宏观经济感知与企业创新——政府补助是“雪中送炭”还是“画蛇添足”？

■/ 朱 康

一、引言

当今科技发展的速度越来越快，持续不断的创新成为了企业立足科技之林的基石。党的十八大明确提出创新驱动发展战略，提倡国家要着力增强创新驱动发展新动力，加快形成经济发展新方式。微观企业作为市场经济中科技创新的主体，其创新水平的提升对建设创新型国家具有重要的意义。十九大报告指出要进一步深化市场的决定性作用，政府需要积极作为，强调了政府在加快企业技术创新中所起到的重要引导作用。为此，政府必须做好财政资金的引导工作，合理发挥其干预作用，帮助企业灵活应对融资风险，切实增强企业创新能力。

就其本质而言，政府发放的财政补助在很大程度上推动了企业整体创新发展。因为政府补助能够向外部投资者传递积极信号，一定程度上避免了企业与外部投资者之间的信息不对称现象，缓解了融资约束。黄文娣和李远（2020）研究发现政府补贴对企业研发投入有正向激励效应，且当补贴强度大于4.30%时效果更显著；陈利等（2022）利用信息制造业上市公司样本进行研究也得出了同样的结论。

但也有部分学者根据信息不对称、寻租以及委托代理等理论指出政府补助并不一定能够带动企业创新。如童锦治等（2018）研究发现财政补贴并不能显著促进企业研发创新；毛其淋和许家云（2015）的实证结果甚至发现高额补贴反而抑制了企业的创新发展。原因在于获得较多政府补助的企业并不能获得长期的创新动力，因此，其创新绩效的增幅并不明显，政府补助还会反过来阻碍企业的创新，削弱企业的自主创新能力。

已有文献较为丰富地探讨了政府补助对企业创新的影响作用，但结论未能统一。而且研究大多是从政府视角探索财政干预行为在企业运行中的作用，因而，学者普遍认为宏观经济的变化对于企业的影响是同质的，鲜有学者考虑到微观企业的异质性预期，忽视了企业自身在宏观经济感知方面的差异性。但是张成思等（2021）通过研究发现企业对宏观经济运行趋势的判断存在较大差异，也就是说宏观经济变化虽然对微观企业的客观影响是外生，但企业本身对经济环境变化的感知情绪并不相同。这种假设与现实的不同促使我们考虑企业对宏观经济感知的差异是否会导致企业在应对政府政策时会做出不同的行为，尤其是企业的创新行为。因此本文着手构建宏观经济感知指标，分析企业宏观经济感知如何影响政府补助发挥财政政策效果，换言之，本文探究在企业的宏观经济感知存在差异的背景下，政府补助如何施行才能更好地促进企业创新?

为此，本文选取2014-2020年我国A 股非金融类上市公司为样本，利用自然语言处理技术提取年报“管理层讨论与分析”（MD＆A）中包含宏观经济词汇的描述，构建企业宏观经济感知指标，全面分析企业宏观经济感知、政府补助与企业创新三者的关系。本文希望得出的结论能为后续研究高管宏观认知能力的异质性提供理论支持，同时为政府完善补助政策提供经验证据。

二、理论分析与研究假设

企业创新活动是将大量资金投资于无形资产的过程，本身受到企业所属的外部环境和自身特征等多方面的影响，具有较强的不确定性。既有文献侧重研究宏观环境变化对企业融资成本（姚震等，2021）、经营策略（Espenlaub et al，2016）等的客观影响，但忽视了企业自身对宏观环境感知这种主观情绪的作用。宏观经济感知情绪反映了企业对未来宏观经济走势的预期，这种预期的变化会影响其投融资决策。在企业预期外部宏观环境可能下挫走低的情况下，企业为了稳定生产经营，会减少非生存必要的投资活动，而创新活动首当其冲会及时缩减。反之，如若企业预期未来经济形势一片向好、面临的资源和发展机会较多，其扩大投资规模的积极性较强。企业为了谋求发展、获取竞争优势，更倾向于加大创新投入、增强自身创新能力。因此本文做出如下假设：

假设1：宏观经济感知影响了企业创新，即乐观经济感知促进了企业创新，而悲观经济感知抑制了企业创新。

企业创新是一项风险高、正外部性的投资活动，技术创新需要耗费大量资金，在企业自有资金有限的情况下，不得不通过外部融资来满足资金需求。除了通过市场化融资途径获得资金之外，政府对企业的财政补贴也是企业创新资金的重要来源。在经济不景气时期，地方政府惯用政府补助手段缓解企业因经济发展疲软所产生的经营困难等问题，激励企业研发创新。政府制定研发补助政策的初衷是刺激企业创新，但目前政府在施行财政补助政策时，多采用“一刀切”手段，并未深入了解宏观环境对微观企业的预期影响。不同的企业在面对当前宏观经济的预期发展也必然不同。当企业预感未来经济较为悲观时，会减少创新投入，此时的政府补助起到一种“雪中送炭”的作用。其一方面可以直接降低企业的研发成本，弥补企业的创新投入可能造成的损失，通过为企业分担风险免除企业的后顾之忧；另一方面政府补助也缓解了企业的融资约束，减少企业的外源性融资，进一步引导和激励企业加大研发投入。但当企业预感到未来经济形势一片大好时，其本身会加大研发投入，此时的政府补助会降低企业自身的研发投入预期，无意间“促使”企业将溢出的政府补贴资金用于其他的非研发性支出，这种情况下政府补贴对企业研发投入的促进作用将会大幅减弱，甚至起到相反作用。因此本文做出如下假设：

假设2：政府补助抑制了乐观经济感知与企业创新间的正相关性，缓解了悲观经济感知与企业创新间的负相关性。

近年来，国家大力推动数字经济的做大做强做优，地方财政也积极响应国家号召，将数字经济引入到地方财政，推进财政数字信息化建设。地方政府充分利用数字经济带来的信息技术便利，优化数字财政建设结构，合理配置资源，推动财政政策实施的适宜性和精准性。换言之，当企业预计未来发展形势不佳而减少企业创新投入时，政府补助可以起到“雪中送炭”的作用，而在数字经济发展程度较高的地方，地方政府可以广泛利用数字经济发展便利更为精确地实施财政补助政策，此时财政补助效果更为显著。反之，当企业预计未来经济向好而扩大创新投入时，此时的政府补助却起到了“画蛇添足”的作用，抑制了企业的创新投入；但数字财政在数字化发展水平较高背景下会变得更加安全、高效，可以为企业发展发挥非常大的推动作用，在信息比较充分的情况下，通过将数据、算法模型、应用场景进行融合，就能得到比较适合的策略，做出精准的科学决策，避免情形的恶化。综上所述，本文做出如下假设：

假设3：当地区数字经济发展水平较高时，政府补助抑制乐观经济感知与企业创新间正向关系的作用不显著，而缓解悲观经济感知与企业创新间的负相关性的作用较为显著。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文以2014-2020 年我国A 股上市公司为初始样本，并剔除金融类以及相关数据缺失的公司，最终得到11151 个年度观测值。为减少极端值的影响，本文对所有变量中的连续变量进行前后1%缩尾处理。文中宏观经济感知数据通过分析上市公司年度报告的“管理层讨论与分析（MD&A）”中反映宏观经济形势文本的乐观以及悲观词汇量计算得到，财务数据来自CSMAR数据库整理得到。

（二）变量定义

1.被解释变量：企业创新。借鉴车德欣等（2022）的研究，选取企业本年度的研发投入取对数来度量企业创新，该值越大说明企业创新越强。在稳健性检验中则选择企业的研发投入增长率来度量企业的创新水平。

2.解释变量：乐观经济感知、悲观经济感知。本文提取上市公司年度报告中MD&A 部分中论述宏观经济的文本，并采用人工智能算法对文本内容涉及的正面、负面词汇进行判断识别。其中，正面词汇（如：积极、进步、高效）和负面词汇（如：暗淡、低迷、不利）的判断基础主要是根据Loughran and Mcdonald（2011）的英文正负面词典翻译为中文词典，同时结合中文语境识别该句中企业对宏观形势的判断趋于乐观或悲观，最后统计每个句子中含有乐观词和悲观词的数量。本文将乐观词汇量及悲观词汇量均取对数来定义企业乐观经济感知程度和悲观经济感知程度，该值越大说明感知程度越深。

3.调节变量：政府补助。本文采用政府补助金额占企业年末总资产的比值来度量政府补助程度，考虑到该比值较小，本文先将总资产以百万计进而求比值得到政府补助。

4.控制变量。参考朱康和唐勇（2022）以及巫景飞等（2022）的研究，文本选取了财务杠杆、上市年龄、净资产收益率、董事会规模、持股比例、独董比例、股权制衡等控制变量。

变量具体定义见表1。

表1 变量定义表

（三）回归模型

为检验企业宏观经济感知对企业创新的影响作用以及政府补助的调节效应，本文构建以下模型进行实证分析。

其中，Control 为控制变量。ε 为随机干扰项。∑Year 和∑ID 表示控制年份及行业效应。在回归中将宏观经济感知程度滞后一期，以反映信息时滞效果。

四、实证分析

（一）描述性统计分析

表2是变量的描述性统计结果，由表2可知，上市公司研发创新投入（R&D）的均值为17.88，标准差为1.483，说明样本各公司之间的研发投入存在差异。另外企业的乐观经济感知（Pos）均值要大于悲观经济感知（Neg）的均值，说明样本年份内大多企业认为宏观经济趋于向好，当然亦有部分公司认为宏观经济并不乐观。政府补助（Sup）的中位数为0.387，最大值为2.814，说明样本企业获得政府补助金额存在较大差异。其他变量亦表明样本公司之间存在差异，说明变量选取较为合理。

表2 变量描述性统计表

（二）回归分析

表3报告了模型的回归结果。模型（1）结果显示乐观经济感知（Pos）系数在1%的水平上显著为正，模型（3）结果显示悲观经济感知（Neg）系数在1%的水平上显著为负，说明在其他条件相同的情况下，对宏观经济环境持悲观情绪的企业将倾向于减少创新活动，而宏观经济感知向好的企业则会加大创新，假设1 得到了验证。模型（2）的估计结果显示乐观经济感知的系数为0.515，而交互项系数显著为负，这表明政府补助抑制了乐观经济感知对企业创新的正向作用。模型（4）的估计结果显示悲观经济感知会抑制企业创新，而政府补助可以缓解这种负向作用，起到“雪中送炭”的效果，综上假设2得到验证。

表3 回归分析结果

五、稳健性检验

（一）内生性问题

在上文中对回归结果进行了初步分析的基础上，我们进行内生性检验。考虑到影响企业发布MD&A信息存在选择性偏差，本文采用倾向得分匹配法（PSM）分别对乐观感知和悲观感知进行匹配。具体地，选取公司规模、Roe、产权性质、上市年龄、董事会规模、投资支出等协变量分别为每一个乐观感知实验样本和悲观感知样本寻找到一个配对样本进行1：1最邻近匹配。图1报告了针对乐观经济感知匹配前后的核密度曲线，图2报告了针对悲观经济感知匹配前后的核密度曲线，可以看出相较匹配前，匹配后处理组与控制组变量间的偏差显著缩小，表明匹配效果较为合理。

图1 匹配前后核密度曲线：乐观经济感知

图2 匹配前后核密度曲线：悲观经济感知

匹配成功后，分别剔除未匹配的样本重新进行模型检验。基于匹配后样本数据的回归结果如表4所示，可以看出主要关键变量的正负及显著性与前文基础回归的结果高度一致，说明假设1和假设2得到验证。

表4 匹配后样本回归结果

（二）替换解释变量

本文采用乐观及悲观词汇量占句子总词汇量的比例来度量企业乐观经济感知程度（Pos2）和悲观经济感知程度（Neg2），重新回归后的结果见表5。可以看出核心解释变量以及交乘项的系数正负显著性并没有出现实质性的差异，假设1和假设2得到验证。

表5 替换解释变量回归结果

（三）替换被解释变量

本文采用企业研发投入的增长率来定义企业创新（R&D2），替换被解释变量后的回归结果见下表6，可以看出关键变量的系数及显著性没有发生较大的差异，假设1和假设2进一步得到了验证。

表6 替换被解释变量回归结果

（四）替换调节变量

本文借鉴施建军和栗晓云（2021）的研究，采用企业当年收到的政府补助取对数来度量政府补助（Sup2），替换调节变量后的回归结果见下表7，可以看出主要关键变量的系数及显著性也没有实质性改变，说明假设1和假设2进一步得到了验证。

表7 替换调节变量回归结果

六、异质性分析

本文进一步选用北京大学数字金融研究中心发布的地方数字经济发展指数进行分组，研究数字经济发展程度差异如何影响地方政府运用数字经济配置资源的效率。表8 为异质性分析结果。回归结果表明，在微观企业经济感知向好时，政府补助抑制企业创新的效果在数字经济发展程度较高时不明显，而在数字经济发展程度较低时非常明显；反之，而在微观企业经济感知较差时，政府补助促进企业创新的效果在数字经济发展程度较高时明显，而在数字经济发展程度较低时不明显。综上说明数字经济发展程度较高地区，财政补助的“画蛇添足”作用不显著，而“雪中送炭”的效果更为显著，因此假设3得到了验证。

表8 异质性回归结果

七、结论和建议

本文基于上市公司年报中MD&A文本信息，构建企业宏观经济感知数据，并采用2014—2020 年我国沪深A股非金融类上市公司作为研究样本，构建面板数据模型实证研究企业宏观经济感知、政府补助对企业创新的影响。实证结果表明：1.企业宏观经济感知对企业创新具有显著的影响作用。当企业感知到宏观经济较差时，会倾向于缩减创新活动，而当企业感知到宏观经济向好时，会提高创新投资活动。2.地方政府的财政补贴有效性与企业的宏观经济感知情绪有极强的关联性。处于悲观经济感知境况时的政府补助可以起到“雪中送炭”的效果，能够很好地激励企业进行研发活动。而企业处于乐观经济感知时的政府补助不但不能达到“锦上添花”的效果，反之挤占了企业的创新活动，起到“画蛇添足”的作用。3.数字经济赋能财政补助有助于地方财政的精准实施。当企业宏观经济感知乐观时，财政补助抑制企业创新的作用在数字经济发展程度较高时不显著；当企业宏观经济感知悲观时，财政补助促进企业创新的作用在数字经济发展程度较高时非常显著。

本文的研究结果具有针对性的政策意义：政府补助作为一种常见的地方财政政策，其有效性与企业宏观经济认知情绪存在着密切联系。在我国目前的地方财政干预市场失灵工作中，地方政府还是承担单方面的“给予”角色，而未曾考虑企业对当前经济的预期以及由此带来的投资行为差异。为此，本文做出以下两点建议：

1.相机抉择的地方财政补贴政策。本文认为政府补贴的效应存在企业经济环境感知的差异，在企业感知较为悲观的时期，可以通过政府补贴的方式支持企业发展，而且效果是显著的，但是在企业宏观经济感知向好时期，政府补助未必可以“锦上添花”，反而是“画蛇添足”。这表明政府在实施资金补贴政策前并非仅需考虑宏观大环境的优劣，而更应该深刻了解企业对宏观经济未来状况的真实感知，及时发现政府激励目标与企业实际感知的偏差，并且将补助金额向悲观感知企业倾斜，才能推进有效的财政补贴政策，促进企业良性发展。同时地方政府要全面拥抱数字经济发展理念，乘信息技术变革之便、顺数字化转型之势，有效发挥地方政府对微观企业的干预作用。

2.政府还需要优化财政激励措施。目前地方政府鼓励企业创新的干预措施大多都是通过财政贴息的方式，这虽然可以给处于悲观感知下的企业打一剂“强心针”。但是对于宏观经济感知向好的企业而言，政府补助起到了反作用。因此，政府应改变传统的对企业研发创新的“一刀切”的补贴方式，采取除资金补助之外的其他方式来增强企业对经济的未来的预期，从企业内部增强企业创新意愿。