融资新规优化市场多空结构

彭文玉

10月14日，中国证监会调整优化融券相关制度，沪深北三大交易所随后出台优化融券交易和转融通证券出借交易相关安排（下称“融券新规”），旨在加强融券逆周期调节功能发挥，维护证券市场交易秩序。

全面注册制实施后，包括主板在内的各板块新股上市首日即可纳入融资融券标的。其初衷是活躍市场、发现价格，但在新股流通盘较小、可供融券的券源稀缺的背景下，存在部分机构融券做空，在新股上市首日拉高股价后再融券卖出，从中获取超额利润的可能性，并影响了新股估值的公允性，危害市场其他参与者的利益。

申万宏源证券表示，为进一步加强融券业务逆周期调节，对相关规则的修改，是根据新的市场环境，所做的制度优化。对于约束不当套利行为、改善市场多空结构、促进市场多类型投资者利益的再平衡均具有积极意义。

融券端：保证金比例上调抬高融券成本，引导市场价值投资。此次融券新规将融券保证金比例从不低于50%上调至不低于80%，私募投资者的融券保证金比例不低于100%。新规自10月30日起施行，存量合约的保证金比例仍按照原规定执行。随着融券保证金比例的上调，通过融券交易做空的成本也随之提高，有助于遏制套利性融券交易，从而将引导投资者的买卖交易从投机导向转为价值导向和长期持有，促进市场多空平衡，加强融券业务逆周期调节。

出借端：首发战配股份出借受限，促进上市公司专注主业。此次改革特别针对不同类型的战投出借行为做了新的规定：发行人的高级管理人员与核心员工参与战略配售设立的专项资产管理计划，不得在承诺持有期限内出借其获配的股票；除此以外的战配投资者，前五个交易日内单日出借获配股票数量占其获配股票总数量的比例不得超过20%，合计出借比例不得超过50%。

经统计，涉及融券卖出的新股，平均卖出量占战配股份数的51%，最高达97%。融券新规适度规范限制战投获配股份出借，一方面，可促进上市公司专注主业；另一方面，将有利于稳定新股上市后的股价，减少潜在利益输送风险，约束不当套利，维护中小投资者利益。

此前市场曾出现通过融券实现锁价对冲或者限售股绕道减持的现象，扰乱了资本市场正常健康的运行秩序，损害二级市场普通投资者利益。此次交易所对定增和大宗融券同步进行规范，包括进一步明确持有限售股份、战略配售股份、大宗交易受让减持股份等有转让限制的股份的投资者及关联方均不得融券卖出，投资者及关联方在获得相关股份前有未了结融券合约的应及时了结合约等，切实防范违规套利行为。

融券新规影响方面，首先，战投积极性或下滑，新股市场多空结构优化。战投融券出借加以限制后，势必会导致其战投的附加收益大打折扣，叠加当前新股整体首发估值中枢较高，战投成本也相应更高，因此战投吸引力大幅减弱。预期随着此次融券制度的推出，后续高管和外部战投积极性或将下滑，但随之而来的是网下投资者获配份额及配售比例将得到一定程度的提升，有利于改善新股市场多空结构，也将提振新股上市初期交易积极性。

其次，约束上市公司变相减持行为，提振资本市场信心。从二级市场角度来看，融券的收紧将约束上市公司内部人员通过融券变相减持，促进上市公司高管专注主业，实现公司高质量发展，更好回馈投资者。

长远来看，也能够一定程度上减少投资者对于一部分私募基金及其他投资者通过融券做空的担忧，这将减轻二级市场的做空和套现压力，有助于提振投资者信心。这也与8月份证监会出台的一系列政策一脉相承，有效贯彻落实了中央政治局会议提出的活跃资本市场、提振投资者信心的战略部署。