如何看待与化解地方政府债务风险

张明

当前中国政府债务的规模和结构

根据中国社科院国家金融发展实验室统计数据，截至去年底，中国整个实体经济部门的杠杆率（非金融部门的债务占GDP的比例）是273%，其中可以分成居民、非金融企业和政府负债三部分。居民部门的杠杆率是62%，非金融企业杠杆率161%，政府部门杠杆率约50%。其中，中央政府债务占GDP的20%，地方政府债务占GDP的30%。

不过，这个数据明显低估了中国政府的债务。真实的中国政府债务如何还原？这方面统计数据很多，我引用了国际货币基金组织（IMF）2022年度第四条款和中国政府磋商的估算值，主要提两个方面：

一是地方平台公司的债务。很大一部分平台公司债务，在官方统计中列入“非金融企业”之中，政府有直接或间接的偿还责任，应该把它从非金融企业挪到政府债务中，这部分债务占GDP的比例，IMF的估算是47%。

二是地方政府通过其他渠道新增的债务，包括专项建设基金和政府指导基金，IMF认为这部分债务约占GDP的11%。这部分债务属于通常说的隐性债务（当然平台债也可以算是隐性债务）。

地方平台公司债务和其他渠道债务共占GDP的58%。再算上正式统计的政府债，按IMF估算的中国全口径政府债务，约占GDP的108%。我认为这个估算是比较有道理的。美国联邦政府债务占GDP大约110%左右，中国的政府债杠杆率和美国相近。

按照IMF的估算，经调整之后的中国实体经济杠杆率是284%。其中，政府全口径杠杆率是108%。应该说中国政府的全口径债務并不高，但债务结构问题比较大。中央债务只占GDP的21%，地方债务87%。

另一个问题是政府借债利率很低。现国债利率约2.9%，省级政府发债成本高一些，假定目前专项债4%左右；地方债很多是三四级城市的融资平台借的债，平均7%-8%，当然现在有一些下降。中国政府债务问题的实质不是本金的问题，而是利息的问题。

目前政府债务的总量不可怕，但是债务结构不合理，债务的利息增长得非常快，由此导致政府偿付利息的压力很高。

地方债务问题引起社会广泛关注

今年年初，社会对地方政府债务的关注度明显增长，其主要原因来自三个方面。

目前地方财政非常困难。从财政支出方面看3年抗疫，地方财政负担巨大的预算外支出。而从收入方面看，由于疫情冲击、经济增长放缓，导致政府一般公共预算收入（特别是税收）显著下滑；而过去几年对房地产实行严格的调控政策，导致地方土地出让金收入大幅下滑，地方政府基金性预算收入明显下降。第一个因素，一方面支出增加，另一方面收入下降，地方政府的财政压力就非常大。但为了刺激经济增长，政府又需要更多的钱，必然要求融资平台扮演更重要的角色。平台被称为第二财政，在经济下行压力比较大的时候，地方政府对平台的依赖更高，但是现在中央对地方政府的隐性债务监管压力也很大，由此形成了尖锐矛盾。

第二个因素，今年1月份的宏观数据公布后，金融数据表面上看很好，社会融资规模比较高，人民币贷款规模创历史的新高，M1、M2的增速都有反弹，M1的反弹尤其明显。大量的资金流入了平台。目前金融数据的放量，让很多人担心会不会再次回到2008年国际金融危机后通过增发信贷、驱动地方政府扩大投资的老路，这方面的讨论比较热烈。

第三个因素，地方政府债务问题背后所体现的深层次问题。

我们的经济增长模式面临着调整。多年来，很多地方是通过土地、基建、地产、举债四个要素驱动经济增长。地方政府出售土地换得出让金，然后举债搞基础建设。土地基础建设一部分是工业用地，用于招商引资、推动经济增长；另一部分是商业用地，这部分土地收益较高，用来为地方财政和经济循环募集资金。所以土地、基建、房地产这三者是一个有机的循环，债务在其中是一个重要杠杆。过去20多年，这个循环基本是顺畅的，但现在这个增长模式的变现遇到了问题。因为这样的循环自然会推高商业地产的价格，而随着地产价格越来越高，当然会产生房地产泡沫的担心。随着“房住不炒”政策的实施，中央对房地产调控越来越严厉，尤其是过去两三年，资产负债表三道红线，商业银行贷款集中管理，这两招最厉害。

房地产调控的效果，房价下降不显著，但商品房的交易规模明显下降，开发商拿地的热情下降，由此土地出让金的规模下降。这种经济增长模式，最终要靠商品房来变现，而变现遭到问题，就必然倒逼以往的“高周转、高负债”增长模式相应地进行调整。以前通过大量负债进行的经济运转模式，由于最终的变现渠道出了问题，就面临很大的挑战。以往的“经营城市”模式需要调整了。

现在中国经济面临多重冲击。最重要的冲击来自两方面，一是过去三年的疫情，二是中美博弈。整个外部环境急转直下，同时我国经济的内生动力也在下降。为了维持经济的快速增长，过去两三年，地方政府在各个层面对经济增长和社会发展的介入程度都在加深，在居民消费、制造业投资、房地产投资，甚至在出口背后，都有地方政府的介入。所谓介入，就要靠真金白银的投入，在当前情况下，财税收入受到限制，转移支付、专项债券有限，土地出让金也指望不上了，政府所需资金只能来自隐性债务。

所以我认为，地方政府实际的隐性债务规模可能大大超出IMF的估算。除了平台的显性债务，地方政府11%的“其他渠道新增债务”是兜不住的。

进一步看中国地方债深层次问题

在内外冲击之下，政府对经济增长、社会发展的介入程度不断加深，导致地方债务不断增加。如何解决地方债务问题？总体看，应从增量和存量，以及保障和预案四个方面着手。

（一）增量方面：防范未来地方债问题反复爆发。

1.未来对于新增的、全国性的、区域性的重大的基础设施建设，要更多地考虑用国债和省级地方债的方式去融资。目前地方债居高不下，偿债压力大的一个重要的原因是，这种基础设施投资，虽然社会效益比较好，但它本身是周期长、回报率低/项目效益很低的投资。我们的投融资平台用市场化方式去筹措资金和投资，会发生期限错配和成本—收益错配。为了缓解期限错配、让成本和收益更加匹配，未来对于重大的基础设施建设，就应该用成本最低、期限最长的融资方式，也就是国债、金融债，包括省级的地方债。

2.财权、事权应重新划分。当前，地方政府的开支压力很大，财权下放首先要给地方政府开源，传统税种更多比例由地方分享，或者开一些新的税种，主要由地方政府来分享，比如消费税。

其次，事權上收。目前全国人口的流动，人口老龄化加剧，社会保障和医疗保障的支出，更多应由中央统筹，这是大势所趋。

3.通过制度设计，防范化解存量债务风险。首先要做好一些前提工作，在财权、事权更加匹配，举债和项目更加匹配的前提下，加强常规性的债务审计，以及落实一把手的领导责任制。主要领导要承担相应的责任，要把它落实。

4.调整地方政府的政绩考核机制。未来我们不能只看GDP，要同时看债务，在这种情况下，地方政府会在债务和GDP之间做一个权衡。

5.推动城市投融资平台向经营性企业转型。当然，不是所有的平台都能够成功转型，但有条件的平台应该尽可能转为经营性的国有企业。

（二）解决存量问题。

1.进行全国性的全面的债务审计。可以把地方政府债务分为三类：第一类是经营性债务，即平台公司由于经营性目的而举借的债务；第二类是为提供公共产品而承担的债务，如铁路、公路、机场、港口等基础设施；第三类是其他债务。审计要为区分经营性债务和公共产品投资债务两方面工作做准备。

2.债务置换。对于审计中遇到的因提供纯粹的公共产品而举借的债务，由于此前举债成本很高，很难匹配，此类债务应由中央或省级政府发债进行置换，以拉长借期、拉低成本，解决这部分债务问题。

3.对于经营性债务和其他债务，中央和省是不能买单的，要由地方政府自己化解。地方政府化解可选择的方式：一是注入资产，如东部一些较有实力的地方，将国有企业的股权注入平台公司，以此缓解债务。二是地方政府和金融机构通过谈判进行债务重组，如此前贵州遵义的路桥债务化解就是一个典型的案例，将来这种方式可能越来越多。三是经济增长作为保障。如果我国经济增长率保持在较高水平，很多债务问题可以得到化解。当前的问题是怎样通过短期扩张性的宏观政策，中长期怎样通过新一轮改革政策提振或稳定经济的潜在增速预期，当然，实现较高增速不容易，需要付出更多的努力。

4.中国爆发系统性债务危机的可能性比较低，但是我们不能排除部分中西部的地区，比如说二线或三四线城市爆发政府债务危机的可能性。因此现在应该尽快进行研究，设想可能的情景，深入分析并制定应付危机的预案，万一发生风险事件，就可以更加及时、妥善、自如地去应对。

（编辑 季节）