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老百姓:盈利能力掉队

2023-06-09叶燕谟

证券市场周刊 2023年20期
关键词:梯队毛利率药店

叶燕谟

2022年,老百姓(603883.SH)实现营业收入201.76亿元、归母净利润7.85亿元,分别同比增长28.54%、17.29%。

2023年,老百姓延续了上一年的增长态势,一季度实现营业收入54.41亿元、归母净利润2.91亿元,分别同比增长31.39%、20.49%。

连锁药店梯队分化

近些年,药品零售市场在快速扩张。

2015年,全国药品零售市场销售额为3323亿元,同比增长8.6%;线下药店(申万三级行业分类)7家企业营业收入合计229.02亿元,占8.27%,净利润13.13亿元。

中康CMH数据显示,2022年全国零售药店市场销售额达到5421亿元,同比增长10.2%;8家上市连锁药店企业营业收入合计999.97亿元,占18.45%,净利润53.96亿元。

可以看出,自2015年以来,随着药品零售市场的扩大,头部连锁药店的销售额与市场份额也正在同步提高。

2023年一季度,8家上市连锁药店企业整体表现保持亮眼:营业收入同比增速平均值为27.33%;净利润上,其中2家企业同比增长率在30%以下,4家企业在30%至100%,2家企业超过了100%。

从8家上市连锁药店之间对比数据来看,其内部已经分化为两大梯队。

2022年,一心堂、大参林、老百姓、益丰药房的营业收入分别为174.32亿元、212.48亿元、201.76亿元、198.86亿元,形成上市连锁药店的第一梯队;漱玉平民、华人健康、第一医药、健之佳的营业收入分别为78.23亿元、32.62亿元、26.56亿元、75.14亿元,位列第二梯队。

从净利润上看,第一梯队2022年净利润累计44.96亿元,占8家上市连锁药店净利润总和的83.32%,头部聚集效应凸显;第二梯队净利润累计9亿元,仅占8家净利润总和的16.68%。

从门店数量上来看,2023年一季度末,第一梯队的一心堂、大参林、老百姓、益丰药房的总门店数量分别为9344家、10895家、11231家、10865家,均超过1万家;而第二梯队的漱玉平民、华人健康、第一医药、健之佳的总门店数量分别为6041家、1140家、144家(不含加盟)、4192家。

复合增长率较低,净利润规模掉队

第一梯队的老百姓、益丰药房均地处湖南,且均于2015年上市,当年老百姓实现营业收入45.68亿元、实现净利润2.78亿元;益丰药房当年实现营业收入28.46亿元,净利润1.78亿元。

7年后的2022年,老百姓与益丰药房的营收已非常接近,但在净利润方面,老百姓已远落后于益丰药房:2022年老百姓净利润9.76亿元,益丰药房14.27亿元。老百姓的净利润仅是益丰药房的68.40%。

老百姓的净利润从2015年是益丰药房的1.6倍,转变为益丰药房的60%,二者复合增长率上存在巨大差异。

根据计算,老百姓2015年至2022年的营业收入复合增长率为23.64%,益丰药房为32.02%;老百姓的净利润复合增长率为19.67%,益丰药房为34.61%。

针对增速不及益丰药房的主要原因,老百姓相关负责人对《证券市场周刊》表示:“主要是近年公司新开门店较多,其中自建与资产性收购新增门店由于存在培育期,会对利润产生短期影响,其次是在新零售、数字化等方面大幅投入以及门店大店转小店调整期间,对公司业绩短期有一定影响。”

净利润增速上存在较大差异,最直接的原因就是老百姓的毛利率较低,老百姓近年来毛利率均处于第一梯队的垫底位置。

2020年至2022年,老百姓的毛利率为32.06%、32.13%、31.88%,益丰药房为37.98%、40.35%、39.53%。

根据公开信息,老百姓毛利率较低,主要是公司加盟、联盟及分销业务收入占比12.78%,明显高于同行,直营率较低所致。

为何直营率能够较大影响公司整体毛利率?

从报表上来看,2022年老百姓加盟业务的毛利率为12.49%,而直营门店的零售业务毛利率为34.56%;同期益丰药房加盟店的批发业务毛利率为9.47%,其直营门店的零售业务毛利率为40.44%。因此,加盟门店毛利率较低,占比提升将拉低公司整体毛利率水平。

从门店数量上来看,截至2022年12月31日,老百姓门店总数达到10783家,其中直营门店7649家,加盟门店3134家,直营率为70.94%;益丰药房门店总数达到10268家,其中8306家直营门店,直营率为80.89%,相对于老百姓高出了10个百分点。

从直营面积上来看,老百姓也比益丰药房少了接近10%。截至2022年,老百姓直营门店面积合计80.41万平米,益丰药房直营门店面积合计89.79万平米。

在直营门店坪效上,两家企业相差较小。

2022年,老百姓直营门店坪效为61元/平米,益丰药房为59.37元/平米。

因此,直营面积差异较大,而门店坪效上较为接近,使得老百姓直营门店整体收入要低于益丰药房:2022年老百姓直营门店零售业务收入为175.97亿元,益丰药房为180.22亿元。

再叠加直营零售毛利率上的差异,老百姓的利润增长情况始终不及益丰药房。

对于直营面积差异的问题,老百姓上述负责人对《证券市场周刊》表示,“需更关注药房门店数增长、门店选址与门店运营能力,而不是单纯以经营面積衡量。自建和并购都是快速扩张的重要方式,每年的具体增长额根据当年拓展规划和市场情况决定,存在一定差异。”

自建直营门店少,资本投入多

自2015年上市以来,老百姓拓展市场的方式是以公司自建(直营)、星火(并购)、加盟、联盟的“四驾马车”并驱。

并购是近年来上市连锁药店主要采取的扩张方式,但成本相对较高。

一般而言,自建门店的成本一般不超过50万元,相比之下资本投入少了很多,但因周边患者对药店品牌的熟知度、接受度不同,自建门店通常需要经过一到两年的经营才能达到盈亏平衡点,培育期较长,更加考验连锁药店企业的經营能力。

2015年至2022年,老百姓累计新建自营3531家门店,累计并购自营3147家门店,新建自营率为52.88%。

益丰药房累计新建自营5030家门店,累计并购自营2940家门店,新建自营率为63.11%。

2015年年底以来,益丰药房自建的直营门店比老百姓多了1499家。

大规模通过并购方式扩张门店数量,溢价将变成报表中的商誉。2015年年末,老百姓商誉7.60亿元,2022年年末为54.93亿元,累计并购3147家自营门店。

2015年年末,益丰药房商誉为2.84亿元,2022年年末为41.88亿元,累计并购2940家自营门店,即每并购1家门店产生商誉133万元。

因此,在对外并购上,老百姓与益丰药房的差别并不明显,主要差别仍在自建直营门店的数量上。

上述负责人表示,“公司处方药(含DTP)占比处于行业较高水平,而处方药毛利率较低,因此对公司毛利率有一定的拉低。其次是公司加盟业务起步较早,业务占比较高,其毛利率低于零售业务毛利率。”

经营布局分散

老百姓的区域布局相对于益丰药房来说更为广泛,也是其与益丰药房经营战略上存在的差异之一。

根据年报,老百姓2022年共计在20个省份进行了布局,其中华中地区营业收入为84.34亿元,占比超过40%。而益丰药房目前仅在中南、华东、华北共10个省份布局,产业布局更为集中。

而药品零售受到药监局、卫健委、市场监督管理局等各部门监管,合规成本相对较高。叠加部分地区仍存有一定的地方保护主义,连锁药店企业在进入新的省份、地区时较为艰难,如果投入一定资金和资源后仍然无法盈利,沉没成本相对较高。

值得一提的是,老百姓在2022年年初将位于河北的17家门店出售给益丰药房,“主要系公司聚焦战略的落地,集中资源发展优势区域。”

布局太过于宽泛,规模效应就无法凸显。从老百姓不同地区的毛利率可以佐证上述观点:华北地区毛利率从2016年的36.59%降到2022年的28.23%,华中地区从37.72%降到31.45%,华东地区的毛利率自2016年以来处于下滑趋势。

而益丰药房华北地区毛利率基本保持稳定:2018年为36.12%,2022年为35.38%;中南地区毛利率有略微提升,从2016年的37.88%上升至2022年的39.24%;华东地区毛利率也变化不大,2016年为37.39%,2022年为37.92%。

此外,老百姓也将上游制药产业药圣堂(湖南)制药有限公司进行了出售,上述负责人称主要因“设立的药圣堂科技公司已承接药圣堂制药公司中药生产能力。”

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