企业并购的财务风险与防范分析

牛巧民?高明珠?谭宏春?徐德安

随着科学技术日益更新与社会经济的不断发展，企业间的竞争不断加强。“并购热”已经成为一种普遍经济现象，企业可以通过并购发展业务，探索其他可能的发展方向，克服企业发展中市场规模的制约。但根据众多并购企业数据调查发现，很多并购事件的整合效果并不是很理想，最终实现并购预期目标的企业数量并不多。并购重组就像一把隐形的“双刃剑”，给企业带来利益的同时也会带来一定的风险。因此，企业并购时，不但要关注并购所带来的的规模效益，更应该识别和防范并购引起的财务风险。

以往企业并购分析主要局限于传统行业，互联网作为新兴行业，更迭较快，对此类并购的研究较少，本文的研究有助于丰富互联网行业企业并购的文献资料。本文从多角度、多方位进行全面的分析和评价，进而提出并购风险的防范建议来提高并购成功率，为企业预通过并购扩大规模、获得协同效应提供借鉴意义。

一、企业并购的含义与类型

（一）企业并购的含义

企业并购是指两家及两家以上的企业通过合并成为一家企业，是一种企业控制权转移的过程，企业并购主要包括兼并和收购两种方式。兼并是指规模相当的企业之间的一种资源整合，最终形成新的经营主体；而收购是指通过资产交换的方式拥有被合并方的控制权。并购主要包括吸收合并、控股合并、新设合并三种方式，其本质为风险和报酬的转移。并购是对外投资活动的基本方式，在企业投资活动中占据着举足轻重的地位。

（二）企业并购的类型

根据并購双方所属行业关联性标准划分，可将并购分为横向并购、纵向并购和混合并购三种类型。

1.横向并购。横向并购是指为迅速占领市场、扩大企业规模、提升企业竞争力，并购双方生产经营方式相同或销售同类产品或生产工艺相近，具有竞争关系的企业之间进行的并购。通过横向并购扩大市场规模和增加市场占有率，主要是以获得规模利益和垄断收益最大化为主要目的。

2.纵向并购。纵向并购是指对生产经营和生产工艺方式上前后有关联的企业之间的并购，并购双方在经营上互为上下游关系，双方是供应商和需求商的关系，二者相辅相成。通过纵向并购，使产业链的上下游协同发展，实现纵向一体化。主要是以降低交易费用和保障原料供应为主要目的。

3.混合并购。混合并购是指并购双方既不属于同一行业又没有上下游关系，双方不具备关联关系，是提升市场竞争力的并购方式，通过并购实现多元化战略，使企业经营风险最低化。

二、企业并购财务风险的含义与类型

（一）企业并购财务风险的含义

企业并购财务风险是指筹资决策带来的风险，是各种并购风险在价值量上的综合反映，是并购活动的预期收益和实际情况产生差异的不确定性。风险本身是一个中性词，表示不确定性，由于不确定性无法被完全消除，所以并购过程中的财务风险也是一直存在的。由于不确定性无法被完全消除，所以并购过程中的财务风险也是一直存在的。企业并购是一种财务经济活动，这种活动有可能导致财务损失或者财务状况的恶化，无论是并购前后都存在一定的财务风险因素。一旦产生财务风险，企业并购就达不到预期目标，因此要正视解决并购的财务风险，否则会给企业带来不可预见的损失。

（二）企业并购财务风险的类型

1.根据并购时间先后顺序可将并购的财务风险分为估值风险、融资风险、支付风险和财务整合风险。

估值风险：并购方在前期对被并购方的财务状况和经营成果，没有全面深入了解分析，进而导致估值与实际产生偏差，估值风险是并购中面临的最大风险。企业并购的目的是增加企业经营过程中的经济效益，一旦估值过高或过低都会对企业的长远发展产生不良影响，所以对被并购方价值进行合理的评估尤为重要。要对并购估值设置一个合理预期，充分利用信息的价值，进行信息整合，参考一定的市场价格，把并购整个过程中可能出现的风险考虑其中。

2.融资风险：企业并购过程中的一种非系统风险。并购可以通过内部融资和外部融资两种方式来整合较多的资金，但二者均会产生或多或少的风险。有些并购公司作为行业标杆具有较高的融资水平，采用各种不同的融资方式降低融资成本，并购过程中会采用内部融资的方式，这种融资方式有着融资成本低、自主性强的优势，但同时也伴随着较大制约的缺点。

3.支付风险：是指企业双方在合并过程中需要支付一定的合并对价所引起的风险。支付方式主要包括现金支付、股权支付、杠杆支付等。现金支付需要并购方筹集较多的现金，承担较高的现金压力，有可能导致并购方资金链断裂；相较于现金支付，股权支付虽能够帮助企业缓解支付压力，但也会造成企业内部股东结构改变；杠杆支付是并购方采用举债的方式来获取目标企业的一定权力，“高负债、高杠杆”意味着企业并购后将承受更大的财务风险。

4.财务整合风险：并购后期整合由于并购双方企业之间战略差异导致的风险，并购方需要科学合理制定符合双方理念的整合措施，最终达成协同效应，降低财务整合风险。

三、相关理论基础

（一）信息不对称理论

信息不对称理论是1970年美国经济学家约瑟夫·斯蒂格利茨、乔治·阿克尔洛夫和迈克尔·斯彭斯提出的，是指在市场经济活动中，由于每个个体所掌握的信息不同而导致一定的差异，这种差异可以称为“不对称”，主要存在于各大信息使用者之间。在企业并购活动中，由于并购双方所处行业领域不同、组织管理方式存在差异，无法完善地获取对方的数据资料，可能会导致企业并购产生财务风险。

（二）风险收益理论

风险收益理论是1950年美国经济学家马科维茨提出的。风险收益贯穿于整个并购过程中。风险与收益息息相关，高回报的同时伴随着高风险。因此，风险回报率与企业的整体发展计划密切相关，应将风险管理纳入每个发展阶段，要对风险有效地识别、合理地评估、准确地分析和及时地控制，以在适当范围内避免风险。

（三）协同效应理论

协同效应理论是1971由德国物理学家赫尔曼·哈肯提出的，该理论认为企业并购可以实现1＋1＞2的效果，也就是通过并购后企业的总体价值可以达到最大化。企业通过实施并购可以获取巨大经济利益，同时较低的融资成本也可以缩减财务成本。并购后，并购双方可以实现共赢。

四、企业并购财务分析

以阿里巴巴并购饿了么为例分析并购前后财务状况。

（一）阿里巴巴并购饿了么前财务状况分析

表1 阿里巴巴并购饿了么前财务状况数据表（单位：亿元）

年份 2014 2015 2016 2017

总资产 1115 2554 3642 5068

总负债 707.3 973.6 1144 1827

净资产 407.7 1580.4 2498 3241

营业总收入 525.0 762.0 1011 1583

营业总成本 133.7 238.3 343.6 594.8

净利润 234.0 243.2 712.9 412.3

注：根据同花顺整理所得

图1 阿里巴巴并购饿了么前财务状况趋势图

由表1和图1可以明显地看出，阿里巴巴总资产在2014-2017年呈逐年递增趋势，特别是2016年到2017年增长幅度明显；阿里巴巴四年的营业总收入均高于营业总成本，净利润均为正数，但可以明显地看出阿里巴巴的净利润在2017年出现跳崖式下降，下降了300.6亿元。根据公司年度报表可知，是因为当年发生高额的管理费用和财务费用，再加上当年公允价值变动收益增长幅度抵不过资产减值损失增长幅度所致，所以导致净利润下降。

（二）阿里巴巴并购饿了么后财务状况分析

表2 阿里巴巴并购饿了么后财务状况数据表（单位：亿元）

年份 2018 2019 2020 2021 2022

总资产 7171 9651 13130 16900 16960

总负债 2777 3497 4333 6066 6134

净资产 4394 6154 8797 10834 10826

营业总收入 2503 3768 5097 7173 8531

营业总成本 1700 2069 2824 4212 5395

净利润 614.1 802.3 1404 1433 470.8

注：根据同花顺整理所得

图2 阿里巴巴并购饿了么后财务状况趋势图

由表1、表2和图2可以看出，与并购前相比，公司并购后在净资产、营业总收入、营业总成本、净利润均有所增幅，其中，增长最明显的是净利润，从2017年412.3亿元上升到2018年的614.1亿元，增量达到201.8亿元。根据公司年度报表可知，公司是因为并购扩大了规模，使得营业总收入和营业总成本同步上升，收入和成本上升且收入增长量大于成本的增长量，所以净利润也大幅度上升。但在2022年财务利润呈现了下降趋势，主要是因为企业通过并购增加了投入，但总体来看并购后阿里巴巴注重加强对有关费用的管控，使得财务状况表现良好，盈利能力逐渐增强。

和并购前相比，公司并购后的总负债在逐年递增，从2018年的2777亿元上升到2022年的6134亿元，增长量达到3357亿元，说明阿里巴巴通过举债获得的资产所占的比重在逐渐增大，债务风险比较高。与并购前相比，并购后的总资产整体呈现上升趋势变动，综合阿里巴巴并购饿了么后的财务状况来说，阿里巴巴并购后盈利能力较稳定，财务状况不稳定，且债务风险较高。

五、企业并购财务风险分析与防范

（一）估值风险防范

企业应当合理选取和目标企业相契合的估值方式。使用传统的单一估值方式，可能导致评估结果并不令人满意，如果通过高溢价并购说明其估值存在一定问题。由于企业合并和收购涉及大量资金，因此必须选择合理的方法来评估进行合并和收购的企业的价值，一旦发生失误将会产生巨大损失。因此，对并购企业的评价应考虑企业的现状，以目标企业的发展特点为基础，采用科学有效的价值评估方式来对目标企业予以估值，最终做出正确的投资决策。

（二）融资风险防范

对于并购，正确的融资理念是成功并购的先决条件，以此降低财务风险出现的概率，最终获得经济效益最大化。企业在融资中要避免单一方式的融资，确保途径多元化，最终完成科学合理融资。

（三）支付风险防范

通过分析研究发现，如果企业拥有充足的现金储备和良好的筹资状况，就可以满足并购活动的融资需求。同时，如果现金在企业资产中的份额不高，就很难对企业的经营和治理活动产生重大影响。大多数互联网企业的现金储备有限，无法有力支持并购。同时，使用现金作为并购的支付模式会给企业带来巨大的資金压力，有可能导致其难以维持有序运作。因此，企业需要根据实际情况应用有效的并购支付模式进行并购活动，最终获得良好的经济效益。

（四）整合风险防范

并购后，企业的整合阶段至关重要。整合风险主要通过以下几方面防范：首先，加强财务管理及制度的整合，健全财务管理体系并监督其实施，以实现经济效益最大化和股东权益最大化。其次，加强企业文化与人力资源的整合。最后，文化的整合需要相互尊重，双方必须合作，取长补短。

（作者单位：广西民族师范学院）