承担重要功能的上市公司开展核心能力建设的实践与建议

李慧坤

改革开放以来，我国军工企业开始进行从计划经济向社会主义市场经济转轨的积极探索。进入新世纪以来，军工企业进一步深化改革，围绕国防建设和经济建设的战略需求，在多领域突破了关键技术瓶颈，获得了一大批具有自主知识产权的技术成果。但和西方军工强国相比，我国军工武器装备技术水平仍有差距，企业运营尤其是军事装备研制能力建设经费和条件建设经费，对中央财政拨款的依赖性依旧较强。但财政拨款受到国家经济发展水平、政府收入、国防预算等约束，因此随着我国资本市场的进一步成熟和规范，研究军工企业通过资本市场丰富融资手段，利用社会资源拓宽军工核心能力建设是对传统路径和举措进行的有益补充，对解决军工企业武器装备科研生产条件保障中的“痛点”和“难点”，实现高质量发展的目标具有重要的现实意义。

国外相关企业融资的有益经验

从世界范围来看，走军民融合发展道路，引导军工企业多元化融资，已经成为西方国家发展军工企业的共同选择。

苏联在计划经济约束下，其军工企业完全依赖国家投入。为维持军工部门的运行，政府不得不削减事关民生的经济领域的投资，以满足军工企业需要。而一旦国民经济支持不下去，企业就停止了应有的发展活力，只能坐等财政预算的投入来“输血”，这种模式最终导致了国民经济在军备竞赛中被拖垮。

美国军工企业几乎全部是上市企业。美国政府虽然不直接持有军工企业股份，但却建立了一套非常严格的管理体系，对军工企业进行控制和监管，以维护国家安全和利益。比如，通过调整国家战略和产业政策引导军工企业发展，通过主权基金等国家色彩明显的机构实现间接控股①。

在融资模式上，美国是完全的市场机制。各军工企业在政府军备采购需求的牵引下，充分利用军事高科技给公众带来的心理预期，通过产融结合、上市融资、并购重组整合各类社会资源，为武器装备发展提供源源不断的资金保证。这种体制为美国军工产业发展奠定了步入良性循环的重要基础。此外，美国骨干军工企业同样注重以“小核心、大协作”压低成本。以洛克希德·马丁的F35项目为例，其融资重点投向核心设计与技术标准制定，把设计和制造环节集成平台化、模块化，其他环节和部件外包，以保障技术持续领先及产品低成本高效率交付②。

我国承担重要功能上市公司融资存在的问题

随着我国社会经济的发展和军工管理体制的变革，军工企业的融资模式也随之调整。改革开放以来，我国军工企业融资模式经历了单一财政拨款、利用国有银行贷款和市场融资的变迁，向市场多元化融资机制方向发展。③ 当下，我国军工上市企业融资存在一些需要关注和解决的问题。

企业融资方式相对单一

我国军工企业经过不断的探索和实践，已初步建立起多元化融资模式。但长期以来受政府主导、计划管理及资本市场相对不成熟等因素的影响，与非军工企业、国外军工企业相比，融资方式仍相对单一。④主要体现在：（1）资金主要依靠财政拨款、银行贷款及部分企业留存收益，其中财政拨款仍为融资重要来源。（2）社会资本运用较少，直接融资占比相对较低⑤。以H公司为例，2013-2021年，企业投入武器装备科研及固定资产投资建设的资金中，50%以上来源于财政拨款，资本市场增发股票融资比例仅15%左右。（3）较偏好股权融资，但融资企业数量、融资规模受宏观经济和资本市场影响波动较大，企业缺乏有效的融资项目和投资者储备机制，导致无法利用资本市场有利窗口期。（4）“一股独大”现象仍较为突出，根据2021年底的数据统计，39家相关中央军工上市公司中，实际控制人持股比例达到30%以上的企业占比95%。“一股独大”有利于确保军工产业安全，但同时也制约社会资本参与投资的积极性⑥。

国拨资金拨付滞后企业需求

随着地缘政治问题加剧以及世界主要军事强国对军备投入的持续增长，我国国防工业投入也快速增长。但伴随着军工项目不断增多，投入规模不断扩大，经费的管理问题也日益突出。政府经费拨付滞后导致的垫支现象越来越普遍，垫支金额越来越大，不仅影响项目的顺利进行，也影响军工企业正常的生产经营活动。 ①以科研经费拨付管理为例，由于科研项目的技术难度、资金需求均难以把握，主管部门需要进行多轮技术论证和经费审核评审后方能办理立項批复，导致项目立项、经费概（预）算及合同签订工作艰难又漫长。

实操中，面对用户迫切需求，为保障项目研制交付进度，企业只能先行筹资垫付启动项目，并根据估计提高备料和投产比例，如投多保一等。后续研制期间，只有在正式立项后才可能给予部分启动资金，待任务通过阶段（或节点）考核后再收到第二次经费拨付。此外，超概补偿工作滞后，科研经费超概算申报工作通常在项目研制任务基本完成后才能进行，且报审过程繁琐而漫长，在项目超概未得到批复、经费未予拨付之前，项目经费垫支只能长期挂账②，并需接受上级主管部门的严格监管。

相关体制机制影响融资效率

一是投资约束机制有待优化。因资本市场融资成本相对较低，企业在策划资本市场融资方案中仍存在一定的“圈钱”倾向，重融资规模、轻投资产出，导致项目验收时的投资规模与产出效益不匹配，低于投资者预期。二是融资激励机制运行不畅。投资者很难获得军工企业公司经营管理决策权，与市场上经营绩效较好的公司相比，军工企业现有的定价机制利润率相对偏低，一定程度上也影响了投资者的积极性。

H公司利用募集资金支持核心能力建设的实施路径

（一）以战略为引领，优化能力建设顶层规划。

一是按照“小核心、大协作、专业化、开放型”科研生产模式，坚持“两头在内、中间在外、关键在手”，主动加强与用户和主机厂所的沟通，以合同负债等为抓手，将用户型号需求规划、主机厂所发展规划融入能力建设和交付规划中，梳理优化军工核心能力建设结构布局，强化研发创新和体系集成能力，形成体系效能型军工核心能力建设顶层规划，实现自上而下同部署、同规划。二是面向社会强化供应商培育，重构供应链，加大非核心能力对外转移力度，充分发挥产业链上各参与主体的技术、资金、人员优势，降低全产业链成本，缩短研制生产周期，形成“产业链、资本链”紧密相连的新时代军工产业能力建设发展体系，实现各参与者共享高科技军工产品发展成果。三是适度超前部署，满足未来发展需要。通过资本市场募集资金加快平台能力建设，提升主业产品核心技术能力和关键重要零部件研制生产能力，积极抢占行业制高点，成为行业发展的领先者。

（二）以需求为牵引，完善投融资源库建设。

一是规范项目库建设，推进募投项目与国拨投资项目一体化论证。参照国拨项目论证要求，编制募投项目申报模板，统一论证内容、标准和格式，项目单位结合项目申报模板，以及国拨投资项目与募投项目各自特点和侧重，按照“五性”的规范要求（图1）进行对标申报，依托行业能力建设专家资源开展入库评审及项目一体化论证，实现在国拨立项并明确资金投入后，利用募集资金形成对国拨项目资金缺口的有效补充。

二是常态化投资机构库建设，引入优质国有投资机构。推动企业与社会资本对接，有效引入优质投资机构，建立企业常态化投资机构信息库，形成与机构投资者良性互动对接的常态化机制。特别是在融资项目实施前，围绕让投资者“走得近、看得清、听得懂、有信心”，以项目推介会、路演、现场交流会等多种方式召开投融资对接活动，搭建企业优质项目与外部资本的沟通纽带。

（三）以精益为导向，强化投资过程精准管控。

建立矩阵式团队，夯实常态化工作机制。H公司建立以募投项目管理领导小组为核心，总部和各项目单位管理团队为支撑，中介机构专家辅助，上下联动、内外横向协同矩阵式管理团队。通过定期例会与专题会议相结合的方式，深化项目团队成员领导层与业务层协同互动，及时发布专题信息，通报和解决推进工作中出现的共性和特性问题，研究和部署下一步工作措施。

细化目标管理，精细过程管控。一是以投入产出相匹配为原则建立项目基线。组织各项目实施单位以募集资金投资项目可行性研究报告总体目标为牵引，综合研判年度工程项目的投资、进度和质量的约束条件，制定基于年度投资总目标下的月度项目建设计划和资金使用计划，形成项目实施、变更和审计监督的管理基线。总部定期综合评价各项目单位实施进度及专户资金余额等因素，分期下达批复增资文件，拨付资金。二是按照“聚焦主业优化资源配置，效益导向动态调整变更”的原则，细化项目变更流程及实施路径，明确各治理主体的分层审议界面和审批程序；对重大变更进行从严把关，将独立董事、监事会、保荐机构的认可和公开信息披露列为项目变更的必要条件，提升募集资金投向变更的透明度，保障变更后项目的可行性、经济性。三是提升流动资金配置效率。H公司总部组织对各项目单位按经营业绩贡献程度、当前资金占用情况和未来发展对营运资金的缺口等因素进行统一滚动测算，设定三年考核期，对各单位的募投项目建设质量和经营业绩指标进行考核评价，根据考核评价的结果做好资金分配预案。

（四）以合规为抓手，规范募集资金高效使用。

建立专项审计机制。H公司总部统筹内外部合规要求，编发募投项目专项审计指南，统一审计重点和操作规范。组建母子公司联合、分级交叉审计模式。通过审计委员会研究、审计团队交流、市场违规案例分享等形式，及时总结共享项目推进经验，规避问题重复发生，提升项目合规管理水平。

监督检查全流程覆盖。一是强化事前培训。在募资到位后，组织专题培训，通过全流程制度要点实操解析、以案促学等方式，提升合规管理意识。二是加强过程监督。项目台账化管理，对资金专户的收支进行逐笔登记，大额支出履行联签，对募集资金投资项目进行单独核算，如实反映项目实施进展与收益。三是加强事后评价管理，通过外部审计、保荐机构督导复核与董事会、总办会年度计划完成率評价考核相结合，实现“计划审批-实施跟踪-监督考核”闭环管理。

对承担重要功能上市公司提升融资效率的建议

（一）完善融资制度体系，规范项目管理。

一是梳理涉及军工企业融资管理相关的政策法规，对不同部门规定之间存在差异甚至相互矛盾的制度进行修订完善，提升制度的适应性。二是构建起协调完善的军工企业集团及下属企业内部经营性投资项目管理体系，从顶层制度、业务管理、流程管理、操作指导四个维度构建股权融资管理体系，明确集团、上市公司总部及各项目单位的权责界面，确保股权融资项目从项目立项、投资决策、推进实施、监督后评价的全过程闭环管理，为军工上市公司开展融资活动提供政策依据和实施指导。

（二）利用国家金融支持体系，优化军工企业公司治理。

一是分类适当放宽对部分军工企业国有股权占比的限制，提高社会资本参与程度，借鉴西方二元股权结构的思路制定相关法规或制度，组织军工企业在章程中进一步完善军工事项特别条款，以保障国家对军工企业的关键控制，使国有股权被稀释后依然可以掌控企业发展方向和重大决策。二是为解决国拨投入滞后的问题，建议国家主管部门引导和支持相关产业基金、主权基金（如军民融合基金、国调基金等）除加大对军工上市公司的定增、可转债等直接投资外，还可结合产品研制或者项目进展阶段，通过增资上市公司子公司分阶段跟投，待形成规模后再借助资本市场有序退出。三是优化军工企业公司治理结构，支持积极股东委派董事参与管理，同时借鉴市场相关优秀案例，采取各种手段对上市公司高管进行激励，实现公司价值最大化和股东利益最大化相统一。

（编辑 杨利红）

① 童雄辉、刘 洋、惠兴晨.美国政府对军工上市企业的监管与控制研究[J].中国航天，2016（9），32-34

② 宋蕾.推动军工能力建设向体系效能型转变[J].国防科技工业，2018（5），31-32

③ 纪建强、陈晓和.军工军民融合融资机制构建与实现路径研究[J].科技进步与对策，2013（21），96-100

④ 谷鑫.新时期我国军工企业融资现状、模式及对策研究[J].中国市场，2017（4），68-69

⑤ 黄国基等.军工企业融资现状、问题及对策建议[J].军民两用技术与产品，2021（5），15-19

⑥ 王波、汪玉琴.中国军工企业融资的结构性问题与市场化改造[J]. 现代管理科，2020（2），65-67

① 吴亚平.军工企业科研经费的垫支成因及管理对策改革[J].航空财会，2020（2），41-45

② 吴亚平.军工企业科研经费的垫支成因及管理对策改革[J].航空财会，2020（2），41-45