一边是金融动荡，一边是技术爆炸

何小民

5月5日，世卫组织正式宣告新冠疫情不再构成“国际关注的突发公共卫生事件”。但一个残酷的现实是，因疫情带来的疤痕效应仍然存在。

当前，低增长、高通胀、高利率、高债务，仍在困扰不少国家。而局部地缘冲突和银行危机事件不斷，风险不断外溢，这些都影响着疫后经济复苏的预期和信心。与此同时，人工智能革命正在重塑各大产业，未来影响多大，无人知晓。

后疫情时代，经济恢复面临哪些阻碍？全球经济将走向何方？在今年的清华五道口全球金融论坛上（以下简称“论坛”），围绕此话题，桥水基金创始人瑞·达利欧、诺贝尔经济学奖获得者迈克尔·斯宾塞等多个嘉宾提出了自己的见解，让问题的答案逐渐清晰。

连续10次加息之后

这两年，从疫情封控、房子断供到降薪、裁员，疫情让普通人深切感受到疫情给生活、工作带来的不确定性和后果。今年以来，互联网大厂裁员的消息不断，青年就业问题不断引发关注。种种迹象表明，疫后经济完全恢复还有一段路要走。

事实上，个体处在宏观经济运行链条的末端，对经济的感知总是滞后的。每个人，都受经济环境的影响。

论坛上，国家外汇管理局外汇研究中心主任丁志杰发言称，从金融视角来看，当前中国经济运行的外部环境面临着高度不确定性，可以概括为两个两难困境。其一，发达国家再次面临着物价稳定和金融稳定的两难选择。当下环境不同于2008年国际金融危机，当时只是系统性金融稳定问题，并没有物价稳定的问题。其二，美欧中心国家和外围发展中国家不平衡的问题更加突出。全球货币金融体系以美元为中心，此次美国利率中枢的快速提高，导致了本轮强势美元周期；处于外围的新兴市场经济体货币金融体系承压，部分亚洲货币汇率已经触及甚至弱于1998年亚洲金融危机期间的低点。

低增长、高通胀、高利率，是当前大多数西方国家面临的问题。回顾过去三年，全球经济这种局面的形成，疫情无疑是一个催化剂。以高通胀为例，这次通胀的成因无疑是复杂多样的，既有疫情的因素，也有因疫情引发的全球产业链重构，地缘冲突导致全球大宗商品快速上涨等等因素。

应对这轮通胀，欧美毫无例外地选择了加息的方式来应对。其中，今年以来，美联储已连续10次加息，加息幅度达到500个基点。如今，急速加息的副作用开始凸显，从硅谷银行、第一共和银行的相继倒闭看，银行的信用危机开始凸显并外溢。

对于美国这两家区域银行倒闭的原因，国际货币基金组织原副总裁、中国人民银行原副行长朱民认为，硅谷银行倒闭本身并不是系统性风险，但硅谷银行引发危机的本质是系统性风险。因为背后是宏观形势、长期变化、宽松的货币政策和美联储加息等因素导致的管理不匹配。

业内也有不少分析和讨论，但一个共识是，宽松的货币政策和美联储加息是一个不容忽视的因素。

在桥水基金创始人达利欧看来，此次美国硅谷银行风险事件，影响的不仅仅是金融机构，也包括持有债券资产的实体，甚至还包括“以低廉的利率借钱买入的金融资产”。他坦言，全球的长期金融资产已经杠杆化。

这种情况下，这些政策不仅仅影响到区域银行，甚至中央银行自身也可能面临巨大的损失，因为，这种现状将导致债券市场的供需面临失衡。

“如果市场上出现债券抛售，为了供需平衡央行必须发更多的钱介入市场，那将会造成更加困难和危险的状况，这是我认为没有得到足够重视的潜在风险。”达利欧表示。

控通胀难在哪？

“我们经历了一段30年来从未见过的利率快速增长时期。”斯宾塞坦言，这种现象只有在保罗·沃尔克的早期监管时期才能看到，对于那些在低通胀环境或通货紧缩环境中生活了至少20年甚至更长时间的金融部门的人们，这是意想不到的事情。

这种情况下，这些政策不仅仅影响到区域银行，甚至中央银行自身也可能面临巨大的损失，因为，这种现状将导致债券市场的供需面临失衡。

在斯宾塞看来，当下资本市场仍然受到货币政策走向的驱动，尽管市场仍在某种程度上希望通胀结束，回到以前的利率环境，“但我在内的很多人认为，我们不太可能回到那个通胀得到控制、利率上升的环境”。他坦言，现在全球供应环境变化较大，利率恢复时间并不确定，“让我们姑且称之为18个月后的事情”。

如何看待全球货币政策动态？斯宾塞坦言，最重要的是美联储的政策。在他看来，当前资本市场和全球经济仍存在不确定性，重中之重在于控制通货膨胀和货币政策。但他担忧的是，“在通胀得到控制之前，经济放缓的幅度会有多大，甚至是否会陷入衰退？”

谈及对美国和世界未来经济增长的看法，达利欧直言，“我认为（美国）货币政策必须保持不变”。在这种情况下，他预计实际利率将接近1%左右，并将使经济增长率下降到0%到1%之间。“我认为这是一种新的平衡。”

达利欧梳理了经济循环周期中，美国三类不同货币政策的演进。第一类，当他们改变利率以影响供求平衡时，他们创造了平衡。通常情况下，此时会达到零利率，但无法降低固定利率，当供需失衡出现，第一类货币政策做法不再奏效时，就出现了第二类货币政策—中央银行印钞并购买债券来弥补供需失衡。历史上，这样的政策出现了一次又一次，即所谓的量化宽松政策。但量化宽松的问题是，当你只是控制供需时，用于购买债券的钱都流向了债券持有人。当这些债券的持有人出售这些债券，并购买其他金融资产，资金不会慢慢流入那些需要资金的人手中。此时，就有了第三类货币政策，即中央政府选择拨款或征税，与中央银行合作调配资金。因此，这项政策也是由中央银行管理赤字，由中央政府将赤字货币化的过程。

达利欧强调，自量化宽松开始以来，每次购买量都比之前更大。这是一个信号。如果把债市出现失衡迹象当作一个市场信号，达利欧认为“：下一个阶段，美联储的资产负债表，或者说央行的资产负债表将再次扩张，因为央行往往会采取印钞的方式来买入债券。”

但达利欧并不认为扩表等同于美联储将选择降息。他指出，目前美国通货膨胀具有黏性，很难从4%至4.5%的水平快速回落到2%以内。“这意味着美联储必须保持相对较高（利率）的货币政策，但这又会导致债市供需的问题。”

在他看来，美联储当前的挑战在于平衡利率水平和货币供应，很难将利率保持在足够高的水平，既能让债权人受益，又不会伤害债务人。一方面，央行需要保障利率水平高得足以补偿通货膨胀；然而另一方面，如果利率过高，“债务人就很难偿还债务”。

不确定的未来

在今年五道口全球金融论坛上，ChatGPT成为讨论的热门话题。不少学者专家认为，以ChatGPT为代表的人工智能正在掀起一场技术革命，影响巨大。

如前所述，达利欧预计，实际利率将接近1%左右，并将使经济增长率下降到0%到1%之间，这就不可避免使得经济发展出现停滞。“停滞是一种相对来说几乎是机会主义的情况。”与此同时，达利欧强调“我们现在正在经历一场前所未有的技术革命”。事实上，此次论坛上，多位嘉宾对以ChatGPT为代表的人工智能对未来生产力的提升充满期待。

一旦人們学会了如何使用它，就有可能让生产力得到巨大提升，这对当下受资源约束、生产力下降的环境而言，是一件好事。

尽管当前这些技术正在干扰现有的社会秩序，但到底是消极还是积极的影响，有待时间验证。而在达利欧看来，人工智能的风险不在于技术本身，而在于人们对人工智能技术的使用。

对企业而言，随着颠覆性技术将应用于许多不同的业务和领域，每一家企业几乎都可能以大众不理解的方式发生革命性的变化，那些打磨出最好工具并实现最佳运用的公司将具有巨大的竞争优势。因此，这些公司的财务状况将得到改变，使他们成为更具颠覆性的新公司。同样，那些知道很好使用它的人，比那些不知道如何利用它的人，也会拥有更大的竞争优势。

被问及ChatGPT这一技术将在哪些领域产生最大的影响，斯宾塞认为，大语言模型将对整个知识经济领域产生全面且巨大的影响。“我的意思是几乎所有的领域：金融、媒体、软件开发、科学研究、各种商务业务等上百个领域。”他补充强调，ChatGPT不会影响知识经济中需要人们亲力亲为的岗位，例如餐馆服务员、疗养院护士、保洁人员等，从收入表现上看，更可能是对收入较高的那部分人产生影响。

他也认为，一旦人们学会了如何使用它，就有可能让生产力得到巨大提升，这对当下受资源约束、生产力下降的环境而言，是一件好事。

不过，斯宾塞对长期前景持谨慎乐观的态度。一方面，即使没有对现阶段人工智能世界的了解，只是前期人工智能大语言模型的应用，仅这一项技术也有可能产生重大影响。另一方面，当前不少国家或都将开始研究供给侧政策或广义上的产业政策，可能更倾向于大力投资有潜力产生包容性增长模式，甚至是可持续包容性增长模式的技术。

对此，达利欧认为，推动历史发展的驱动力有五种，包括债务水平与货币、内部贫富差距与冲突、地缘政治、自然灾难与疫病、人类对于技术的学习与发展。如今，在五种驱动力和各自带来的不确定性影响下，“五年后，将是一个完全不同的世界”。