，与此同时，各销售渠道用特定时点的历史业绩类比产品未来预期收益、宣传长期投资价值等方式，也为明星产品、封闭式基金等产品的发行起到了推波助澜的作用。

但是，银行拥有的是大量低风险偏好的客群，当2021年股市进入下行阶段后，极高的存量权益资产占比，对应的是大量客户投资体验欠佳，最终反而导致其客户流失。

数据来源：中基协，新财富整理

清晰可见的是，在2021 年一季度至2023年三季度，实现非货基保有规模份额增长的兴业银行、平安银行、宁波银行，其股混基保有规模占非货基保有规模比例均呈现出快速下滑的趋势，分别从初期的95.8%、87.6%、94.9%，降至2023年三季度的30.2%、42.4%、32.5%（表1）。即在2021 年A股市场波动后，3 家银行均不再主推股混基，反而是其客户资产中的纯债基金、类固收基金等低风险产品的占比在加大，这使得其保有的客户资产得以稳定，进而实现份额提升。

相比较下，份额跌幅最大的工商银行、中国银行、建设银行，该比例降幅仅在10%左右，且股混基保有规模占比较高。

相较于银行渠道，同期独立基金销售机构中，份额分别增长了1.2%、1.1%的蚂蚁基金、腾安基金，其股混基保有规模占非货基保有规模比例也分别从期初的64.3%、60.9%，降至期末的40.4%、36.7%。

由此可见，除了产品收益率不及预期，不合理的资产配比，也可能导致居民投资体验下降，进而造成机构存量客户资产流失。尤其对于银行而言，提升资产配置能力势在必行。

当下，非货基保有规模份额增幅最高的兴业银行，自2022年起便已加快从“单一产品销售”向“资产配置”转变，通过建设“KEY资产配置体系”，推出“财富体检”功能，累计体验客户91万人次，以赋能财富规划能力。

可以参考的是，除公募基金保有份额增长外，2023 年上半年兴业银行的个人存款余额，以及财富代销、保险代销等业务收入均实现双位数同比增长，兴银理财的理财产品保有规模也较2022 年末增长20.5%。各项业务同向增长或许表明，机构各项To C业务间的同向发展，需以为客户创造优质投资体验为前提，客户信任度增强，将会反哺于各项业务的长期发展。

近年，招商银行也推出了“TREE资产配置体系”，依托画像九宫格、配置建议书、财富检视计划等数字化产品，切入客户需求目标、大类及子类资产配置、产品配置、动态检视再平衡等个性化服务场景。截至2023年6月末，在该体系下进行资产配置的客户达865.14万户，较上年末增长6.45%。

此外，中国建设银行的“四笔钱”方案、邮储银行的资产配置数字化平台，均以资產配置为核心，引导客户分散配置，提升投资体验。

作为产品谱系健全度最高、服务居民资产规模最多的财富管理机构，银行对资产配置理念重视度提升，不仅有助于居民投资获得感提升，亦将助推养老金融等业态的发展。

受资本市场波动影响，居民自身也会调整其资产的配置结构。例如，2019―2021年，因A股市场表现强势，居民资产大幅流向股混基，其规模合计增长6万亿元，高于债券型基金3.4万亿元的规模增长（图7）。而2022年至今，居民则开始增加债券型基金的配置力度，其规模增长1.9万亿元，约等于股混基资产规模的下滑体量。

以此看，资管新规后，无论居民还是财富管理机构，都已经意识到，金融资产稳定保值增值的诉求，难以通过单一产品解决，并意图通过调整资产结构，实现收益目标。

于财富管理机构而言，当下除通过投资咨询服务，引导客户进行合理的资产配置外，也可借基金投顾、个人养老金等业务，被动投资兴起趋势，以及数字化、投顾能力升级，提升对居民资产配置服务的能力及作用。

产品趋势一：基金投顾、个人养老金账户

2019年10月，证监会发布《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》，公募基金投资顾问业务试点正式落地。

图7：2019—2023年不同类型基金规模增减

该业务下，持牌机构可组建专家团队，针对客户不同目标，为其筛選、构建、管理基金组合，进行资产配置，并采用“资产管理规模×投顾服务费”的收费模式，将收入与客户存量资产挂钩，从而使双方利益保持一致。

4年来，不少居民尝试这一新兴的资产配置方式。根据证监会统计，截至2023年3月，共有60家机构纳入基金投资顾问业务试点，其中已经展业的29家券商、24家基金及基金子公司、3家独立基金销售机构的总资产管理规模达1464亿元，客户数近524万户，其中10万元资产以下个人投资者占比约为94%。

相较于2021 年7 月超500 亿元的总资产管理规模及约250万客户，不足两年时间，基金投顾业务规模已实现翻倍（图8）。

2023年上半年，有基金投顾数据披露的券商中，招商证券基金投顾业务“e招投”累计签约客户约5万户，签约规模达161.65 亿元，较2022 年末增长67.17%，产品保有规模40.08 亿元，较2022年末增长51.53% ；东方证券基金投顾业务共推出了“悦”系列和“钉”系列两大产品体系，共14只投资组合策略，规模约152.6亿元，存续服务客户14.7万人，累计服务客户19.6万人，客户留存率达75%，复投率达73% ；财通证券基金投顾累计签约规模近30亿元；安信证券签约客户6.36万户，保有资产11.04亿元。

由于目前尚无银行在这一领域展业，因此，券商、独立基金销售机构借势发展，盈米基金、华泰证券、东方证券、国联证券、中信证券等机构的基金投顾业务规模均已突破百亿元。

其中，头部券商及独立基金销售机构，依靠客户流量优势，也开始引入外部的产品。例如，蚂蚁基金除自营的基金投顾产品“帮你投”外，还通过增设“投顾管家”专区，引入广发基金、南方基金、国联证券等28家机构的基金投顾产品，入驻机构占基金投顾已展业试点机构约5成比例。券商中，国信证券的基金投顾专区也已上线鹏华基金、南方基金、易方达基金等机构的基金投顾产品。

此外，各机构还进一步将服务精细化。比如，中欧基金推出的“中欧带你投”系列投顾服务，可通过发车跟投的方式，为用户提供更动态的持仓行为建议。东方证券则通过引入市场化专业投顾团队及基金“大V”等方式，扩大投顾服务半径。2024年1月，易方达基金“家庭服务信托+基金投顾”服务模式上线上海银行。该模式中，家庭服务信托产品受托人为上海银行，易方达基金投顾为其中产品提供投资顾问服务。在此之前，包括财通证券、华安基金等机构的基金投顾团队也先后落地投顾型个人财富管理信托产品，基金投顾业务未来的增量空间进一步被打开。

为扩大竞争优势，头部基金销售机构也展开了资本运作。蚂蚁投顾（上海）投资咨询有限公司（简称“蚂蚁投顾”）在2023 年12 月30 日宣布，全资股东蚂蚁（杭州）基金销售有限公司已向其增资1.7亿元，增资完成后，蚂蚁投顾注册资本将由1.5 亿元增至3.2亿元。

蚂蚁投顾原名先锋领航投顾（上海）投资咨询有限公司，此前，其49%的股权由美国资管巨头先锋领航旗下的先锋领航投资管理（上海）有限公司持有。2023年11月，先锋领航退出后，其成为蚂蚁基金全资子公司，并更改为现名。

此番增资，可视为蚂蚁基金加码基金投顾业务的重要举措。2020 年4月，蚂蚁投顾上线“帮你投”，至今已为超3500万用户指定专属理财方案，方案服务费约合年后资产管理规模总额的0.5%。据新财富不完全统计，目前各机构基金投顾产品收取的投顾服务费率区间集中于0.3%―0.8%/年之间。

基金投顾业务之外，2022 年11月启动实施的个人养老金账户，也为居民理财提供了新的选择，可以配置储蓄、保险、理财、公募基金四类资产。人社局数据显示，截至2023 年6 月末，个人养老金账户开户数约为4030万人，环比增长21.2%，全国和36 个先行地的开户渗透率分别为3.8%、16.3%。而结合华夏基金调研数据，通过银行购买个人养老金产品的投资者比例达到63%。

随着养老金融破题，作为养老第三支柱的个人养老金空间广阔，银行机遇尤其显著。

产品趋势二：ETF助力券商破局

在“明星基金经理”光环被打破，以及资产配置理念逐步流行等趋势下，具有分散化、低费率等特点的被动指数型基金，日益受到重视。而在交易所上市交易，并能随时在交易时间内买入或卖出，且费率更低的ETF，成为居民进行被动投资的主要选择。

根据Wind数据，2020初至2023年末，ETF产品规模由0.75万亿元迅速增长至2.05万亿元，占被动投资型公募基金规模约8成比例。而由于居民买卖ETF需通过证券账户，因此，ETF规模增长也为券商提升公募基金保有份额带来了优势。

投资需求增长，大量新发ETF也是不断涌现⸺从投资指数的宽基ETF，到投资特定行业、赛道、主题的窄基ETF，以及跨境、商品等类型的ETF，其产品数已从2020 年初的284只增至如今的近900只。

2023 年，为做好ETF发行及投后服务，券商动作颇多。例如在线上，已有包括平安证券、国信证券在内的多家券商设立了ETF专区，除满足看盘、投资需求外，还增设ETF解读、网格交易、主题投资等模块，提升客户投资ETF的粘性。而在2023 年初，中金财富推出的ETF投顾服务品牌“ETF50”，至当年中，签约资产已破百亿元大关。

为解决投资ETF过程中的产品选择、产品配置、买卖时点等方面的问题，广发证券已针对首发和已上市ETF进行研究分析。针对首发ETF，其主要结合当下行情和标的所处赛道等进行判断，并给出不同的投资意见。针对已上市ETF，则由总部筛选行业主题及所处赛道等，以研究成果赋能一线投资顾问，从而为客户提供专业的投资建议。同时，广发证券还通过加强投资者教育、构建常态化ETF持营库、研究报告赋能等方式，强化ETF投顾服务。

平安证券则从2017年起便布局打造“平安ETF”品牌，包括在产品引入端集优產品形成解决方案，在队伍端考核ETF产品保有，同时通过ATO（App、电话、队伍）联动方式实现投顾服务产品化。

与此同时，2023 年有超过15 家券商通过举办ETF实盘大赛，助力ETF产品销售，以及客户投资ETF习惯养成。

据新财富不完全统计，ETF实盘大赛的赛程通常分为一月制、一季制、半年制和一年制，奖励包括投研资讯服务、实物奖品、虚拟奖品、投顾礼包等。在组织形式上，作为主办方的券商会与一家或多家基金公司联合主办或协办，在大赛中提供部分资源、曝光等方面的倾斜。例如2023年，参与平安证券ETF实盘争霸赛的基金公司便多达14家，招商基金还同时参与了中信证券、东北证券、华宝证券、安信证券等券商的ETF实盘大赛。

结合上交所数据，截至2023 年10月，以经纪业务体系所持有的沪市ETF规模看，居前三位的证券公司为中国银河证券、平安证券、中信证券，其市场份额分别为9.71%、7.26%、7.21%，前10 名整体份额为63.71%（图9）。结合2023 年前10 个月的成交额可以看到，华泰证券以7.1%的ETF保有规模，贡献了14.72%的成交额，显示其客户的ETF交投十分活跃。反观平安证券，其7.26%的保有规模仅对应1.95%的成交额占比，即其客群在ETF投资时换手率极低。可见，不同券商对ETF的业务发展导向存在较大差异。

2024年，哪些券商能够抓住ETF增长的机遇并从中脱颖而出，其在助力客户投资体验改善方面的打法又有何不同，值得关注。

服务趋势一：数字金融、科技金融

日趋激烈的竞争中，为增强资产配置及投顾服务能力，不少机构纷纷加大资源投入力度，其中又以数字金融、科技金融为核心的信息化建设，及以人为核心的投顾队伍建设为主要方向。

过去信息技术能力较为单薄的证券行业，近年已将数字化转型作为发力重点。据中国证券业协会（简称“中证协”）数据，2019 － 2022 年，证券行业IT从业人员、IT总投入分别由2.3万人、209亿元，增至3.4万人、378亿元，IT投入占营业收入的比例由5.8%提升至9.6%（图10）。其中，经纪业务是券商IT投入的重点，其专职于经纪业务的IT人员、IT资金投入占比，近年分别在5成、4成左右，其中，在人工智能、大数据、分布式与前沿技术的应用上，2021 年，经纪业务涉及的案例分别占行业总案例的比例是45%、48%、64%。

图9：券商经纪业务沪市所持ETF规模及成交额

图10：证券行业近年IT投入

图11：证券公司投顾从业人员数量

机构在数字金融、科技金融等方面的成果往往难以量化，但用户往往会因此而受益。特别是蚂蚁基金、腾安基金等互联网基因浓厚的独立基金销售机构，由于其客户属性相较于传统金融机构更偏长尾，难以通过人工投顾全面覆盖，因此，线上展业手段、展业场景的丰富度、智能度便成为关键。可供参考的是，蚂蚁集团招股说明书披露，2020 年上半年，其财富客户数为7.29亿人，是同期招商银行客户数的4.8倍、中信证券客户数的73倍。但从资产端看，其户均资产仅有0.56万元，仅是招商银行的十分之一，中信证券的千分之九。

为加强用户与用户、用户与基金经理之间的沟通，蚂蚁基金在支付宝App中持续对蚂蚁理财社区进行升级。如今，该社区除促进用户互动、引入金融机构开设财富号进行直播并开展投资者教育工作之外，还增设有“基金经理请回答”栏目，回答用户在投资过程中所遇到的问题。例如，有用户提到的“月入3000―5000 元，想提高收益，该如何理财”这一问题，已有80位基金经理作答，实现了高质量资产配置方案、投资建议的线上分享。截至2024 年1 月，该栏目已邀请105 位基金经理入驻。

此外，面对近年兴起的定期投资，不少机构也开发了智能定投功能，用户可根据产品净值相对于平均持仓成本的涨跌幅，调整定投金额，定投体验得到改善。

2023 年，大模型等技术兴起，财富管理机构也在积极布局。例如，当年9 月，蚂蚁集团发布金融大模型，宣称其聚焦真实的金融场景需求，在“研判观点提取”“金融意图理解”“金融事件推理”等领域达到了行业专家水平。8 月底，蚂蚁金融大模型已通过证券从业资格、保险从业资格等专业试题测试。

在此之前，广发证券、海通证券等券商也通过百度智能云，接入百度“文心一言”，以基于大模型技术等方式，对账户全景分析、智能投顾服务等场景进行探索。可以想见，未来，财富管理机构的线上展业方式将会更为智能化、个性化，其差异性也将逐步显现。

服务趋势二：投顾队伍能力建设

财富管理机构大力提升服务质量的另一体现，是券商推动证券经纪人向投资顾问转型，以及多家机构争先布局投顾培训市场。

2023 年，尽管证券行业从业人数从年初的35.41万人降至35.3万人，但却无碍投资顾问职群延续高増长势头。

2019年以来，为配合“以客户为中心”的营业理念，不少券商启动全员“投顾化”策略，即从业满2年的员工需参加证券投资顾问从业资格考试，补齐证券市场基本法律法规以及金融市场基础知识等，服务业务发展。

中证协数据显示，2019 至2023年，投资顾问从业人数由5.3万人增至7.7万人，占证券行业总人数的比例从16.2%增至21.9%（图11）。

2023年，中信证券［包含中信证券（山东）］、广发证券、中国银河证券的投顾人数排名前三，分别为5852人、4421 人、3800 人，投顾人数在3000 人以上的券商还包括国泰君安证券、国信证券、中信建投证券、华泰证券。而在2019年初，尚无一家券商投顾人数超过3000人，人数最多的广发证券仅有2849名投顾。

从业人员数量增长的同时，各机构也在加大投顾教育工作建设。典型如国泰君安证券，自2021年启动“投顾金才”计划，由财富管理委员会联合研究所，参考研究所“分析师+销售经理”的工作模式，对投顾进行分层分类。研究所内部则单独设立财富管理研究团队，对投顾提供各类支持工作，为其共享内部的研究报告、专业培训、机构调研等资源提供便利。

不止是券商，提升投顾队伍专业能力，如今已逐渐成为财富管理行业的共识。2023年11月6日，由广东证券基金行业联合发起设立的广州投资顾问学院、广州投资顾问研究院、广州投顾产业链投资公司正式揭牌运营。

其中，广州投资顾问学院是国内第一家投顾人员专门培训机构，由广发基金、广发证券、易方达基金、粤开证券、东莞证券、万联证券、盈米基金等7家机构联合创立，通过搭建“ASK”（态度Attitude、技能Skill、知识Knowledge）课程体系，培育“投顾新军”（图12）。广州投资顾问研究院则由广东证券期货业协会、广东基金业协会、广州金融业协会联合创立，致力于制定投顾培训和认证体系，打造投顾服务的“中国标准”。广州投顾产业链投资公司作为国内第一家专注投顾生态塑造的母基金，股东包括粤开证券、广发证券、万联证券及盈米基金。

对比美国市场，我国投顾队伍存在明显短缺。根据美国投资顾问协会数据，截至2022年，美国投顾从业人員数量超过97万人，管理客户总数为6190万户，即平均每1位投顾服务于约64位客户。相比较下，我国证券行业约7.7万名投顾对应于A股2.12亿投资者，比例为1：2753。

短期在队伍规模上难以对齐的背景下，投顾能力建设便显得尤为关键。

以做大公募基金代销规模为契机，各机构在产品、服务两端投入颇多，但时至今日，在以卖方销售主导的业务模式下，众多机构“以投资者为本”的业务转型目标难以长效推进，同时也导致众多资源投入难以落到实处。

卖方销售主导与买方投顾模式之间的最大区别，是向机构提供收益的主体不同。在卖方销售模式下，由资管方提供的销售费用，是财富管理机构最主要的收益来源，即其销售规模、销售费率越高，收入越高。在此模式下，加大销售力度，或向客户推荐销售费率较高的产品，便成为财富管理机构做大营收最直接的办法，但这也容易诱使机构引导客户“赎旧买新”，或为追求销售佣金，为客户推荐不符合其风险偏好或需求，但申购费率更高的产品。

可供参考的是，投资者以1 年为周期交易A类公募基金时，名面上的费用包括1.5%的申购费、0.25%的赎回费（若持有不满1年则更高）、1.5%的管理费、0.25%的托管费。隐性费用则包括证券交易佣金。其中，申购费和赎回费大部分由资管机构作为销售费用的一部分，给到销售渠道。管理费由基金公司收取，其中部分会以尾随佣金的形式返还给销售渠道。托管费用由托管银行收取。证券交易佣金则由券商收取。

图12 ：广州投资顾问学院管理有限公司股权架构

而买方投顾模式下，财富管理机构的收益主要由客户提供。以基金投顾产品为例，在“资产管理规模×投顾服务费”这一收费模式下，其业务收入与客户满意度挂钩，即客户对机构认可度越高，增加资产投入以及为投顾服务付费的意愿便越强，机构的收入也会随之增长。

而要完成卖方销售向买方投顾模式的转化，最为直接的方法即是压缩销售费用规模，并通过提供优质产品及服务，提升居民为投顾服务付费的意愿，使居民替代资管机构，成为财富管理机构最大的“金主”，从而使两者利益一致。

2023年，由证监会开启的公募基金费率改革，有望倒逼财富管理机构卖方销售模式转向。

具体而言，2023 年7 月，证监会启动的公募基金费率第一阶段改革措施，主要以管理费、托管费为核心，降低投资者长期持有成本。证监会发布改革措施当天，包括易方达、广发、南方、招商、富国、博时等18 家头部公司同时宣布，下调旗下主动权益类基金管理费与托管费率，当月共有49家公募基金、券商资管加入降费行列。

根据中信建设证券测算，权益产品规模排名行业前50的公募基金（贡献89.6%的权益规模市占率），管理费收入下降金额合计达到121.9 亿元，其中，对渠道分佣的收入影响在30.1亿至42.2亿元之间。

而在此之前，于2023年5月发行的招银理财“招卓价值精选”权益类理财产品，其费率创新模式亦体现出更多资管机构费率改革的决心。根据公告，当该产品累计净值低于1.00时，将从下一自然日起暂停收取固定管理费。这意味着，过去资管机构不论净值涨跌固定收取管理费的常规模式被打破。

投资持仓成本降低，为财富管理机构向居民收取投顾服务费用打开了第一道关口。

同年12月，证监会启动公募基金费率第二阶段改革措施，指向证券交易佣金，内容主要包括合理调降公募基金的证券交易佣金费率，持续完善证券交易佣金分配制度等。其中在销售环节，本次改革在严格禁止佣金支付与基金销售行为挂钩、禁止基金销售业务人员参与分仓证券公司选择等方面均作出规定。

对于券商财富管理业务而言，除通过销售产品，获取代销收入外，基金公司交易证券所形成的分仓佣金，也是其创收的主要途径。随着公募基金规模持续扩张，证券行业分仓佣金收入由2019年的77亿元增长至2022年的188.7 亿元，该部分收入在券商内部主要由研究所，以及基金代销部门所分享。其中，前者主要为基金公司提供了研究支持，而后者则提供了销售支持。

该模式的潜在风险是，基金公司可能为推动券商加大产品销售力度，而提升换手率，以支付予券商更多分仓佣金。因此，第二轮改革正在于斩断基金公司与券商间用销售量换交易佣金的模式。同时，未来更多的分仓佣金将由研究所独享，也有助于提高卖方研究对买方机构的服务质量。

下一阶段，以基金销售环节降费为核心的第三阶段改革有望于2024年底前落地，财富管理机构的销售费用将进一步被压缩，从而提升机构建设买方投顾生态的决心。

回顾2018 年以来，从资管新规发布，扩大公募基金等净值型产品普及率，推进基金投顾业务，开启按资产规模收費模式的探索，再到如今个人养老金账户启动、被动投资兴起、公募基金降费改革持续推进，中国财富管理行业的改革进程与美国共同基金成为家庭资产配置必要工具的发展史有诸多相似之处。

美国共同基金起步于1924年，至今已有近百年的发展历史，其逐步成熟，主要经历了三个阶段。首先，1929年美国经济大萧条及股市崩盘后，美国政府相继发布《证券法案》《投资公司法案》《投资顾问法案》等法案，监管体系初步确立，居民投资信心逐步恢复，为共同基金平稳发展奠定基础。

其次，自1974 年和1978 年相继推出IRAs和401K养老金账户后，美国共同基金规模从1980 年底的0.13万亿美元迅速扩张至2000 年的6.96万亿美元，大量居民配置需求，也激发了其对投顾服务的需求。

与此同时，免佣基金的兴起，以及12b-1 规则发布，也推动共同基金销售费率下滑，进而倒逼代销渠道由卖方销售向买方投顾转型，为收取投顾服务费创造了空间。据平安证券数据，1980―2000 年，美国股票型、债券型共同基金的加权平均销售费率分别由1.64%、1.32%降至0.30%、0.25%，已低于其管理费、12b-1等运营费率。

在基金前段销售费率下滑、居民投顾服务需求提升的大背景下，按资产规模向客户收取投顾服务费的模式逐渐成为主流，美国居民也更愿意直接向投顾付费，以此使自身利益与投顾利益达成一致。结合PriceMetrix、Cerulli的数据，截至2020 年，由投顾管理的美国居民资产规模达25.7 万亿美元，且投顾收入中的75%为基于管理资产规模收取。

值得一提的是，1980年以来，共同基金规模的扩张，以及美股市场的长牛趋势，也推动资管及投顾行业收入的持续增长，覆盖了基金综合费率下滑的影响。

其三，2000年后，在买方投顾发展、主动投资Alpha收益消失、居民资产配置理念提升、资本市场机构化程度提升等因素的相互作用下，被动型基金投资开始兴起。其中，投资顾问为节省客户的投资成本，也更倾向于为其配置费率更低的被动型基金。据ICI数据，2012―2022年，美国被动指数基金占长期基金（不含货币市场基金）的比例已从22%提升至46%。其中，ETF产品自1993 年首次发行，至2022年的资产管理规模已达到6.5万亿美元。

以此，美股长牛、养老金入市等因素，推动居民资产不断涌向共同基金，与此同时，共同基金销售费用的下滑，也使买方投顾迎来大发展，让投资顾问与客户站在了同一阵线。

2023年，对于身处一线的投顾人员而言，殊为不易。一方面，尽管行情向下，但公司的考核指标却依旧严峻，从首发基金、保有资产、基金投顾，乃至企业微信客户数……月度、季度、年度的考核指标层出不穷。另一方面，投资顾问销售产品依靠的是核心客户资产增值保值的预期，但若趋势相反，其不仅需要更多精力安抚、维护客户，自身也难免对产品价值信心不足。

2023年，新财富对券商投资顾问职群进行问卷调查时，亦发现近一年时间里，其职业发展受到经纪业务向财富管理转型，以及市场下行等因素的影响。

图13 ：过去一年公司对投顾职业方向的改革

图14：当前投顾转型做财富管理过程中遇到的最大问题

图15：若从客户利益角度出发，投顾更乐于向客户提供的服务

首先，2023年，券商内部的投顾职业改革进度明显放缓。对比2022年，可以发现，在低迷的市场环境下，券商降低了基金投顾产品销售以及向资产配置方向引导的力度。同时，或是因客户投资体验下滑，以及考核的种种压力，选择“强化以客户为中心的财富管理转型意识”的投顾，也减少了19.3个百分点。可见，财富管理业务发展进程与资本市场走势紧密相连（图13）。

第二，当谈及自身转型做财富管理过程中遇到的最大问题时，投资顾问展业模式与客户利益不一致的矛盾也日益突出。2023年，有68%的投顾认为，最大问题是“为卖产品而卖产品，没有形成真正的资产配置体系”，较2022 年提升11 个百分点（图14）。其后选择率较高的，分别是“客户未能形成资产配置观念”“全行业财富管理转型方向不够明确、投顾职责不明晰，无法专注对客户开展投顾服务”，分别为52.7%、41.8%。

需指出的是，2023年，无论是券商、银行，还是独立基金销售机构，均在加强投资者教育工作。例如，蚂蚁基金在2023年策划了《读懂财报》《养在未来》等课程。而在2022年，基金公司等在蚂蚁财富平台上发表了10万多篇投教图文，创下新高。

另据中证协数据，2022 年证券公司投资者教育经费投入总计约7.4亿元，较2021 年增加1.33 亿元，同比上升18%，开展包括“投资者教育进百校”等各类投教活动16.6 万场，累计覆盖约8.56亿人次。

其三，在展业过程中，投资顾问对公募基金、基金投顾等产品的信任度或在下滑。从调查看，若从客户利益出发，投顾乐意提供的服务中，选择“结合客户需求，自行制定资产配置方案”，以及提供证券投顾产品、股票标的的投顾比例分别是70.2%、60.7%、48.7%，而选择公募基金、基金投顾产品、私募基金的比例仅为37.5%、26.6%、21.5%（图15）。

值得一提的是，超7成投顾选择资产配置，既反映出越来越多投顾意识到资产配置的重要性，也体现了投顾具有较强的自主操作意识。与之相对应的，是有62.2%的投顾认为，自己制定资产配置解决方案的能力，在投资收益、风险控制等方面会优于公司现有的基金投顾产品，仅有4.7%的投顾认为，其能力不及现有的基金投顾产品。

其四，投顾在向客户推荐基金产品时，最看重的因素包括“市场行情”“符合客户投资偏好”“产品历史业绩”，选择率分别为80%、63.3%、50.2%，其中选择“市场行情”的比率逐年增长，较2020年提升8个百分点，显示投顾愈发意识到择时在资产配置中的重要性（图16）。而选择“基金经理”的比例则逐年下滑，已从2020年的62.6%降至如今的36%。

第五，在提供投顾服务时，有近7 成投顾表示，愿意尝试“跟随盈利收费”的业务模式，体现出其认为投顾价值需建立在创造资产保值增值的前提之上（图17）。与此同时，还有57.8%的投顾表示愿意尝试“差异化佣金”模式，仅有32.4%的投顾选择“前端付费”。

可资参考的是，美国投资顾问协会数据显示，尽管2021年按照资产规模收账户管理费的投顾占到了95%，但只按照这一模式收费的投顾只有17%，即大部分投顾会采取多种收费模式，其中收取固定费用的比例为45%，同时有36%的投顾会选择收取浮动业绩报酬。

而据参与调查问卷的投顾观察，2023年，其客户对资产保值的需求最为旺盛，比例达到56%，选择“追求资产增值”的比例为32%，可见即使券商整体客群的风险偏好较高，但也有大量资产保值需求的存在（图18）。