DAX指数估值行至低位明年德国股市迎配置良机

2022-12-18倪斌

证券市场红周刊 2022年48期

倪斌

2022年以来，受海外高通胀、欧洲能源危机、海外央行持续加息等因素影响，全球资本市场均有不同程度下跌，作为欧洲经济引擎的德国市场回撤近10%。尤其作为欧洲三大旗舰指数之一的德国 DAX指数估值已下行至历史分位数8.5%的低位，接下来值得重点关注。

具体说来，能源价格仍将是影响欧元区通胀的重要因素，而地缘冲突以及冬季供暖，使得能源供给短缺问题大概率仍将困扰欧洲经济。短期内，我们认为或许货币政策对指数的估值仍将有所压制。欧央行9月将欧元区2022年全年GDP增速上调至3.1%（6月：2.8%），显示对今年经济增长预期有所恢复。作为欧盟成员国的代表，德国在汽车、先进制造、精密仪器及化工等领域处于世界前沿。

欧元区经济预期近期有所反弹，但整体生产和消费还处于下行筑底状态。能源危机的冲击下，欧元区的通胀压力更大并且持续时间更长，这将导致“单目标制”的欧央行紧缩政策更难退坡。目前利率期货隐含了欧央行后续仍有150BP的加息空间。

展望2023年，欧元区经济预计仍将有所承压，但我们也认为，明年潜在的一些催化剂或提振欧洲股市的表现，包括（1）俄乌冲突的缓和、终结；（2）全球通胀趋缓下，美联储、欧央行等可能相继结束加息，流动性预期将明显改善；（3）欧元区财政政策的进一步扩大发力；（4）中国宏观经济在2023年有望突出重围，这对于欧元区经济也将起到重要的推升作用。因此，我们建议投资者积极关注欧洲困境反转下的投资机会。

今年11月，随同德国总理朔尔茨访华的豪华经济天团，囊括大众汽车、宝马汽车、西门子、拜耳、巴斯夫等众多德国公司，备受市场瞩目。其实，德国高端先进制造业的实力一直享誉全球，尤其在汽车、机械、化工等领域竞争优势强劲，可谓名副其实的制造强国。

而德国制造业在GDP中占比高，产品附加值高。德国1995年以来制造业占GDP比重基本保持在18%～22%，全球范围看仅次于中国，远高于美国等主要发达国家。

德国资本市场今年以来回撤幅度较大，估值性价比已处于较高水平。作为德国乃至欧洲经济的晴雨表。德国DAX指数最新PE为13.25倍，历史分位数8.5%，处于2010年以来负一倍标准以下，而股權风险溢价处于2010年以来的57.4%分位数，性价比相对适中。

盈利方面，2022年疫后修复和俄乌冲突导致的能源危机综合因素影响下，德国DAX指数收入增速仍在边际上行，录得16.06%，但成本上行导致EPS增速明显下滑，录得13.3%。整体ROE为12.75%，回到2018年水平。

2021年9月，德交所蓝筹股指数DAX指数正式完成讨论已久的扩容，成份股由30只增至40只。本次扩容有两大意义：

首先，德国dax30指数扩容的完成，标志着德意志交易所主要股指改革已经顺利完成，致使该指数更能够代表德国的资本市场。其次，德意志交易所对德国dax30指数进行了一系列改革，包括提高成份股公司的财务报告要求，扩大上市公司的覆盖范围，提高候选成份股的利润水平要求，引入最低流动性要求等。

扩容后的德国DAX指数由40只股票组成，当前总市值1.64万亿欧元。德国DAX指数基于自由流通股市值选择成份股，跟踪在法兰克福证券交易所上市的、满足最低质量和盈利能力要求的40家最大的公司的业绩，是少数几个也考虑股息收益率的主要国家指数之一。

数据来源：Wind，华安基金

德国DAX指数以工业生产为主，从行业市值分布看，占比前3的行业分别为资本货物（16%）、汽车及零配件（14%）、材料（14%），此外制药、生物技术和生命科学（10%）、保险（8%）、软件与服务（6%）、通信服务（5%）也有较大占比，前7大行业约占指数覆盖总市值的76.5%。

从收入来源的角度来看：1）按国别拆分，对收入贡献占比前三的国家/地区为美国（24%）、德国（16.7%）、中国大陆（7.6%），英国、日本、法国及意大利也有较大占比，前7位国家/地区合计贡献DAX指数全部收入的62.4%；2）按行业拆分，收入来源占比前三的行业分别为工业（19.9%）、金融（16.5%）、非能源材料（16.5%），合计为指数贡献约52.9%的收入，此外医药（12.2%）、科技（11.7%）、周期性消费（10.7%）行业也有较大占比，占比前6的行业贡献约87.7%的收入。